楊楠

【摘要】中國股市暴跌暴漲，嚴(yán)重影響了市場和經(jīng)濟(jì)發(fā)展。本文運(yùn)用歐拉方程和經(jīng)驗(yàn)分布函數(shù)對(duì)中國股市暴漲暴跌的現(xiàn)象進(jìn)行了分析，得出股市暴跌暴漲的原因主要是金融資產(chǎn)自身屬性、股民羊群效應(yīng)和政府干預(yù)造成的。本文提出了相應(yīng)的策略和建議，對(duì)改善股市狀況有一定的意義。

【關(guān)鍵詞】股市 暴跌暴漲 原因和對(duì)策

1 引言

2016年，中國股市迎來了第27個(gè)年頭，然而縱觀中國股市，八起七落，暴跌暴漲。2005年7月，我們還站在1000點(diǎn)，2007年就迎來了股市的巔峰輝煌6000多點(diǎn)。2008年迅速回落，2011年又大幅攀升。2015年6月12完成了5000多點(diǎn)的佳績，2016年又轉(zhuǎn)身邁向山谷。中國股市大起大落的原因一直是研究的熱門話題。目前研究來看，中國股市暴跌暴漲的原因從一下幾方面分析。

（一）政府行為導(dǎo)致。陳煒嘉在研究中指出政府監(jiān)管部門在監(jiān)管行為和監(jiān)管觀念上滯后于市場發(fā)展，導(dǎo)致監(jiān)管失靈[1]。王聰聰認(rèn)為政府給投資者加杠桿給企業(yè)去杠桿的做法扭曲了投資者的預(yù)期，從而引發(fā)股市動(dòng)蕩[2]。鐘瑩、艾昕在文獻(xiàn)[3]中指出中國股市功能定位錯(cuò)誤，法律法規(guī)不健全，市場監(jiān)管力度不足，因此股市主要依靠政府調(diào)控機(jī)制，在客觀上造成了股市的暴漲暴跌。

（二）投資者自身問題。胡朝舉、梁慶文認(rèn)為股市暴跌暴漲的原因是社會(huì)投資觀念扭曲，投資者之間無序博弈[4]。李玲婷在文獻(xiàn)[5]中國股市動(dòng)蕩主要是大量不專業(yè)的中小投資者跟風(fēng)炒股造成的。胡雙發(fā)認(rèn)為，中國中小投資者沒有長期投資理念[6]。李玥經(jīng)過調(diào)查發(fā)現(xiàn)我國股市有典型的羊群效應(yīng)[7]。

針對(duì)中國股市暴跌暴漲，不斷有學(xué)者提出了相關(guān)策略

（一）政府行為糾正。胡雙發(fā)提出應(yīng)該培育指導(dǎo)和保障機(jī)制[6]。王聰聰認(rèn)為正確處理政府與股市的關(guān)系[2]。夏永美、郭建偉強(qiáng)調(diào)調(diào)整政府干預(yù)市場著力點(diǎn)，完善法律法規(guī)[8]。

（二）投資者自身建設(shè)。李玥認(rèn)為，應(yīng)該完善資本市場，幫助投資者堅(jiān)定投資理念[7]。王擎認(rèn)為，對(duì)投資者心理進(jìn)行正確疏導(dǎo)，鼓勵(lì)機(jī)構(gòu)投資者的發(fā)展[9]。

從現(xiàn)有文獻(xiàn)看，對(duì)中國股市暴跌暴漲原因的研究，比較全面多樣，但大多停留在定性分析，并且對(duì)金融資產(chǎn)本身屬性的研究比較匱乏[10]。本文在現(xiàn)有文獻(xiàn)基礎(chǔ)上，用實(shí)證和簡單模型對(duì)理論加以整理、總結(jié)和完善。結(jié)構(gòu)上本文第1部分主要介紹了當(dāng)前的背景和研究現(xiàn)狀，第2部分圍繞著中國特定的社會(huì)背景，結(jié)合歐拉方程對(duì)中國股市暴漲暴跌的原因進(jìn)行了定性和定量的分析，第3部分針對(duì)上文分析到的原因分別提出了相關(guān)的控制策略。

2 股市暴跌暴漲的原因

我國股市經(jīng)歷了數(shù)次暴跌暴漲，不僅漲跌幅度巨大，而且次數(shù)頻繁。到底是何種原因造成了股市的這種現(xiàn)象呢？本文主要通過金融資產(chǎn)存在泡沫、投資者的羊群效應(yīng)、中國股市發(fā)育不成熟和政府干預(yù)市場四個(gè)方面來分析。

2.1 金融資產(chǎn)存在泡沫

2.1.1 股價(jià)泡沫形成的機(jī)理

由于股票在每一期的增值取決于人們預(yù)期的該股在下一期的邊際收益和邊際紅利的增值之和，因此股票的價(jià)格可以表示為：

（1）

式（1）中bt是股票泡沫；bt的指越大則泡沫越多；ft是股票的理論價(jià)格，即預(yù)期紅利的貼現(xiàn)值；α=1/（1+r）為貼現(xiàn)因子，其中r為無風(fēng)險(xiǎn)收益率；at+1為股票利息。E（*|It）表示的是在t時(shí)刻，所有交易者在可獲得所有信息條件下的數(shù)學(xué)期望。

（2）

式（2）式表明，股票的投資價(jià)值和股利正相關(guān)，與折現(xiàn)率和股利預(yù)期成長率之差負(fù)相關(guān)。我們能預(yù)測的只有股票的投資價(jià)值，但前提必須是市場投資者是理性的，市場信息是完全對(duì)稱的，除了經(jīng)濟(jì)信息沒有其他影響因素。然而理想狀態(tài)是不存在的，市場泡沫不可避免。

2.1.2 供給需求矛盾的泡沫形成

長期供給與長期需求達(dá)到均衡時(shí)形成股票價(jià)值，而在短期內(nèi)，股票價(jià)格受供給需求影響，偏離股票價(jià)值，存在股價(jià)泡沫。在供給需求模型中，需求方程QD=a-bP，供給方程為QS=-a+bP。短期內(nèi)，股票供給增加小于需求增加，價(jià)格則會(huì)上升。

我國股票的供給主要來自于上市公司，已經(jīng)上市流通的股票和新上市流通的新增股票構(gòu)成了股票供給。以2014年下半年-2015年上半年牛市為例，2008年金融危機(jī)后，中國股市一直低迷。而近年來，中國證券市場股指期貨、融資融券業(yè)務(wù)發(fā)展很快，交易所和政府也做了鼓勵(lì)和創(chuàng)新措施，如允許投資者開設(shè)多個(gè)證券賬戶和基金開放等，給牛市積淀了一定力量。而短期內(nèi)，股票供給增加大于需求增加，價(jià)格就會(huì)下跌。如圖2所示。

圖 2

2.2 投資者的羊群效應(yīng)

由表2可見我國上交所各類投資者交易額占比。我國股市的投資者絕大多數(shù)是散戶，在2007年底，證券公司開戶的散戶就達(dá)到1億人，可謂“全民皆股”。許多連K線都看不懂的股民抱著“進(jìn)場就能飛來錢”“只要敢買就能賺”的心態(tài)進(jìn)入股市非理性追漲殺跌。

表格 1上交所投資者交易額占比（%）

散戶不看企業(yè)市盈率、利潤率、經(jīng)營狀況、財(cái)務(wù)指標(biāo)等專業(yè)的基本面信息，往往對(duì)些小道消息聽風(fēng)就是雨，期待短時(shí)間內(nèi)不勞而獲。

2.3 政府干預(yù)市場

從理論上說，暴漲暴跌可以看作是漲跌幅的極值，同時(shí)也是發(fā)生頻率較低的事件。因此可以用經(jīng)驗(yàn)分布函數(shù)來擬合樣本數(shù)據(jù)的分布。設(shè) 為來自總體X的簡單隨機(jī)抽樣，將樣本按從小至大的順序排列為 ?？傮w樣本X經(jīng)驗(yàn)分布的分布函數(shù)被定義為：

（3）

式（3）反應(yīng)的是對(duì)于任意隨機(jī)變量x，樣本中不超過x的樣本個(gè)數(shù)所占的比重。對(duì)于給定的總體樣本X，經(jīng)驗(yàn)分布函數(shù)是隨機(jī)變量；但對(duì)于給定的樣本值， 經(jīng)驗(yàn)分布函數(shù)具有隨機(jī)變量分布函數(shù)的一切性質(zhì)。

由于暴漲暴跌事件是低頻率事件，同時(shí)也是極端事件，經(jīng)過進(jìn)一步分析，可利用概率分布函數(shù)分位數(shù)的概念對(duì)暴漲暴跌進(jìn)行定義。將經(jīng)驗(yàn)分布的上99%分位數(shù)和1%分位數(shù)分別定義為暴漲的臨界值和暴跌的臨界值，即漲跌幅高于Fn-1 （99%）被定義為暴漲事件，漲跌幅低于Fn-1（1%）定義為暴跌事件。

以周漲跌幅頻數(shù)樣本進(jìn)行經(jīng)驗(yàn)分布函數(shù)理論上為：

（4）

對(duì)應(yīng)的暴漲臨界值和暴跌臨界值分布是 和 。通MATLAB繪制對(duì)樣本數(shù)據(jù)進(jìn)行經(jīng)驗(yàn)分布的擬合曲線，得到圖5所示曲線。由于取值密度過于集中，采用了對(duì)數(shù) 處理?？梢钥闯瞿M理論的函數(shù)（藍(lán)色實(shí)線），是在樣本數(shù)據(jù)實(shí)驗(yàn)的上下界之間，則將函數(shù)（4）用于描述2000年至2016年間的漲跌幅概率分布上是可行的。

圖 5經(jīng)驗(yàn)分布函數(shù)擬合情況

已知暴漲和暴跌的臨界值分別為9.6988和-8.126。通過列出暴漲暴跌對(duì)應(yīng)的事件的分位數(shù)，可以通過對(duì)源數(shù)據(jù)表的查詢得到暴漲暴跌事件發(fā)生對(duì)應(yīng)的時(shí)間節(jié)點(diǎn)，從而可以結(jié)合時(shí)間節(jié)點(diǎn)來分析其原因。

3 股市暴跌暴漲的對(duì)策

3.1.上市公司分紅

上市公司的收益，最終要和股民共享，只有讓股民獲得紅利和收益，才會(huì)持續(xù)投資，減少非理性的短進(jìn)短出和盲目追尋價(jià)差收益，從而減少股市的暴跌暴漲。同時(shí)，是否能分紅也可以成為該公司是否盈利、值得投資的標(biāo)準(zhǔn)，畢竟值得投資的公司不在于財(cái)務(wù)報(bào)表制作得多完美、信用評(píng)分多高，而是在于是否能給股民和社會(huì)帶來回報(bào)，這樣也有利于披露當(dāng)前試圖造假，欺騙股民的企業(yè)。

3.2加強(qiáng)監(jiān)管

（1）對(duì)杠桿投資工具加強(qiáng)監(jiān)管。杠桿投資能帶來高收益，也能帶來高風(fēng)險(xiǎn)，在市場不理性時(shí)，會(huì)帶來很大的泡沫。證監(jiān)會(huì)應(yīng)該控制配資工具的使用，清查違規(guī)配資，降低杠桿比率，控制市場風(fēng)險(xiǎn)。

（2）監(jiān)督企業(yè)信息披露。公司的信息披露應(yīng)該及時(shí)、公正、準(zhǔn)確、完整、真實(shí)。有的公司為了圈錢，弄虛作假，內(nèi)幕交易，極大損害了投資人的利益和污染了投資環(huán)境。證監(jiān)會(huì)應(yīng)該加強(qiáng)監(jiān)督管理，打擊操縱市場、欺騙投資者的行為，保護(hù)投資者的利益。

4 總結(jié)

本文從歐拉方程和經(jīng)驗(yàn)分布函數(shù)出發(fā)對(duì)中國股市暴漲暴跌的現(xiàn)象進(jìn)行分析，得出股市暴跌暴漲的原因主要是金融資產(chǎn)自身屬性、股民羊群效應(yīng)和政府干預(yù)造成的。針對(duì)原因，提出了健全股市和完善制度兩個(gè)方面的意見，對(duì)改善股市狀況有一定的意義。endprint