杜鵬

魚(yú)躍醫(yī)療真實(shí)的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)并不樂(lè)觀，多筆并購(gòu)也存在不少問(wèn)題。

8月22日，魚(yú)躍醫(yī)療（002223.SZ）發(fā)布2017年中報(bào)，上半年實(shí)現(xiàn)收入18.61億元，同比增長(zhǎng)30.3%；凈利潤(rùn)3.98億元，同比增長(zhǎng)20.13%。

從增速來(lái)看，這還算是一份不錯(cuò)的成績(jī)單，但是仔細(xì)分析來(lái)看，公司上半年業(yè)績(jī)有較大疑問(wèn)，不僅應(yīng)收款增幅顯著高于收入，而且研發(fā)投入遭壓縮，依賴投資收益扮靚業(yè)績(jī)。

此外，并購(gòu)因素對(duì)公司業(yè)績(jī)也有貢獻(xiàn)，而且值得注意的是，并購(gòu)標(biāo)的2017年上半年業(yè)績(jī)尚不及全年承諾值1/3，巨額商譽(yù)存在減值風(fēng)險(xiǎn)。

業(yè)績(jī)有水分

2017年上半年，魚(yú)躍醫(yī)療收入同比增長(zhǎng)30.3%，不過(guò)應(yīng)收賬款增幅更大，截至2017年6月30日，賬面價(jià)值高達(dá)11.42億元，同比增長(zhǎng)47.07%。

魚(yú)躍醫(yī)療主營(yíng)業(yè)務(wù)是醫(yī)療器械，公司曾在2016年年報(bào)中稱，在“醫(yī)改”的背景下，跨國(guó)公司正積極向中低端市場(chǎng)滲透，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇。

2017年上半年，公司銷售費(fèi)用同比大增119.79%至1.68億元，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)收入增幅，這或許從一定程度上可以反映出市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)在加劇。

而對(duì)于研發(fā)投入，公司卻采取了截然相反的做法，削減支出。財(cái)報(bào)顯示，2017年上半年研發(fā)投入為3882萬(wàn)元，同比下降13.67%。這并不是公司首次壓縮研發(fā)支出，2016年，研發(fā)投入同比減少20.68%至1.2億元，公司已經(jīng)連續(xù)兩年壓縮研發(fā)投入。

這種做法雖然短期能夠增厚當(dāng)期利潤(rùn)，但對(duì)于公司長(zhǎng)期競(jìng)爭(zhēng)力有損害。

很顯然，如果沒(méi)有研發(fā)投入的縮減，公司2017年上半年凈利潤(rùn)增速將難以達(dá)到20%以上。

投資收益對(duì)公司上半年業(yè)績(jī)也有較大貢獻(xiàn)。財(cái)報(bào)顯示，2017年上半年，公司實(shí)現(xiàn)投資收益2181萬(wàn)元，而2016年同期只有891萬(wàn)元，前者相比后者大幅增加144.78%。

仔細(xì)分析來(lái)看，公司投資收益主要來(lái)自于銀行理財(cái)收益，2017年上半年達(dá)到1610萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)1300.31%，這主要?dú)w功于去年增發(fā)募集到大量資金。截至2017年6月30日，公司賬面上貨幣資金高達(dá)17.33億元，其他流動(dòng)資產(chǎn)（主要是理財(cái)產(chǎn)品）有3.22億元。

除了投資收益外，2017年上半年公司還有一筆1274萬(wàn)元的其他收益，包括軟件企業(yè)增值稅即征即退、所得稅退稅，金額分別為1048萬(wàn)元、226萬(wàn)元。

江蘇魚(yú)躍信息系統(tǒng)有限公司、南京魚(yú)躍軟件技術(shù)有限公司均是魚(yú)躍醫(yī)療旗下的子公司，這兩家子公司主營(yíng)軟件產(chǎn)品，均享受增值稅軟件產(chǎn)品即征即退稅收優(yōu)惠，即按17%的法定稅率征收增值稅后，對(duì)增值稅實(shí)際稅負(fù)超過(guò)3%的部分實(shí)行即征即退。

蹊蹺的是，《證券市場(chǎng)周刊》記者注意到，上述兩家子公司盈利能力出奇的高。

財(cái)報(bào)顯示，2017年上半年，江蘇魚(yú)躍信息系統(tǒng)有限公司實(shí)現(xiàn)收入7238萬(wàn)元，營(yíng)業(yè)利潤(rùn)7052萬(wàn)元，營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率97.43%；南京魚(yú)躍軟件技術(shù)有限公司實(shí)現(xiàn)收入2181萬(wàn)元，營(yíng)業(yè)利潤(rùn)2246萬(wàn)元，營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率102.98%。

雖然軟件企業(yè)一般都具有較高的盈利能力，但像上述兩家子公司擁有如此高營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率的情況卻并不多見(jiàn)。

并購(gòu)助力

2017年上半年，并表因素對(duì)魚(yú)躍醫(yī)療業(yè)績(jī)貢獻(xiàn)也不小。

2016年11月16日，魚(yú)躍醫(yī)療發(fā)布公告稱，公司以8.63億元現(xiàn)金收購(gòu)上海中優(yōu)醫(yī)藥高科技股份有限公司（下稱“中優(yōu)醫(yī)藥”）61.62%的股份。資料顯示，中優(yōu)醫(yī)藥主要從事醫(yī)用清潔消毒、工業(yè)清洗消毒及個(gè)人護(hù)理類產(chǎn)品的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，屬于傳染病防控與感染控制的細(xì)分領(lǐng)域。

這筆交易并不便宜，中優(yōu)醫(yī)藥100%股權(quán)估值為14億元，2015年標(biāo)的資產(chǎn)凈利潤(rùn)為5098萬(wàn)元，截至2016年4月30日，標(biāo)的凈資產(chǎn)為2.84億元，對(duì)應(yīng)的收購(gòu)PE、PB分別為27.46倍、4.93倍。

對(duì)于這筆高溢價(jià)收購(gòu)，交易對(duì)象給出的業(yè)績(jī)承諾是：2017-2019年，標(biāo)的資產(chǎn)凈利潤(rùn)要分別達(dá)到9200萬(wàn)元、1.12億元、1.42億元。2017年上半年，中優(yōu)醫(yī)藥實(shí)現(xiàn)收入1.73億元，凈利潤(rùn)3013萬(wàn)元，尚不及全年業(yè)績(jī)承諾值的三分之一，全年的業(yè)績(jī)承諾還能夠達(dá)標(biāo)嗎？

魚(yú)躍醫(yī)療因?yàn)槭召?gòu)中優(yōu)醫(yī)藥形成賬面商譽(yù)6.18億元，如果中優(yōu)醫(yī)藥無(wú)法達(dá)到今年的業(yè)績(jī)承諾值，賬面商譽(yù)將面臨減值風(fēng)險(xiǎn)。

魚(yú)躍醫(yī)療持有中優(yōu)醫(yī)藥61.62%股權(quán)，2017年上半年，中優(yōu)醫(yī)藥營(yíng)業(yè)收入1.73億元，占公司營(yíng)業(yè)總收入的9.28%，并表凈利潤(rùn)為1832萬(wàn)元，占?xì)w屬于母公司凈利潤(rùn)的4.60%。如果剔除掉并表部分，公司內(nèi)生增速將打個(gè)折扣。

境外投資迷云

近兩年來(lái)，魚(yú)躍醫(yī)療加大了對(duì)境外醫(yī)療器械企業(yè)的投資力度。

2016年，公司在德國(guó)圖特林根市成立子公司Yuwell Germany，將其定位為歐洲的研發(fā)、制造和商務(wù)拓展中心。成立之初，Yuwell Germany注冊(cè)資本為50萬(wàn)歐元，2017年2月，公司以不超過(guò)2000萬(wàn)歐元對(duì)其進(jìn)行增資。

隨后，魚(yú)躍醫(yī)療通過(guò)Yuwell Germany收購(gòu)了Metrax GmbH1公司。對(duì)此收購(gòu)事項(xiàng)，上市公司沒(méi)有發(fā)布相關(guān)公告，根據(jù)2016年年報(bào)，2017年2月中旬，Yuwell Germany GmbH收購(gòu)了位于德國(guó)的Metrax GmbH1全部股份。

查閱有關(guān)資料發(fā)現(xiàn)，Metrax GmbH1公司于1973年成立，從1989年開(kāi)始研發(fā)、生產(chǎn)和銷售急救醫(yī)療產(chǎn)品，包括用于急救中心和醫(yī)院診所的PRIMEDIC普美康自動(dòng)體外除顫儀（AED）和專業(yè)除顫儀。

2017年中報(bào)顯示，這筆交易的價(jià)格為5400萬(wàn)元，Metrax GmbH1公司上半年實(shí)現(xiàn)投資盈虧為28萬(wàn)元。

假設(shè)Metrax GmbH1從2017年3月份開(kāi)始并入上市公司合并報(bào)表，那么這也就意味著，Metrax GmbH1單月盈利額只有9萬(wàn)多元，盈利狀況可謂是非常不好，更是難以與5400萬(wàn)元的收購(gòu)價(jià)格相匹配。endprint

3個(gè)月之后，魚(yú)躍醫(yī)療再度實(shí)施海外收購(gòu)。5月8日，上市公司公告稱，公司與控股股東江蘇魚(yú)躍科技發(fā)展有限公司（下稱“魚(yú)躍科技”）共同以1.54美元每股價(jià)格認(rèn)購(gòu)Amsino Medical Group Company Limited（下稱“Amsino Medical”）發(fā)行的普通股股份，認(rèn)購(gòu)總金額為2655萬(wàn)美元，上市公司與魚(yú)躍科技各出資1327萬(wàn)美元（合9150萬(wàn)元人民幣）。

Amsino Medical主要生產(chǎn)并經(jīng)銷以感染控制、抗菌涂層和安全無(wú)針為核心技術(shù)的一次性醫(yī)療器械系列產(chǎn)品，采取“中國(guó)制造—海外市場(chǎng)”的經(jīng)營(yíng)模式，生產(chǎn)基地設(shè)在國(guó)內(nèi)，產(chǎn)品銷往國(guó)外，其中65%以上銷往美國(guó)。

本次投資完成后，上市公司將持有Amsino Medical 普通股863萬(wàn)股，占公司所有已發(fā)行普通股股數(shù)的19.33%。照此計(jì)算，Amsino Medical的100%股權(quán)評(píng)估值為6865萬(wàn)美元。公告顯示，2016年Amsino Medical凈利潤(rùn)為628萬(wàn)美元，對(duì)應(yīng)的收購(gòu)PE為10.93倍。

從收購(gòu)價(jià)格來(lái)看，10多倍的PE并不算貴，而且Amsino Medical具有極強(qiáng)盈利能力，截至2016年年末，其凈資產(chǎn)為1602萬(wàn)美元，按照“2016年凈利潤(rùn)/2016年末凈資產(chǎn)”計(jì)算，凈資產(chǎn)收益率高達(dá)39.18%。

不過(guò)，這種高ROE是建立在高杠桿基礎(chǔ)之上的。截至2016年年末，Amsino Medical負(fù)債總額、資產(chǎn)總額分別為6630萬(wàn)美元、8232萬(wàn)美元，資產(chǎn)負(fù)債率高達(dá)80.54%。因此，Amsino Medical的高ROE很難有持續(xù)性，背后的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)值得關(guān)注。

更為蹊蹺的是，隨著魚(yú)躍醫(yī)療2017年中報(bào)的披露，Amsino Medical或許已經(jīng)發(fā)生業(yè)績(jī)變臉。

魚(yú)躍醫(yī)療6月7日發(fā)布公告稱，公司于2017年6月6日收到Amsino Medical簽發(fā)的股份證明，本次交易相關(guān)股份已全部完成交割，魚(yú)躍醫(yī)療與魚(yú)躍科技正式成為Amsino Medical的股東。這也就意味著，從6月6日開(kāi)始，Amsino Medical將被計(jì)入魚(yú)躍醫(yī)療長(zhǎng)期股權(quán)投資科目中。

2017年中報(bào)顯示，魚(yú)躍醫(yī)療對(duì)Amsino Medical在權(quán)益法下確認(rèn)的投資損益為28萬(wàn)元。按照上市公司持有Amsino Medical的19.33%股權(quán)比例換算，Amsino Medical的100%股權(quán)對(duì)應(yīng)的凈利潤(rùn)為145萬(wàn)元。

這也就意味著Amsino Medical在計(jì)入長(zhǎng)期股權(quán)投資之后的24天之內(nèi)，合計(jì)賺了145萬(wàn)元，簡(jiǎn)單換算成全年365天為2205萬(wàn)元，而Amsino Medical在2016年賺了628萬(wàn)美元，對(duì)應(yīng)人民幣為4098萬(wàn)元。

Amsino Medical真的發(fā)生業(yè)績(jī)變臉了嗎？這有待上市公司給投資人一個(gè)合理的解釋。

對(duì)于以上種種疑問(wèn)，本刊記者致電上市公司證券部，但截至發(fā)稿仍未收到回復(fù)。endprint