孫老濕

海瀾之家目前依然依靠快速開店來維持其增長，但增速漸緩。且高達(dá)六成以上在銷產(chǎn)品為一年以上的陳貨，公司并沒有很好的解決掉庫存問題。

中國很多行業(yè)過去三十年的發(fā)展都絲毫不差地按照完全競(jìng)爭(zhēng)-壟斷競(jìng)爭(zhēng)-寡頭競(jìng)爭(zhēng)-完全壟斷這個(gè)節(jié)奏往前走。以家用電器為例，上世紀(jì)八九十年代可謂是完全競(jìng)爭(zhēng)的年代，其實(shí)只20年時(shí)間，就發(fā)展到今天的寡頭競(jìng)爭(zhēng)階段。

但是有一個(gè)行業(yè)非常奇特，一直停滯在完全競(jìng)爭(zhēng)階段，“江山代有才人出，各領(lǐng)風(fēng)騷三五年”，這就是服裝行業(yè)。按理說，該行業(yè)是最早開放給私人，國有退出最徹底，應(yīng)該最快走完上述的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)過程，但是為什么一直進(jìn)行不下去？

筆者請(qǐng)教過服裝行業(yè)的專業(yè)人士，答案就一句話：服裝行業(yè)，國內(nèi)迄今為止，沒有人可以做到對(duì)庫存的完美管理。

海瀾之家（600398.SH）2015年、2016兩年利潤總額都在40億元左右，業(yè)績不錯(cuò)，但是股價(jià)走勢(shì)卻很一般，普遍觀點(diǎn)都是對(duì)庫存心存忌憚。筆者擬以海瀾之家為一只小麻雀，借此解剖，看服裝行業(yè)的庫存難題。

開店迅猛

海瀾之家門店動(dòng)態(tài)數(shù)據(jù)見表1。

2016年開店的總數(shù)增長是非常迅猛的，筆者把上述數(shù)字稍微加工，用當(dāng)年關(guān)店的數(shù)字除以前一年期末店數(shù)得到關(guān)店的比率，相應(yīng)地得到老店存活的店活率，新店增長率為本年期末店數(shù)除以上年期末店數(shù)，見表2。

單純從表2的統(tǒng)計(jì)來看，應(yīng)該屬于非常好的消息，店活率不僅相對(duì)值在提高，絕對(duì)值也相當(dāng)牛，以旗艦店海瀾之家來說，有高達(dá)94%的店都能活下來，不能不說是加盟行業(yè)的奇跡。

海瀾之家新店的增長率高達(dá)至少20%，但2016年?duì)I業(yè)收入只增長了7%，這又是為什么？可以肯定的是，單店?duì)I業(yè)額下降了。

我們看看年報(bào)數(shù)據(jù)（見表3），根據(jù)報(bào)表海瀾之家的單店收入只下降了3.5%，并沒有想象中高，海一家下降雖然迅猛，但營業(yè)額太小可以忽略不計(jì)。

那么問題來了。由于三天兩頭在開店、三天兩頭在關(guān)店，上市公司公布的這個(gè)單店?duì)I業(yè)額到底是用什么時(shí)候的店的數(shù)字來算平均值？表3中的“隱含店數(shù)”就是筆者用上市公司公布的各品牌營業(yè)額除以它公布的單店?duì)I業(yè)收入計(jì)算得出的，這個(gè)店數(shù)是上市公司用來計(jì)算平均值的店的數(shù)字，與上市公司公布的期初、期末的店數(shù)都不一樣。

既然如此，合理的“隱含店數(shù)”應(yīng)該是多少？筆者個(gè)人覺得比較合理的做法是統(tǒng)計(jì)所有的店的實(shí)際營業(yè)天數(shù)，然后除以365（如果有放假關(guān)門則相應(yīng)調(diào)整），這樣就剔除了開店關(guān)店的干擾因素，這樣計(jì)算出來的“店數(shù)”是比較科學(xué)的。

從表3還可以看出，2015年隱含店數(shù)跟期末店數(shù)比較接近，但是2016年的隱含店數(shù)就比期末店數(shù)少了很多，這能反映什么？筆者覺得可能的原因有兩個(gè)： 一個(gè)是太多店是靠近年末開的，沒有足夠的營業(yè)天數(shù);另一個(gè)就是，上市公司不愿意真實(shí)披露單店?duì)I業(yè)額的大幅下降，虛增了單店?duì)I業(yè)收入。

庫存難消

單店的營業(yè)額為什么會(huì)下降？海瀾之家年報(bào)詳細(xì)公布了所有產(chǎn)品的收入和成本以及銷量，經(jīng)過筆者加工如表4。

從表4可以看到，除了羽絨服價(jià)格漲了4.4%，襯衫夾克基本沒變，其他的都降價(jià)了，營業(yè)額占比達(dá)到了一半的褲子、T恤、西服降幅最高。

那海瀾之家為什么會(huì)普遍降價(jià)銷售？答案就在表5中。

表5中，年報(bào)庫存數(shù)據(jù)減去上年庫存、今年消失的部分就是今年銷售的陳貨。當(dāng)年銷售產(chǎn)品總成本減去陳貨就是銷售新貨的數(shù)字?？梢钥吹剑懼?016年陳貨占比大幅度攀升，這應(yīng)該是普遍降價(jià)銷售的最直接原因。

那么，2017年海瀾之家還要銷售多少陳貨？總數(shù)比2016年會(huì)少，但是陳了好多年的貨會(huì)更多，估計(jì)總數(shù)六成左右。

按照海瀾之家?guī)忑g披露，由于它把1-2年的庫存合并統(tǒng)計(jì)，而其借殼上市的時(shí)間是2014年，所以問題來了：在1-2年的25億元庫存中，有多少是2015年的庫存，有多少是2014年的庫存，其實(shí)是無法分清的。2015年報(bào)表中這個(gè)數(shù)字是14.4億元，所以唯一可知的是新增2015年的庫存至少在10億元，但是在2017年還有多少億元的2014年的庫存需要銷售？如果2014年庫存占比很高的話，這將是個(gè)非常壞的消息，可能會(huì)面臨高達(dá)10億元以上的跌價(jià)損失。但是這個(gè)從年報(bào)中無法獲知。

好消息是公司專門成立了清庫存的品牌：海一家，那么海一家到底表現(xiàn)如何？從門店數(shù)量來看，2014-2016年，總數(shù)分別為97家、161家和370家，其中，2015年新開65家，2016年新開209家。更令人驚喜的是，累計(jì)開了370家店，竟然只在2015年關(guān)了一個(gè)店。

但是從海一家的營業(yè)情況來看，就不令人驚喜了。2015年，其總營業(yè)收入為3.88億元，總營業(yè)成本為3.20億元，單店?duì)I業(yè)額為294萬元。而到了2016年，這三個(gè)數(shù)據(jù)分別是3.52億元、2.73億元和159萬元。單店收入基本腰斬，而營業(yè)總額也在下降。兩年時(shí)間，海一家一共清理了多少庫存？兩年的總營業(yè)成本加起來才不到6億元，結(jié)合收入腰斬以及只關(guān)了一家店兩個(gè)信息，筆者覺得可以反映出來的事實(shí)是：海一家不賺錢也不能關(guān)，上市公司絕對(duì)全力支持。

既然海一家指望不上，那這些庫存會(huì)給未來帶來多大的“炸彈”？

等到2017年年報(bào)發(fā)布時(shí)，我們就能看到2016年年報(bào)中的1-2年25億元庫存到底會(huì)有多少轉(zhuǎn)入3年以上了，打5折，假設(shè)12億元，按照2016年年報(bào)中3年以上庫存跌價(jià)準(zhǔn)備的提取比例計(jì)算，影響2017年報(bào)表的金額是6.6億元。2016年公司的稅后純利是31億元，這個(gè)影響有多大，可以自行評(píng)估。

因此，總體而言，海瀾之家目前依然依靠的是快速開店來維持其增長，但2016年新開的總數(shù)高達(dá)1500家的店，其實(shí)并沒有帶來高速的成長，2017年中報(bào)顯示，營業(yè)收入增速僅有5.6%，這與2016年20%以上的新店增速完全不匹配。

而且，單店?duì)I業(yè)額的實(shí)際降速大概率高于年報(bào)實(shí)際披露的數(shù)字，2017年中報(bào)的營收增速可以加強(qiáng)這個(gè)判斷。

高達(dá)六成以上在銷產(chǎn)品為一年以上的陳貨，海瀾之家并沒有很好地解決掉庫存問題，而海一家至少目前來看很難達(dá)成清理庫存的長期目標(biāo)。

聲明：本文僅代表作者個(gè)人觀點(diǎn);作者聲明：本人不持有文中所提及的股票endprint