陳育儉，葉妙航

（莆田學(xué)院，福建 莆田 351100）

資產(chǎn)質(zhì)量對企業(yè)財務(wù)可持續(xù)增長的影響分析
——以江鈴汽車為例

陳育儉，葉妙航

（莆田學(xué)院，福建 莆田 351100）

以財務(wù)可持續(xù)增長和資產(chǎn)質(zhì)量的相關(guān)理論為基礎(chǔ)，采用因子分析方法，對江鈴汽車進(jìn)行資產(chǎn)質(zhì)量與增長的相關(guān)性研究。研究發(fā)現(xiàn)：江鈴汽車1996-2015年間實現(xiàn)了可持續(xù)增長，其資產(chǎn)質(zhì)量與可持續(xù)增長率呈顯著正相關(guān)。針對公司資產(chǎn)管理中存在的問題，可通過調(diào)整債務(wù)期限，優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)；加強固定資產(chǎn)管理，提高利用效率；持續(xù)成本費用管控，提升盈利能力；加大創(chuàng)新投入，完善自由現(xiàn)金流管理體系等措施來提升資產(chǎn)質(zhì)量，以實現(xiàn)經(jīng)濟(jì)新常態(tài)下的可持續(xù)增長。

可持續(xù)增長;資產(chǎn)質(zhì)量；因子分析

0 引言

如何實現(xiàn)可持續(xù)增長是企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略面臨的難題。企業(yè)的增長需要以所能擁有或控制的資源為基礎(chǔ)，企業(yè)資源的配置效率決定企業(yè)增長速度。資產(chǎn)是企業(yè)能帶來預(yù)期收益的最重要的經(jīng)濟(jì)資源，是企業(yè)經(jīng)營活動的基礎(chǔ)和必備條件。資產(chǎn)質(zhì)量是企業(yè)對所擁有資源管理水平的綜合反映，制約和影響著企業(yè)的生存與發(fā)展，決定著企業(yè)可持續(xù)增長的能力。我國已連續(xù)7年位居全球最大的汽車生產(chǎn)國和第一大汽車市場。此前的10多年，國內(nèi)汽車產(chǎn)銷量增速約為GDP增速的1.5倍。但截至2015年底，占年度汽車產(chǎn)量超過98%的37家主要汽車企業(yè)已形成汽車整車產(chǎn)能3122萬輛，其中乘用車產(chǎn)能2575萬輛、產(chǎn)能利用率81%；商用車產(chǎn)能547萬輛、產(chǎn)能利用率只有52%，這意味著汽車行業(yè)已經(jīng)出現(xiàn)結(jié)構(gòu)性產(chǎn)能過剩。汽車業(yè)開始告別高增長時代，進(jìn)入“微增長”時代。面臨嚴(yán)峻挑戰(zhàn)的汽車業(yè)，更加需要深入研究如何通過不斷提升資產(chǎn)質(zhì)量，來尋求新的發(fā)展契機，以實現(xiàn)持續(xù)增長。

1 資產(chǎn)質(zhì)量與可持續(xù)增長相關(guān)文獻(xiàn)回顧與評價

Harris和 Raviv[1]研究表明，公司質(zhì)量與企業(yè)的資產(chǎn)質(zhì)量、獲利能力和價值都存在著相關(guān)性，企業(yè)的資產(chǎn)質(zhì)量、獲利能力和價值共同作用于公司質(zhì)量，而公司質(zhì)量決定了企業(yè)組織結(jié)構(gòu)的優(yōu)劣，進(jìn)而影響企業(yè)的成長性。Myers&Tumbull[2]認(rèn)為較高的負(fù)債比率會導(dǎo)致財務(wù)風(fēng)險的擴(kuò)大，而財務(wù)風(fēng)險的高低影響著公司的成長性。Claessens[3]認(rèn)為資產(chǎn)質(zhì)量的好壞與企業(yè)償債能力有關(guān)，對企業(yè)的可持續(xù)增長有影響。Nancy L.Beneda[4]經(jīng)過實證檢驗得出，好的資產(chǎn)質(zhì)量能提高企業(yè)的經(jīng)濟(jì)增加值。錢愛民、張新民[5]認(rèn)為對資產(chǎn)質(zhì)量好壞的判定不僅僅以資產(chǎn)的物理質(zhì)量的高低，還要以資產(chǎn)的預(yù)期效用作為評價標(biāo)準(zhǔn)，并界定了資產(chǎn)質(zhì)量屬性的相對性、時效性和層次性。甘麗凝、張鳴[6]認(rèn)為資產(chǎn)質(zhì)量高的企業(yè)，債務(wù)融資對企業(yè)的發(fā)展會產(chǎn)生正向的促進(jìn)作用；反之，會形成負(fù)向的促進(jìn)作用。冷軍[7]通過研究發(fā)現(xiàn)資產(chǎn)質(zhì)量與企業(yè)績效為正相關(guān)關(guān)系，資產(chǎn)質(zhì)量越高，公司實現(xiàn)自身利益價值的能力就越強。趙靜、周燁[8]認(rèn)為影響上市公司資產(chǎn)質(zhì)量的主成分因子是資產(chǎn)的流動性、盈利性、風(fēng)險性及存在性。陳琪[9]認(rèn)為資產(chǎn)質(zhì)量的綜合指數(shù)、固定資產(chǎn)指數(shù)和周轉(zhuǎn)性指數(shù)與公司成長性在1%的水平上呈顯著的正相關(guān)關(guān)系，有效性指數(shù)和盈利性指數(shù)在10%水平上與成長性呈顯著正相關(guān)關(guān)系，變現(xiàn)性指數(shù)與成長性呈微弱負(fù)相關(guān)關(guān)系，但是并不顯著，管理結(jié)構(gòu)不同也會導(dǎo)致其成長性不同。

從文獻(xiàn)回顧可以看出，國內(nèi)外的相關(guān)研究理論分析很多，大多就公司的成長性和資產(chǎn)質(zhì)量的相關(guān)性進(jìn)行探討，得出的普遍結(jié)論是企業(yè)資產(chǎn)質(zhì)量影響企業(yè)的可持續(xù)增長。而關(guān)于企業(yè)資產(chǎn)質(zhì)量與可持續(xù)增長的分析較少，而以個體實例來分析資產(chǎn)質(zhì)量對增長影響的更少。鑒于此，本文將依據(jù)財務(wù)可持續(xù)增長理論和資產(chǎn)質(zhì)量相關(guān)理論，對江鈴汽車的可持續(xù)增長相關(guān)問題做個案分析，以期為汽車公司的可持續(xù)發(fā)展提供參考。

2 案例分析方法設(shè)計

2.1 案例分析思路

研究思路：一是以財務(wù)可持續(xù)增長理論為依據(jù)，分析江鈴汽車的增長現(xiàn)狀；二是構(gòu)建企業(yè)資產(chǎn)質(zhì)量評價體系，采用因子分析方法評價江鈴汽車各年份資產(chǎn)質(zhì)量；三是利用相關(guān)分析來探討資產(chǎn)質(zhì)量對企業(yè)可持續(xù)增長的影響；四是剖析江鈴汽車資產(chǎn)質(zhì)量因子對可持續(xù)增長影響；五是針對江鈴汽車財務(wù)增長中存在的問題，提出相應(yīng)改進(jìn)建議。

2.2 模型與變量說明

可持續(xù)增長模型選擇及變量：由于希金斯的可持續(xù)增長模型具有計算簡便可操作性強，并可直接利用會計信息數(shù)據(jù)的特點，因此本案例分析將采用Robert.C.Higgins的模型，即SGR=銷售凈利率×總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率×權(quán)益乘數(shù)×留存收益率。企業(yè)的實際增長率采用主營業(yè)務(wù)收入增長率，即R=（本年度主營業(yè)務(wù)收入/上年度主營業(yè)務(wù)收入）-1。

企業(yè)資產(chǎn)質(zhì)量評價體系構(gòu)建及變量：資產(chǎn)是企業(yè)擁有的能夠帶來未來經(jīng)濟(jì)利益的經(jīng)濟(jì)資源，是企業(yè)生存與可持續(xù)發(fā)展的基礎(chǔ)。資產(chǎn)的質(zhì)量是指資產(chǎn)優(yōu)化配置所發(fā)揮效用與其預(yù)期效用之間的切合度，在數(shù)量上可以理解為給企業(yè)帶來的經(jīng)濟(jì)利潤。不同行業(yè)的資產(chǎn)質(zhì)量特征因其生產(chǎn)經(jīng)營的特性而有所不同。由于選取的案例公司為汽車制造業(yè)，企業(yè)價值增值主要通過資產(chǎn)供產(chǎn)銷循環(huán)和周轉(zhuǎn)來實現(xiàn)。因此，本文從資產(chǎn)的結(jié)構(gòu)性、周轉(zhuǎn)性、盈利性、獲現(xiàn)性來構(gòu)建企業(yè)的資產(chǎn)質(zhì)量評價體系。

結(jié)構(gòu)性：是指各項資產(chǎn)之間、資產(chǎn)與其相應(yīng)的來源之間的比例關(guān)系，反映資產(chǎn)配置的合理程度，其質(zhì)量可用營運資金占比、流動資產(chǎn)占比、非流動資產(chǎn)占比、資產(chǎn)負(fù)債率等指標(biāo)來衡量。

周轉(zhuǎn)性：是指企業(yè)資產(chǎn)在營運過程中循環(huán)與周轉(zhuǎn)的速度，反映資產(chǎn)的利用效率，可用存貨周轉(zhuǎn)率、商業(yè)債權(quán)周轉(zhuǎn)率和總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率等評價。

盈利性：是指為企業(yè)創(chuàng)造價值的能力。可用銷售毛利率、凈資產(chǎn)收益率、總資產(chǎn)報酬率來衡量。

獲現(xiàn)性：是指資產(chǎn)在使用過程中能夠為企業(yè)創(chuàng)造現(xiàn)金流的能力。通常用每股企業(yè)自由現(xiàn)金流量、主營業(yè)務(wù)收入現(xiàn)金含量、總資產(chǎn)現(xiàn)金回收率等指標(biāo)衡量。

2.3 數(shù)據(jù)收集與來源

文章案例分析需要的相關(guān)財務(wù)指標(biāo)數(shù)據(jù)主要通過銳思金融研究數(shù)據(jù)庫獲取，通過銳思金融研究數(shù)據(jù)庫下載公司1996-2015年的財務(wù)報表，根據(jù)指標(biāo)定義，使用Excel加工整理獲得。在中信行業(yè)分類中，江鈴汽車為商用車系列。目前商用車的上市公司有16家，為了使行業(yè)數(shù)據(jù)具有可比性，剔除*ST星馬及1996年后上市的中國汽研、海哲倫、曙光股份、諾力股份、龍馬環(huán)衛(wèi)等6家公司后，取10家公司相關(guān)財務(wù)指標(biāo)的平均數(shù)為行業(yè)數(shù)據(jù)。

3 江鈴汽車案例分析

3.1 江鈴汽車簡介

江鈴汽車股份有限公司（股票代碼000550）經(jīng)營范圍包括生產(chǎn)汽車、發(fā)動機、汽車零部件等，是以商用車為核心競爭力的汽車業(yè)勁旅。該公司于1993年11月上市，是江西省第一家上市公司，兩年后又發(fā)行B股引入戰(zhàn)略合作伙伴——美國福特汽車公司。該公司將開放和進(jìn)取作為公司的發(fā)展戰(zhàn)略，歷經(jīng)20多年發(fā)展，已成為國內(nèi)商業(yè)車領(lǐng)域最大的企業(yè)之一，連續(xù)八年被評為國內(nèi)上市百強公司。

3.2 江鈴汽車可持續(xù)增長現(xiàn)狀評價

江鈴汽車 1996—2015年的可持續(xù)增長率（SGR）與實際增長率（R）的描述統(tǒng)計量結(jié)果如表1所示。二者的均值相差4.55%，標(biāo)準(zhǔn)差相差5.65%，由此可初步估計兩者之間有差異。

表1 江鈴汽車1996—2015年SGR與R描述統(tǒng)計量一覽表

為檢驗可持續(xù)增長與實際增長的差異性，需要分析SGR和R的分布。做SGR與R的K-S檢驗，二者的P值分別為0.154和0.759，都大于0.05，說明都符合正態(tài)分布。

在SGR與R服從正態(tài)分布的基礎(chǔ)上，對江鈴汽車能否取得可持續(xù)增長進(jìn)行T檢驗，檢驗SGR與R的差異程度。檢驗假設(shè)H0：u1=u2，即二者的平均數(shù)沒有顯著差異。運用SPSS分析P值為0.222大于0.05，不拒絕原假設(shè)，表示江鈴汽車1996-2015年基本上實現(xiàn)了可持續(xù)增長。

3.3 江鈴汽車資產(chǎn)質(zhì)量與企業(yè)可持續(xù)增長的相關(guān)性分析

根據(jù)上述資產(chǎn)質(zhì)量的評價指標(biāo)體系，選取江鈴汽車1996-2015年反映資產(chǎn)質(zhì)量特征的14項財務(wù)指標(biāo)進(jìn)行因子分析，構(gòu)建江鈴汽車資產(chǎn)質(zhì)量評分體系。測定其KMO值為0.661，表明該數(shù)據(jù)因子分析可行。由表2可見，最終的累計方差貢獻(xiàn)率為84.836%，表明因子分析的效果較為理想，可以提取3個主成分因子：F1、F2和F3，其特征值分別是8.476、2.23、1.172， 相 應(yīng) 的 貢 獻(xiàn) 率 為 60.539% 、15.928%和8.369%。

表2 解釋的總方差

表3是經(jīng)過最大方差法旋轉(zhuǎn)后得到的因子矩陣，結(jié)果顯示 F1 在 X1、X2、X3、X4、X5、X8、X10、X12和X13上的有較大的載荷數(shù)，這些因子主要為評價資產(chǎn)的結(jié)構(gòu)與價值創(chuàng)造能力，因此將F1因子命名為資產(chǎn)配置效率；F2在X6、X7和X9上的載荷數(shù)最大，這些因子主要是評價資產(chǎn)營運能力的指標(biāo)，因此將F2命名為資產(chǎn)營運能力；F3的最大載荷數(shù)體現(xiàn)在X12、X14上，其因子主要為評價企業(yè)資產(chǎn)獲現(xiàn)能力，因此將F3命名為資產(chǎn)獲現(xiàn)能力。

用SPSS自動計算出因子得分FAC1、FAC2和FAC3，由表2可知，綜合得分F的計算公式為：F=(0.45208 ×FAC1+0.24677 ×FAC2+0.14952 ×FAC3)/0.84836。當(dāng)綜合得分高于0時，說明財務(wù)質(zhì)量優(yōu)良；如果綜合得分在0以下，說明資產(chǎn)質(zhì)量差。1998年至1999年江鈴汽車受到金融危機影響，F(xiàn)值減少，可持續(xù)增長也大幅下降；2000年公司資產(chǎn)質(zhì)量逐年上升，可持續(xù)增長率也隨之上升；2008年金融危機爆發(fā)，雖然企業(yè)資產(chǎn)質(zhì)量下降，可持續(xù)增長略有放緩，但通過國家鼓勵自主研發(fā)、新能源車補等一系列刺激政策，激發(fā)國內(nèi)汽車消費的需求，江鈴汽車抓住機遇，2010年實現(xiàn)了資產(chǎn)質(zhì)量與增長的雙飛躍。2011年開始企業(yè)資產(chǎn)質(zhì)量開始下降，可持續(xù)增長速度也隨之下滑，具體數(shù)據(jù)如表4所示。

表3 旋轉(zhuǎn)成份矩陣

表3提取方法:主成份；旋轉(zhuǎn)法:具有Kaiser標(biāo)準(zhǔn)化的正交旋轉(zhuǎn)法；a.旋轉(zhuǎn)在6次迭代后收斂。

表4 江鈴汽車1996-2015年資產(chǎn)質(zhì)量得分

將綜合得分F和可持續(xù)增長率SGR相關(guān)數(shù)據(jù)作相關(guān)分析，結(jié)果如表5所示。由表5可知，兩者相關(guān)系數(shù)高達(dá)雙尾檢驗的P值接近于0，在0.01的顯著性水平上顯著，表明企業(yè)資產(chǎn)質(zhì)量與可持續(xù)增長之間呈線性正相關(guān)關(guān)系。

表5 F得分與可持續(xù)增長的相關(guān)性分析

3.4 江鈴汽車資產(chǎn)質(zhì)量因子對可持續(xù)增長的影響分析

資產(chǎn)質(zhì)量是對企業(yè)管理效率和經(jīng)營成果的客觀反映，根據(jù)因子分析的結(jié)果，評價資產(chǎn)質(zhì)量應(yīng)全面考慮資產(chǎn)配置效率、營運能力和獲現(xiàn)能力。

3.4.1 江鈴汽車資產(chǎn)配置效率分析

企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營管理過程，體現(xiàn)在財務(wù)管理上即是企業(yè)資本的運用過程。企業(yè)資產(chǎn)配置效率首先體現(xiàn)在資產(chǎn)結(jié)構(gòu)上，即資本的各類型運營資產(chǎn)搭配的比例；其次體現(xiàn)在資本運作的最大化產(chǎn)出上，即資產(chǎn)的價值創(chuàng)造力。有效的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)表現(xiàn)為：能在防控風(fēng)險前提下，確定一個維持企業(yè)正常開展經(jīng)營活動，并能給企業(yè)帶來更多利潤的流動資金水平?？刹捎昧鲃淤Y產(chǎn)占比和資產(chǎn)負(fù)債率來考量。由圖1可以看出，江鈴汽車的流動資產(chǎn)占比除2010年與同行業(yè)平均水平接近外，其他年份遠(yuǎn)低于同行業(yè)平均水平，屬于風(fēng)險型的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，企業(yè)的風(fēng)險與收益相對較高。

圖1 江鈴汽車流動資產(chǎn)占比與行業(yè)對比（%）

圖2 江鈴汽車流動負(fù)債占比與行業(yè)對比（%）

企業(yè)資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的質(zhì)量還體現(xiàn)在資產(chǎn)結(jié)構(gòu)與其資金來源期限上。從圖2可見，自1996-2015年間江鈴汽車的資產(chǎn)負(fù)債率平均為46.78%，遠(yuǎn)低于行業(yè)平均值61.45%，公司保持了比較穩(wěn)健的資本結(jié)構(gòu)，但也說明公司未充分利用杠桿來提升權(quán)益價值。進(jìn)一步對公司債務(wù)期限做分析后發(fā)現(xiàn)，公司債務(wù)結(jié)構(gòu)不合理，在2006年后流動負(fù)債占總負(fù)債的比例直追行業(yè)平均水平，2012年后超過了行業(yè)平均值，短期債務(wù)風(fēng)險有持續(xù)加大趨勢。

資產(chǎn)配置的產(chǎn)出效率最終應(yīng)體現(xiàn)在資產(chǎn)的價值創(chuàng)造力上。企業(yè)的價值由負(fù)債價值與權(quán)益價值構(gòu)成，負(fù)債價值若以賬面價值計價，如果股東財富實現(xiàn)了最大化，那么企業(yè)價值也就實現(xiàn)了最大化。凈資產(chǎn)報酬率是企業(yè)資產(chǎn)的盈利能力、營運能力及財務(wù)杠桿共同作用的結(jié)果。ROE是可以綜合性評價股東財富最大化實現(xiàn)程度的指標(biāo)，可借以衡量資產(chǎn)的價值創(chuàng)造性。從圖3可見，江鈴汽車凈資產(chǎn)報酬率遠(yuǎn)高于行業(yè)平均水平，2009年借力國家節(jié)能環(huán)保型汽車扶持政策達(dá)到高峰值。2011年汽車業(yè)增長速度明顯下降，在面對國內(nèi)外激烈市場競爭，公司ROE開始下降，2012年受政府“綠色GDP”及經(jīng)濟(jì)增長速度趨緩，貨幣政策趨緊等外部宏觀環(huán)境影響，汽車行業(yè)的產(chǎn)量銷售量增長持續(xù)放緩。但公司借新能源汽車發(fā)展契機，ROE保持穩(wěn)定勢頭，沒有繼續(xù)下滑?？傮w而言，江鈴汽車近10年ROE波動幅度不大，比較穩(wěn)定，而行業(yè)波動較大，高低點最大差距超過30%。說明江鈴汽車對股東投入資本的效應(yīng)良好，企業(yè)資產(chǎn)的價值創(chuàng)造力高于同行水平。

圖3 江鈴汽車凈資產(chǎn)收益率與行業(yè)對比（%）

3.4.2 江鈴汽車資產(chǎn)營運能力分析

營運能力是指企業(yè)運用各類企業(yè)所擁有與控制的資產(chǎn)賺取利潤的能力，是企業(yè)償債能力與獲利能力，反映企業(yè)對其經(jīng)濟(jì)資源管理與運用的效率高低。評價企業(yè)營運能力高低的指標(biāo)體系有：存貨周轉(zhuǎn)率、商業(yè)債權(quán)周轉(zhuǎn)率、流動資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率和總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率。

由圖4可以看出，江鈴汽車商業(yè)債權(quán)周轉(zhuǎn)率波動較大，有兩個波峰，20世紀(jì)90年代以來，我國汽車行業(yè)發(fā)展迅速，2000年跨過200萬輛。在產(chǎn)銷兩旺中，江鈴的商業(yè)債權(quán)周轉(zhuǎn)加速達(dá)到第一次峰值74.26次，隨著競爭加劇，其商業(yè)債權(quán)周轉(zhuǎn)速度開始下降。2008年在金融危機的影響下，全球經(jīng)濟(jì)增長減速，作為生產(chǎn)資料的商用車市場需求走弱，商用車企業(yè)面臨巨大挑戰(zhàn)，與此同時，國家一系列提振經(jīng)濟(jì)發(fā)展的政策措施不斷出臺，國務(wù)院發(fā)布實施了《汽車產(chǎn)業(yè)調(diào)整和振興規(guī)劃》，江鈴抓住此重大機遇，再次實現(xiàn)快速增長，2010年商業(yè)債權(quán)周轉(zhuǎn)加速達(dá)到第二次峰值135次。2010年后在政策趨嚴(yán)、經(jīng)濟(jì)趨緊、競爭趨烈和需求趨緩的環(huán)境下，其周轉(zhuǎn)速度開始不斷下降。與同行業(yè)水平相比，江鈴汽車的商業(yè)債權(quán)周轉(zhuǎn)速度基本高于同行業(yè)水平，表明公司商業(yè)債權(quán)的管理效率高，變現(xiàn)能力強，企業(yè)收賬速度較快，壞賬出現(xiàn)幾率相對較小，但近年來處于下降趨勢，應(yīng)引起管理層注意。

20世紀(jì)90年代，環(huán)保、水利、農(nóng)業(yè)、城建等部門也開展了地下水監(jiān)測業(yè)務(wù)，根據(jù)自身需求部署了地下水監(jiān)測站點。與其他部門相比，國土資源部門具有站點數(shù)量多、監(jiān)測歷史長、控制范圍廣、監(jiān)測層位清晰等優(yōu)勢。

圖4 江鈴汽車商業(yè)債權(quán)周轉(zhuǎn)率與行業(yè)對比（次）

江鈴流動資產(chǎn)的周轉(zhuǎn)率1996-2015年的20年間的均值為2.08，行業(yè)均值為1.92，兩者基本相當(dāng)。1996-2003年逐年上升，2003年達(dá)到峰值2.96次后開始持續(xù)下降，但總體上高于行業(yè)平均水平，其波動性也高于行業(yè)水平。公司流動資產(chǎn)周轉(zhuǎn)速度比同行快，流動資產(chǎn)利用效率高，可相對減少資金在流動資產(chǎn)上的占用，這也是公司可以采用風(fēng)險型資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的重要原因。由于公司的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)中非流動資產(chǎn)比例高于同行業(yè)水平，因此有必要分析固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)速度。由圖5可以看出，江汽固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)速度始終低于行業(yè)平均值，其固定資產(chǎn)管理效率有待提高。從企業(yè)資產(chǎn)整體利用效率來分析，企業(yè)總資產(chǎn)的周轉(zhuǎn)率在20年間基本圍繞1.154均值波動。1996-2010年間逐年上升，隨經(jīng)濟(jì)新常態(tài)及商業(yè)車需求下降，公司總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率也開始下降，總體上公司資產(chǎn)營運能力略高于同行業(yè)。

圖5 江鈴汽車固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率與行業(yè)對比（次）

3.4.3 江鈴汽車資產(chǎn)獲現(xiàn)能力分析

所謂獲現(xiàn)能力是指企業(yè)利用各種資源獲取現(xiàn)金的能力。通常用經(jīng)營現(xiàn)金凈流入與投資資本的比值來反映。獲現(xiàn)能力關(guān)系企業(yè)的成敗，已經(jīng)成為評價企業(yè)資產(chǎn)質(zhì)量的重要標(biāo)準(zhǔn)。從現(xiàn)金流視角評價企業(yè)的獲現(xiàn)能力，可以明了企業(yè)創(chuàng)造現(xiàn)金能力、企業(yè)償債的實際支付能力、企業(yè)抗風(fēng)險能力及企業(yè)收益質(zhì)量。能多角度評價企業(yè)財務(wù)狀況及經(jīng)營績效。其主要評價指標(biāo)有：主營業(yè)務(wù)收入現(xiàn)金含量、總資產(chǎn)現(xiàn)金回收率和每股企業(yè)自由現(xiàn)金流量。

主營業(yè)務(wù)收入現(xiàn)金含量是指企業(yè)銷售商品、提供勞務(wù)收到的現(xiàn)金與主營業(yè)務(wù)收入的比值。用于評價當(dāng)期主營業(yè)務(wù)收入的資金收現(xiàn)狀況。江鈴1998-2015年的均值為1.15，高于行業(yè)均值0.98。從圖6可以看出公司主營收入的現(xiàn)金含量基本圍繞均值小幅波動，總體高于行業(yè)平均值，說明公司信用政策設(shè)計合理，產(chǎn)品適應(yīng)市場需求，收益質(zhì)量較高。主營業(yè)務(wù)收入實現(xiàn)后所增加的資產(chǎn)轉(zhuǎn)換現(xiàn)金的速度快、質(zhì)量高。

圖6 江鈴汽車主營業(yè)務(wù)收入現(xiàn)金含量與行業(yè)對比

總資產(chǎn)現(xiàn)金回收率是指企業(yè)經(jīng)營活動所產(chǎn)生的凈現(xiàn)金流與總資產(chǎn)平均余額的比值，用于評價企業(yè)總資產(chǎn)獲取現(xiàn)金能力的高低。江鈴1998-2015年間總資產(chǎn)現(xiàn)金回收率的均值為19.46%，高于行業(yè)均值6.43%。由圖7可知，公司收現(xiàn)率波動較大，2006年受經(jīng)濟(jì)大環(huán)境影響開始下降，2008年出現(xiàn)波谷3.01%。2009年在國家鼓勵節(jié)能環(huán)保汽車發(fā)展政策驅(qū)動下，達(dá)到波峰43.69%，隨經(jīng)濟(jì)周期及商用車行業(yè)發(fā)展趨勢變化，2011年下降為9.95%后上升到2014年的23.29%，2015年下降為9.5%。雖然公司總資產(chǎn)收現(xiàn)率總體上高于行業(yè)平均水平，但其指標(biāo)的高波動性也反映了公司資產(chǎn)綜合管理水平仍需要持續(xù)加強。

圖7 江鈴汽車主營業(yè)務(wù)收入現(xiàn)金含量與行業(yè)對比（%）

每股企業(yè)自由現(xiàn)金流量是指企業(yè)自由現(xiàn)金流與期末總股本的比值，用以反映企業(yè)自身產(chǎn)生的現(xiàn)金與現(xiàn)金需求之間的適合程度?？梢栽u價企業(yè)適應(yīng)經(jīng)營環(huán)境變化和利用投資機會的能力，也可以用來衡量企業(yè)未來的成長機會。企業(yè)的自由現(xiàn)金流越多，意味著企業(yè)用于再生產(chǎn)、再投資、償債、發(fā)放現(xiàn)金股利、股票回購的能力越強。在不考慮自由現(xiàn)金流量代理成本的情況下，企業(yè)持有自由現(xiàn)金流量可以節(jié)約交易成本、增加財務(wù)彈性、滿足企業(yè)戰(zhàn)略調(diào)整的需要、在競爭中處于優(yōu)勢，增加企業(yè)的價值。圖8顯示，江鈴1999-2015年每股企業(yè)自由現(xiàn)金流量均值1.26元，遠(yuǎn)高于行業(yè)均值0.21元。1997年江鈴與福特合作新品“全順”下線，憑借“高品質(zhì)、多品種、中價位、優(yōu)質(zhì)服務(wù)”經(jīng)營方針和創(chuàng)新的營銷體系，公司2001-2003年間的主要經(jīng)濟(jì)指標(biāo)每年以20%以上的增幅增長，企業(yè)持有的自由現(xiàn)金流也隨之在波動中上升。在公司“新合作、新車型、新基地、新增量”二次創(chuàng)業(yè)及同世界五百強伙伴的深化戰(zhàn)略合作中，其銷售收入也在2006年達(dá)到第一個峰值，其持有的自由現(xiàn)金流也達(dá)到1.12元。2008年金融危機的沖擊，使公司的持有的自由現(xiàn)金流量跌到谷底值-0.67元。隨著經(jīng)濟(jì)回暖及2009年江鈴新世紀(jì)全順豪華商務(wù)艙凱威大輕卡上市，年銷售額超過百億，其每股自由現(xiàn)金流量上升為3.3元。2010年隨江鈴小藍(lán)基地30萬輛整車項目開工，投資加大致使每股自由現(xiàn)金流開始波動下降。面對不斷加劇的競爭、更嚴(yán)的法規(guī)要求、持續(xù)上升的成本壓力以及商用車行業(yè)銷量整體下滑的壓力，江鈴致力于提升產(chǎn)品質(zhì)量、推動新品研發(fā)，同時創(chuàng)新銷售策略，2014年公司銷售逆勢上揚，實現(xiàn)凈利21.1億元，同比增長24%，每股自由現(xiàn)金流量也達(dá)到峰值4.16元。2015年，隨著汽車市場已經(jīng)從高速增長時代轉(zhuǎn)入了微增長時代，公司自由現(xiàn)金流量開始下降。綜上可以看出，公司所持有的自由現(xiàn)金流量波動與其戰(zhàn)略規(guī)劃實施及企業(yè)經(jīng)營績效緊密相關(guān)。

圖8 江鈴汽車每股企業(yè)自由現(xiàn)金流量與行業(yè)對比（元）

4 結(jié)論與建議

研究結(jié)果表明，江鈴汽車近20年間基本實現(xiàn)了可持續(xù)增長，其資產(chǎn)質(zhì)量與可持續(xù)增長呈顯著正相關(guān)。公司資產(chǎn)質(zhì)量的高低主要受資產(chǎn)配置效率、資產(chǎn)營運能力和資產(chǎn)獲現(xiàn)能力的影響。由于流動資產(chǎn)動作效率較高，公司采用了風(fēng)險型的資產(chǎn)配置策略，相對節(jié)約了流動資金的占用，提高了公司的盈利能力；公司運營能力中，除固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)速度低于行業(yè)平均水平，其他各項指標(biāo)遠(yuǎn)高于行業(yè)水平；公司的資產(chǎn)獲現(xiàn)能力波動性較大，但總體上高于行業(yè)水平。雖然江鈴總體上資產(chǎn)配置效率較高，資產(chǎn)創(chuàng)造價值能力高于同行水平，具有較強的核心競爭力，但在資產(chǎn)綜合管理水平上仍有改進(jìn)提升的空間。為此，提出以下改進(jìn)建議。

（1）調(diào)整債務(wù)期限，優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)。企業(yè)的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)應(yīng)與其資金來源相適應(yīng)。1996-2015年間，江鈴的短期負(fù)債占總負(fù)債的比例由39.16%，持續(xù)上升至96.69%，超過行業(yè)平均水平。建議降低短期負(fù)債，適當(dāng)加大長期負(fù)債比例。此外公司的資產(chǎn)負(fù)債率遠(yuǎn)低于行業(yè)水平，雖然增強了公司的財務(wù)彈性，但未能充分利用杠桿來提升權(quán)益資本收益，建議在建立有效財務(wù)風(fēng)險預(yù)警體系的前提下，適當(dāng)提升總體負(fù)債比例。

（2）加強固定資產(chǎn)管理，提高利用效率。公司應(yīng)根據(jù)戰(zhàn)略發(fā)展規(guī)劃預(yù)測固定資產(chǎn)需要量，在固定設(shè)備的購置計劃中應(yīng)做投入產(chǎn)出效益分析，以減少固定資產(chǎn)的閑置；在固定資產(chǎn)管理中應(yīng)采用條碼技術(shù)與ERP系統(tǒng)對接等信息化管理方法。選擇合理的折舊方法，定期清點盤查，并將固定管理成效作為相關(guān)人員績效考核的重要標(biāo)準(zhǔn)，減少損耗，加速固定資產(chǎn)的資金周轉(zhuǎn)，提高其使用效率，實現(xiàn)企業(yè)資源的優(yōu)化配置。

（3）持續(xù)成本費用管控，提升盈利能力。1996-2015年雖然營業(yè)總成本占營業(yè)收入的比重年均為93.02%，低于行業(yè)均值的98.43%，但江鈴銷售期間的費用率年均為15.8%，高于行業(yè)均值12.65%；同期管理費用年均8.61%，高于行業(yè)均值6.92%。因此公司除應(yīng)持續(xù)改進(jìn)產(chǎn)品功能質(zhì)量及成本，優(yōu)化工藝及制造流程，以降低成本、提高獲利水平外，還應(yīng)強化公司銷售網(wǎng)絡(luò)及營銷方案，不斷創(chuàng)新營銷制度，加強供應(yīng)鏈全程管理，由于公司前五位供應(yīng)商采購占比較高，因此要特別加強采購成本，降低銷售及管理費用。

（4）加大創(chuàng)新投入，完善自由現(xiàn)金流管理體系。江鈴資產(chǎn)獲現(xiàn)能力較強，公司有高于同行水平的自由現(xiàn)金流量。公司應(yīng)利用此優(yōu)勢，加大研發(fā)投入，特別加大對公司研發(fā)技術(shù)中心投入，持續(xù)提升公司的研發(fā)能力。并加大力度持續(xù)推動包括N352、N330、J08、J09、J10、J15、J18、J20、J21 等在內(nèi)的主要投資項目的建設(shè)，尋找新的利潤增長點。與此同時，在完善公司治理下，要根據(jù)企業(yè)面臨的經(jīng)營環(huán)境變化及融資約束等相關(guān)因素，確定自由現(xiàn)金流量持有水平和投資等制定相關(guān)政策，實現(xiàn)企業(yè)價值最大化。

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The Analysis on Sustainable Growth of Enterprises with Asset Quality——Take the Jiangling Motors as an Example

CHEN Yu-jian，YE Miao-hang
(Putian University，Putian 351100，China)

On the basis of financial sustainable growth and asset quality，the paper studies the correlation of JMC asset quality and growth using factor analysis method.The study found that JMC has achieved sustainable growth in the years from 1996 to 2015，the quality of its assets and sustainable growth has a significant positive correlation.For the asset management problem in the company，it can be fixed by adjusting debt maturities，optimizing the capital structure，strengthening the management of fixed assets，improving usage efficiency，controlling cost and enhancing profitability,increasing innovation investment，improving free cash flow management system and other measures to improve the quality of assets，so that it will achieve sustainable growth under the newnormal economic.

sustainable growth；asset quality；factor analysis

F270.7

A

1674-3229（2017）03-0081-07

2017-04-19

莆田學(xué)院工商管理省級重點學(xué)科項目（閩教高2012136號）

陳育儉（1963-），女，莆田學(xué)院商學(xué)院副教授，研究方向：企業(yè)財務(wù)管理。