張勇

摘要：近年來(lái)，隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)的不斷發(fā)展，越來(lái)越多的企業(yè)開(kāi)始進(jìn)行資本擴(kuò)張，海內(nèi)外并購(gòu)業(yè)務(wù)越來(lái)越多。財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是一個(gè)不斷變化的概念，它發(fā)生在整個(gè)企業(yè)合并業(yè)務(wù)過(guò)程中，并且不同時(shí)期的側(cè)重點(diǎn)和發(fā)生概率的大小并不一致。在整個(gè)企業(yè)合并業(yè)務(wù)過(guò)程中，企業(yè)領(lǐng)導(dǎo)應(yīng)當(dāng)重視對(duì)不同階段的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的把控和應(yīng)對(duì)，制定積極的預(yù)防措施和應(yīng)對(duì)方案，綜合采用風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移、風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)嫁、風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避、風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖等手段降低風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生后導(dǎo)致的財(cái)務(wù)損失，實(shí)現(xiàn)企業(yè)整體收益最大化的目標(biāo)。文章對(duì)并購(gòu)業(yè)務(wù)中的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的成因和如何加以控制做了簡(jiǎn)單分析。

關(guān)鍵詞：并購(gòu)業(yè)務(wù)；財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)；成因；控制

近年來(lái)，隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)的不斷發(fā)展，越來(lái)越多的企業(yè)開(kāi)始進(jìn)行資本擴(kuò)張，海內(nèi)外并購(gòu)業(yè)務(wù)越來(lái)越多。并購(gòu)業(yè)務(wù)已經(jīng)成為資本擴(kuò)張最常用的一種方式。并購(gòu)在促進(jìn)資本整合，結(jié)合不同國(guó)家和區(qū)域的優(yōu)勢(shì)，融合不同地區(qū)的產(chǎn)業(yè)優(yōu)勢(shì)方面發(fā)揮了重要優(yōu)勢(shì)。由于企業(yè)合并業(yè)務(wù)需要大量的資金，這其中又蘊(yùn)藏著大量的風(fēng)險(xiǎn)，特別是財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。因此，分析并購(gòu)業(yè)務(wù)中的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)具有非常重要的理論意義和現(xiàn)實(shí)意義。

企業(yè)并購(gòu)（M&A）是企業(yè)法人在平等自愿、等價(jià)有償基礎(chǔ)上，以一定的經(jīng)濟(jì)方式取得其他法人產(chǎn)權(quán)的行為，是企業(yè)進(jìn)行資本運(yùn)作和經(jīng)營(yíng)的一種主要形式。企業(yè)并購(gòu)主要包括公司合并、資產(chǎn)收購(gòu)、股權(quán)收購(gòu)三種形式。

一、企業(yè)并購(gòu)中財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的主要類(lèi)型

價(jià)值評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)。價(jià)值評(píng)估是對(duì)標(biāo)的企業(yè)的公允價(jià)值進(jìn)行評(píng)估的過(guò)程。如果評(píng)估價(jià)值顯著高于實(shí)際價(jià)值，則并購(gòu)方可能出現(xiàn)較大的財(cái)務(wù)損失。常見(jiàn)的評(píng)估企業(yè)價(jià)值的方法是凈資產(chǎn)法，市盈率法，現(xiàn)金流法，清算價(jià)值估算法等。目前，最常用的定價(jià)方法是凈資產(chǎn)法和現(xiàn)金流量測(cè)算法，但這兩種方法在估值的時(shí)候需要選定兩個(gè)重要的參數(shù)，即折現(xiàn)率和未來(lái)現(xiàn)金流量估計(jì)數(shù)，由于這兩個(gè)參數(shù)的選擇帶有較高的主觀性，因此在測(cè)算標(biāo)的企業(yè)的價(jià)值的時(shí)候，可能會(huì)存在較大的偏差，因此對(duì)企業(yè)價(jià)值進(jìn)行評(píng)估時(shí)可能存在較大的潛在風(fēng)險(xiǎn)。

融資風(fēng)險(xiǎn)。兼并收購(gòu)需要大量資本才能得以實(shí)現(xiàn)，但企業(yè)一般很少擁有大量的自有現(xiàn)金流來(lái)完成并購(gòu)業(yè)務(wù)，一般都通過(guò)杠桿收購(gòu)的方式實(shí)現(xiàn)并購(gòu)目的。企業(yè)在面臨融資決策的時(shí)候，一般會(huì)綜合利用各種方式進(jìn)行融資，譬如通過(guò)發(fā)售債券，定向增發(fā)股權(quán)或者向銀行舉債的方式進(jìn)行。在這種情況下，企業(yè)選擇各種不同的融資方式進(jìn)行并購(gòu)，面臨著不同的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。企業(yè)融資主要可以分為內(nèi)部融資和外部融資。內(nèi)部融資是指企業(yè)使用留存收益進(jìn)行并購(gòu)，相應(yīng)的支付方式主要是現(xiàn)金支付。外部融資渠道主要有股權(quán)融資和債權(quán)融資等。并購(gòu)的融資決策將影響企業(yè)的原有資本結(jié)構(gòu)，導(dǎo)致長(zhǎng)期資金和短期資金結(jié)構(gòu)規(guī)模發(fā)生實(shí)質(zhì)性變化，嚴(yán)重影響公司的短期和長(zhǎng)期償債能力。

財(cái)務(wù)整合風(fēng)險(xiǎn)。完成企業(yè)并購(gòu)業(yè)務(wù)的初始活動(dòng)后，被并購(gòu)企業(yè)的財(cái)務(wù)報(bào)表要納入母公司核算。由于不同國(guó)家和地區(qū)的會(huì)計(jì)期間、稅收政策、利率水平、使用貨幣、財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則等等都可能存在顯著的差別。因此，在財(cái)務(wù)核算方面，要首先制定集團(tuán)公司和下屬子公司的財(cái)會(huì)政策，確保財(cái)務(wù)信息的一致性和可比性，實(shí)現(xiàn)財(cái)務(wù)上的協(xié)同效應(yīng)。另外，在籌融資的決策方面，要綜合考慮集團(tuán)公司的實(shí)際情況，合理調(diào)配，節(jié)約財(cái)務(wù)資源，實(shí)現(xiàn)集團(tuán)整體的利益最大化目標(biāo)。

二、并購(gòu)業(yè)務(wù)中財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的主要成因

價(jià)值評(píng)估方法選用不當(dāng)。常見(jiàn)的評(píng)估企業(yè)價(jià)值的方法是凈資產(chǎn)法，市盈率法，現(xiàn)金流法，清算價(jià)值估算法等。如果關(guān)鍵參數(shù)估計(jì)錯(cuò)誤，則會(huì)對(duì)最終的估計(jì)值產(chǎn)生重大影響，嚴(yán)重偏離標(biāo)的企業(yè)的真實(shí)價(jià)值，導(dǎo)致巨大的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。此外，信息不對(duì)稱也可能導(dǎo)致此種風(fēng)險(xiǎn)。由于并購(gòu)方在實(shí)施并購(gòu)行為前，不能很好的進(jìn)行盡職調(diào)查，對(duì)被并購(gòu)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)狀況和財(cái)務(wù)成果了解程度不高，被并購(gòu)企業(yè)通過(guò)各種會(huì)計(jì)手段，操縱利潤(rùn)，粉飾報(bào)表，美化企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況，使得并購(gòu)企業(yè)高估被并購(gòu)企業(yè)的真實(shí)價(jià)值，導(dǎo)致集團(tuán)財(cái)務(wù)報(bào)表出現(xiàn)較高額的商譽(yù)，直接導(dǎo)致并購(gòu)企業(yè)遭受大額的財(cái)務(wù)損失。

并購(gòu)后財(cái)務(wù)整合不當(dāng)。兼并收購(gòu)目標(biāo)達(dá)到以后，面臨的主要問(wèn)題是財(cái)務(wù)一體化與企業(yè)經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)之間的整合。在后期的并購(gòu)中，如果財(cái)務(wù)一體化目標(biāo)沒(méi)有實(shí)現(xiàn)，被并購(gòu)企業(yè)估值偏高，導(dǎo)致資本結(jié)構(gòu)出現(xiàn)嚴(yán)重變化，可能對(duì)整個(gè)集團(tuán)公司都帶來(lái)重大的負(fù)面影響。如樂(lè)視公司并購(gòu)了汽車(chē)業(yè)務(wù)以后，導(dǎo)致整個(gè)集團(tuán)公司的現(xiàn)金流出現(xiàn)了短缺，給公司的財(cái)務(wù)狀況帶來(lái)了顯著的負(fù)面影響。

三、企業(yè)并購(gòu)業(yè)務(wù)中財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的主要防范措施

加強(qiáng)法律法規(guī)的約束?，F(xiàn)階段，并購(gòu)業(yè)務(wù)的各項(xiàng)財(cái)經(jīng)法律法規(guī)主要散見(jiàn)于《公司法》和《證券法》之中，主要是由政府加以規(guī)范。但是我國(guó)是以公有制經(jīng)濟(jì)為主體，多種所有制經(jīng)濟(jì)并存的經(jīng)濟(jì)大國(guó)，很多企業(yè)屬于國(guó)有控股，在制定政策時(shí)具有一定的話語(yǔ)權(quán)，因此具備雙重身份。有時(shí)，政府會(huì)出臺(tái)一些政策，指導(dǎo)企業(yè)間的并購(gòu)行為，這種情況主要發(fā)生在國(guó)企與國(guó)企之間，國(guó)企與非國(guó)企之間。這種并購(gòu)本質(zhì)上并非是一種商業(yè)行為，而是國(guó)有資本和國(guó)有資本之間，或者是國(guó)有資本和民營(yíng)資本之間的一種整合，有可能導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)損失。解決這個(gè)方面的問(wèn)題，需要法律明確規(guī)定政府與企業(yè)之間的權(quán)責(zé)邊界，劃清產(chǎn)權(quán)關(guān)系，即政府不能既當(dāng)裁判員，又當(dāng)運(yùn)動(dòng)員，政府應(yīng)當(dāng)更好地履行監(jiān)督監(jiān)管和制定執(zhí)行政策的職能。同時(shí)，政府應(yīng)當(dāng)制定符合時(shí)代特征的法律政策，履行相關(guān)的審批和監(jiān)督職責(zé)。對(duì)相關(guān)的并購(gòu)主體進(jìn)行嚴(yán)格的規(guī)范，做到有法可依，有法必依，維護(hù)資本市場(chǎng)的穩(wěn)定發(fā)展。

完善中介服務(wù)機(jī)構(gòu)的規(guī)范。并購(gòu)業(yè)務(wù)中涉及的中介服務(wù)機(jī)構(gòu)主要涉及會(huì)計(jì)師事務(wù)所、投資銀行、律師事務(wù)所和資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)等。優(yōu)質(zhì)高效的中介服務(wù)機(jī)構(gòu)，對(duì)企業(yè)并購(gòu)的順利實(shí)現(xiàn)具有非常重要的作用。建立完善的并購(gòu)交易體系，需要建立有效的市場(chǎng)機(jī)制，包括市場(chǎng)價(jià)格機(jī)制、風(fēng)險(xiǎn)控制和管理機(jī)制和信息傳導(dǎo)機(jī)制。如果中介機(jī)構(gòu)的專(zhuān)業(yè)素質(zhì)不合格，可能導(dǎo)致并購(gòu)雙方的利益受損。因此，有必要遴選專(zhuān)業(yè)的會(huì)計(jì)、法律和資產(chǎn)評(píng)估人員，打造專(zhuān)業(yè)的服務(wù)平臺(tái)，服務(wù)于大型的并購(gòu)活動(dòng)，一方面可以防止可能發(fā)生的重大風(fēng)險(xiǎn)，另一方面，可以為企業(yè)節(jié)省重要的財(cái)務(wù)資源。

選擇恰當(dāng)?shù)娜谫Y手段和支付方式。企業(yè)應(yīng)當(dāng)結(jié)合自身的經(jīng)濟(jì)狀況，積極尋求不同方式的融資渠道，一方面可以確保并購(gòu)業(yè)務(wù)的順利進(jìn)行，另一方面可以優(yōu)化自身的資本結(jié)構(gòu)，使企業(yè)繼續(xù)穩(wěn)健經(jīng)營(yíng)。在并購(gòu)活動(dòng)中，由于并購(gòu)雙方各自的資本結(jié)構(gòu)不同，導(dǎo)致長(zhǎng)短期資金的比例會(huì)產(chǎn)生差異，所以并購(gòu)企業(yè)必須考慮不同融資渠道對(duì)資金流動(dòng)性帶來(lái)的影響。企業(yè)應(yīng)該在現(xiàn)金、股權(quán)支付和舉債之間做出決策。如果企業(yè)認(rèn)為，并購(gòu)業(yè)務(wù)完成后，會(huì)給企業(yè)的凈利潤(rùn)帶來(lái)較大幅度的提升，則可以選取短期的融資方式，譬如短融或者向銀行舉債，預(yù)計(jì)在較短時(shí)間內(nèi)就可以償還相應(yīng)的借款。如果企業(yè)預(yù)計(jì)并購(gòu)后，資金的回收期限較長(zhǎng)，那么可以選用股權(quán)支付方式，因?yàn)楣蓹?quán)支付不需要定期支付利息。

并購(gòu)后，如果整合工作不能使集團(tuán)公司產(chǎn)生預(yù)期的協(xié)同效應(yīng)，將難以實(shí)現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)互補(bǔ)，甚至產(chǎn)生不規(guī)模經(jīng)濟(jì)，子公司可能掏空集團(tuán)公司財(cái)務(wù)資源。并購(gòu)企業(yè)在融合管理后應(yīng)全面重視兼并重組，提升企業(yè)核心競(jìng)爭(zhēng)力，確保企業(yè)現(xiàn)金流穩(wěn)定。只有被并購(gòu)企業(yè)的資源和并購(gòu)企業(yè)的資源有效整合在一起才能真正實(shí)現(xiàn)協(xié)同效應(yīng)。對(duì)流動(dòng)性差，資產(chǎn)回報(bào)率低的資產(chǎn)，企業(yè)應(yīng)及時(shí)剝離；對(duì)于復(fù)雜的人員和機(jī)構(gòu)，企業(yè)應(yīng)該及時(shí)削減。而對(duì)于具有核心優(yōu)勢(shì)的技術(shù)和人才，應(yīng)該得到充分的保留和挖掘。

總之，并購(gòu)業(yè)務(wù)中產(chǎn)生的各種風(fēng)險(xiǎn)是一種價(jià)值風(fēng)險(xiǎn)，是對(duì)并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)的綜合反映。財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是一個(gè)不斷變化的概念，它發(fā)生在整個(gè)企業(yè)合并業(yè)務(wù)過(guò)程中，并且不同時(shí)期的側(cè)重點(diǎn)和發(fā)生概率的大小并不一致。在整個(gè)企業(yè)合并業(yè)務(wù)過(guò)程中，企業(yè)領(lǐng)導(dǎo)應(yīng)當(dāng)重視對(duì)不同階段的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的把控和應(yīng)對(duì)，制定積極的預(yù)防措施和應(yīng)對(duì)方案，綜合采用風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移、風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)嫁、風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避、風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖等手段降低風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生后導(dǎo)致的財(cái)務(wù)損失，使企業(yè)的整體收益實(shí)現(xiàn)最大化的目標(biāo)。在并購(gòu)業(yè)務(wù)完成后，還要注重集團(tuán)公司之間的資源整合和財(cái)務(wù)整合，充分發(fā)揮并購(gòu)的協(xié)同作用，實(shí)現(xiàn)1+1>2的目標(biāo)，結(jié)合市場(chǎng)的具體情況，對(duì)母子公司進(jìn)行全方位的規(guī)范管理，為股東創(chuàng)造越來(lái)越多的價(jià)值。

參考文獻(xiàn)：

[1]侯明花.淺議企業(yè)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的成因和防范[J].社科縱橫（新理論版），2010（03）.

[2]張卉.淺議企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的成因和控制[J].河南化工，2006（11）.

[3]宋夏云，廖春玲，況學(xué)文.并購(gòu)業(yè)務(wù)中財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的識(shí)別及控制[J].中國(guó)內(nèi)部審計(jì)，2006（09）.

（作者單位：上海逐原資本管理有限公司）endprint