■原東良

互聯(lián)網(wǎng)關(guān)注度對(duì)股票量?jī)r(jià)的影響
——基于設(shè)立雄安新區(qū)的實(shí)證研究

■原東良

基于互聯(lián)網(wǎng)大數(shù)據(jù)，探究中共中央、國(guó)務(wù)院決定設(shè)立雄安新區(qū)對(duì)股票市場(chǎng)的影響。利用百度、微博、微信和微輿情提供的互聯(lián)網(wǎng)數(shù)據(jù)，構(gòu)建投資者關(guān)注度指標(biāo)，實(shí)證檢驗(yàn)互聯(lián)網(wǎng)關(guān)注度對(duì)雄安新區(qū)概念股板塊及其個(gè)股市場(chǎng)表現(xiàn)的影響。研究結(jié)果表明，雄安新區(qū)的設(shè)立對(duì)雄安新區(qū)概念股市場(chǎng)表現(xiàn)有正向促進(jìn)作用，關(guān)注度越高，股票收益率越高，成交量越大。本文為評(píng)估國(guó)家政策提供了一個(gè)新的視角，為互聯(lián)網(wǎng)大數(shù)據(jù)、輿情信息在金融領(lǐng)域的應(yīng)用提供了文獻(xiàn)支持，具有一定的理論與實(shí)踐意義。

大數(shù)據(jù)；雄安新區(qū)概念股；股票價(jià)格；股票成交量；FF三因子

一、引言

2017年4月1日，中共中央、國(guó)務(wù)院印發(fā)通知，決定在河北省雄縣、容城、安新三縣及周邊部分區(qū)域設(shè)立河北雄安新區(qū)。雄安新區(qū)的設(shè)立，對(duì)于推進(jìn)津京冀協(xié)同全面發(fā)展，分解北京非首都功能具有重大意義。消息一經(jīng)發(fā)布，瞬間成為社會(huì)熱點(diǎn)話題，新華網(wǎng)、人民網(wǎng)、新浪網(wǎng)等主流媒體和微博、微信等社交媒體對(duì)雄安新區(qū)的報(bào)道力度、討論熱度驟增，其中，以東方財(cái)富為主的財(cái)經(jīng)網(wǎng)站和各大證券公司均發(fā)文探討雄安新區(qū)的落地對(duì)股票市場(chǎng)和相關(guān)上市公司的影響。

4月3日，我國(guó)股市因清明節(jié)閉市，中國(guó)香港和美國(guó)股市正常開(kāi)市，在香港上市的雄安新區(qū)概念股金隅股份(02009.HK)，截至當(dāng)天收盤(pán)大漲34.67%，盤(pán)中最高漲幅達(dá)到將近50%；而在美國(guó)上市的中國(guó)汽車(chē)物流(NSSDAQ:CALI)連續(xù)三個(gè)交易日大漲，暴漲167.55%。反觀A股市場(chǎng)的反應(yīng)，節(jié)后第一個(gè)交易日，雄安新區(qū)概念股、津京冀一體化概念股、河北板塊、北京板塊和天津板塊均大幅高開(kāi)，35只雄安新區(qū)概念股當(dāng)天全部漲停，其中有33只為“一字漲?！保c雄安新區(qū)相關(guān)的股票成為各類(lèi)投資者關(guān)注的焦點(diǎn)?；谇笆霰尘凹跋嚓P(guān)理論基礎(chǔ)，本文嘗試從投資者關(guān)注這一視角，探討雄安新區(qū)的設(shè)立對(duì)股票市場(chǎng)的影響。

在已有研究中，諸多學(xué)者均證實(shí)基于互聯(lián)網(wǎng)數(shù)據(jù)的投資者關(guān)注對(duì)股票市場(chǎng)存在影響，結(jié)合我國(guó)實(shí)際情況，本文亦采用互聯(lián)網(wǎng)數(shù)據(jù)來(lái)衡量投資者關(guān)注。不同于以往研究，本文同時(shí)選取網(wǎng)民使用率最高的互聯(lián)網(wǎng)應(yīng)用(微信、新浪微博、百度)作為數(shù)據(jù)來(lái)源，挖掘相關(guān)互聯(lián)網(wǎng)數(shù)據(jù)構(gòu)建投資者關(guān)注度指標(biāo)，并通過(guò)該指標(biāo)來(lái)研究我國(guó)股票市場(chǎng)對(duì)于中共中央設(shè)立雄安新區(qū)這一外生事件沖擊的反應(yīng)。

二、理論分析與文獻(xiàn)綜述

（一）理論分析

Kahneman(1973)從認(rèn)知心理學(xué)的視角，在其專(zhuān)著《Attention and Effort》提出了資源限制理論，并衍生出行為金融學(xué)研究領(lǐng)域的一個(gè)重要分支，即投資者有限關(guān)注。該理論認(rèn)為投資者的時(shí)間和精力是有限的，面對(duì)海量的市場(chǎng)消息，只會(huì)對(duì)引起其關(guān)注的消息加以分析和判斷，并將有限注意力分配到其認(rèn)為有價(jià)值的信息上，以此不斷調(diào)整自己的投資決策，獲得超額收益。無(wú)獨(dú)有偶，Merton于1987年通過(guò)構(gòu)建信息不完全條件下的市場(chǎng)均衡模型，提出投資者認(rèn)知假說(shuō)，他認(rèn)為，投資者對(duì)不同證券所擁有的信息不同，其在構(gòu)建投資組合進(jìn)行投資決策時(shí)，更傾向于將自己關(guān)注的股票作為標(biāo)的物。自投資者認(rèn)知假說(shuō)提出以來(lái)，學(xué)者關(guān)于投資者認(rèn)可度對(duì)股票收益影響的實(shí)證研究不斷，且多數(shù)均證實(shí)前者是影響后者的重要因素之一。

基于投資者有限關(guān)注和投資者認(rèn)知假說(shuō)，本文從投資者互聯(lián)網(wǎng)關(guān)注度視角出發(fā)，分析了中共中央、國(guó)務(wù)院決定設(shè)立河北雄安新區(qū)這一國(guó)家政策對(duì)股票市場(chǎng)的影響過(guò)程：(1)2017年4月1日，新華社授權(quán)發(fā)布，中共中央、國(guó)務(wù)院決定設(shè)立河北雄安新區(qū)。消息一經(jīng)發(fā)布，中央電視臺(tái)、各大地方衛(wèi)視、新華網(wǎng)、人民網(wǎng)等主流媒體均進(jìn)行了大量的報(bào)道，并且有大量的政府官員、學(xué)者等從不同的角度對(duì)此政策進(jìn)行解讀，“雄安新區(qū)”瞬間成為街頭巷尾熱議的話題，雄安新區(qū)的設(shè)立作為千年大計(jì)、國(guó)家政策，會(huì)對(duì)相關(guān)行業(yè)、企業(yè)產(chǎn)生影響，從而引發(fā)投資者對(duì)該事件的關(guān)注；(2)新聞媒體鋪天蓋地的報(bào)道，引發(fā)社會(huì)各階層對(duì)雄安新區(qū)的關(guān)注，互聯(lián)網(wǎng)作為現(xiàn)在獲取各類(lèi)消息最為便捷的方式與渠道，越來(lái)越多的人通過(guò)搜索引擎、社交媒體和即時(shí)通信軟件捕獲自己需要的信息，海量的互聯(lián)網(wǎng)數(shù)據(jù)中同時(shí)包含有大量的股票投資者對(duì)“雄安新區(qū)”、相關(guān)上市公司的關(guān)注；(3)投資者基于媒體報(bào)道和互聯(lián)網(wǎng)信息的整合分析，調(diào)整自己的投資決策，從而影響相關(guān)標(biāo)的股的市場(chǎng)表現(xiàn)，具體表現(xiàn)在股票價(jià)格和成交量?jī)煞矫妫郯残聟^(qū)概念股的市場(chǎng)表現(xiàn)又通過(guò)媒體報(bào)道、微博、微信等渠道影響投資者關(guān)注，并成為新的信息搜索源，投資者在對(duì)相關(guān)互聯(lián)網(wǎng)信息的甄別判斷中完成自己的交易行為，但獲取消息的痕跡卻保留了下來(lái)，是學(xué)術(shù)研究良好的數(shù)據(jù)來(lái)源。

（二）文獻(xiàn)綜述

隨著互聯(lián)網(wǎng)及數(shù)據(jù)挖掘技術(shù)的發(fā)展，大數(shù)據(jù)的采集、存儲(chǔ)、抽取和清洗技術(shù)已逐步應(yīng)用于金融領(lǐng)域(趙偉，2017)，越來(lái)越多的學(xué)者使用互聯(lián)網(wǎng)數(shù)據(jù)來(lái)衡量投資者關(guān)注，相比傳統(tǒng)的指標(biāo)，通過(guò)互聯(lián)網(wǎng)數(shù)據(jù)構(gòu)建的關(guān)注度指標(biāo)數(shù)據(jù)量大、時(shí)效性強(qiáng)、準(zhǔn)確性高。目前，學(xué)術(shù)界使用最為廣泛的互聯(lián)網(wǎng)數(shù)據(jù)來(lái)源包括百度搜索、Google搜索、Facebook、Twitter和微博等。

Da,Engelberg和Gao(2011)以2004年到2008年的Russell 3000指數(shù)成分股為研究樣本，運(yùn)用Google趨勢(shì)構(gòu)造搜索量指數(shù)(SVI)，實(shí)證表明SVI有助于解釋價(jià)格反轉(zhuǎn)效應(yīng)、IPO收益超額收益和IPO股價(jià)長(zhǎng)期表現(xiàn)不佳等金融市場(chǎng)現(xiàn)象；Nadia(2014)研究了Google搜索量指數(shù)與股票、債券、商品期貨等資本市場(chǎng)之間的關(guān)系，發(fā)現(xiàn)，投資者關(guān)注可以在短期內(nèi)影響市場(chǎng)，市場(chǎng)收益的變化同樣可以影響投資者關(guān)注度，這種影響是長(zhǎng)期的；Ding和Hou(2015)在Da et al(2011)年研究的基礎(chǔ)上，以S&P500成分股為樣本，將研究周期延長(zhǎng)一年，構(gòu)建SVI，在控制了上市公司自身特征、年度效應(yīng)和行業(yè)效應(yīng)之后，發(fā)現(xiàn)搜索量指數(shù)與股票的流動(dòng)性顯著正相關(guān)；俞慶進(jìn)和張兵(2012)以百度指數(shù)作為投資者關(guān)注度指標(biāo)，實(shí)證表明百度指數(shù)與創(chuàng)業(yè)板公司的市場(chǎng)表現(xiàn)顯著相關(guān)，投資者關(guān)注對(duì)股價(jià)的正向影響會(huì)在短期內(nèi)發(fā)生反轉(zhuǎn)，非交易日關(guān)注度可以預(yù)測(cè)下一交易日的價(jià)格跳躍；趙龍凱，陸子昱和王致遠(yuǎn)(2013)以上市公司簡(jiǎn)稱(chēng)為關(guān)鍵詞，通過(guò)百度指數(shù)獲得個(gè)股的網(wǎng)絡(luò)搜索量作為關(guān)注度指標(biāo)，發(fā)現(xiàn)關(guān)注度與同期股票收益顯著正相關(guān)，進(jìn)一步分組檢驗(yàn)，低關(guān)注度投資組合的平均收益率顯著低于高關(guān)注度組合；王勇和楊慶運(yùn)(2014)在不同行業(yè)各選取一只股票，記錄每個(gè)交易日關(guān)注股票的實(shí)際人數(shù)，以此來(lái)衡量投資者關(guān)注，研究發(fā)現(xiàn)，投資者關(guān)注對(duì)當(dāng)日收益的正向影響會(huì)在下一交易日發(fā)生反轉(zhuǎn)，但對(duì)當(dāng)日和下一交易日的成交量均有顯著的正向影響；程琬蕓和林杰(2013)運(yùn)用語(yǔ)義分析技術(shù)，通過(guò)挖掘5個(gè)財(cái)經(jīng)認(rèn)證媒體為期一年的微博信息及相關(guān)評(píng)論內(nèi)容，構(gòu)建社交媒體的投資者漲跌情緒，發(fā)現(xiàn)其與市場(chǎng)收益和成交量正相關(guān)，但對(duì)收益的影響僅在短期內(nèi)顯著；朱南麗,鄒平,張永平,等(2015)用抓取的博客和微博發(fā)布量(NBM)作為關(guān)注度的代理指標(biāo)，發(fā)現(xiàn)NBM與傳統(tǒng)的關(guān)注度指標(biāo)高度相關(guān)，高關(guān)注度對(duì)中小投資者的投資行為影響更為顯著；張信東和原東良(2017)利用微博數(shù)據(jù)中心提供的微指數(shù)，挖掘每個(gè)交易日用戶對(duì)關(guān)鍵詞“牛市”和“熊市”的關(guān)注度，并由此構(gòu)建中小投資者情緒指標(biāo)，研究表明，中短期微博情緒均與股票市場(chǎng)表現(xiàn)顯著正相關(guān)，對(duì)市場(chǎng)收益有顯著的預(yù)測(cè)能力。

已有研究均證實(shí)互聯(lián)網(wǎng)大數(shù)據(jù)對(duì)股票市場(chǎng)存在影響，但未有學(xué)者嘗試從投資者互聯(lián)網(wǎng)關(guān)注度這一視角研究國(guó)家政策的出臺(tái)對(duì)股票市場(chǎng)的影響，這也為本文留下了可進(jìn)一步研究的空間。本文將從即時(shí)通信、微博、搜索引擎和微輿情四大互聯(lián)網(wǎng)絡(luò)應(yīng)用出發(fā)，分別構(gòu)造投資者關(guān)注度指標(biāo)，探討雄安新區(qū)的設(shè)立對(duì)相關(guān)上市公司股票市場(chǎng)表現(xiàn)的影響。

三、研究設(shè)計(jì)

（一）樣本選擇和數(shù)據(jù)來(lái)源

1.股票數(shù)據(jù)

本文的研究時(shí)間從農(nóng)歷春節(jié)后的第一個(gè)交易日到端午節(jié)前最后一個(gè)交易日，具體時(shí)間為2017年2月3日到2017年5月26日，共計(jì)78個(gè)交易日。研究樣本的選取參考東方財(cái)富網(wǎng)“雄安新區(qū)概念股”和Wind金融數(shù)據(jù)庫(kù)“雄安新區(qū)指數(shù)”成分股，取兩者重合部分，最終確定包括金隅股份(601992.SH)在內(nèi)的35只股票作為本文研究的標(biāo)的股，采用成交量加權(quán)的方法計(jì)算雄安新區(qū)概念股平均價(jià)格(AP，Average Price)，具體公式為：

其中，Pi為每日正常交易股票的日均成交價(jià)格，Vi為成交量，由此，得到雄安新區(qū)概念股平均價(jià)格走勢(shì)。

2.互聯(lián)網(wǎng)數(shù)據(jù)

本文所使用的互聯(lián)網(wǎng)數(shù)據(jù)來(lái)自百度指數(shù)(http://index.baidu.com/)、微信指數(shù)、微指數(shù)(http://data.weibo.com/index)和微輿情(http://wyq.sina.com/)，時(shí)間范圍同樣為2017年2月3日到2017年5月26日，僅保留股市交易日數(shù)據(jù)。其中百度指數(shù)、微指數(shù)和微輿情在搜索框內(nèi)輸入關(guān)鍵詞查詢即可獲得相應(yīng)的關(guān)注度數(shù)據(jù)，微信指數(shù)的使用方法為在搜索框內(nèi)輸入“關(guān)鍵詞+微信指數(shù)”。百度、微信和新浪微博作為搜索引擎、即時(shí)通信和微博互聯(lián)網(wǎng)應(yīng)用中用戶基數(shù)最大和使用率最高的軟件，通過(guò)其獲取的數(shù)據(jù)更具代表性，在最大程度上保證了本文研究結(jié)論的準(zhǔn)確性。微輿情熱度指數(shù)則是清華大學(xué)與新浪微博合作，在新聞媒體、微信、微博、網(wǎng)站等互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)采集海量信息，提取與指定關(guān)鍵詞相關(guān)的信息，并經(jīng)標(biāo)準(zhǔn)化計(jì)算所得。

（二）關(guān)鍵詞指數(shù)的構(gòu)成

關(guān)鍵詞指數(shù)的構(gòu)建參照楊欣和呂本富(2014)的做法，分別構(gòu)造投資者互聯(lián)網(wǎng)宏觀關(guān)注、微觀關(guān)注和雄安新區(qū)事件關(guān)注度指標(biāo)。

1.市場(chǎng)關(guān)注度指數(shù)

基于已有學(xué)者的研究及數(shù)據(jù)的可獲得性，本文分別從百度和微博兩個(gè)角度出發(fā)，構(gòu)造不同互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)下投資者市場(chǎng)關(guān)注度指標(biāo)。根據(jù)百度搜索的關(guān)鍵詞推薦功能和微指數(shù)的云詞推薦功能，本文共確定了10個(gè)（3個(gè)）百度(微博)宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)關(guān)注度關(guān)鍵詞，10個(gè)（9個(gè)）百度(微博)微觀股民行動(dòng)關(guān)鍵詞，具體見(jiàn)表1。

表1 市場(chǎng)關(guān)注相關(guān)關(guān)鍵詞

將各個(gè)關(guān)鍵詞所構(gòu)成的時(shí)間序列分別與雄安新區(qū)概念股平均價(jià)格進(jìn)行相關(guān)性檢驗(yàn)，選取各個(gè)條件下相關(guān)系數(shù)絕對(duì)值最高的關(guān)鍵詞作為衡量市場(chǎng)關(guān)注度的指標(biāo)，最終選定“中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展趨勢(shì)”、“如何炒股”、“通貨膨脹”和“炒股”四個(gè)關(guān)鍵詞作為百度搜索/新浪微博度量投資者對(duì)股票市場(chǎng)的宏觀/微觀關(guān)注度指標(biāo)。

2.事件關(guān)注度指數(shù)

雄安新區(qū)涉及河北省雄縣、容城和安新三個(gè)地方，本文以這三個(gè)地名作為關(guān)鍵詞，分別在百度指數(shù)、微信指數(shù)、微指數(shù)和微輿情四個(gè)平臺(tái)獲取關(guān)注度數(shù)據(jù)，并分別取算術(shù)平均值，共計(jì)得到四個(gè)事件關(guān)注度指標(biāo)。由圖1可知，雄安新區(qū)微博關(guān)注度與平均股價(jià)走勢(shì)高度相關(guān)，兩者在4月5日均有一個(gè)明顯上升的趨勢(shì)，說(shuō)明互聯(lián)網(wǎng)關(guān)注度反映了事件的發(fā)生，并推動(dòng)股票價(jià)格上漲?；诖耍覀冋J(rèn)為互聯(lián)網(wǎng)關(guān)注度與股票價(jià)格正相關(guān)，關(guān)注度越高(低)，股票價(jià)格越高(低)。

圖1 雄安新區(qū)微博關(guān)注度與股價(jià)對(duì)比

（三）模型設(shè)計(jì)

以雄安新區(qū)概念股的平均價(jià)格和成交量為被解釋變量，以市場(chǎng)關(guān)注度和事件關(guān)注度為解釋變量，借鑒楊欣和呂本富(2014)的做法,構(gòu)建模型，具體如下：

模型1：MarIndt=ci，0+βi，1Xi，1+βi，2Xi，2+εi，t（2）

模型2：MarIndt=ci，0+βiDummy+βi，1Xi，1+βi，2Xi，2+εi，t（3）

模型3：MarIndt=ci，0+βi，0Xn+βi，1Xi，1+βi，2Xi，2+εi，t（4）

模 型4：MarIndt=ci，0+βi′（Dummy*Xn）+βi，1Xi，1+βi，2Xi，2+εi，t（5）

其中，MarInd代表股價(jià)和成交量，Xi1和Xi2(i=1、2,1代表百度，2代表微博)分別代表投資者宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)關(guān)注度和微觀股民行動(dòng)關(guān)注度，Dummy為是否設(shè)立雄安新區(qū)的啞變量(2月3日到3月31日取0,在4月5日到6月26日取1)，Xn(n=1、2、3、4,分別代表百度、微博、微信、微輿情)代表事件關(guān)注度。為了避免數(shù)據(jù)量綱的影響，成交量和關(guān)注度均進(jìn)行了取對(duì)數(shù)處理。

為了進(jìn)一步說(shuō)明互聯(lián)網(wǎng)關(guān)注對(duì)股票價(jià)格的影響，本文選擇事件公告后的37個(gè)交易日，在控制FF三因子的基礎(chǔ)上，對(duì)雄安新區(qū)概念股個(gè)股互聯(lián)網(wǎng)關(guān)注度與其收益率、成交量進(jìn)行研究，模型如下：

模型5：MarIndt=ci，0+β1ATi，t+β2MREt+β3BMi，t+β4SIZEi，t+εi，t（6）

其中，MarIndi，t為股票i在t期的收益率和成交量。由于百度指數(shù)、微博指數(shù)對(duì)股票搜索的限制，微信指數(shù)剛推出不久，關(guān)鍵詞收錄不完整，本部分研究所使用的35只股票關(guān)注度數(shù)據(jù)來(lái)自微輿情，且為分時(shí)數(shù)據(jù)，因此，本文將關(guān)注度(AT)指標(biāo)分為交易日關(guān)注、交易時(shí)段關(guān)注和非交易時(shí)段關(guān)注三種情況，并將收益率(Ret)分為日收益率和夜間收益，日收益率的計(jì)算方式為當(dāng)天收盤(pán)價(jià)取對(duì)數(shù)減去前一交易日收盤(pán)價(jià)取對(duì)數(shù)，夜間收益率為當(dāng)天開(kāi)盤(pán)價(jià)取對(duì)數(shù)與前一交易日收盤(pán)價(jià)取對(duì)數(shù)作差。MRE為同期滬深300指數(shù)收益率，BM為個(gè)股市凈率取倒數(shù)，SIZE為個(gè)股流通市值取對(duì)數(shù)。

四、實(shí)證檢驗(yàn)

（一）平穩(wěn)性檢驗(yàn)

為了避免偽回歸，在進(jìn)行回歸分析之前，先對(duì)時(shí)間序列數(shù)據(jù)和面板數(shù)據(jù)進(jìn)行平穩(wěn)性檢驗(yàn)，結(jié)果顯示，所有數(shù)據(jù)均是平穩(wěn)的，可以進(jìn)行回歸檢驗(yàn)。

（二）互聯(lián)網(wǎng)關(guān)注度對(duì)雄安新區(qū)概念股板塊的影響

以雄安新區(qū)概念股板塊股價(jià)為被解釋變量按照模型1至模型4依次回歸，具體結(jié)果見(jiàn)表2。其中，Panel A中的市場(chǎng)關(guān)注度X11和X12分別為“中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展趨勢(shì)”和“如何炒股”在百度搜索的搜索量，Panel B中的市場(chǎng)關(guān)注度通過(guò)“通貨膨脹”和“炒股”在微博的日熱議度度量。從表中可以看出，所有模型回歸結(jié)果的F值(介于20～150之間)均在1%的水平上顯著，表明模型在整體上是顯著的，在Panel A和Panel B的模型1中，X11、X12、X21和X22的系數(shù)均表現(xiàn)顯著，調(diào)整后的R2分別為0.670和0.341，表明本文所構(gòu)建的百度(微博)宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)關(guān)注度和微觀股民行動(dòng)關(guān)注度指標(biāo)對(duì)股價(jià)有較好的解釋能力。在引入是否設(shè)立雄安新區(qū)的啞變量之后，模型(模型2)的擬合度和F值均有明顯提高，Dummy系數(shù)均顯著為正，表明雄安新區(qū)的設(shè)立對(duì)雄安新區(qū)概念股的股價(jià)有一個(gè)正向沖擊，政策的落地刺激了相關(guān)上市公司股價(jià)上漲。

表2 互聯(lián)網(wǎng)關(guān)注度與雄安新區(qū)概念股板塊股價(jià)回歸結(jié)果

為了檢驗(yàn)基于不同互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)的投資者關(guān)注度對(duì)雄安新區(qū)概念股的股價(jià)是否存在影響，本文在模型1的基礎(chǔ)上，分別加入了百度關(guān)注、微博關(guān)注、微信關(guān)注和微輿情四個(gè)事件關(guān)注度指標(biāo)(模型3)，八次回歸的擬合度均超過(guò)0.5，最高的為0.825，最低的也達(dá)到了0.548，且所有的事件關(guān)注度指標(biāo)系數(shù)全部為正值，t值介于4.138～9.848之間。為了分析投資者互聯(lián)網(wǎng)關(guān)注度對(duì)中共中央、國(guó)務(wù)院決定設(shè)立雄安新區(qū)之后對(duì)股價(jià)的影響，本文在模型1的基礎(chǔ)上引入了是否設(shè)立雄安新區(qū)和關(guān)注度的交乘項(xiàng)(Dummy*Xn)，即模型4，回歸結(jié)果顯示交乘項(xiàng)的系數(shù)均在1%的水平上顯著為正，表明投資者互聯(lián)網(wǎng)關(guān)注度加深了中共中央設(shè)置雄安新區(qū)對(duì)股價(jià)的正向影響。

綜上所述，雄安新區(qū)的設(shè)立和基于百度、微博、微信、微輿情的投資者互聯(lián)網(wǎng)關(guān)注度均對(duì)雄安新區(qū)概念股股價(jià)有顯著的正向影響，后者進(jìn)一步加強(qiáng)了前者對(duì)股價(jià)的影響。

外生事件對(duì)股票市場(chǎng)的沖擊，最直接的表現(xiàn)就是股票價(jià)格和成交量的變化。按照前文思路，以成交量為因變量進(jìn)行回歸檢驗(yàn)，在實(shí)證檢驗(yàn)中，我們發(fā)現(xiàn)無(wú)論是否加入市場(chǎng)宏觀和微觀關(guān)注度對(duì)結(jié)果幾乎沒(méi)有影響，因此本小節(jié)直接探討事件關(guān)注度對(duì)成交量的影響，具體的結(jié)果見(jiàn)表3和表4。從表3可以看出，設(shè)立雄安新區(qū)這一政策的推出對(duì)股票成交量有一個(gè)明顯的正向沖擊，為了進(jìn)一步分析政策的推出對(duì)不同類(lèi)型交易者交易行為的影響，本文將成交量細(xì)分為機(jī)構(gòu)(大戶、中戶、散戶)買(mǎi)入量(賣(mài)出量)共計(jì)八個(gè)指標(biāo)，結(jié)果顯示，雄安新區(qū)的設(shè)立均對(duì)這八個(gè)指標(biāo)有顯著的正向影響，因此，本文引入了衡量不同投資者成交量的相對(duì)性指標(biāo)，即機(jī)構(gòu)/大戶/中戶/散戶凈買(mǎi)入量，我們發(fā)現(xiàn)，政策推出之后，機(jī)構(gòu)投資者和大戶投資者傾向于賣(mài)出股票及時(shí)止盈，而中戶投資者和散戶投資者傾向于買(mǎi)入股票，這與我國(guó)股市存在“羊群效應(yīng)”(梅國(guó)平和聶高輝，2009)、中小投資者交易過(guò)程中的跟風(fēng)情況嚴(yán)重的現(xiàn)實(shí)情況一致。表4的左邊[（1）～（4）列]是事件關(guān)注度對(duì)成交量的影響，右邊[（5）～（8）列]為是否設(shè)立雄安新區(qū)和關(guān)注度的交乘項(xiàng)（Dummy*Xn）對(duì)成交量影響的回歸結(jié)果。從左邊可以看出，雖然個(gè)別關(guān)注度指標(biāo)的系數(shù)不顯著，但對(duì)成交量、中戶凈買(mǎi)入量和散戶凈買(mǎi)入量的影響均為正，對(duì)機(jī)構(gòu)凈買(mǎi)入量和大戶凈買(mǎi)入量的影響均為負(fù)。右邊結(jié)果顯示，交乘項(xiàng)的系數(shù)均在1%的水平上顯著，且擬合度和F值同左邊相比，均有明顯提高，結(jié)果基本與表3基本保持一致。此外，我們還發(fā)現(xiàn)，雖然微信關(guān)注度對(duì)股票價(jià)格有良好的解釋能力，但是對(duì)成交量的解釋卻不佳，本文分析可能是因?yàn)槲⑿攀腔邳c(diǎn)對(duì)點(diǎn)的社交平臺(tái)，交流多集中于公眾號(hào)與用戶、用戶與用戶之間，相對(duì)于微博這種完全開(kāi)放的社交媒體，微信更側(cè)重于好友之間的溝通，信息傳播的廣度及深度較弱，因此，不能很好的衡量投資者關(guān)注度。

表3 是否設(shè)立雄安新區(qū)對(duì)成交量影響的回歸結(jié)果

表4 互聯(lián)網(wǎng)關(guān)注度與雄安新區(qū)概念股板塊成交量回歸結(jié)果

（三）互聯(lián)網(wǎng)關(guān)注度對(duì)雄安新區(qū)概念股個(gè)股市場(chǎng)表現(xiàn)的影響

按照模型5，本文檢驗(yàn)了雄安新區(qū)概念股成分股的互聯(lián)網(wǎng)關(guān)注度對(duì)其收益率的影響。根據(jù)我國(guó)股市交易制度的實(shí)際情況，定義交易日9時(shí)到14時(shí)的關(guān)注度為交易時(shí)段關(guān)注度，定義前一交易日15時(shí)到當(dāng)天8時(shí)的關(guān)注度為非交易時(shí)段關(guān)注度。其次，我國(guó)股市實(shí)行T+1的交易制度，當(dāng)天買(mǎi)入的股票在下一交易日才能賣(mài)出，因此我們引入了夜間收益。具體的回歸結(jié)果見(jiàn)表5，從表中可以看出，無(wú)論是否控制FF三因子，互聯(lián)網(wǎng)日關(guān)注度、交易時(shí)段關(guān)注度和非交易時(shí)段關(guān)注度對(duì)個(gè)股收益率都有正向影響((1)列到(6)列)，且均在1%的水平上表現(xiàn)顯著。同樣的，非交易時(shí)段關(guān)注度對(duì)夜間收益也有顯著正向影響。個(gè)股的互聯(lián)網(wǎng)關(guān)注度越高(低)其收益率越高(低)，與張繼德，廖微和張榮武(2014)的研究結(jié)論一致。

表5 互聯(lián)網(wǎng)關(guān)注度與雄安新區(qū)概念股個(gè)股收益率回歸結(jié)果

延續(xù)前文研究思路，以個(gè)股的成交量、機(jī)構(gòu)買(mǎi)入量、大戶買(mǎi)入量、中戶買(mǎi)入量和散戶買(mǎi)入量為因變量，按照模型5分別進(jìn)行回歸檢驗(yàn)。具體結(jié)果見(jiàn)表6，其中(1)列、(3)列和(5)列為單因素回歸，(2)列、(4)列和(6)列為控制了市場(chǎng)收益、賬市比和規(guī)模因素的多元回歸。由表可知，個(gè)股層面的日關(guān)注度、交易時(shí)段關(guān)注度和非交易時(shí)段關(guān)注度對(duì)成交量、中戶凈買(mǎi)入量和散戶凈買(mǎi)入量均有顯著正向影響，而對(duì)機(jī)構(gòu)凈買(mǎi)入量和大戶凈買(mǎi)入量的影響，雖然部分系數(shù)不顯著，但方向?yàn)樨?fù)，互聯(lián)網(wǎng)關(guān)注度越高，成交量越大，具體而言，在高關(guān)注度下，機(jī)構(gòu)和大戶投資者傾向于賣(mài)出股票，而中戶和散戶投資者傾向于買(mǎi)入股票，結(jié)果與前文一致，表明研究結(jié)論是穩(wěn)健的。此外，綜合分析研究結(jié)果，從擬合度和F值看，我們發(fā)現(xiàn)非交易時(shí)段的關(guān)注度對(duì)中戶凈買(mǎi)入量和散戶凈買(mǎi)入量的影響要大一些，說(shuō)明在股市閉市期間，中小投資者會(huì)根據(jù)市場(chǎng)消息及時(shí)調(diào)整下一交易日的投資策略。

表6 互聯(lián)網(wǎng)關(guān)注度與雄安新區(qū)概念股個(gè)股成交量回歸結(jié)果

五、穩(wěn)健性檢驗(yàn)

為了保證研究結(jié)論的穩(wěn)健性，本文在實(shí)證檢驗(yàn)中同時(shí)使用百度、微博、微信和微輿情四個(gè)關(guān)注度指標(biāo)進(jìn)行分析。此外，我們還通過(guò)以下四種方法進(jìn)行檢驗(yàn)：

第一，前文合成事件關(guān)注度指數(shù)時(shí)取“雄縣”、“容城”和“安新”三個(gè)關(guān)鍵詞的平均值，在研究中，我們發(fā)現(xiàn)，可能是受“雄安新區(qū)”這一名稱(chēng)的影響，對(duì)“雄縣”和“安新”的關(guān)注度遠(yuǎn)高于“容城”，因此，調(diào)整各個(gè)關(guān)鍵詞的權(quán)重為0.4、0.2和0.4。使用經(jīng)過(guò)賦權(quán)重新構(gòu)建的事件關(guān)注度指數(shù)進(jìn)行分析，所得結(jié)論與前文保持一致。

第二，雄安新區(qū)的設(shè)立對(duì)推進(jìn)津京冀全面發(fā)展具有深遠(yuǎn)影響，為了探討雄安新區(qū)的落地是否對(duì)津京冀一體化相關(guān)標(biāo)的股存在影響，按照前文思路對(duì)津京冀一體化概念股板塊股價(jià)和成交量進(jìn)行回歸分析，結(jié)果顯示，雄安新區(qū)的落地，同樣促進(jìn)了津京冀一體化概念股價(jià)格的上漲，在將成交量細(xì)分之后，發(fā)現(xiàn)互聯(lián)網(wǎng)關(guān)注度對(duì)機(jī)構(gòu)凈買(mǎi)入量的解釋能力較弱，而對(duì)大戶、中戶和散戶的凈買(mǎi)入量的解釋能力均顯著，且系數(shù)方向與對(duì)雄安新區(qū)概念股板塊成交量的影響一致。

第三，以“雄安”、“雄安新區(qū)”和“雄安新區(qū)概念股”三個(gè)關(guān)鍵詞在網(wǎng)上的熱議程度作為事件關(guān)注度指標(biāo)，指標(biāo)的計(jì)算方法與前文保持一致，此外，基于數(shù)據(jù)的可獲得性，本部分僅對(duì)基于百度和微博的互聯(lián)網(wǎng)關(guān)注作檢驗(yàn)?；诎俣群臀⒉┑氖录P(guān)注度指數(shù)對(duì)雄安新區(qū)概念股價(jià)格和成交量具有顯著正向影響，對(duì)機(jī)構(gòu)和大戶凈買(mǎi)入量具有負(fù)向影響，對(duì)中戶和散戶凈買(mǎi)入量具有正向影響，均在1%的水平上顯著，與前文研究結(jié)果一致。

第四，為了避免可能存在的內(nèi)生性問(wèn)題，在檢驗(yàn)個(gè)股層面的互聯(lián)網(wǎng)關(guān)注度對(duì)股票收益和成交量的影響時(shí)，取滯后一期的互聯(lián)網(wǎng)關(guān)注度、市場(chǎng)收益、賬市比和規(guī)模，結(jié)果同樣顯示，滯后一期的互聯(lián)網(wǎng)關(guān)注度對(duì)當(dāng)期的個(gè)股收益率和成交量具有顯著的促進(jìn)作用。

基于以上分析，我們認(rèn)為本文的研究結(jié)論是穩(wěn)健的①限于篇幅，本文的穩(wěn)健性檢驗(yàn)結(jié)果未能給出，留存?zhèn)渌??！?/p>

六、結(jié)論與建議

我國(guó)股市素有“政策市”之稱(chēng)，國(guó)家政策的出臺(tái)會(huì)對(duì)股票市場(chǎng)造成明顯的沖擊，2013年8月，上海浦東自貿(mào)區(qū)獲國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)，自貿(mào)區(qū)概念龍頭股外高橋(600648.SH)最大漲幅達(dá)到375.26%；2015年3月，國(guó)家發(fā)展改革委、外交部、商務(wù)部聯(lián)合發(fā)布《推動(dòng)共建絲綢之路經(jīng)濟(jì)帶和21世紀(jì)海上絲綢之路的愿景與行動(dòng)》，隨之，一帶一路概念股均出現(xiàn)大幅上漲，并帶動(dòng)整個(gè)股票市場(chǎng)開(kāi)啟了2015年上半年的一波大牛市。那么，雄安新區(qū)的落地是否會(huì)對(duì)股票市場(chǎng)造成沖擊呢？本文采用百度、微博、微信和微輿情四大網(wǎng)絡(luò)平臺(tái)的數(shù)據(jù)，構(gòu)建投資者市場(chǎng)關(guān)注度指數(shù)和“雄安新區(qū)”關(guān)注度指數(shù)，研究互聯(lián)網(wǎng)關(guān)注度與雄安新區(qū)概念股市場(chǎng)表現(xiàn)之間的關(guān)系。通過(guò)理論分析與實(shí)證檢驗(yàn)，本文得到了如下結(jié)論：第一，互聯(lián)網(wǎng)關(guān)注度與雄安新區(qū)概念股板塊股價(jià)與成交量顯著正相關(guān)，伴隨著中共中央、國(guó)務(wù)院決定設(shè)立雄安新區(qū)的決定，投資者對(duì)雄安新區(qū)的關(guān)注度顯著增加，在股票市場(chǎng)的表現(xiàn)為股價(jià)上揚(yáng)、成交量放大；第二，將成交量細(xì)分為機(jī)構(gòu)凈買(mǎi)入量、大戶凈買(mǎi)入量、中戶凈買(mǎi)入量和散戶凈買(mǎi)入量之后，發(fā)現(xiàn)，互聯(lián)網(wǎng)關(guān)注度越高，機(jī)構(gòu)和大戶投資者越傾向于賣(mài)出股票，而中戶和散戶投資者則更傾向于買(mǎi)進(jìn)雄安新區(qū)標(biāo)的股；第三，互聯(lián)網(wǎng)關(guān)注度是影響股票收益率和成交量的一個(gè)因子，日關(guān)注度、交易時(shí)段關(guān)注度和非交易時(shí)段關(guān)注度均對(duì)個(gè)股收益率和成交量有顯著正向影響，非交易時(shí)段關(guān)注同樣對(duì)夜間收益有正向影響，互聯(lián)網(wǎng)關(guān)注度越高，個(gè)股收益率也越高；第四，“雄安新區(qū)”事件關(guān)注度指數(shù)對(duì)機(jī)構(gòu)和大戶的成交量影響較小，相對(duì)于百度、微博和微輿情關(guān)注，投資者微信關(guān)注對(duì)股票的價(jià)格和成交量解釋力較弱。

本文的主要貢獻(xiàn)有：第一，從實(shí)證研究的角度證實(shí)了中共中央、國(guó)務(wù)院決定設(shè)立雄安新區(qū)對(duì)股票市場(chǎng)具有積極影響，雄安新區(qū)的設(shè)立，有助于提高投資者信心，增強(qiáng)市場(chǎng)交易活躍性，促進(jìn)相關(guān)上市公司股價(jià)上漲，為投資者帶來(lái)超額收益；第二，同時(shí)使用百度、微博、微信和微輿情四個(gè)互聯(lián)網(wǎng)應(yīng)用來(lái)研究投資者關(guān)注度視角下，國(guó)家政策對(duì)股票市場(chǎng)的影響，豐富了有關(guān)投資者互聯(lián)網(wǎng)關(guān)注度、雄安新區(qū)以及政策驅(qū)動(dòng)等方面的文獻(xiàn)研究；第三，不同于以往學(xué)者對(duì)成交量的研究，本文將成交量細(xì)分為四個(gè)指標(biāo)，分析了在外部事件沖擊下，不同類(lèi)型投資者的投資行為；第四，結(jié)合我國(guó)股市實(shí)行“T+1”交易制度的實(shí)際情況，本文在研究中引入夜間收益。

本研究為互聯(lián)網(wǎng)大數(shù)據(jù)、輿情信息在金融領(lǐng)域的應(yīng)用提供了文獻(xiàn)支持，具有一定的理論意義，同時(shí)，本文亦具有現(xiàn)實(shí)指導(dǎo)意義，具體從以下幾個(gè)方面說(shuō)明：

1.中小投資者角度。不同于歐美成熟的資本市場(chǎng)，我國(guó)股票市場(chǎng)起步較晚，僅有不到三十年時(shí)間，市場(chǎng)制度有待進(jìn)一步完善。在投資者構(gòu)成類(lèi)型中，中小投資者的比例要遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于機(jī)構(gòu)投資者，基于資金實(shí)力、專(zhuān)業(yè)知識(shí)、時(shí)間精力等方面的差異，在信息獲取與接收方面，中小投資者處于弱勢(shì)地位。結(jié)合本文的研究，我們建議中小投資者可以通過(guò)百度、微博等互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)及時(shí)獲取國(guó)家政策、行業(yè)政策等信息，并加以理性分析與甄別，及時(shí)調(diào)整自己的投資決策，切不可盲目追漲殺跌。

2.機(jī)構(gòu)投資者角度。伴隨互聯(lián)網(wǎng)的不斷普及，數(shù)據(jù)挖掘技術(shù)也逐步成熟，這種情況下，互聯(lián)網(wǎng)大數(shù)據(jù)的價(jià)值日益凸顯，同傳統(tǒng)的數(shù)據(jù)相比，互聯(lián)網(wǎng)數(shù)據(jù)體量更大、時(shí)效性更強(qiáng)、獲取成本更低?；鸸镜葯C(jī)構(gòu)投資者，可以借助自身的資金和技術(shù)優(yōu)勢(shì)，將互聯(lián)網(wǎng)數(shù)據(jù)作為構(gòu)造投資組合的信息來(lái)源，通過(guò)挖掘互聯(lián)網(wǎng)中的投資者信息和股市信息，調(diào)整投資組合，輔助其進(jìn)行更高效的投資決策。

3.上市公司角度。已有研究均證實(shí)投資者互聯(lián)網(wǎng)關(guān)注度會(huì)對(duì)上市公司股票的市場(chǎng)表現(xiàn)產(chǎn)生影響，因此，上市公司需進(jìn)一步完善其信息披露制度。在發(fā)布公告尤其是利空消息時(shí)，要關(guān)注市場(chǎng)上投資者的反應(yīng)，并通過(guò)召開(kāi)投資者說(shuō)明會(huì)等方式加以引導(dǎo)，避免公司股價(jià)的大幅波動(dòng)，以保護(hù)中小投資者利益。

4.政府監(jiān)管部門(mén)角度。首先，我國(guó)中小投資者占比較高，股票市場(chǎng)存在明顯的“羊群效應(yīng)”，政府監(jiān)管部門(mén)應(yīng)該加強(qiáng)對(duì)投資者的教育，倡導(dǎo)投資者進(jìn)行理性投資、價(jià)值投資，避免盲目跟風(fēng)，切實(shí)保護(hù)投資者利益；其次，加強(qiáng)對(duì)市場(chǎng)的監(jiān)管，有效遏制惡意炒作現(xiàn)象，進(jìn)一步維護(hù)市場(chǎng)的公平與穩(wěn)定；最后，政府監(jiān)管部門(mén)應(yīng)該利用信息技術(shù)手段，分析預(yù)測(cè)政策法規(guī)的出臺(tái)對(duì)股票市場(chǎng)的影響程度，并及時(shí)加以引導(dǎo)，減少非理性交易，有效改善、優(yōu)化市場(chǎng)監(jiān)管，促進(jìn)我國(guó)股市的健康發(fā)展。

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F830.91

A

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10.19622/j.cnki.cn36-1005/f.2017.10.002

原東良（1992-），山西晉城人，山西大學(xué)經(jīng)濟(jì)與管理學(xué)院管理科學(xué)與工程專(zhuān)業(yè)碩士研究生，研究方向?yàn)榻鹑诠こ膛c風(fēng)險(xiǎn)管理。（山西太原030006）