楊羽婷

近日消息，通用磨坊原全球高級副總裁、大中華區(qū)總裁朱璽將加盟天圖資本，出任管理合伙人，主要負(fù)責(zé)并購業(yè)務(wù)。他的加入，用天圖資本創(chuàng)始合伙人、首席投資官馮衛(wèi)東的話來說，就是“在資本的基礎(chǔ)上增加實(shí)業(yè)屬性”。

天圖資本創(chuàng)立于2002年，一直聚焦于“回報(bào)周期長”的消費(fèi)品領(lǐng)域?qū)I(yè)化投資，多年來重金投資了鳳凰醫(yī)療、周黑鴨、百果園、小紅書、蘑菇街、德州扒雞等22個(gè)項(xiàng)目，投資總額達(dá)幾十億元人民幣。盡管天圖資本的投資路線儼然區(qū)別于“技術(shù)驅(qū)動(dòng)型”的互聯(lián)網(wǎng)投資，但這種區(qū)別背后虛掩著從實(shí)業(yè)到虛擬再回歸到實(shí)業(yè)的運(yùn)行規(guī)律，以及中國市場經(jīng)濟(jì)這十幾年來的演變軌跡：市場一向先于政策，且絕大多數(shù)“嗜利而動(dòng)”的投資行為，都是特定社會經(jīng)濟(jì)背景下的產(chǎn)物。

初創(chuàng)于PE在中國興起之際

在2008年金融危機(jī)前，中國已有不少資本和企業(yè)率先涉足PE領(lǐng)域，天圖資本嘗試過制造業(yè)、新能源、高科技等多個(gè)領(lǐng)域卻“無一精通”后，也于2006年開始試水PE，于當(dāng)年6月投資了榮信股份1033萬元人民幣。

2007年3月，榮信股份上市，天圖資本由此獲得的回報(bào)率達(dá)13.7倍。此后的幾年，天圖資本繼續(xù)推進(jìn)在PE方向上的發(fā)展，投資了三泰電子、北京利爾等企業(yè)，且均獲得豐厚的利潤。但在原天圖資本副總裁曾凡華看來，這與團(tuán)隊(duì)產(chǎn)業(yè)經(jīng)驗(yàn)積累無關(guān)，更多的是對一、二級市場的“套利”和“一時(shí)運(yùn)氣”。

作為現(xiàn)代投行業(yè)金融創(chuàng)新的產(chǎn)物，PE是經(jīng)濟(jì)發(fā)展和金融機(jī)構(gòu)競爭直接帶動(dòng)的結(jié)果。在市場先行的現(xiàn)實(shí)情況下，中國政府在“后金融危機(jī)時(shí)代”開始轉(zhuǎn)“主導(dǎo)”為“引導(dǎo)”，于2009年10月由國家發(fā)改委、財(cái)政部和北上深等7個(gè)省市共同設(shè)立20個(gè)創(chuàng)投基金，將募集到的超90億元人民幣用于扶持電子信息、生物醫(yī)藥、新能源、節(jié)能環(huán)保等高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)。

2010年9月，國務(wù)院下發(fā)《關(guān)于促進(jìn)企業(yè)并購重組的意見》，國務(wù)院常務(wù)會議發(fā)布《國務(wù)院關(guān)于加快培育和發(fā)展戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)的決定》，通過支持性政策戰(zhàn)略扶持新興產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，引導(dǎo)和鼓勵(lì)社會資本投入，從而發(fā)揮市場中來自多層次的力量。

資料顯示，根據(jù)ChinaVenture投中集團(tuán)統(tǒng)計(jì)，2010年中國私募股權(quán)投資市場共發(fā)生完成投資交易375起，投資總額達(dá)196.13億美元，分別比2009年水平增長了75%和16%，無論披露投資案例數(shù)量還是投資金額，均達(dá)到歷史最高。盡管在單起投資規(guī)模上，2008年、2009年、2010年的數(shù)字分別為5849萬美元/案例、7892萬美元/案例、5230萬美元/案例，依次呈現(xiàn)先升后降的趨勢，且2010年的數(shù)字位置比2008年的還低。

而另外一個(gè)趨勢是，隨著企業(yè)上市審批和監(jiān)管要求更加嚴(yán)格，資本與機(jī)構(gòu)為降低選擇和投資成本，在PE投資階段上產(chǎn)生前移傾向，更多地投資尚在成長初期或成長中的企業(yè)發(fā)展。此前，從投資策略來看，中國PE市場的投資一直以已處于發(fā)展中后期的企業(yè)為主。

這些企業(yè)都是成熟度較低和穩(wěn)定性較差的高技術(shù)產(chǎn)業(yè)，例如，天圖資本于當(dāng)時(shí)投資的敏訊信息、國芯科技等。敏訊信息因2007年，中小板和創(chuàng)業(yè)板一度停發(fā)而擱淺上市，并最終在虧損40%的慘況下被出售；國芯科技受國有股拖累錯(cuò)過了上市窗口，年凈利從最高1.4億元降至虧損3000萬元。直到2008年，天圖資本開始強(qiáng)調(diào)消費(fèi)品投資，并率先在國內(nèi)同行中推出“差異化”市場定位的路線。

變更路線后，消費(fèi)領(lǐng)域現(xiàn)新概念

所謂“差異化市場地位”，在馮衛(wèi)東看來，就是選擇投資那些具備消費(fèi)品特征的消費(fèi)品?！拔覀?nèi)绾味x消費(fèi)品？就是必須用自主品牌來左右消費(fèi)者選擇的產(chǎn)品和服務(wù)?！币栽缒晖顿Y廈門一家生產(chǎn)無線電話的企業(yè)為例，馮衛(wèi)東表示，“企業(yè)生產(chǎn)的無線固話并不是消費(fèi)品”，企業(yè)只是為中移動(dòng)代工，將自己的產(chǎn)能競標(biāo)銷售出去。中移動(dòng)給顧客什么產(chǎn)品，顧客就用什么產(chǎn)品，這忽略了招標(biāo)式消費(fèi)品的價(jià)值。

當(dāng)時(shí)，天圖資本從著名跨國企業(yè)雷曼兄弟手中搶過的此投資項(xiàng)目，后因全球遭遇到金融危機(jī)，國內(nèi)A股IPO停止，被投企業(yè)選擇赴臺灣準(zhǔn)備上市工作。結(jié)果一波三折，兩岸關(guān)系發(fā)生變化，該被投公司的上市進(jìn)程也隨著政治環(huán)境變緊而停止。與此同時(shí)，中移動(dòng)內(nèi)部發(fā)生人事地震，導(dǎo)致已經(jīng)中標(biāo)備貨的訂單遲遲不能執(zhí)行。天圖資本最后也因企業(yè)存貨貶值、貸款逾期、破產(chǎn)重組而損失巨大。

2009年11月，創(chuàng)業(yè)板推出，PE投資策略變得多元化。相較于中后期企業(yè)的較高估值水平，創(chuàng)業(yè)板由于機(jī)制不完善、發(fā)展滯后等問題估值水平逐漸下移。在客觀上推動(dòng)發(fā)審過程適當(dāng)嚴(yán)格、PE投資階段前移、企業(yè)面臨推出風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)，資本對企業(yè)的投資行為也變得謹(jǐn)慎。

而近年來，天圖資本將自己的未來定位為“中國的3G資本”（3G資本是巴西億萬富翁雷曼的私人股本公司，同樣聚焦消費(fèi)投資，著名案例有2014年，3G資本推動(dòng)漢堡王以114億美元的高價(jià)收購加拿大咖啡和甜甜圈連鎖企業(yè)蒂姆霍頓斯，新合并的企業(yè)更名為國際餐飲品牌公司，躋身全球前三大快餐連鎖集團(tuán)；2015年，3G資本主導(dǎo)了亨氏與卡夫食品400億美元的合并，使其成為全球第五大食品和飲料公司、北美最大的食品公司之一），表面上走并購、賦能型投資之路，實(shí)質(zhì)上還是資本并購的故事。特別是“消費(fèi)升級”“新零售”等概念興起，大小規(guī)模的資本陸續(xù)涌入，同質(zhì)化項(xiàng)目頻現(xiàn)，消費(fèi)領(lǐng)域的專業(yè)投資也隨之成為資本界重點(diǎn)關(guān)注的方向之一，從過去備受詬病的“低門檻”“低回報(bào)率”的紅海再次演變?yōu)樗{(lán)海。

在2015年11月掛牌新三板后的首次投資人大會上，天圖資本就已經(jīng)提出了“天圖消費(fèi)50”的投資目標(biāo)，要建立“最能代表中國消費(fèi)升級的50家優(yōu)秀消費(fèi)品企業(yè)的長期投資組合”。但更重要的是，這是新三板規(guī)則下，資本界重塑的一套話語體系，即可以擁有了較大規(guī)模的永久資本，可以長期持有優(yōu)秀消費(fèi)品企業(yè)而不必限期退出，從而獲取優(yōu)秀消費(fèi)品企業(yè)的長期增長價(jià)值。

“通過不斷地并購、出售調(diào)整自己的戰(zhàn)略投資組合是行業(yè)發(fā)展的必然趨勢，跨國資本也是如此。天圖資本拓展并購業(yè)務(wù)是在消費(fèi)領(lǐng)域中持續(xù)深耕對行業(yè)認(rèn)知不斷提升后，順理成章的再次進(jìn)化。”馮衛(wèi)東在接受36氪采訪時(shí)表示，目前中國民營企業(yè)正面臨第一代創(chuàng)業(yè)者向二代交班的窗口期，并購業(yè)務(wù)的機(jī)會將越來越多，“甚至有人說2017年會成為中國的并購元年。”

資本的追逐邏輯

隨著人均可支配收入的增長，以及中產(chǎn)階層和年輕一代的崛起，中國正經(jīng)歷著新一輪消費(fèi)升級。消費(fèi)者追求更高的消費(fèi)品質(zhì)，更豐富便捷的消費(fèi)體驗(yàn)，這給消費(fèi)領(lǐng)域帶來了新品類、新品牌和新渠道的機(jī)會。

近日，國家統(tǒng)計(jì)局發(fā)布最新數(shù)據(jù)，其中5月全國社會消費(fèi)品零售總額達(dá)到2.95萬億元，同比增長10.7%。按消費(fèi)類型分，5月商品零售26248億元，增長10.6%。

過去，消費(fèi)品行業(yè)被投資圈認(rèn)為是“低門檻”的“紅海”，而近兩年，隨著“消費(fèi)升級”、“新零售”等概念火爆起來，消費(fèi)領(lǐng)域的專業(yè)投資早已甩開了曾經(jīng)的標(biāo)簽，成了真正的風(fēng)口。大小資本涌入，追逐風(fēng)口的同質(zhì)化項(xiàng)目頻現(xiàn)。在新聲資本創(chuàng)始合伙人倪鴻看來，消費(fèi)領(lǐng)域當(dāng)下的火熱既是資本回歸理性的一個(gè)標(biāo)志，又是專業(yè)消費(fèi)投資的轉(zhuǎn)型機(jī)會。

消費(fèi)品投資會否成為真正的風(fēng)口，朱璽則認(rèn)為，消費(fèi)領(lǐng)域當(dāng)下的火熱既是資本回歸理性的一個(gè)標(biāo)志，又是專業(yè)消費(fèi)投資的轉(zhuǎn)型機(jī)會?！跋啾然ヂ?lián)網(wǎng)、高科技投資，消費(fèi)品風(fēng)險(xiǎn)比較小；同時(shí)，現(xiàn)金流特別好，國外穩(wěn)健型基金大都會選擇消費(fèi)品公司。但是，消費(fèi)品公司的另一個(gè)特點(diǎn)是回報(bào)周期長，適合長期持有獲得長期的利益。”

“消費(fèi)類項(xiàng)目不僅受金融危機(jī)影響較小，且更具成長性。加之該領(lǐng)域更好理解，容易在團(tuán)隊(duì)成員間中形成共識?！痹踩A曾表示，拒絕跟風(fēng)投資（高科技項(xiàng)目），不是放棄對技術(shù)的關(guān)注，而是等待技術(shù)成熟至變?yōu)榛A(chǔ)設(shè)施，進(jìn)而達(dá)到及品牌驅(qū)動(dòng)和商業(yè)模式驅(qū)動(dòng)的最佳時(shí)機(jī)。

但梳理天圖這么多年來的明星案例，會發(fā)現(xiàn)天圖資本累計(jì)投出的90多個(gè)項(xiàng)目中，消費(fèi)類項(xiàng)目有60多個(gè)，且絕大部分都是在2009年以后投資的。比如在2016年底，天圖資本的代表性消費(fèi)品投資項(xiàng)目周黑鴨在港交所上市，天圖資本也由幕后走進(jìn)公眾視野。特別是在此“鴨脖神話”中，天圖資本獲得的賬面回報(bào)高達(dá)15億元人民幣——這實(shí)際上才是資本方追逐的邏輯，大魚吃小魚，蝦米、小魚、大魚都吃誘餌。 （財(cái)視傳媒供稿）