◎約翰·奧瑟茲/著 何黎/譯

中國經(jīng)濟(jì)的四個(gè)疑問

◎約翰·奧瑟茲/著 何黎/譯

在逾越節(jié)晚餐上，最年輕的人要問四個(gè)有關(guān)今晚為何與其他夜晚不同的問題。與此類似，“長線觀點(diǎn)”(Long View)專欄在每個(gè)逾越節(jié)，也會問四個(gè)問題——關(guān)于市場為何會與通常不同。

今年的問題全都是有關(guān)中國的，這能讓人產(chǎn)生一種猶太人過圣誕節(jié)而不是逾越節(jié)的感覺。

為什么其他地區(qū)樓市泡沫的經(jīng)驗(yàn)都表明中國房價(jià)應(yīng)該下跌，而中國房價(jià)卻再次上漲？

2008年中國用大規(guī)模經(jīng)濟(jì)刺激擊退金融危機(jī)之后，房價(jià)出現(xiàn)了急劇上升，這在中國最大城市造成了泡沫。

去年年中以前，中國房價(jià)經(jīng)歷了一輪回調(diào)，但隨后房價(jià)再次開始上漲，官方數(shù)據(jù)顯示北京房價(jià)同比上漲了6%。根據(jù)瑞銀(UBS)的數(shù)據(jù)，在中國70個(gè)最大城市中，只有兩個(gè)城市的房價(jià)在下跌。為什么會這樣？

對此，最好的猜測是，去年中國政府處于權(quán)力交接時(shí)期，他們害怕樓市泡沫在這個(gè)節(jié)骨眼上破裂。他們通過向整個(gè)體系注入更多信貸刺激了樓市交易，從而阻止了樓市泡沫的破裂。而這又產(chǎn)生了另外一個(gè)問題：

在中國政府看來好像要堅(jiān)決收緊信貸的背景下，去年信貸是如何再度開始擴(kuò)張的？

中國依賴信貸。而中國政府與美國不同，他們可以隨時(shí)開閘釋放信貸，去年他們?yōu)楸ＷC權(quán)力平穩(wěn)交接，就是這樣做的。不過，他們的問題在于他們的政策太有效果了。

這部分是由于中國發(fā)展迅猛的影子銀行體系。瑞銀亞洲經(jīng)濟(jì)學(xué)家汪濤表示，中國影子銀行的規(guī)模與GDP之比為40%，比一些發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體100%的比例要小得多。不過，影子銀行的極大波動性意味著信貸的增長很容易失控。

為什么中國經(jīng)濟(jì)增長快于幾乎所有其他國家，中國股市卻表現(xiàn)如此糟糕？

A股（供中國國內(nèi)投資者投資）市場經(jīng)歷2007年那樣的泡沫之后，中國股市出現(xiàn)長期二流表現(xiàn)是可以預(yù)期的。投機(jī)者損失慘重，因此A股市場現(xiàn)在仍在不到高點(diǎn)一半的位置重新洗牌并不令人意外。

不過在香港上市的H股也是一片愁云慘霧，同那些主要靠中國業(yè)務(wù)獲得營收的西方公司一樣。這是因?yàn)殡m然中國經(jīng)濟(jì)的增長依舊很快，但增速正在放緩。公司的盈利預(yù)期雖然依舊樂觀，但正在下降，從而拉低了股價(jià)。另外，去年工資上漲幅度在改革開放之后首次超過了經(jīng)濟(jì)增速。雖然這有助于讓焦躁不安的民眾相信，他們將從經(jīng)濟(jì)增長中獲得應(yīng)有的回報(bào)，但會直接傷害到企業(yè)的利潤率，從而為市盈率的下降提供了又一個(gè)理由。如今，H股平均市盈率大約只有9倍，而相比之下美國標(biāo)普500 (S&P 500)的市盈率則為約15倍。

所有這些都為企業(yè)管理人員帶來了一個(gè)新的高難挑戰(zhàn)。他們必須展示出他們有能力進(jìn)行有效的管理并提高生產(chǎn)率，而不是只會剝削廉價(jià)勞動力。

高通脹率意味著人民幣匯率應(yīng)下跌，同時(shí)西方每個(gè)人都相信人民幣匯率被人為拉低，在此背景下，為什么人民幣會走強(qiáng)？

中國確實(shí)有通脹問題。實(shí)際工資的增長也加重了這個(gè)問題。而由于中國很多人勉強(qiáng)生活在貧困線以上，通貨膨脹成了一個(gè)至關(guān)重要的政治問題。因此，中共不可能讓這個(gè)問題失控。不過，匯豐 (HSBC)亞洲經(jīng)濟(jì)學(xué)家范力民(Fred Neumann)指出，中國排除食品與燃料的“核心”通脹率正在逐漸上升。對此，一個(gè)控制手段就是提升匯率，因?yàn)檫@樣可以令外國商品更為廉價(jià)。

不過這樣對競爭力也會造成壓力，特別是工資也在上漲。但是，中國需要將經(jīng)濟(jì)模式從原有的廉價(jià)出口模式，轉(zhuǎn)換到一種致力于壯大中產(chǎn)階級的模式。人民幣走強(qiáng)會促使資本向這一方向流動。根據(jù)德意志銀行(Deutsche Bank)的數(shù)據(jù)，在過去五年里，考慮通脹后的人民幣實(shí)際有效匯率的上升幅度，高于除新加坡元和菲律賓比索之外的所有貨幣。最近幾個(gè)月，中國央行一直在加大干涉力度以限制人民幣升值，不過結(jié)果只能證明這是一個(gè)多么困難的走鋼絲舉動。

（摘自英國《金融時(shí)報(bào)》）