■喻微鋒，周 黛

銀行高管薪酬與外部監(jiān)管：替代還是互補(bǔ)？
——對(duì)中國16家上市銀行的分析

■喻微鋒，周 黛

本文以我國16家上市銀行為研究樣本，在充分考慮模型內(nèi)生性的情況下，對(duì)外部監(jiān)管與銀行高管薪酬替代或互補(bǔ)的關(guān)系進(jìn)行深入分析。實(shí)證結(jié)果表明，對(duì)于我國上市銀行，外部監(jiān)管與銀行高管薪酬之間呈顯著的替代關(guān)系，進(jìn)一步通過面板門檻模型得出，二者之間的這種替代關(guān)系是非線性的，存在門檻效應(yīng)，隨著銀行董事會(huì)監(jiān)管強(qiáng)度的變化而變化，當(dāng)銀行董事會(huì)的監(jiān)管強(qiáng)度超過門檻值時(shí)，會(huì)減弱銀行外部監(jiān)管對(duì)高管薪酬的替代關(guān)系。

高管薪酬；外部監(jiān)管；替代關(guān)系；互補(bǔ)關(guān)系

一、引言

近年來，作為銀行公司治理的兩種重要手段，銀行高管薪酬激勵(lì)及外部監(jiān)管，引起理論界與實(shí)務(wù)界的重點(diǎn)關(guān)注。薪酬激勵(lì)理論認(rèn)為，在信息不對(duì)稱的情況下，銀行應(yīng)該設(shè)置與業(yè)績及風(fēng)險(xiǎn)緊密聯(lián)系的高管薪酬來避免高管的自利行為；而監(jiān)管理論則強(qiáng)調(diào)通過對(duì)銀行實(shí)施外部監(jiān)管手段來保護(hù)銀行利益相關(guān)者的利益，提高銀行業(yè)績及控制風(fēng)險(xiǎn)。從本質(zhì)上講，這兩種銀行公司治理手段的目標(biāo)是相同的，都是為了提高銀行業(yè)績及降低銀行風(fēng)險(xiǎn)，避免因高管的自利行為給銀行和整個(gè)社會(huì)帶來損失。只是高管薪酬制度強(qiáng)調(diào)通過銀行經(jīng)理人內(nèi)生的機(jī)制、誘使高管努力達(dá)到目標(biāo)；而外部監(jiān)管則強(qiáng)調(diào)銀行高管以外的力量，通過外部的監(jiān)督檢查因素來“迫使”銀行達(dá)到目標(biāo)。

那么，銀行高管薪酬與外部監(jiān)管之間有什么關(guān)系？銀行高管薪酬激勵(lì)制度是否要與外部監(jiān)管結(jié)合在一起，二者相互補(bǔ)充才能更好的完成銀行公司治理目標(biāo)？還是銀行外部監(jiān)管能對(duì)銀行高管薪酬激勵(lì)進(jìn)行“替代”，在銀行外部監(jiān)管強(qiáng)度增加（減少）時(shí)，可以適當(dāng)?shù)販p少（增加）銀行高管的薪酬激勵(lì)強(qiáng)度也能較好的完成銀行公司治理的目標(biāo)？如果是前者，即二者是“互補(bǔ)”的關(guān)系，則我們?cè)谥贫ㄣy行高管薪酬激勵(lì)政策時(shí)，必須要同時(shí)考慮銀行受到的外部監(jiān)管強(qiáng)度，不能顧此失彼，只有這樣，才能更好地實(shí)現(xiàn)高管薪酬激勵(lì)的目標(biāo)；而如果是后者，即“替代”關(guān)系，則可以通過對(duì)銀行監(jiān)管強(qiáng)度的調(diào)整來彌補(bǔ)目前銀行高管薪酬激勵(lì)的不足，實(shí)現(xiàn)對(duì)銀行業(yè)績及風(fēng)險(xiǎn)掌控的目標(biāo)。本文以16家上市銀行為研究對(duì)象，試圖對(duì)該問題進(jìn)行深入的研究，以此希望起到拋磚引玉的作用，為我國正在進(jìn)行的銀行業(yè)薪酬改革提供政策建議與新的視角。

本文接下來的安排如下：首先，我們對(duì)相關(guān)的文獻(xiàn)進(jìn)行了梳理；第三部分對(duì)本文的指標(biāo)進(jìn)行了確定，介紹了本文的數(shù)據(jù)來源，并對(duì)模型進(jìn)行了構(gòu)建；第四部分是實(shí)證結(jié)果，并對(duì)結(jié)果進(jìn)行了分析；最后是本文簡(jiǎn)要的結(jié)論與啟示。

二、文獻(xiàn)綜述

關(guān)于高管薪酬與外部監(jiān)管之間的關(guān)系，有眾多的學(xué)者進(jìn)行了研究。部分學(xué)者認(rèn)為，二者是相互替代的關(guān)系。Crawford等(1995)對(duì)美國1976～1988銀行薪酬業(yè)績敏感性進(jìn)行了考察，研究發(fā)現(xiàn)，當(dāng)對(duì)銀行放松管制后，高管薪酬與業(yè)績之間的聯(lián)系更加緊密。Hubbard和Palia(1995)對(duì)美國銀行業(yè)1980～1989年的數(shù)據(jù)進(jìn)行考察也發(fā)現(xiàn)，對(duì)銀行業(yè)放松管制后，高管薪酬與業(yè)績敏感性較管制前提高。他們主要是基于管理者才能假說（managerial talent hypothesis），認(rèn)為放松管制會(huì)增加銀行競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境，只有設(shè)置與業(yè)績敏感性聯(lián)系緊密的較高薪酬才能吸引到有管理才能的CEO。Becher等(2005)認(rèn)為，20世紀(jì)90年代美國對(duì)銀行業(yè)監(jiān)管的放開，增加了銀行業(yè)的投資機(jī)會(huì)，由于銀行董事更偏好于激進(jìn)的投資策略，同時(shí)銀行業(yè)也容易把風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移給固定收益索取者，為了緩解代理問題及控制風(fēng)險(xiǎn)，銀行董事應(yīng)該比非銀行董事有更少的激勵(lì)薪酬。Booth等(2002)考察了外部監(jiān)管對(duì)公司內(nèi)部監(jiān)管機(jī)制的影響，研究發(fā)現(xiàn)，由于外部監(jiān)管減少了因公司經(jīng)理自主決策對(duì)股東財(cái)富的影響，能夠降低公司的委托代理問題，因此，對(duì)于受到嚴(yán)格監(jiān)管的公司，高管的內(nèi)部監(jiān)管機(jī)制顯得并不重要，監(jiān)管是公司內(nèi)部治理機(jī)制的一種替代。Demsetz和 Lehn（1985）、Smith和 Watts（1992）也認(rèn)為，在受到嚴(yán)格監(jiān)管的公司中，高管的決策過程相對(duì)透明，因此治理機(jī)制在解決代理問題過程中變得不再重要。

但并不是所有的結(jié)論都支持二者替代關(guān)系的觀點(diǎn)：Houston和James(1995)指出，對(duì)于銀行類公司，CEO持有的股權(quán)類薪酬之所以比非銀行低，主要是因?yàn)殂y行與非銀行之間不同的投資機(jī)會(huì)造成的，與銀行受到的監(jiān)管程度無關(guān)。Hadlock等（2002）通過比較電氣行業(yè)與其他非管制行業(yè)CEO特征后得出，雖然CEO在教育背景等方面存在顯著差異，但是在薪酬業(yè)績敏感性方面二者并沒明顯的不同。Becher和Frye（2011）把公司分成嚴(yán)格管制公司與部分管制公司兩大類，通過對(duì)比后發(fā)現(xiàn)，對(duì)于監(jiān)管嚴(yán)厲的公司，并沒有發(fā)現(xiàn)內(nèi)部治理機(jī)制較弱的證據(jù)。監(jiān)管嚴(yán)厲的公司仍然有較大規(guī)模的董事會(huì)及使用與其他公司類似的股權(quán)激勵(lì)薪酬。所有的這些證據(jù)都表明，監(jiān)管與公司治理之間并不是替代關(guān)系，而更可能是互補(bǔ)的關(guān)系。對(duì)于二者之所以會(huì)呈現(xiàn)互補(bǔ)特征的原因，Skeel（1999）認(rèn)為，在受到嚴(yán)格管制的公司中，監(jiān)管者與股東的利益仍然可能存在沖突，對(duì)于監(jiān)管者來說，他們關(guān)心的主要是公司甚至整個(gè)經(jīng)濟(jì)基本面的安全性與穩(wěn)健性，而并非股東財(cái)富的最大化；同時(shí)，監(jiān)管者也不能具體的控制管理人員的決策行為，監(jiān)管的存在會(huì)迫使公司采取有效率的治理機(jī)制。本質(zhì)上，監(jiān)管與公司治理機(jī)制能相互作用確保公司目標(biāo)的完成，因此二者是互補(bǔ)而非相互替代的關(guān)系。

總體上，國外學(xué)者雖然對(duì)高管薪酬與外部監(jiān)管之間可能存在的替代或者互補(bǔ)的關(guān)系進(jìn)行了研究，但仍沒有取得一致的結(jié)論。由于數(shù)據(jù)的可得性及中國公司治理制度的滯后性，國內(nèi)幾乎沒有學(xué)者對(duì)監(jiān)管與高管薪酬之間的關(guān)系進(jìn)行研究，唯一與我們視角相近的是黃志忠、郗群（2009）的研究，但是他們是以非金融類上市公司為研究對(duì)象的，且他們的研究有很強(qiáng)的內(nèi)生性，研究結(jié)論值得商榷。John等(2010)進(jìn)一步指出，外部監(jiān)管與銀行高管薪酬之間存在相互影響的因果關(guān)系。二者的內(nèi)生性可能是導(dǎo)致計(jì)量結(jié)果很不一致的重要原因。鑒于此，本文選擇16家上市銀行為研究對(duì)象，在充分考慮模型內(nèi)生性的基礎(chǔ)上，采用帶工具變量的面板固定效應(yīng)模型（FE-IV）、系統(tǒng)GMM、面板門檻模型多種方法對(duì)二者的關(guān)系進(jìn)行估計(jì)，以期得出更可靠的結(jié)論，從而為我國接下來的銀行業(yè)改革提供新的視角。

三、研究設(shè)計(jì)

本文我們定義的替代關(guān)系是指，高管薪酬與外部監(jiān)管強(qiáng)度之間此消彼長的關(guān)系，一種強(qiáng)度的增加以另一種強(qiáng)度的減少為前提；而互補(bǔ)關(guān)系指，高管薪酬與外部監(jiān)管之間相互促進(jìn)的關(guān)系，二者之間通過合作發(fā)揮各自的優(yōu)勢(shì)，結(jié)果是一種強(qiáng)度的增加能促進(jìn)另一種強(qiáng)度的增加。因此，首先，本文構(gòu)建線性面板模型來考察二者是“替代”還是“互補(bǔ)”的關(guān)系。

但這種替代（互補(bǔ)）關(guān)系可能隨銀行董事會(huì)特征的改變而改變，當(dāng)銀行董事會(huì)監(jiān)管超過了某一“門檻”時(shí)，可以由董事會(huì)直接對(duì)銀行高管的決策進(jìn)行監(jiān)管，從而減少了對(duì)政府部門等外部監(jiān)管機(jī)構(gòu)的監(jiān)管需求，因此，這些銀行外部監(jiān)管與高管薪酬的替代（互補(bǔ)）關(guān)系要弱一些。而對(duì)于沒有超過董事會(huì)監(jiān)管強(qiáng)度“門檻”的銀行，為了防范系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)和維護(hù)金融系統(tǒng)的穩(wěn)定性，只能依靠政府監(jiān)管力量來保證銀行穩(wěn)健經(jīng)營。這實(shí)際表明，銀行高管薪酬與外部監(jiān)管的替代（互補(bǔ)）關(guān)系可能存在一定的門檻特征，當(dāng)董事會(huì)的監(jiān)管強(qiáng)度達(dá)到一個(gè)門檻時(shí)，二者的替代（互補(bǔ)）關(guān)系會(huì)減弱。基于此，本文接下來采用面板門檻模型，以考察董事會(huì)特征對(duì)銀行高管薪酬與外部監(jiān)管之間的門檻效應(yīng)。

（一）模型構(gòu)建

基于以上論述，本文首先構(gòu)建如下的線性面板模型來考察二者是“替代”還是“互補(bǔ)”的關(guān)系。

其中，lncp為銀行高管薪酬代理變量，reg為銀行外部監(jiān)管變量，control為相應(yīng)的控制變量。對(duì)于模型（1），我們重點(diǎn)關(guān)注的是變量reg前的系數(shù)符號(hào)及顯著性，根據(jù)上文的論述，如果該系數(shù)顯著為負(fù)，則說明高管薪酬與外部監(jiān)管是替代關(guān)系，反之，如果該系數(shù)顯著為正，則說明高管薪酬與外部監(jiān)管是互補(bǔ)關(guān)系。

接下來，根據(jù)Hansen(1999)的文獻(xiàn)思想，本文建立如下的門檻回歸模型考察董事會(huì)特征對(duì)銀行高管薪酬與外部監(jiān)管之間的門檻效應(yīng)：

其中，inds表示門檻變量，反映董事會(huì)的監(jiān)管強(qiáng)度，γ為特定的門檻值。其他變量的含義與模型（1）相同。

對(duì)于門檻值γ的確定，Hansen(1999)提出將門檻變量的每個(gè)值作為門檻值分別代入模型進(jìn)行回歸，能夠使模型的殘差平方和越小的γ就為門檻值，即γ=argminS（γ），其中，S（γ）為殘差平方和。進(jìn)而可以估計(jì)其他的參數(shù)。參數(shù)估計(jì)完成后，還需要對(duì)模型進(jìn)行兩方面的檢驗(yàn)：

一是進(jìn)一步檢驗(yàn)門檻效應(yīng)是否存在，即模型中α1與α2是否有顯著差異。該檢驗(yàn)的原假設(shè)為H0：α1=α2，相應(yīng)的備擇假設(shè)為H1：α1≠α2，當(dāng)原假設(shè)被拒絕時(shí)，表明模型存在門檻效應(yīng)。通過構(gòu)建F統(tǒng)計(jì)量進(jìn)T-1×S（γ），S0為原假設(shè)下的殘差平方和。由于在原假設(shè)成立時(shí)無法識(shí)別門檻效應(yīng)的估計(jì)值，因而F統(tǒng)計(jì)量是非標(biāo)準(zhǔn)的。此時(shí)，Hansen(1999)提出采用自抽樣法（Bootstrap）轉(zhuǎn)換成大樣本下的漸進(jìn)P值。二是要檢驗(yàn)門檻值是否是其真實(shí)值的一致估計(jì)，原假設(shè)為 H0∶γ^=γ0。對(duì)此，Hansen(1999)提出用極大似然率LR統(tǒng)計(jì)量來構(gòu)造原假設(shè)成立時(shí)的漸進(jìn)有效區(qū)間的非拒絕域，即當(dāng)LR（γ）≤-2log（1-1-τ）時(shí)，不能拒絕原假設(shè)，其中，τ為顯著性水平在顯著性水平。

（二）指標(biāo)選擇

1.高管薪酬

在相關(guān)的文獻(xiàn)中，高管薪酬一般包括高管獲得的現(xiàn)金薪酬、持有的股票及股票期權(quán)等金融衍生品的市場(chǎng)價(jià)值總額。但對(duì)于中國上市銀行，由于還沒有真正意義上對(duì)高管實(shí)施股權(quán)激勵(lì)，另外，我國的法律及銀行監(jiān)管部門對(duì)銀行高管持有股票也實(shí)施較嚴(yán)格的限制，從而使得現(xiàn)金薪酬成為我國上市銀行高管薪酬激勵(lì)的主要形式。因此，本文借鑒國內(nèi)其他學(xué)者的做法，采用前三名高管薪酬總額的自然對(duì)數(shù)（lncp）作為高管薪酬的代理變量。

2.外部監(jiān)管

目前，理論界對(duì)公司（銀行）外部監(jiān)管的定義很不一致。一般認(rèn)為，外部監(jiān)管指外部相關(guān)利益者為保護(hù)投資者的利益而對(duì)企業(yè)經(jīng)營者施加的監(jiān)管與約束（Wright等，2002，黃志忠、郗群，2009）。對(duì)于銀行而言，其外部的相關(guān)利益者主要有兩個(gè)：銀行的次級(jí)債券持有者及銀行監(jiān)管部門（John等，2010）。對(duì)于銀行次級(jí)債券持有人，當(dāng)銀行違約時(shí)，次級(jí)債券持有人會(huì)承受較大的損失，出于規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，次級(jí)債券持有人有強(qiáng)烈的的動(dòng)機(jī)對(duì)銀行經(jīng)營活動(dòng)進(jìn)行監(jiān)督；除此以外，銀行業(yè)監(jiān)管部門也有很強(qiáng)的動(dòng)機(jī)對(duì)銀行的經(jīng)營行為進(jìn)行監(jiān)督。一是銀行監(jiān)管部門設(shè)立的目的就是維護(hù)金融穩(wěn)定以增加社會(huì)福利（John等,2010）；其次，作為分散存款人利益的代表，監(jiān)管部門也不會(huì)讓銀行從事高風(fēng)險(xiǎn)的投資。但對(duì)于中國銀行業(yè)，一方面由于我國的信用評(píng)級(jí)制度的滯后，很難對(duì)銀行發(fā)行的次級(jí)債券進(jìn)行合理的評(píng)級(jí)（如根據(jù)中國債券信息網(wǎng)數(shù)據(jù)，幾乎所有的銀行次級(jí)債券評(píng)級(jí)均在AA以上），從而不能正確引導(dǎo)次級(jí)債券投資者對(duì)銀行進(jìn)行監(jiān)督；另一方面，由于我國銀行次級(jí)債券大部分是通過相互持有實(shí)現(xiàn)的，這使得銀行之間的資產(chǎn)高度相關(guān)，最終導(dǎo)致次級(jí)債券投資者沒有動(dòng)力對(duì)銀行進(jìn)行真正的監(jiān)督（翟光宇等，2012）。

因此，對(duì)于我國銀行業(yè)，真正對(duì)銀行形成監(jiān)督的主要是銀行監(jiān)管部門，也就是中國銀行業(yè)監(jiān)督管理委員會(huì)（以下簡(jiǎn)稱銀監(jiān)會(huì)）。而對(duì)于銀監(jiān)會(huì)等政府監(jiān)管部門而言，防范系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)和維護(hù)金融系統(tǒng)穩(wěn)定成為其監(jiān)管的主要目的，在現(xiàn)行的監(jiān)管框架下，對(duì)銀行資本充足率與不良貸款率的監(jiān)管就成為政府監(jiān)管部門監(jiān)管銀行的核心指標(biāo)（John等,2010）。因此，本文借鑒John等(2010)的思路，以銀行資本充足率（car）與不良貸款率（npl)作為銀行外部監(jiān)管的代理指標(biāo)，銀行資本充足率（car）越高，外部監(jiān)管強(qiáng)度越小，而不良貸款率（npl)越高，則外部監(jiān)管強(qiáng)度將越大。由于這兩個(gè)指標(biāo)均只衡量了銀行外部監(jiān)管強(qiáng)度的一個(gè)方面，為了較完整地衡量銀行的外部監(jiān)管強(qiáng)度，我們按照J(rèn)ohn等(2010)的思路，通過如下的方法構(gòu)建一個(gè)綜合的外部監(jiān)管指數(shù)（reg）作為銀行外部監(jiān)管指標(biāo)的代理變量：首先，我們計(jì)算出每一個(gè)分指標(biāo)的觀測(cè)值所處分位數(shù)，然后把相應(yīng)的分位數(shù)相加后，再取平均數(shù)就構(gòu)成了本文的綜合外部監(jiān)管指數(shù)（reg）。需要說明的是，由于資本充足率（car）越高代表外部監(jiān)管強(qiáng)度越小，為了與不良貸款率（npl)指標(biāo)所代表的經(jīng)濟(jì)含義一致，我們求出資本充足率（car）指標(biāo)的分位數(shù)后，用相應(yīng)的分位數(shù)，再與不良貸款率（npl)指標(biāo)相加求平均值。

3.其他控制變量

基于現(xiàn)實(shí)與前人文獻(xiàn)，我們還加入一組控制變量對(duì)模型進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)①第一大股東持股比例也是影響二者替代或互補(bǔ)關(guān)系的重要變量，但是第一大股東比例與銀行規(guī)模變量有較嚴(yán)重的多重共線性，為了避免多重共線性對(duì)計(jì)量結(jié)果產(chǎn)生的影響，我們只控制了銀行規(guī)模。，包括表征銀行業(yè)績的資產(chǎn)回報(bào)率（roa，銀行凈利潤與銀行資產(chǎn)總額之比），銀行規(guī)模（lnsize，銀行資產(chǎn)的自然對(duì)數(shù)），財(cái)務(wù)杠桿（levequ,總權(quán)益資本與銀行總資產(chǎn)之比），銀行凈利潤（ni，銀行利潤總額與所得稅費(fèi)之差）。同時(shí)，為了避免因遺落變量導(dǎo)致的內(nèi)生性問題，我們還進(jìn)一步添加了資本充足率（car）與不良貸款率（npl)作為控制變量。按照薪酬激勵(lì)理論，銀行高管薪酬應(yīng)該隨著銀行業(yè)績的提高而增加，隨著銀行風(fēng)險(xiǎn)的增加而減少，因此，資產(chǎn)回報(bào)率(roa)，銀行凈利潤(ni)與高管薪酬正相關(guān)，而不良貸款率與銀行高管薪酬負(fù)相關(guān)。而一般情況下，高管薪酬隨著銀行銀行規(guī)模的增加而增加，但是在我國，由于規(guī)模較大的國有商業(yè)銀行高管薪酬更多的體現(xiàn)了高管的行政級(jí)別，因此，規(guī)模較大的銀行并不一定意味著高管薪酬較高；而財(cái)務(wù)杠桿（levequ）越高，則表示銀行權(quán)益資本越高，意味著銀行可以有更多的資本發(fā)放貸款，在中國銀行業(yè)盈利主要依靠存貸利息差的情況下，這也就意味著銀行盈利的增長和高管薪酬的增加；同樣，為了滿足較高的資本充足率監(jiān)管的要求，在沒有其他資本補(bǔ)充途徑的情況下，必然會(huì)對(duì)銀行信貸產(chǎn)生影響，最終會(huì)影響銀行績效及銀行高管薪酬。各變量的具體定義見表1。

表1 變量的定義

（三）描述性統(tǒng)計(jì)

從表2可以知道，當(dāng)我們對(duì)銀行高管薪酬取了自然對(duì)數(shù)后，高管薪酬的差距明顯縮小，最大值為0.627，最大值為3.42，均值為1.907；而對(duì)于外部監(jiān)管綜合指標(biāo)，在我們的樣本中，差異較大，最小值為1.175，最大值卻達(dá)到了99.215，這說明，由于資本充足率與不良貸款率的差異，最終導(dǎo)致了各銀行面臨的監(jiān)管壓力也有顯著的差異；而銀行的業(yè)績?cè)跇颖酒陂g內(nèi)差異不大，最小值為0.1，最大值也才1.73，標(biāo)準(zhǔn)差才0.237；同樣，對(duì)于銀行資產(chǎn)規(guī)模，當(dāng)我們?nèi)×藢?duì)數(shù)后，差距也表現(xiàn)不大，平均值為14.579，標(biāo)準(zhǔn)差僅1.319；銀行平均的財(cái)務(wù)杠桿為0.06，最大的杠桿率為0.131；資本充足率與不良貸款率各銀行的差距明顯，平安銀行在2007年資本充足率水平才為5.77%，遠(yuǎn)低于8%的標(biāo)準(zhǔn)，而南京銀行在2007年卻達(dá)到了30.14%，農(nóng)業(yè)銀行在2007年的不良貸款率達(dá)到了23.57%，而同時(shí)期的寧波銀行卻只有0.36%。各銀行凈利潤也表現(xiàn)得不一樣，盈利最低的銀行才600多億，最高的卻達(dá)到了2700多億元。

表2 變量的描述性統(tǒng)計(jì)表

本文選取16家上市銀行為研究對(duì)象，其中國有商業(yè)銀行5家，分別為工商銀行、農(nóng)業(yè)銀行、建設(shè)銀行、中國銀行與交通銀行；股份制商業(yè)銀行8家，為中信銀行、光大銀行、華夏銀行、平安銀行、招商銀行、浦發(fā)銀行、興業(yè)銀行與民生銀行；城市商業(yè)銀行3家，南京銀行、北京銀行與寧波銀行。研究的時(shí)間跨度為2007～2014年。銀行高管薪酬數(shù)據(jù)來自于CSMAR數(shù)據(jù)庫，其他的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)來自bankscope數(shù)據(jù)庫與銀行相關(guān)年份披露的年度報(bào)告。

四、實(shí)證結(jié)果及分析

（一）線性面板回歸

首先，我們采用模型（1），對(duì)二者“替代”還是“互補(bǔ)”的關(guān)系進(jìn)行檢驗(yàn)。在進(jìn)行實(shí)證分析前，由于本文的變量較多，為了避免多重共線性對(duì)計(jì)量結(jié)果產(chǎn)生的影響，我們先對(duì)其進(jìn)行VIF檢驗(yàn)，結(jié)果顯示，所有的VIF值均小于10，這說明我們的模型不存在嚴(yán)重的多重共線性。

由于通常存在觀測(cè)不到的個(gè)體效應(yīng)與解釋變量相關(guān)，因此我們采用固定效應(yīng)模型進(jìn)行估計(jì)。但銀行高管薪酬與外部監(jiān)管之間可能存在較嚴(yán)重的內(nèi)生性問題，二者之間有相互影響的因果關(guān)系，當(dāng)政府監(jiān)管部門對(duì)銀行實(shí)行監(jiān)管時(shí)，作為銀行公司治理重要內(nèi)容的高管薪酬，肯定是監(jiān)管部門重點(diǎn)監(jiān)管的對(duì)象，比如，在我國，銀監(jiān)會(huì)就多次出臺(tái)政策對(duì)高管薪酬進(jìn)行規(guī)范。反過來，高管薪酬契約合約執(zhí)行的合理與否，又直接影響著銀行的業(yè)績及風(fēng)險(xiǎn)情況，從而也就直接決定著銀行受到的外部監(jiān)管強(qiáng)度的大小。

對(duì)于該內(nèi)生性，我們從以下兩方面進(jìn)行處理，一是采用固定效應(yīng)工具變量法（FE-IV）對(duì)模型進(jìn)行估計(jì)，我們以內(nèi)生變量的滯后一期作為工具變量進(jìn)行回歸，估計(jì)的結(jié)果見表3的第二列。首先，政府部門在對(duì)銀行進(jìn)行監(jiān)管時(shí)，肯定會(huì)考慮該銀行上一年的資本充足率，不良貸款率達(dá)標(biāo)情況，這說明，工具變量與內(nèi)生解釋變量有強(qiáng)相關(guān)性，同時(shí)，在確定銀行高管薪酬時(shí)，一般是以銀行當(dāng)年的經(jīng)營情況為依據(jù)，還不會(huì)把上一年銀行資本充足率、不良貸款率等情況納入到高管當(dāng)年的業(yè)績指標(biāo)，這說明工具變量與高管薪酬變量并不直接相關(guān)，也就是與擾動(dòng)項(xiàng)不相關(guān)。其次，從統(tǒng)計(jì)檢驗(yàn)看，弱工具變量檢驗(yàn)相應(yīng)的F值為14.253，過度識(shí)別檢驗(yàn)P值為0.706，進(jìn)一步佐證了我們的工具變量的有效性。二是為了更細(xì)致地處理該內(nèi)生性問題，我們同時(shí)還采用廣義矩（GMM）進(jìn)行估計(jì)，目前對(duì)GMM估計(jì)主要有兩種方法，差分廣義矩估計(jì)（Difference-GMM）和系統(tǒng)廣義矩估計(jì)（System-GMM），由于差分廣義矩估計(jì)（Difference-GMM）會(huì)使滯后一期的水平變量與當(dāng)期差分變量之間的相關(guān)性減弱，從而導(dǎo)致弱工具變量問題。因此我們采用系統(tǒng)廣義矩（System-GMM）進(jìn)行估計(jì)，該方法增加了矩條件數(shù)量，具有更好的小樣本性質(zhì)，提高了估計(jì)的效率。但這種有效性需要通過兩個(gè)檢驗(yàn)：一是工具變量整體有效性檢驗(yàn)，由表3的第三列可知，相應(yīng)的Sargan檢驗(yàn)的P值為0.876，表明工具變量整體是有效的；二是對(duì)差分方程隨機(jī)擾動(dòng)項(xiàng)的二階序列相關(guān)性進(jìn)行檢驗(yàn)，要求存在一階自相關(guān)，但不存在二階自相關(guān)，同樣，我們的檢驗(yàn)滿足要求，說明模型設(shè)定是合理的。同時(shí)，作為對(duì)比，我們還在表3的第一列列出了固定效應(yīng)（FE）的估計(jì)結(jié)果。

由表3的結(jié)果我們可以知道，外部監(jiān)管指標(biāo)（reg）系數(shù)在三種估計(jì)方法下均為負(fù)，且均通過了相應(yīng)的顯著性檢驗(yàn)。其他控制變量也多數(shù)符合我們的理論預(yù)期。這表明，雖然在理論上，作為銀行公司治理兩個(gè)重要手段的高管薪酬與外部監(jiān)管有替代與互補(bǔ)兩種關(guān)系，但是對(duì)我國上市銀行來說，高管薪酬與外部監(jiān)管之間體現(xiàn)的是替代關(guān)系。這說明，在我國銀行高管薪酬契約設(shè)計(jì)不盡完善的情況下，可以通過對(duì)銀行加強(qiáng)監(jiān)管，形成對(duì)高管薪酬激勵(lì)的“替代”來達(dá)到銀行公司治理的目標(biāo)。這與洪正、周軼海（2008）的結(jié)論一致，根據(jù)他們的研究，由于監(jiān)管者在事前對(duì)銀行經(jīng)理的投資決策進(jìn)行了限制，在日常監(jiān)督檢查中，也會(huì)根據(jù)銀行經(jīng)營情況隨時(shí)采取措施來及時(shí)糾正銀行經(jīng)理的決策，以確保銀行經(jīng)營的穩(wěn)健與安全，因此，外部監(jiān)管的存在減少了對(duì)銀行高管薪酬激勵(lì)機(jī)制的需求。另一種可能的解釋是，是由我國上市銀行董事會(huì)等內(nèi)部治理機(jī)制不完善造成的。在一個(gè)完善的銀行公司治理中，銀行經(jīng)理在董事會(huì)的監(jiān)督下進(jìn)行決策，董事會(huì)的存在可以對(duì)高管薪酬激勵(lì)機(jī)制形成替代，以確保銀行穩(wěn)健經(jīng)營。但在我國特殊的背景下，董事會(huì)等內(nèi)部治理機(jī)構(gòu)并不會(huì)真正對(duì)高管進(jìn)行監(jiān)督（朱滔，2015）。最終，為了防范系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)和維護(hù)金融系統(tǒng)的穩(wěn)定性，只能由代表廣大存款人利益的政府監(jiān)管部門（銀監(jiān)會(huì)）對(duì)銀行進(jìn)行監(jiān)督，從而使外部監(jiān)管對(duì)銀行高管薪酬形成“替代”關(guān)系。

表3 銀行高管薪酬與外部監(jiān)管關(guān)系估計(jì)結(jié)果表

（二）面板門檻回歸

接下來，我們采用模型（2），來考察董事會(huì)特征對(duì)銀行高管薪酬與外部監(jiān)管之間的門檻效應(yīng)。根據(jù)模型（2），首先，我們對(duì)模型的門檻效應(yīng)進(jìn)行檢驗(yàn)。

1.門檻效應(yīng)檢驗(yàn)

表征董事會(huì)特征的指標(biāo)較多，鑒于銀行研究數(shù)據(jù)的可得性，借鑒文獻(xiàn)常用的方法，我們以獨(dú)立董事占董事會(huì)人數(shù)的比重（inds）作為銀行董事會(huì)監(jiān)管強(qiáng)度的代理變量，并以此作為模型估計(jì)的門檻變量，嘗試性地對(duì)模型進(jìn)行估計(jì)。我們依次在不存在門檻效應(yīng)、存在一個(gè)門檻的假定下對(duì)模型進(jìn)行估計(jì)，檢驗(yàn)結(jié)果見表4。由表4我們可以知道，單一門檻效應(yīng)的估計(jì)結(jié)果在5%的顯著性水平下顯著，而雙重門檻效應(yīng)不顯著。這說明模型存在單門檻效應(yīng)。

表4 門檻效應(yīng)檢驗(yàn)

2.門檻估計(jì)結(jié)果

將門檻值代入到模型，估計(jì)出門檻模型各變量的系數(shù)與顯著性。與上文一樣，考慮到內(nèi)生性對(duì)計(jì)量結(jié)果的影響，我們繼續(xù)采用固定效應(yīng)—工具變量模型（FE-IV）與系統(tǒng)GMM方法對(duì)模型進(jìn)行估計(jì)。估計(jì)結(jié)果見表5。從表5中，弱工具變量與過度識(shí)別檢驗(yàn)表明固定效應(yīng)模型—工具變量模型中的工具變量是有效的；而擾動(dòng)項(xiàng)與Sargan檢驗(yàn)也表明系統(tǒng)GMM模型設(shè)定的合理性。

表5 門檻模型估計(jì)結(jié)果表

在表5的三個(gè)模型中，我們重點(diǎn)關(guān)注的是reg與inds交叉項(xiàng)的系數(shù)與顯著性。在這三個(gè)模型中，除了股東效應(yīng)—工具變量法在獨(dú)立董事占董事會(huì)人數(shù)低于門檻值0.353時(shí)交叉項(xiàng)不顯著外，其他情況下交叉項(xiàng)都顯著為負(fù)，這再次說明，外部監(jiān)管是對(duì)銀行高管薪酬的一種替代。但是從交叉項(xiàng)的系數(shù)看，當(dāng)獨(dú)立董事占董事會(huì)人數(shù)“突破”門檻值時(shí)，三個(gè)模型的系數(shù)均不同程度的降低，在固定效應(yīng)模型中，系數(shù)從-0.0056下降到-0.0060，固定效應(yīng)—工具變量法模型中，系數(shù)從-0.0059降低到-0.0073，系統(tǒng)GMM模型中，系數(shù)從-0.0052降低到-0.0058。由此可以充分說明，外部監(jiān)管對(duì)銀行高管薪酬的替代效應(yīng)是非線性的，存在門檻效應(yīng)，當(dāng)銀行董事會(huì)的監(jiān)管強(qiáng)度超過了門檻值時(shí)，會(huì)降低對(duì)政府監(jiān)管部門的監(jiān)管需求，從而減弱了銀行外部監(jiān)管對(duì)高管薪酬的替代關(guān)系。

五、結(jié)論與啟示

作為銀行公司治理的兩種重要手段，銀行外部監(jiān)管與高管薪酬在本質(zhì)上是一樣的，都是為了提高銀行業(yè)績及控制銀行風(fēng)險(xiǎn)。但這兩種手段是需要相互合作，互相“補(bǔ)充”才能較好的完成銀行公司治理目標(biāo)，還是通過一種制度的建設(shè)形成對(duì)另一種制度的“替代”，也能完成銀行公司治理的目標(biāo)。本文以我國16家上市銀行為研究樣本，在充分考慮變量內(nèi)生性的情況下，對(duì)外部監(jiān)管與銀行高管薪酬這種替代或互補(bǔ)的關(guān)系進(jìn)行了深入的分析。實(shí)證結(jié)果表明，對(duì)于我國銀行業(yè)，外部監(jiān)管與銀行高管薪酬之間呈顯著的替代關(guān)系，進(jìn)一步的面板門檻模型表明，二者之間這種替代的關(guān)系是非線性的，存在門檻效應(yīng)，隨著銀行董事會(huì)監(jiān)管強(qiáng)度的變化而變化，當(dāng)銀行董事會(huì)的監(jiān)管強(qiáng)度超過了門檻值（0.353）時(shí)，會(huì)減弱銀行外部監(jiān)管對(duì)高管薪酬的替代關(guān)系。

本文的研究結(jié)論具有很強(qiáng)的現(xiàn)實(shí)意義，在銀行高管直接決定銀行投資策略的情況下，雖然合理設(shè)計(jì)高管薪酬，以激勵(lì)高管努力工作以提高銀行業(yè)績及控制風(fēng)險(xiǎn)在銀行公司治理中非常重要。但在我國目前銀行高管薪酬契約制度不盡完善的情況下，本文的研究表明，則可以通過加強(qiáng)對(duì)銀行業(yè)的外部監(jiān)管來一定程度上“替代”高管薪酬制度，同樣能完成銀行公司治理的目標(biāo)。可能在現(xiàn)階段，后者的作用更加重要，因?yàn)楹侠淼母吖苄匠暝O(shè)計(jì)是一項(xiàng)系統(tǒng)工程，牽涉到銀行的方方面面，不可能在短時(shí)期內(nèi)一蹴而就。而從2003年確立了我國金融業(yè)分業(yè)監(jiān)管的格局以后，經(jīng)過十多年的發(fā)展，銀行業(yè)在監(jiān)管理念與手段上已經(jīng)實(shí)現(xiàn)了跨越式發(fā)展，在充分借鑒國際銀行監(jiān)管成果的基礎(chǔ)上，針對(duì)國內(nèi)銀行的實(shí)際，建立了包括資本充足率、撥備覆蓋率、杠桿率和流動(dòng)性比率等在內(nèi)的全面監(jiān)管體系，目前，對(duì)銀行業(yè)進(jìn)行“強(qiáng)監(jiān)管”也已經(jīng)成為常態(tài)。因此，在較完善的高管薪酬契約短時(shí)期難以設(shè)計(jì)完成的情況下，通過外部監(jiān)管手段來達(dá)成銀行公司治理的目標(biāo)不失為一種良好的選擇。同時(shí)，本文的研究也揭示了加強(qiáng)銀行董事會(huì)等內(nèi)部治理機(jī)制建設(shè)的重要性，當(dāng)董事會(huì)等內(nèi)部治理機(jī)制較完善時(shí)，則可以由董事會(huì)直接對(duì)銀行高管進(jìn)行監(jiān)督，從而在一定程度上減少了對(duì)政府部門等外部監(jiān)管機(jī)構(gòu)的監(jiān)管需求。因此，外部監(jiān)管強(qiáng)度要根據(jù)銀行內(nèi)部治理情況進(jìn)行動(dòng)態(tài)調(diào)整，從而達(dá)到防控銀行風(fēng)險(xiǎn)和維護(hù)金融穩(wěn)定的目的，也為設(shè)計(jì)完善的銀行高管薪酬契約贏得時(shí)間緩沖。

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A

1006-169X（2017）09-0023-08

10.19622/j.cnki.cn36-1005/f.2017.09.003

貴州教育科學(xué)規(guī)劃項(xiàng)目“經(jīng)濟(jì)新常態(tài)下西部地區(qū)地方性商業(yè)銀行業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型創(chuàng)新研究”（2016B237）。

喻微鋒（1982-），博士，副教授，貴州銀行博士后工作站，貴州財(cái)經(jīng)大學(xué)金融學(xué)院，研究方向?yàn)樯虡I(yè)銀行；周黛（1996-），貴州財(cái)經(jīng)大學(xué)金融學(xué)院，研究方向?yàn)樯虡I(yè)銀行。（貴州貴陽 550025）