王榮健+楊鎖柱

【摘要】經濟周期波動是引起國內外股票市場波動的最主要因素之一；而證券投資基金是我國滬深股市最主要的機構投資者；本論文采用理論與實踐相結合等方法，分析了我國經濟周期波動的特點與原因；研究了經濟周期波動與股票價格波動的關系，探討了投資基金應對經濟周期波動的若干對策，如：調整持股比例、調整股票組合β值、創(chuàng)設行業(yè)輪動基金等。

【關鍵詞】經濟周期 投資基金 調整倉位 調整β值 行業(yè)輪動

一、引言

改革開放以來我國的經濟總量不斷增長、經濟增長速度經常出現(xiàn)波動；我國股票市場發(fā)展也不是一帆風順，暴漲暴跌現(xiàn)象時有發(fā)生，而經濟增速波動是引起股市波動的最重要原因之一；研究經濟周期波動及其對股票市場的影響，探討證券投資基金應對經濟周期變動的策略，對于投資者資產保值增值、基金公司增加收益、股票市場平穩(wěn)健康發(fā)展、國民經濟保持中高速增長，具有重要的理論意義和現(xiàn)實意義。

二、經濟周期波動的涵義、特點與原因

（一）經濟增長周期波動的涵義

經濟增長周期波動，是指經濟不僅在各年之間從總量或增長率上看有所波動，而且這種波動每隔若干年就重復出現(xiàn)一次。當今世界，和平與發(fā)展是主流，因此增長型波動較為普遍。增長型波動的四個階段是復蘇、擴張（也稱高漲）、收縮（也稱危機）、蕭條；蕭條階段增速緩慢回落，漸至谷底，前一周期結束，新的周期將開始。

（二）我國經濟增長周期性波動的特點

表2-1的2006～2015年GDP及其增速為國家統(tǒng)計局調整后數(shù)據(jù)；GDP按當年價格計算，增長率按可比價格計算；我國經濟周期波動的主要特點是：

1.從建國到2016年我國出現(xiàn)10個經濟周期。其中第10周期開始于增速回升的2010年，結束于增速降到階段性谷底的2016年；劃分周期除按增速之外，也結合宏觀經濟調控政策等因素。

2.經濟周期的時間拉長但波幅降低。前7個周期平均時間長度約為5年。第8、9、10周期的時間長度明顯拉長；雖然波幅降低，但由于總量增大因此波動帶來的影響仍然非常巨大。

3.我國經濟從高速增長轉為中高速增長。雖然我國經濟增速有下行壓力，但仍然比美國、歐洲、日本等高出較多，例如2010～2016年按不變價格計算的增長率（%）美國為：2.5、1.8、2.8、1.9、2.4、2.4、1.6。

（三）我國經濟增長周期波動的主要原因

1.總需求在劇烈波動中偏離總供給?？傂枨?投資需求+消費需求+出口需求，投資需求曾經長期最活躍、波動最大、影響最大，引起前7次經濟增長波動；出口額1978年僅占我國國民生產總值4.9%，2005年達到33.7%的高點，后有所回落；消費需求波動一般較小但也需日益重視，尤其是近幾年最終消費支出對經濟增長的貢獻率穩(wěn)居“三駕馬車”之首。

2.全國與地區(qū)產業(yè)結構不夠合理。過去我國短缺經濟條件下每一投資熱潮中各類基建項目進展一段時間之后，就會出現(xiàn)鋼鐵、煤炭、電力等國民經濟短線行業(yè)產品供應嚴重不足，迫使國家放慢經濟增長速度；而經過幾十年建設，許多傳統(tǒng)產業(yè)產能嚴重過剩，例如過于倚重煤炭的山西省，近幾年GDP增速受煤炭價格暴跌的負面影響很大。

3.國際經濟對我國經濟影響日益增大。我國出口貨物占GDP的比重2008年下降到31.5%，2009年下降到24.1%；沿海城市尤受影響，例如溫州市2010-2014年的商品出口總額增長率（%）分別為33、24.9、-2.6、2.5、2.2，GDP增長率（%）分別為11、9.3、6.6、7.7、7.2，2015年才通過繼續(xù)吸引千億資金投資等方式戰(zhàn)勝出口下降不利影響，GDP增速重新超過浙江全省平均水平；2016年溫州市GDP總量5045億元和實際增速8.4%都位列浙江省11市的第3名。

三、我國經濟波動與股市波動相關分析

（一）從根本上來說經濟狀況決定股市狀況

宏觀經濟周期直接影響著股市周期的變動；例如經濟復蘇階段，社會需求開始擴大，業(yè)務活動變得活躍，資本周轉加快，利潤增加，股票價格全面回升；又如經濟高漲階段，社會需求急劇膨脹，公司大幅增產，利潤爆發(fā)性增長，分紅派息優(yōu)厚，投資者狂熱購買股票，股價飆升。

（二）股市漲跌常常走在經濟上升或下跌之前，且漲跌幅度很大

這種領先一步也是經濟決定股市表現(xiàn)形式之一；股票市場有些投資者善于分析預測并提前采取行動，使得股市有時成為宏觀經濟的“晴雨表”；例如我國2007年10月中旬開始的股市暴跌領先于2008年下半年開始的經濟收縮；而且股指年波幅遠大于經濟年波幅，表2-1所附最近11年上證綜指漲跌%，其絕對值有9年大于當年GDP增長率，有5年超過50%。

（三）股市周期有時與經濟周期出現(xiàn)背離的原因

1.股市構成與國民經濟構成并非完全一致。例如銀行股板塊在上證綜指中的權重高達35%，而實際上2015年包括銀行、證券、保險在內的金融業(yè)產值57500億元僅占GDP總量685506億元的8.4%。

2.個人投資者不夠成熟而機構投資者代表各自群體。個人投資者經常出現(xiàn)羊群效應；券商、私募基金、甚至公募證券投資基金，都首先代表各自投資者利益而非全體股民利益，有時雖然知道股市已經出現(xiàn)泡沫或者超跌，但仍然會去順勢而為，追求各自群體利益最大化，加劇股市波動。

3.管理層對股市政策調控較多但經驗仍需積累。最近幾年，證監(jiān)會先是大力發(fā)展融資融券，后在股市高點去杠桿、打擊惡意做空、嚴管股指期貨、國家隊救市、試行熔斷機制等等許多政策調控；雖然出自發(fā)展規(guī)范股市的良苦用心，但實際效果有好有差，政策與消息常刺激股市出現(xiàn)較大漲跌。

4.廣義新股發(fā)行上市偏快則股市容易下跌。2016年我國滬深股市首發(fā)新股籌資1424億元、增發(fā)和配股1.46萬億元，兩項合計1.6萬億元，成為史上股權融資最多年份，對市場壓力較大，2016年上證綜合指數(shù)-12.31%；滬深股市歷史上曾多次出現(xiàn)廣義新股發(fā)行上市偏快則指數(shù)下跌的情況。endprint

四、我國證券投資基金應對經濟周期波動的對策

（一）及時調整股票持倉比例

靈活配置基金是指投資于任何類型證券的比例可以在0%到100%之間變動，可以根據(jù)市場情況自主選擇持股比例的基金。在市場高位下跌時，可適當降低持股比例。建信新經濟靈活配置基金（001276）2015年5月26日的成立時機極差，5月份牛市結束，6月份暴跌，上證綜指5月26日開盤4854點，2017年3月31日收盤3222點，-33.6%，該基金2017年3月底單位凈值0.813元，-18.7%，明顯跑贏大盤，顯然在熊市中倉位控制有一定效果；2017年初重倉則是要抓住春節(jié)后股市溫和上漲的良好機會。

早在2007年4月就有投資者提出“06反動、07反恐、08反貪”的投資策略，認為2006年牛市初期和中期應當堅持重倉持股待漲，反對動來動去；2007年應當盡可能戰(zhàn)勝股市恐高癥，繼續(xù)持股到接近年末再賣出；2008年股市后期搶反彈要輕倉快進快出、防止貪心不足反被套牢。這說明及時調整股票倉位極為重要。

股票基金初始入市時機也相當重要：公募基金有適當護盤的社會責任，持股比例往往不容許太低；只能在政策許可范圍調整持股比例，因此要盡可能避免在大熊市初期設立新的公募基金；陽光私募基金理論上來說在倉位方面自主性強、機動靈活，但實際上投資者要求快速獲利的心態(tài)會迫使基金經理難以長期空倉等待大盤回調到位，筆者曾注意到某著名投資家擔任經理的陽光私募基金，2008年4月滬深股市暴跌中段成立入市，一段時期出現(xiàn)40%以上虧損。

（二）適當調整投資組合β值

β值反應基金組合對市場的敏感性。例如大盤股組合的β值一般會小于小盤股組合β值；基金經理可以根據(jù)對市場走勢的預測來選擇具有不同貝塔系數(shù)的投資組合，以便獲得較高的收益或規(guī)避市場風險。當預測到牛市要來時，應配置高貝塔系數(shù)的組合以提高投資收益率，反之，當預測到由于經濟衰退等原因熊市要來而由于種種原因又必須持有一定比例股票時，應選擇低貝塔系數(shù)的組合以降低損失。

例如2016年初，基金經理判斷在我國經濟增速繼續(xù)回落、新股首發(fā)增發(fā)配股壓力較大等情況下滬深股市有下跌可能，但普通股票基金持股比例又不能太低，則可將投資組合中一些前期漲幅較大、預計跌幅也將較大的股票更換為下跌空間很小的股票如工商銀行農業(yè)銀行等；這些巨無霸股票適合大資金進出，從2016年年初到年底上證綜指-12.31%，而上述股票看似-4%，實際上年內每股分紅工商銀行0.23元、農業(yè)銀行0.16元，全年持有這些股票實際上賬面略有盈利。

（三）積極創(chuàng)設行業(yè)輪動基金

我國A股市場具有獨特的行業(yè)輪動特征，具體表現(xiàn)為強勢行情在不同行業(yè)之間的轉換。基金公司可針對這一特點創(chuàng)設行業(yè)輪動基金；例如華安行業(yè)輪動基金（040016），注重把握行業(yè)輪動規(guī)律，對強勢行業(yè)的龍頭企業(yè)和具有估值優(yōu)勢和成長潛力的股票進行重點投資，獲取超額收益。從該基金發(fā)行的2010年4月，到2017年4月底，上證綜合指數(shù)上漲9.9%，而該基金單位凈值增長1.0245元，遠遠跑贏大盤，14.6%的平均年收益相當難能可貴。

經濟復蘇或高漲階段，GDP增速加快，有色、能源、化工、交通運輸、房地產、科技產業(yè)等一般會表現(xiàn)較好；經濟衰退階段，食品、飲料、醫(yī)藥等行業(yè)的業(yè)績和現(xiàn)金流相對穩(wěn)定，受負面影響較小。細心觀察華安行業(yè)輪動基金2010年4月成立以來兩任基金經理以及累計凈值歷史數(shù)據(jù)可以發(fā)現(xiàn)，在第一任基金經理2010-05-11～ 2012-10-15任職期間，回報為-12.59%，跑贏了同期-20%的滬深300指數(shù)，但畢竟沒有獲得正收益；較高正收益主要是第二任基金經理在2014年-2015年5月的牛市期間取得；這說明行業(yè)輪動中表現(xiàn)較好的行業(yè)，其漲跌方向和幅度依然會受到滬深股市大盤的一定影響，而這也就是基本分析一般需要按照宏觀——行業(yè)——公司的順序即“從上到下法”進行的原因所在。

五、結論

投資者機構化是國際潮流，而證券投資基金是我國監(jiān)管嚴格、信息透明、風險適中、收益穩(wěn)健的機構投資者；在經濟復蘇與擴張階段，基金等投資者應當提高持股比例和調高投資組合β值；而在經濟周期的收縮階段（也稱危機階段），股票普遍暴跌，基金等投資者以減倉甚至清倉為宜；蕭條階段，基金等投資者較被動的選擇是適當降低投資組合的β值，更積極主動的選擇是利用行業(yè)輪動原理選股擇時；還要注意股市常常會先行一步、常常會出現(xiàn)過度反應。

參考文獻

[1]鄭家亨.中國經濟的波動與調整[M].中國統(tǒng)計出版社，1992.

[2]崔姍.我國股市周期與宏觀經濟周期的關聯(lián)性研究[D].成都：西南交通大學，2016.

[3]何孝星.證券投資基金管理學（第3版）[M].東北財經大學出版社，2013.

[4]蘇民.證券投資基金資產配置策略研究[D].大連：大連理工大學，2012.

[5]張婷.基金倉位略有提升 食品飲料加倉最多[J].股市動態(tài)分析，2016（29）.

[6]安仲文.基金經理調倉參與行業(yè)輪動機會[N].上海證券報，2016.7.21.

作者簡介：王榮?。?995-），男，漢族，山西昔陽人，溫州商學院金融學院2013經濟本2班，研究方向：經濟學；楊鎖柱（1956-），男，漢族，山西陽泉人，畢業(yè)于山西財經大學，現(xiàn)任教于溫州商學院，研究方向：金融投資。endprint