楊天楠
7月10日上午,筆者在浦東參加一場論壇活動,突然之間,會場里紛紛響起了推送的提示音,打開自己的手機一看,一條爆炸式的消息映入眼簾:融創(chuàng)房地產(chǎn)集團以335.95億元收購萬達項目76個酒店。萬達將13個文旅項目的91%股權轉(zhuǎn)讓給融創(chuàng),交易總額達到了632億元。
聯(lián)想到不久之前融創(chuàng)豪賭樂視的新聞,讓人感嘆起孫老板的胃口和野心。
于是筆者就在媒體群里順手寫了個段子:以后投資界有了新輪次——種子輪、天使輪、preA、A輪、A+輪、B輪、C輪、BAT輪、preIPO、IPO、孫宏斌輪(上帝輪),等到上帝輪之后,游戲結(jié)束,把物業(yè)推倒,改賣房地產(chǎn),完美收官。
發(fā)完之后,沒想到轉(zhuǎn)的人很多,連中證報、21世紀都用了“孫宏斌輪”這個概念。這不禁讓我重新審視起了孫宏斌和融創(chuàng)中國,融創(chuàng)真的像大家想象的那么激進而瘋狂么?孫宏斌從身陷囹圄到江湖頂尖高手難道就沒有可取之處了?當你深入去了解這筆交易背后孫宏斌的邏輯和策略,或許你會有自己的看法。
十二字真經(jīng)
“買對地方、買對時間、多借點錢”。這十二個字是孫宏斌所說,也是融創(chuàng)兼并的必勝口訣,聽起來像是正確的廢話,投資者如果知道什么是對的地方、對的時間,那還會虧錢么?
我們先來看什么時候才是對的時間。樂視資金面緊張的時間、萬達需要錢解困的時候,這對于融創(chuàng)來說,都是對的時間,因為融創(chuàng)認為,市場流動性很多,利息很低,但有價值的地產(chǎn)資源卻很稀缺,我拿不斷貶值的現(xiàn)金去換你不斷升值的土地,當然是趁火打劫,肯定是賺到了。
那什么叫做對的地方?以融創(chuàng)和綠城的合作為例,盡管這個收購案,融創(chuàng)和綠城并沒能夠走到最后,但在合作的過程中,融創(chuàng)以33.7億元的價格收購了綠城在上海、無錫、蘇州等9個項目50%的股權,其中多為綠城此前拿下的地王。這些項目后來被裝進了雙方的合資公司——上海融綠。
事實上在融創(chuàng)全國性的土地兼并過程中,對于一、二線城市的迷戀始終沒有放棄,整個2016年,融創(chuàng)都聚焦在四個直轄市以及12個核心二線城市,這樣的土地儲備構(gòu)成,和恒大、碧桂園等公司的風格大相徑庭,雖然去庫存化較慢,但是貨值(土地和預售房)相對來說不太會出現(xiàn)明顯的貶值。
那為什么要多借點錢?孫宏斌認為,在經(jīng)濟下行壓力大的時候,有很多并購的機會。誰能借更多的錢、更便宜的錢、更長的錢,可以穿越周期的錢,就有很大的優(yōu)勢。如果有這個機會不去做,反而減杠桿那是不對的。大類資產(chǎn)配置的核心就是周期,只要能合適的時間選到標的,那之前借錢的成本算不上什么。
買對地方、買對時間、多借點錢——這三條看上去是三個邏輯,其實都是在賭,賭流動性的預期、賭去杠桿的節(jié)奏。只要央行繼續(xù)釋放低成本的貸款,融創(chuàng)就可以坐享資產(chǎn)升值的好處,不管你是好公司還是爛公司,只要地在北上廣或者核心城市,我都來者不拒,照單全收。這就是融創(chuàng)大類資產(chǎn)配置的心法秘訣。
融創(chuàng)會把自己玩崩嗎
融創(chuàng)的負債率太高了。幾乎所有的外資及國內(nèi)券商、投資機構(gòu)都有這樣的擔心,甚至穆迪在今年1月就已經(jīng)下調(diào)了融創(chuàng)中國的評級,那真實情況如何呢?在我看來,目前對于融創(chuàng)的擔心還是略顯多余。
如果把萬達的資產(chǎn)包比作是一頭小象,那融創(chuàng)中國就是一頭巨蟒,看似蛇吞象是貪心不足,其實只要給融創(chuàng)足夠長的消化時間,也未必消化不了。在收購萬達資產(chǎn)包之前,融創(chuàng)的資產(chǎn)負債率差不多是120%,如果含上永續(xù)債可能要接近200%了??瓷先ベY不抵債要出岔子,但仔細想來,地產(chǎn)公司的高負債本來就是一種常態(tài),當年綠城中國常年140%的高負債照樣過得好好的。更何況,現(xiàn)在比融創(chuàng)敢借錢的企業(yè)還有不少。
比如恒大。截至2017年1月13日,恒大集團未償還借款約5652.57億元,同比增長53%。此外,中國恒大還負擔著高成本的永續(xù)債,2016年底其永續(xù)債額增長到1129.44億元,同比增長49%。若將永續(xù)債算入負債范疇,中國恒大凈負債率飆升到431.91%。這個數(shù)字可比融創(chuàng)狠多了。
不僅僅是總量上的可控,在流動性和資產(chǎn)兩個決定性的因素上,融創(chuàng)都遠沒有到山窮水盡的地步。
截至2016年底,融創(chuàng)現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物余額為698.12億,對即期借貸余額的覆蓋倍數(shù)達2.1倍,因此其并未面臨任何實質(zhì)的財務風險。況且融創(chuàng)的授信額度還有大幾百億沒有用,這些都保證了在流動性上,融創(chuàng)是很充裕的。
如果你再去觀察這次融創(chuàng)和萬達的交易細節(jié),296億元的資金——即本次交易規(guī)模近半數(shù)資金來自于萬達的委托貸款。也就是說,這296億元就是萬達借錢給融創(chuàng)買自己,對融創(chuàng)的資金壓力,相對是比較小的。
再來看資產(chǎn),到上個月有機構(gòu)拜訪融創(chuàng)的時候,融創(chuàng)的官方說法是:融創(chuàng)總土地儲備大約9000萬平方米,公司未銷售部分總貨值1.3萬億,能保證未來五年業(yè)績發(fā)展需要。這9000萬平米的土地儲備,可以排到全國前五。并且土地的質(zhì)量相比較其他地產(chǎn)商而言,可能還略有優(yōu)勢。這些土地夠消化多久呢?如果打今天起,融創(chuàng)再也不買地不兼并,也足夠5年的銷售了。
當然也不是說,融創(chuàng)中國就沒有風險,最大的風險還是在于樓市的政策風險。一線土地和樓盤貨值大,而對應的則是去化慢。今年受政策影響,核心城市銷售滑坡嚴重。
以上海為例,目前融創(chuàng)旗下重點項目濱江壹號院、陸家嘴壹號院、上海桃花源等高端項目,無一取得預售資格,政策重壓之下根本無法銷售。再加上高端項目本身回款速度較慢,是否會影響公司今年的現(xiàn)金流,也讓人捏一把汗。
況且在資本市場上,多是趁火打劫,少有雪中送炭。樂視擠兌風波就是個很好的例子。融創(chuàng)雖然還有不少閑錢,但天有不測風云,未來貸過的款到期能不能續(xù)上?新一輪的公司債能不能發(fā)得出?誰也不知道,或許銀監(jiān)會一封郵件,就能讓風光無限的融創(chuàng)陷入又一場困境。
孫宏斌總說:“我骨子里是一個偏理性的人,厭惡風險,自己開車很慢,不允許司機開快車,過馬路一定等人行道綠燈?!边@句話我們姑且聽之,我只是覺得那個曾經(jīng)身陷囹圄,曾經(jīng)賤賣企業(yè)的孫宏斌,比大多數(shù)的看客更了解風險到底是什么。