林奇

過去幾年，銀都股份業(yè)績均保持較快增長，但公司的高增長恐難再延續(xù)。

銀都股份（603277.SH）主要從事商用餐飲設備的研發(fā)、生產、銷售和服務，產品包括商用餐飲制冷設備、自助餐設備和西廚三大類，2016年實現(xiàn)收入11.48億元，凈利潤2.42億元。

過去幾年，公司業(yè)績均保持較快增長，但是其背后的回款情況和經銷商客戶存在諸多蹊蹺之處，而且2016年凈利潤含金量不高，存在壓縮費用粉飾利潤之嫌。

招股書顯示，2014-2016年，公司收入同比增速分別為22.52%、30.55%、22.07%，凈利潤同比增速分別為41.6%、38.89%、44.06%。不過，公司業(yè)績保持較快增速的背后卻存在諸多蹊蹺之處。一般而言，回款單位與銷售客戶均是一致的，而銀都股份卻存在大量回款單位與銷售客戶不一致的情況。

2014-2016年及2017年1-3月，公司銷售回款總額分別為7.48億元、9.74億元、12.43億元、2.49億元，其中付款方為非交易客戶的金額分別為1.07億元、1.25億元、8482萬元、983萬元。

對此，銀都股份給出的解釋是，境內經銷商規(guī)模較小且不夠規(guī)范，存在通過第三方代為支付貨款的情形；境外客戶主要系客戶集團統(tǒng)一支付安排、所在國外匯管制等原因。但是，在眾多A股上市公司中，幾乎均不存在類似情形，為何偏偏銀都股份會存在大量的“付款方為非交易客戶”呢？這難免不讓投資人對公司的收入真實性保持警惕。

截至2016年年末，公司國內經銷商數量共有1120家，貢獻銷售收入合計4.21億元。照此計算，銀都股份國內單家經銷商貢獻收入額僅為38萬元，由此表明公司的經銷商實力確實不夠強大。

銀都股份招股書披露了前五大經銷商客戶，其中，濱州市惠爾旺冷凍設備有限公司、廣州冉泰廚房設備有限公司、上海聯(lián)森實業(yè)有限公司的注冊資本分別只有100萬元、100萬元、30萬元，資質實力一般，而成華區(qū)興恒豐酒店用品經營部、廣州市番禺區(qū)大石廣榮廚房設備經營部、南關區(qū)永春商貿城創(chuàng)意酒店物料經銷處都是個體經營戶。

此外，銀都股份2016年凈利潤含金量其實并不高，當年公司實現(xiàn)凈利潤2.42億元，而公司當年的財務費用、營業(yè)外收入分別為-1295萬元、3122萬元，如果剔除掉這兩部分的貢獻，銀都股份當年的凈利潤增速將會明顯降低。

2015年、2016年，銀都股份研發(fā)經費分別為4270萬元、3771萬元，2016年明顯少于2015年，公司存在壓縮費用粉飾利潤的嫌疑。

進入2017年以后，公司業(yè)績并沒能延續(xù)過去幾年的增長，而是發(fā)生業(yè)績變臉。上半年，公司實現(xiàn)收入6.63億元，同比增長18.93%；凈利潤1.16億元，同比下降6.14%，不僅收入增速明顯放緩，凈利潤甚至出現(xiàn)下滑。

對此，銀都股份給出的解釋是，原材料價格上漲。以主要原材料不銹鋼為例，2014-2016年及2017年上半年，采購單價分別為8619元/噸、7600元/噸、7482元/噸和 9752元/噸。而在供給側改革的大背景下，原材料價格估計還要飛一會兒，因此，公司高增長存在疑問。

而且，在原材料普遍漲價的背景下，擁有品牌和定價權的企業(yè)均通過漲價形式將成本壓力順利傳導至下游，比如老板電器、貴州茅臺、涪陵榨菜等，而銀都股份在此輪原材料漲價潮中沒能夠轉移成本壓力，這也反映出公司并不具有定價權，護城河不夠深。

此外，與公司收入端緊密相關的渠道數量也開始出現(xiàn)不好的變化。招股書顯示，2015-2016年及2017年3月末，公司國內經銷商數量分別為1142家、1120家、1060家。從中可以看出，在過去幾年，公司國內經銷商數量不僅沒有增加，反而還出現(xiàn)下降，這背后的真實原因又是什么呢？endprint