胡語(yǔ)文

價(jià)值股風(fēng)險(xiǎn)大了

胡語(yǔ)文

自中國(guó)A股正式納入MSCI指數(shù)，市場(chǎng)上下均對(duì)白馬股的行情期望較大，上證50和滬深300指數(shù)的漲幅也明顯高于其他指數(shù)?？梢哉f(shuō)，市場(chǎng)普遍認(rèn)為，內(nèi)外資機(jī)構(gòu)主導(dǎo)下的A股，已經(jīng)邁入了價(jià)值投資時(shí)代。

其實(shí)，在A股，價(jià)值投資一直都不是主流的投資理念，不能因?yàn)榘遵R股和藍(lán)籌股的大幅上漲就認(rèn)為，未來(lái)這些股票所代表的價(jià)值風(fēng)格仍會(huì)持續(xù)下去。實(shí)際上，價(jià)值投資注重的是價(jià)格上的安全邊際。恰恰相反，價(jià)值投資的最好時(shí)機(jī)往往是市場(chǎng)冷淡的時(shí)候。比如，白馬股在2014年普遍是5-6倍市盈率，那個(gè)時(shí)候市場(chǎng)卻沉醉于中小創(chuàng)的所謂成長(zhǎng)性故事，2016年2月份的時(shí)候，很多白馬股還在10倍市盈率，但市場(chǎng)卻沒(méi)有看到這個(gè)機(jī)會(huì)，反而認(rèn)為股災(zāi)還會(huì)延續(xù)。現(xiàn)在很多白馬股已經(jīng)跑到30倍市盈率了，這個(gè)時(shí)候當(dāng)白馬股的上漲帶來(lái)的賺錢(qián)效應(yīng)強(qiáng)化了價(jià)值風(fēng)格，出現(xiàn)市場(chǎng)人人談價(jià)值之時(shí)，往往也就是價(jià)值毀滅之時(shí)。所以，巴菲特說(shuō)，價(jià)值投資從來(lái)就不是市場(chǎng)上的主流，它只屬于小部分人的游戲。

價(jià)值投資者喜歡的是物美價(jià)廉的東西，企業(yè)品質(zhì)好是前提，價(jià)格合適也是前提。如果外資因?yàn)锳股納入MSCI指數(shù)，就立馬沖入A股，那似乎也不是他們的風(fēng)格，理性投資才是機(jī)構(gòu)投資者應(yīng)該看重的心理特質(zhì)。由于A股將在2018年6月開(kāi)始才正式被納入MSCI新興市場(chǎng)指數(shù)，應(yīng)該今年開(kāi)始到明年這個(gè)階段，也許才是外資逐步建倉(cāng)的最好時(shí)機(jī)。這個(gè)階段，如果市場(chǎng)調(diào)整，也就意味著給予外資機(jī)構(gòu)更多的選擇權(quán)。與2001年當(dāng)年B股對(duì)內(nèi)開(kāi)放有些相似，往往在納入之前，股票就已經(jīng)被大幅炒高，等消息明確之后，又是一個(gè)泡沫破裂的開(kāi)始。

筆者從2013年開(kāi)始提倡大買(mǎi)藍(lán)籌股，主要來(lái)自于安全邊際的考慮。如果等到2017年才去考慮買(mǎi)入藍(lán)籌股，就屬于冒險(xiǎn)行為，得不償失。

由于目前正處于夏季達(dá)沃斯論壇和香港回歸20周年紀(jì)念日的階段，加之國(guó)內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者業(yè)績(jī)中報(bào)普遍截至日在6月30日，所以，在7月1日之前，市場(chǎng)將會(huì)面臨暖風(fēng)頻出的階段。但7月1日之后，市場(chǎng)將面臨幾個(gè)不確定性因素。

第一個(gè)不確定性是目前實(shí)施的新的適當(dāng)性管理辦法。新辦法將嚴(yán)格對(duì)投資者進(jìn)行適當(dāng)性分類，謹(jǐn)慎性和保守型投資者將很難參與到A股交易當(dāng)中，這就意味著一部分資金將會(huì)被A股拒之門(mén)外，這對(duì)存量博弈下的A股可能存在成交量逐級(jí)下滑的風(fēng)險(xiǎn)。成交量的下滑必然影響券商股的短期業(yè)績(jī)，因此，對(duì)券商股而言，也不宜過(guò)分樂(lè)觀。

第二不確定性因素是全球股市泡沫比較大的風(fēng)險(xiǎn)。全球股市經(jīng)歷了自2012年以來(lái)的五年繁榮期，市場(chǎng)波動(dòng)率收斂至歷史低位意味著過(guò)去幾年的風(fēng)險(xiǎn)累積到了較大的程度，隨時(shí)可能存在一次性釋放的機(jī)會(huì)。換言之，全球股市可能在2017年或2018年存在一次較大的調(diào)整機(jī)會(huì)。

第三個(gè)不確定性因素是，人民幣貶值或者資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)。筆者認(rèn)為，國(guó)內(nèi)房?jī)r(jià)的普遍大幅上漲也是人民幣對(duì)內(nèi)貶值的一種途徑。在目前外匯管制較為嚴(yán)格的情況下，資產(chǎn)泡沫無(wú)法通過(guò)資產(chǎn)轉(zhuǎn)移的方式來(lái)釋放，因此，階段性來(lái)看，人民幣名義上也就不存在進(jìn)一步的貶值空間。但在資金偏好房地產(chǎn)投資且無(wú)法實(shí)現(xiàn)全球配置的情況下，由于中國(guó)加強(qiáng)了外匯管制，所以外逃資金被迫選擇呆在國(guó)內(nèi)繼續(xù)投資房地產(chǎn)，因此，筆者預(yù)計(jì)，未來(lái)幾年中國(guó)房地產(chǎn)價(jià)格可能會(huì)進(jìn)一步上漲，這對(duì)A股而言，未必是好事。