林 筠，張 瑤

（西安理工大學(xué) 經(jīng)濟與管理學(xué)院，陜西 西安 710054）

股權(quán)結(jié)構(gòu)、研發(fā)投入與創(chuàng)新績效
——基于創(chuàng)業(yè)板的數(shù)據(jù)分析

林 筠，張 瑤

（西安理工大學(xué) 經(jīng)濟與管理學(xué)院，陜西 西安 710054）

研發(fā)投入與創(chuàng)新績效對于創(chuàng)業(yè)板企業(yè)至關(guān)重要，但企業(yè)是否愿意在研發(fā)方面投入，股權(quán)結(jié)構(gòu)的影響尚不清楚。文章基于我國創(chuàng)業(yè)板科技類企業(yè)年度報告中的數(shù)據(jù)，研究股權(quán)結(jié)構(gòu)、研發(fā)投入與創(chuàng)新績效的關(guān)系。分析結(jié)果表明：（1）股權(quán)集中度與研發(fā)投入、創(chuàng)新績效存在負(fù)向關(guān)系，高股權(quán)集中度下，對研發(fā)人員投入可能轉(zhuǎn)為積極影響；（2）股權(quán)制衡與研發(fā)投入、創(chuàng)新績效存在正向關(guān)系，股權(quán)集中度越高，制衡的治理作用越明顯；（3）研發(fā)投入積極影響創(chuàng)新績效，且在股權(quán)結(jié)構(gòu)影響創(chuàng)新績效的過程中起部分中介作用，其中，經(jīng)費投入比人員投入對創(chuàng)新績效的促進作用更強。為創(chuàng)業(yè)板科技型企業(yè)優(yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu)、制定研發(fā)投入策略、提高創(chuàng)新績效提供路徑依據(jù)。

股權(quán)結(jié)構(gòu)；研發(fā)投入；創(chuàng)新績效；創(chuàng)業(yè)板企業(yè)

一、引言

《國家創(chuàng)新驅(qū)動發(fā)展戰(zhàn)略綱要》提出要將創(chuàng)新驅(qū)動發(fā)展戰(zhàn)略置于國家發(fā)展全局的核心位置。企業(yè)作為國家創(chuàng)新主體持續(xù)保持其競爭優(yōu)勢，須不斷開展創(chuàng)新活動。為此，如何提高企業(yè)創(chuàng)新能力以及哪些因素影響企業(yè)創(chuàng)新活動已然成為理論和實務(wù)界熱點問題。研發(fā)投入代表著創(chuàng)新對于企業(yè)在戰(zhàn)略上的重要性，是企業(yè)在開發(fā)無形資產(chǎn)、實施差異化和產(chǎn)品創(chuàng)新的重要投入（劉小元、李永壯，2012）[1]，而股權(quán)結(jié)構(gòu)決定了公司內(nèi)部權(quán)力、利益分配，是影響研發(fā)投入和創(chuàng)新的重要因素（羅正英、李益娟、常昀，2014）[2]。已有研究對股權(quán)結(jié)構(gòu)展開多視角研究，但大多關(guān)注股權(quán)結(jié)構(gòu)對企業(yè)財務(wù)績效的影響（陳小悅、徐曉東，2001；章衛(wèi)東等，2015）[3-4]，缺乏對企業(yè)創(chuàng)新績效影響的研究且多集中于主板上市公司（朱磊等，2016）[5]，而較少關(guān)注創(chuàng)新活躍的創(chuàng)業(yè)板企業(yè)。

創(chuàng)業(yè)板企業(yè)以技術(shù)創(chuàng)新能力為其核心競爭力，且多為科技類中小企業(yè)，代表了我國創(chuàng)新經(jīng)濟的活力和潛力。該類企業(yè)委托代理問題較少、資源相對稀缺、內(nèi)外部環(huán)境高度不確定、第一大股東通常對公司有絕對控制權(quán)，能夠通過股東大會等形式影響公司的研發(fā)投入。因此，對于創(chuàng)業(yè)板企業(yè)，股權(quán)結(jié)構(gòu)對創(chuàng)新投入與績效的影響值得關(guān)注。鑒于此，本文基于我國創(chuàng)業(yè)板企業(yè)數(shù)據(jù)，研究股權(quán)結(jié)構(gòu)、研發(fā)投入與創(chuàng)新績效的關(guān)系。試圖為我國創(chuàng)業(yè)板企業(yè)優(yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu)、培養(yǎng)創(chuàng)新能力、提升企業(yè)核心競爭力提供理論依據(jù)。

二、理論基礎(chǔ)與研究假設(shè)

（一）股權(quán)結(jié)構(gòu)對創(chuàng)新績效的影響

股權(quán)是股東基于其地位而擁有的對公司進行主張的權(quán)利，股權(quán)結(jié)構(gòu)是指不同性質(zhì)的股份在總股本中所占比例及相互關(guān)系，不同的股權(quán)結(jié)構(gòu)決定了不同的企業(yè)治理結(jié)構(gòu)。股權(quán)結(jié)構(gòu)作為公司治理的核心因素，影響股東在公司治理中的行為傾向，并通過公司治理影響管理者的決策和創(chuàng)新績效（楊建君等，2015；李文貴、余明桂，2015）[6-7]，但相關(guān)實證研究相對缺乏。本文重點研究股權(quán)結(jié)構(gòu)中的股權(quán)集中度和股權(quán)制衡。

1.股權(quán)集中度與創(chuàng)新績效。美、日等發(fā)達國家學(xué)者認(rèn)為股權(quán)集中度與創(chuàng)新績效正相關(guān)（Lee&O'Neill，2003；Hosono，Tomiyama&Miyagawa，2004）[8-9]，發(fā)展中國家的學(xué)者多得出二者負(fù)相關(guān)的結(jié)論（Young et al.，2008；Chen et al.，2011）[10-11]。創(chuàng)新通常涉及長期回報和高失敗的可能性，加之創(chuàng)業(yè)板企業(yè)資金來源匱乏，且沒有潛在政治救助，這會使企業(yè)對創(chuàng)新項目投資更加謹(jǐn)慎（Boubakri，2010）[12]。從風(fēng)險厭惡角度分析，因缺乏投資多元化，大股東可能更擔(dān)心潛在危機將更加厭惡風(fēng)險而不愿意在創(chuàng)新項目上投入更大，特別是在有可替代項目的情況下，控股股東可能從事自利貿(mào)易，放棄高風(fēng)險項目，如可以惠及更多的股東的產(chǎn)品創(chuàng)新等（Young et al.，2008）[10]。從代理理論角度分析，大股東和小股東之間存在利益沖突，當(dāng)股權(quán)集中度高時，大股東往往試圖控制小股東，濫用公司資源，犧牲小股東的利益。同時，大股東傾向于指定親友作為高級管理人員，大股東有能力從事危害企業(yè)價值的利己交易，將企業(yè)資源轉(zhuǎn)移出企業(yè)，以最大限度地獲得眼前利益而不是研發(fā)投入。因此，擁有薄弱產(chǎn)權(quán)制度的新興市場，股權(quán)高度集中，大股東更可能違背與其他所有者的共享議程，放棄創(chuàng)新（Chen et al.，2011）[11]。基于上述分析提出假設(shè)：

H1：股權(quán)集中度與創(chuàng)新績效呈負(fù)相關(guān)關(guān)系。

2.股權(quán)制衡與創(chuàng)新績效。股東間制衡對企業(yè)的長期發(fā)展顯得尤為重要。除了控股股東，其他大股東在企業(yè)經(jīng)營決策中的作用不可小覷。作為中小股東參與公司管理決策的主要途徑，股權(quán)制衡能緩解股東間利益沖突，降低代理成本，有效約束管理者機會主義行為，減少管理者短視行為對創(chuàng)新績效的負(fù)面影響，提升創(chuàng)新績效（滕飛，2015；李玲，2012）[13-14]；作為協(xié)調(diào)大股東與小股東間風(fēng)險、收益的有效途徑，股權(quán)制衡能夠降低企業(yè)創(chuàng)新活動的潛在風(fēng)險，幫助企業(yè)創(chuàng)新活動的展開，促進創(chuàng)新目標(biāo)的實現(xiàn)?；谏鲜龇治鎏岢黾僭O(shè)：

H2：股權(quán)制衡與創(chuàng)新績效呈正相關(guān)關(guān)系。

3.股權(quán)制衡的調(diào)節(jié)作用。對于控股股東對企業(yè)的“掏空”行為，其他大股東往往組成聯(lián)盟，共同對控股股東的行為進行制約，監(jiān)督大股東的決策，使企業(yè)有效運行。股東間的制衡能力越強，控股股東侵占小股東利益、盜取企業(yè)利益的情況越少（Laeven&Levine，2006）[15]。一定的股權(quán)制衡可以有效緩解控股股東對創(chuàng)新活動的抑制作用，減少企業(yè)非效率投資行為對研發(fā)創(chuàng)新資源的擠占?；谏鲜龇治鎏岢黾僭O(shè)：

H3：股權(quán)制衡有助于緩解股權(quán)集中對創(chuàng)新績效的抑制。

（二）股權(quán)結(jié)構(gòu)對研發(fā)投入的影響

根據(jù)生產(chǎn)函數(shù)理論，研發(fā)投入分為研發(fā)人員投入和研發(fā)經(jīng)費投入，表現(xiàn)為經(jīng)費支出或者智力資本占用。研發(fā)投入具有的不確定性導(dǎo)致創(chuàng)業(yè)板企業(yè)研發(fā)投入更加謹(jǐn)慎，企業(yè)既要承擔(dān)研發(fā)失敗的沉沒成本，還會在未來競爭中受到壓制。因此，企業(yè)研發(fā)投入決策必然會受到各種權(quán)力制衡和利益分配的制約，股權(quán)結(jié)構(gòu)對研發(fā)投入決策的影響至關(guān)重要。

1.股權(quán)集中度與研發(fā)投入的關(guān)系。盡管一些學(xué)者認(rèn)為股權(quán)集中度與研發(fā)投入正相關(guān)（Francis&Smith，1995；Sanghoon Lee，2012）[16-17]，然而大部分學(xué)者認(rèn)為股權(quán)集中度越高越不利于企業(yè)的研發(fā)投入（Rossi F，Cebula R J，2015；Di Vito J et al.，2010；Wen H，Xia K，2016）[18-20]。由于我國缺乏良好的投資者保護環(huán)境，研發(fā)投入失敗可能導(dǎo)致大股東失去對公司的控制；若研發(fā)成功，企業(yè)容易成為潛在的收購對象而稀釋大股東對企業(yè)的控制（Minetti R et al.，2015）[21]?；谏鲜龇治鎏岢黾僭O(shè)：

H4：股權(quán)集中度與研發(fā)投入呈負(fù)相關(guān)關(guān)系。

根據(jù)研發(fā)投入分類，得出以下推論：

H4.1：股權(quán)集中度與研發(fā)經(jīng)費投入呈負(fù)相關(guān)關(guān)系。

H4.2：股權(quán)集中度與研發(fā)人員投入呈負(fù)相關(guān)關(guān)系。

2.股權(quán)制衡與研發(fā)投入的關(guān)系。目前學(xué)術(shù)界的結(jié)論趨于統(tǒng)一，通常認(rèn)為股權(quán)制衡會對研發(fā)投入產(chǎn)生積極影響，相較于低股權(quán)制衡企業(yè)，高股權(quán)制衡企業(yè)研發(fā)投入的促進作用更明顯（羅正英等，2014）[2]。合理的股權(quán)制衡使得企業(yè)的投資行為越來越趨于集體決策，一定程度上能抑制控股股東的侵占行為，降低研發(fā)投資風(fēng)險，促進研發(fā)投資決策的科學(xué)性。因此，提出假設(shè)：

H5：股權(quán)制衡與研發(fā)投入呈正相關(guān)關(guān)系。

由研發(fā)投入的分類進一步得到以下推論：

H5.1：股權(quán)制衡與研發(fā)經(jīng)費投入呈正相關(guān)關(guān)系。

H5.2：股權(quán)制衡與研發(fā)人員投入呈正相關(guān)關(guān)系。

（三）研發(fā)投入對創(chuàng)新績效的影響

創(chuàng)新是特有資源和知識積累的結(jié)果，是知識轉(zhuǎn)化為經(jīng)濟和社會效益的過程。創(chuàng)新提高生產(chǎn)力和盈利能力，擴大市場份額。

1.研發(fā)經(jīng)費投入與創(chuàng)新績效。國內(nèi)外學(xué)者針對研發(fā)投入和創(chuàng)新績效之間的關(guān)系做了一系列實證研究，大量研究表明研發(fā)經(jīng)費投入與創(chuàng)新績效顯著正相關(guān)（Artz，2010；Bogner，2007）[22-23]。我國學(xué)者嚴(yán)焰、池仁勇（2013）[24]以浙江高科技企業(yè)為對象得出研發(fā)經(jīng)費投入與創(chuàng)新績效顯著正相關(guān)的結(jié)論，認(rèn)為研發(fā)經(jīng)費投入會對創(chuàng)新績效產(chǎn)生積極影響。

2.研發(fā)人員投入與創(chuàng)新績效。一些學(xué)者認(rèn)為研發(fā)人員投入對企業(yè)創(chuàng)新績效有顯著正相關(guān)影響（馬文聰，2013；Wang C H et al.，2010）[25-26]。但也有學(xué)者認(rèn)為，研發(fā)人員投入并非總能對企業(yè)創(chuàng)新績效產(chǎn)生積極影響，馮文娜（2010）[27]運用山東省高新技術(shù)企業(yè)數(shù)據(jù)進行分析后發(fā)現(xiàn)，研發(fā)人員投入與創(chuàng)新績效的關(guān)系并不顯著。基于上述分析提出假設(shè)：

H6：研發(fā)經(jīng)費投入與創(chuàng)新績效呈正相關(guān)關(guān)系。

H7：研發(fā)人員投入對創(chuàng)新績效呈正相關(guān)關(guān)系。

研發(fā)活動是一個非常復(fù)雜的過程，多重因素推動研發(fā)資源配置，并將其轉(zhuǎn)化為以專利為代表的創(chuàng)新成果。如上所述，股權(quán)結(jié)構(gòu)、研發(fā)投入、創(chuàng)新績效之間有著緊密聯(lián)系，股權(quán)結(jié)構(gòu)對研發(fā)投入和創(chuàng)新績效產(chǎn)生了影響，而研發(fā)投入進一步影響了創(chuàng)新績效，基于上述分析提出假設(shè)：

H8：研發(fā)投入在股權(quán)結(jié)構(gòu)與創(chuàng)新績效的關(guān)系中起中介作用。

綜上，提出本文的概念模型，如圖1所示。

圖1 研究概念模型

三、研究設(shè)計

以我國創(chuàng)業(yè)板科技類上市公司為樣本進行實證分析，以揭示股權(quán)結(jié)構(gòu)、研發(fā)投入與創(chuàng)新績效間的關(guān)系，以反映研發(fā)投入在特定的股權(quán)結(jié)構(gòu)下對企業(yè)創(chuàng)新績效的作用機制。

（一）樣本數(shù)據(jù)收集

創(chuàng)業(yè)板企業(yè)多數(shù)為科技類企業(yè)，大專以上學(xué)歷者占30%以上，科技人員比例高于10%，且擁有獨立的研發(fā)或技術(shù)部門。因此，本文選取創(chuàng)業(yè)板企業(yè)2011—2015年披露過研發(fā)投入與專利數(shù)的科技類企業(yè)作為研究對象。為確保樣本選取的合理性和研究結(jié)果的科學(xué)性，通過以下標(biāo)準(zhǔn)對樣本數(shù)據(jù)進行篩選：剔除ST、PT股票、區(qū)間數(shù)據(jù)不完整的企業(yè)、財務(wù)數(shù)據(jù)異常的企業(yè)。數(shù)據(jù)主要來自手工整理巨潮資訊網(wǎng)公布的2011—2015年創(chuàng)業(yè)板上市公司年報，得到115家上市公司575個數(shù)據(jù)。采用SPSS19.0統(tǒng)計軟件進行分析。

（二）變量設(shè)計

1.被解釋變量：創(chuàng)新績效。目前，國內(nèi)外關(guān)于創(chuàng)新績效的衡量指標(biāo)比較多，有專利數(shù)、新產(chǎn)品數(shù)量、新產(chǎn)品產(chǎn)值等，由于新產(chǎn)品是創(chuàng)新成果轉(zhuǎn)化的結(jié)果，在轉(zhuǎn)化過程中受多種因素的影響，且新產(chǎn)品數(shù)據(jù)不易獲取，不具可比性，因此本文選取發(fā)明專利獲取數(shù)來衡量創(chuàng)新績效，其最能代表專利質(zhì)量、反映創(chuàng)新技術(shù)和市場價值，又兼具可獲得性、可比性。

2.中介變量：研發(fā)投入。已有研究普遍采用研發(fā)經(jīng)費投入和研發(fā)人員投入作為研發(fā)投入指標(biāo)。考慮到絕對數(shù)指標(biāo)不便于企業(yè)間的橫向比較，采用研發(fā)經(jīng)費投入強度（研發(fā)經(jīng)費投入/產(chǎn)品銷售收入）和研發(fā)人員投入強度（研發(fā)技術(shù)人員數(shù)量/總員工數(shù)量）來衡量。

3.解釋變量：股權(quán)結(jié)構(gòu)。選取企業(yè)第一大股東持股比例之和來衡量股權(quán)集中度；選取第二至第十大股東股權(quán)之和與第一大股東股權(quán)之比作為股權(quán)制衡度衡量指標(biāo)。由于創(chuàng)業(yè)板企業(yè)絕大多數(shù)為非國有企業(yè)，在選取股權(quán)結(jié)構(gòu)衡量指標(biāo)時暫不考慮股權(quán)性質(zhì)。

4.控制變量。綜合已有研究，選取盈利能力、成長能力、財務(wù)杠桿、企業(yè)規(guī)模作為控制變量。各變量的量化方法：（1）盈利能力。用凈資產(chǎn)報酬率表示。（2）成長能力。用主營業(yè)務(wù)收入增長率表示。（3）財務(wù)杠桿。用資產(chǎn)負(fù)債率表示。（4）企業(yè)規(guī)模。用企業(yè)當(dāng)年總資產(chǎn)取對數(shù)表示。

變量名稱及定義如表1所示。

表1 研究變量及衡量方法

（三）模型構(gòu)建

根據(jù)研究假設(shè)及變量設(shè)計，使用描述性統(tǒng)計方法對變量間關(guān)系進行描點分析，結(jié)果顯示我國創(chuàng)業(yè)板科技類企業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)、研發(fā)投入與創(chuàng)新績效之間的線性關(guān)系系數(shù)最強，因此采用多元線性回歸的方法對假設(shè)進行驗證，構(gòu)建回歸模型如下：

1.自變量對因變量，該模型用來解釋股權(quán)結(jié)構(gòu)對創(chuàng)新績效的影響

其中，X1=[TOP1，OBH]

在此基礎(chǔ)上，構(gòu)建股權(quán)制衡與股權(quán)集中度的交互項研究股權(quán)制衡對研發(fā)投入與企業(yè)創(chuàng)新績效關(guān)系的調(diào)節(jié)作用，模型構(gòu)建如下：

2.自變量對中介變量，該模型用來解釋股權(quán)結(jié)構(gòu)對研發(fā)投入的影響

其中，X1=[TOP1，OBH]

3.中介變量對因變量，該模型用來解釋研發(fā)投入對創(chuàng)新績效的影響

其中，X2=[K，L]

4.在股權(quán)結(jié)構(gòu)對創(chuàng)新績效的影響模型中加入研發(fā)投入變量，用來驗證股權(quán)結(jié)構(gòu)是否通過研發(fā)投入對創(chuàng)新績效產(chǎn)生影響，即解釋研發(fā)投入的中介效應(yīng)

其中，X1=[TOP1，OBH]，X2=[K，L]

四、實證分析

（一）描述性統(tǒng)計

一般認(rèn)為，股權(quán)集中度高于30%為集中，創(chuàng)業(yè)板科技類企業(yè)的股權(quán)集中度均值31.52%屬于較高水平的集中度，見表2。股權(quán)制衡極差為5.39，均值1.14，說明不同類型企業(yè)間的股權(quán)制衡差異較大；研發(fā)經(jīng)費投入強度均值在8.13%（標(biāo)準(zhǔn)差8.10%），高于國家統(tǒng)計數(shù)據(jù)披露的創(chuàng)業(yè)板企業(yè)5%左右的研發(fā)經(jīng)費投入強度，研發(fā)人員投入強度均值為23.24%（標(biāo)準(zhǔn)差17.21%），亦高于國家規(guī)定的10%的標(biāo)準(zhǔn)水平，表明無論從經(jīng)費投入還是人員投入角度，創(chuàng)業(yè)板科技類企業(yè)重視創(chuàng)新研發(fā)活動，相對一般類企業(yè)研發(fā)投入較高；專利平均值為4.8（標(biāo)準(zhǔn)差7.97），極差62，反映企業(yè)間創(chuàng)新態(tài)度和創(chuàng)新能力的差異；負(fù)債水平相對較低（23.92%），相較于國有企業(yè)或大型成熟企業(yè)，創(chuàng)業(yè)板企業(yè)外部融資較困難，可能存在資金壓力；主營業(yè)務(wù)收入增長率存在大幅波動（標(biāo)準(zhǔn)差42.69%），表明創(chuàng)業(yè)板科技類上市公司對市場、宏觀政策或者企業(yè)內(nèi)部因素的變動較為敏感，造成成長性起伏較大。

表2 變量的描述性統(tǒng)計

（二）相關(guān)性分析

為了驗證股權(quán)結(jié)構(gòu)、研發(fā)投入與創(chuàng)新績效之間的關(guān)系，對各變量進行Pearson相關(guān)性分析，結(jié)果如表3所示。

表3 變量的Pearson相關(guān)系數(shù)表

表3中，股權(quán)集中度與企業(yè)創(chuàng)新績效顯著負(fù)相關(guān)，股權(quán)制衡與企業(yè)創(chuàng)新績效顯著正相關(guān)，表明在無其他變量控制的情況下，股權(quán)越集中越不利于提升企業(yè)的創(chuàng)新績效，而股權(quán)制衡與創(chuàng)新績效正相關(guān)；股權(quán)集中度與研發(fā)經(jīng)費投入、研發(fā)人員投入均存在負(fù)相關(guān)關(guān)系，股權(quán)制衡與研發(fā)經(jīng)費投入、研發(fā)人員投入均存在正相關(guān)關(guān)系，說明股權(quán)集中度越高，企業(yè)越不愿意增加能夠提高企業(yè)遠(yuǎn)期價值的研發(fā)投入，股權(quán)制衡越高，越有利于研發(fā)投入；研發(fā)經(jīng)費投入、研發(fā)人員投入與企業(yè)創(chuàng)新績效顯著正相關(guān)。同時，由各變量相關(guān)系數(shù)看不存在多重共線性問題，因此，可以進行回歸分析。

（三）回歸分析

在回歸分析時采用逐步分析方法，得到了各變量間的回歸分析結(jié)果，見表4。

1.主假設(shè)檢驗。表4中，Model1至 Model3，股權(quán)集中度對創(chuàng)新績效有顯著抑制作用（-0.151***），而股權(quán)制衡對創(chuàng)新績效有顯著促進作用（0.197***），且股權(quán)制衡在股權(quán)集中度對創(chuàng)新績效的關(guān)系中起負(fù)向調(diào)節(jié)作用（-0.228***）。故假設(shè) H1、H2、H3通過檢驗；Model4、Model6股權(quán)集中度對研發(fā)經(jīng)費投入強度、研發(fā)人員投入強度的影響均顯著（-0.256***；-0.311***），假設(shè) H4.1、H4.2 成立；Model5、Model7股權(quán)制衡對研發(fā)經(jīng)費投入強度與研發(fā)人員投入強度的影響顯著（0.227***；0.279***），假設(shè) H5.1、H5.2成立；Model8、Model9表明，研發(fā)經(jīng)費投入與研發(fā)人員投入對創(chuàng)新績效均產(chǎn)生積極影響，且研發(fā)經(jīng)費投入（0.221***）高于研發(fā)人員投入（0.166***），假設(shè)H6、H7通過檢驗。

2.中介作用檢驗。股權(quán)結(jié)構(gòu)對創(chuàng)新績效影響顯著（-0.151***；0.197***），對研發(fā)經(jīng)費投入和研發(fā)人員投入亦有顯著作用（-0.256***；0.227***），Model10、Model12在股權(quán)結(jié)構(gòu)與創(chuàng)新績效的回歸中加入研發(fā)經(jīng)費投入變量，股權(quán)集中度對創(chuàng)新績效的影響（-0.151***）降至（-0.103*），股權(quán)制衡對創(chuàng)新績效的影響（0.197***）降至（0.155***），表明研發(fā)經(jīng)費投入在股權(quán)結(jié)構(gòu)與創(chuàng)新績效的關(guān)系間起部分中介作用。同理，研發(fā)人員投入在股權(quán)結(jié)構(gòu)對創(chuàng)新績效的影響中同樣起部分中介作用。故假設(shè)H8得到驗證。

表4 回歸結(jié)果統(tǒng)計表

（四）事后分析

為進一步研究股權(quán)結(jié)構(gòu)對研發(fā)投入和創(chuàng)新績效的影響趨勢，按照股權(quán)集中度的中位數(shù)（29.99）對樣本進行分組，分為股權(quán)較分散的A組（TOP1≤29.99）和股權(quán)較集中的 B 組（TOP1＞29.99），以期獲得更有價值的發(fā)現(xiàn)。對分組后數(shù)據(jù)進行回歸分析，結(jié)果如表5所示。

表5 事后分析回歸結(jié)果

1.不同股權(quán)集中度下股權(quán)結(jié)構(gòu)與創(chuàng)新績效的關(guān)系。從表5可以看出，Model1至Model4中股權(quán)集中度對創(chuàng)新績效的抑制作用依然顯著，與未分組假設(shè)研究結(jié)論一致，而且高集中度B組的抑制作用（-0.177***）強于低集中度 A 組（-0.117*），堅定了高股權(quán)集中度對創(chuàng)新績效的負(fù)面作用；股權(quán)制衡對創(chuàng)新績效的促進作用在A組中并不顯著（作用不大），B組不但擬合效果樣本總體更優(yōu)，顯著性也更強，即股權(quán)集中度高的企業(yè)更需要股權(quán)制衡的作用以促進創(chuàng)新績效。

2.不同股權(quán)集中度下股權(quán)結(jié)構(gòu)與研發(fā)投入的關(guān)系。Model5至Model12檢驗不同股權(quán)集中度與研發(fā)投入（研發(fā)經(jīng)費投入、研發(fā)人員投入）的關(guān)系。結(jié)果顯示，股權(quán)集中度低的A組對研發(fā)經(jīng)費投入(-0.246***）和研發(fā)人員投入（-0.382***）產(chǎn)生不利影響，股權(quán)集中度高的B組對研發(fā)經(jīng)費投入不顯著，對研發(fā)人員投入轉(zhuǎn)為正向影響（0.181*），與假設(shè)H3.1、H4.1驗證結(jié)論有出入，由此解釋了前期股權(quán)集中度對研發(fā)投入既有正向又有負(fù)向影響的矛盾是由樣本特殊性造成的。A組中，股權(quán)制衡對研發(fā)人員投入存在正向影響（0.277***），但對研發(fā)經(jīng)費投入的影響已不顯著（0.067），與假設(shè)H5.1有出入，說明股權(quán)集中度較低時，股權(quán)制衡對研發(fā)經(jīng)費投入作用不明顯；股權(quán)集中度高的B組不但擬合效果樣本總體更優(yōu)，顯著性更強，股權(quán)制衡的提升對研發(fā)投入的促進作用也更強，結(jié)論與假設(shè)H5.1、H5.2一致。

五、結(jié)論與啟示

研究結(jié)果表明，股權(quán)結(jié)構(gòu)對研發(fā)投入、創(chuàng)新績效影響顯著，兩類研發(fā)投入在股權(quán)結(jié)構(gòu)對創(chuàng)新績效影響過程中起傳導(dǎo)作用，相對人員投入，資金投入對創(chuàng)新績效的促進更強?；谘芯拷Y(jié)論對我國創(chuàng)業(yè)板科技類企業(yè)提出以下建議：

1.優(yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu)，強化股權(quán)制衡的治理作用。研究表明創(chuàng)業(yè)板科技類企業(yè)股權(quán)普遍較為集中（31.52%，見表2），股權(quán)集中度越高越不利于提升企業(yè)的創(chuàng)新績效，但在高股權(quán)集中度下，充分發(fā)揮股權(quán)制衡的作用對創(chuàng)新績效有顯著的促進作用。因此，優(yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu)，加大制衡的治理作用是創(chuàng)業(yè)板科技類企業(yè)必須不斷分析、判斷與調(diào)整的重要方面。若存在勢均力敵的少數(shù)大股東，股東間易產(chǎn)生分歧，反而對創(chuàng)新決策不利，建議引入如投資信托公司、保險公司、銀行、養(yǎng)老基金等投資行為更專業(yè)化、理性化、規(guī)范化的機構(gòu)投資者，重建股權(quán)結(jié)構(gòu)、形成有效制衡，提升企業(yè)的創(chuàng)新績效。

2.加大研發(fā)經(jīng)費投入，適度增加研發(fā)人員。研發(fā)經(jīng)費投入和研發(fā)人員投入均對企業(yè)創(chuàng)新績效產(chǎn)生積極影響，但經(jīng)費投入對創(chuàng)新績效的影響更強。因此，加大研發(fā)經(jīng)費投入仍是創(chuàng)業(yè)板科技類企業(yè)創(chuàng)新績效提升的關(guān)鍵點。鑒于創(chuàng)業(yè)板企業(yè)缺乏政治救助，應(yīng)積極爭取社會網(wǎng)絡(luò)關(guān)系中的投資，包括合作研發(fā)、戰(zhàn)略聯(lián)盟、私人投入等，以化解加大經(jīng)費投入的壓力。在此過程中，加速研發(fā)人員吸納，尖端科研人員引進，適度提高研發(fā)人員比例。

3.相機提高股權(quán)集中度，增強股東主人翁意識。股權(quán)較分散時，股權(quán)集中度對研發(fā)經(jīng)費和研發(fā)人員投入均產(chǎn)生不利影響，此時，股權(quán)制衡對研發(fā)經(jīng)費投入作用不明顯。因此，股權(quán)較分散的創(chuàng)業(yè)板科技類企業(yè)應(yīng)適度提高大股東持股比例，增強股東對企業(yè)的主人翁意識，以促進有助于企業(yè)長遠(yuǎn)利益的研發(fā)投入。

[1] 劉小元，李永壯，2012.董事會、資源約束與創(chuàng)新環(huán)境影響下的創(chuàng)業(yè)企業(yè)研發(fā)強度——來自創(chuàng)業(yè)板企業(yè)的證據(jù)[J].軟科學(xué)（6）：99-104.

[2] 羅正英，李益娟，常昀，2014.民營企業(yè)的股權(quán)結(jié)構(gòu)對R&D投資行為的傳導(dǎo)效應(yīng)研究[J].中國軟科學(xué)（3）：167-176.

[3] 陳小悅，徐曉東，2001.股權(quán)結(jié)構(gòu)、企業(yè)績效與投資者利益保護[J].經(jīng)濟研究（11）：3-11+94.

[4] 章衛(wèi)東，張江凱，成志策，等，2015.政府干預(yù)下的資產(chǎn)注入、金字塔股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司績效——來自我國地方國有控股上市公司資產(chǎn)注入的經(jīng)驗證據(jù)[J].會計研究（3）：42-49，94.

[5] 朱磊，韓雪，王春燕，2016.股權(quán)結(jié)構(gòu)、管理者過度自信與企業(yè)創(chuàng)新績效——來自中國A股高科技企業(yè)的經(jīng)驗證據(jù)[J].軟科學(xué)（12）：100-103，108.

[6] 楊建君，王婷，劉林波，2015.股權(quán)集中度與企業(yè)自主創(chuàng)新行為：基于行為動機視角[J].管理科學(xué)（2）：1-11.

[7] 李文貴，余明桂，2015.民營化企業(yè)的股權(quán)結(jié)構(gòu)與企業(yè)創(chuàng)新[J].管理世界（4）：112-125.

[8] Lee P M，O'neill H M.Ownership structures and R&D investments of US and Japanese firms：Agency and stewardship perspectives[J].Academy of Management Journal，2003，46（2）：212-225.

[9] Hosono K，Tomiyama M，Miyagawa T.Corporate governance and research and development：evidence from Japan[J].Economics of Innovation and New Technology，2004，13（2）：141-164.

[10] Young M N，Peng M W，Ahlstrom D，et al.Corporate governance in emerging economies：A review of the principal-principal perspective[J].Journal of management studies，2008，45（1）：196-220.

[11] Chen V Z，Li J，Shapiro D M.Are OECD-prescribed“good corporate governance practices”really good in an emerging economy?[J].Asia Pacific Journal of Management，2011，28（1）：115-138.

[12] Boubakri N，Guedhami O，Mishra D.Family control and the implied cost of equity：Evidence before and after the Asian financial crisis[J].Journal of International Business Studies，2010，41（3）：451-474.

[13] 滕飛，仇冬芳，2015.高新技術(shù)上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)特征與技術(shù)創(chuàng)新績效關(guān)系研究[J].科技與經(jīng)濟（2）：6-10.

[14] 李玲，陶厚永，2012.制度環(huán)境、股權(quán)制衡對企業(yè)創(chuàng)新績效的影響機理——基于有調(diào)節(jié)的中介效應(yīng)[J].技術(shù)經(jīng)濟（7）：20-27，54.

[15] Laeven L，Levine R.Complex ownership structures and corporate valuations[J].The Reviewof Financial Studies，2007，21（2）：579-604.

[16] Francis J，Smith A.Agency costs and innovation some empirical evidence[J].Journal of Accounting and Economics，1995，19（2）：383-409.

[17] Lee S.Financial determinants of corporate R&D investment in Korea[J].Asian Economic Journal，2012，26（2）：119-135.

[18] Rossi F，Cebula R J.Ownership structure and R&D：an empirical analysis of Italian listed companies[J].PSL Quarterly Review，2015，68（275）.

[19] Di Vito J，Laurin C，Bozec Y.R&D activity in Canada：Does corporate ownership structure matter？[J].Canadian Journal of Administrative Sciences/Revue Canadienne des Sciences de l'Administration，2010，27（2）：107-121.

[20] Wen H，Xia K.Venture Capital，Ownership Concentration and Enterprise R&D Investment[J].Procedia Computer Science，2016，91：519-525.

[21] Minetti R，Murro P，Paiella M.Ownership structure，governance，and innovation[J].Discussion Papers，2015，80：165-193.

[22] Artz K W，Norman P M，Hatfield D E，et al.A Longitudinal Study of theImpactof R&D，Patents，and ProductInnovation on Firm Performance[J].Journal of Product Innovation Management，2010，27（5）：725-740.

[23] Bogner W C，Bansal P.Knowledge Management as the Basis of Sustained High Performance[J].Journal of Management Studies，2007，44（1）：165-188.

[24] 嚴(yán)焰，池仁勇，2013.R&D投入、技術(shù)獲取模式與企業(yè)創(chuàng)新績效——基于浙江省高技術(shù)企業(yè)的實證[J].科研管理（5）：48-55.

[25] 馬文聰，侯羽，朱桂龍，2013.研發(fā)投入和人員激勵對創(chuàng)新績效的影響機制——基于新興產(chǎn)業(yè)和傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)的比較研究[J].科學(xué)學(xué)與科學(xué)技術(shù)管理（3）：58-68.

[26] Wang C H，Chin Y C，Tzeng G H.Mining the R&D innovation performance processes for high-tech firms based on rough set theory[J].Technovation，2010，30（7-8）：447-458.

[27] 馮文娜，2010.高新技術(shù)企業(yè)研發(fā)投入與創(chuàng)新產(chǎn)出的關(guān)系研究：基于山東省高新技術(shù)企業(yè)的實證[J].經(jīng)濟問題（9）：74-78.

（責(zé)任編輯：C 校對：T）

F276.6

A

1004-2768（2017）09-0001-07

2017-06-06

國家社科基金“智力資本整合視角下企業(yè)雙元創(chuàng)新機制研究”（14BGL025）；西安市社科基金“西安科技型企業(yè)創(chuàng)新成果轉(zhuǎn)化中試環(huán)節(jié)運行機制研究”（17J87）

林筠（1963-），女，陜西西安人，博士，西安理工大學(xué)經(jīng)濟與管理學(xué)院教授，研究方向：知識管理、人力資源管理；張瑤（1991-），女，陜西銅川人，西安理工大學(xué)經(jīng)濟與管理學(xué)院碩士研究生，研究方向：會計、人力資源管理。