鈕文新

7月14日至15日，全國(guó)金融工作會(huì)議在北京召開。在習(xí)近平總書記提出的金融工作的三項(xiàng)任務(wù)中，服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)位列首位。而在習(xí)近平總書記指出的做好金融工作要把握好的四項(xiàng)重要原則中，第一項(xiàng)便是回歸本源，服從服務(wù)于經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展。

習(xí)近平總書記指出，金融要把為實(shí)體經(jīng)濟(jì)服務(wù)作為出發(fā)點(diǎn)和落腳點(diǎn)，全面提升服務(wù)效率和水平，把更多金融資源配置到經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展的重點(diǎn)領(lǐng)域和薄弱環(huán)節(jié)，更好滿足人民群眾和實(shí)體經(jīng)濟(jì)多樣化的金融需求。

如果偏離了為實(shí)體經(jīng)濟(jì)服務(wù)這個(gè)目標(biāo)的話，一切金融都沒有意義。一段時(shí)期以來，中國(guó)金融市場(chǎng)存在著“脫實(shí)向虛”現(xiàn)象。該如何理解過去中國(guó)金融出現(xiàn)的“脫實(shí)向虛”及其成因？可以以兩組概念加以解釋。

資本市場(chǎng)VS貨幣市場(chǎng)

—從兩個(gè)市場(chǎng)的巨大反差看金融市場(chǎng)“脫實(shí)向虛”有多嚴(yán)重

何為“脫實(shí)向虛”？

第一組概念是貨幣金融和資本金融。

如果對(duì)金融市場(chǎng)進(jìn)行劃分的話，可以將其分為貨幣市場(chǎng)和資本市場(chǎng)兩大組成部分。劃分的依據(jù)是以一年期為界限，一年期以上的金融產(chǎn)品都屬于資本市場(chǎng)，一年期以下的則屬于貨幣市場(chǎng)。

如果以這樣一種劃分方式去考量中國(guó)金融市場(chǎng)哪個(gè)部分發(fā)展更快，會(huì)發(fā)現(xiàn)貨幣金融發(fā)展很快?，F(xiàn)在連銀行都很少有一年期的儲(chǔ)蓄了，一年期以上的就更少了，都變?yōu)槎唐诘睦碡?cái)產(chǎn)品，而這屬于貨幣市場(chǎng)產(chǎn)品。這幾年最興盛的貨幣市場(chǎng)產(chǎn)品是貨幣基金，其本來是一個(gè)現(xiàn)金管理的通道，期限非常短，結(jié)果貨幣基金居然變成了投資市場(chǎng)的產(chǎn)品，還被戴上了普惠金融等“高帽”，這顯然是跑偏了。

什么是“脫實(shí)向虛”？其實(shí)就是貨幣市場(chǎng)過度膨脹，而資本市場(chǎng)過度萎縮。企業(yè)需要的是資本，不是貨幣，給企業(yè)七天期的貨幣有什么用，給企業(yè)三個(gè)月的貸款也沒用，企業(yè)的生產(chǎn)周期是以年為單位的。因此，企業(yè)長(zhǎng)期發(fā)展、運(yùn)作需要長(zhǎng)期資本。

從數(shù)據(jù)看“脫實(shí)向虛”有多嚴(yán)重

目前貨幣市場(chǎng)每年都以百分之三十幾、百分之四十幾的速度增長(zhǎng)，以貨幣基金的增長(zhǎng)為例，2013年其規(guī)模只有3555億元，到2017年6月規(guī)模就達(dá)到51100億元（見圖1）。

與此同時(shí)，資本市場(chǎng)卻不斷地萎縮，典型的例子就是股票市場(chǎng)，連續(xù)十幾年時(shí)間，股票市場(chǎng)資金每年都是凈流出。此外，近幾年還開始用杠桿來支撐資本市場(chǎng)，債券市場(chǎng)和股票市場(chǎng)都有杠桿，沒有杠桿就支撐不住現(xiàn)有規(guī)模。要是撤掉杠桿，市場(chǎng)就塌了。這說明什么？說明在用短期資金支撐長(zhǎng)期投資，這樣一種投融資期限錯(cuò)配就是重大的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)、金融風(fēng)險(xiǎn)，都是短期資金在套利，而不是長(zhǎng)期的金融投資。這樣的金融可持續(xù)嗎？

所以貨幣金融的過度膨脹、資本金融的過度萎縮，實(shí)際上就是金融“脫實(shí)向虛”的過程，金融越來越不為實(shí)體經(jīng)濟(jì)服務(wù)。金融不是不想為實(shí)體經(jīng)濟(jì)服務(wù)，而是期限根本不滿足實(shí)體經(jīng)濟(jì)需求。整個(gè)社會(huì)的風(fēng)險(xiǎn)偏好越來越低，大量的錢在貨幣市場(chǎng)里，這會(huì)導(dǎo)致一個(gè)惡性循環(huán)，就是當(dāng)貨幣市場(chǎng)膨脹、資本市場(chǎng)萎縮時(shí)，大量的錢從資本市場(chǎng)不斷流出，流進(jìn)貨幣市場(chǎng)，這會(huì)導(dǎo)致資本市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)過大，市場(chǎng)下跌，進(jìn)一步導(dǎo)致人們拿出錢投入貨幣市場(chǎng)，因?yàn)樵谪泿攀袌?chǎng)套利反倒更安全，于是培育了整個(gè)社會(huì)厭惡風(fēng)險(xiǎn)的情緒。

如圖2所示，其表明包括銀行在內(nèi)的金融機(jī)構(gòu)都在靠短期資金來周轉(zhuǎn)，然后維系資產(chǎn)的穩(wěn)定。比如銀行沒有儲(chǔ)蓄了怎么辦？沒有長(zhǎng)期儲(chǔ)蓄，一方面要靠所謂的理財(cái)產(chǎn)品，繞過利率壁壘、利率管制，去吸引資金。另外就是政府還逼著銀行給中小企業(yè)貸款，給大中型企業(yè)貸款，要保證國(guó)家的政企項(xiàng)目貸款需求，長(zhǎng)期的貸款在向外放，但另一邊的負(fù)債期限卻越來越短。

這除了會(huì)導(dǎo)致金融“脫實(shí)向虛”，還會(huì)導(dǎo)致一個(gè)非常嚴(yán)重的后果，就是風(fēng)險(xiǎn)越來越高、杠桿越來越高。什么是杠桿？杠桿的根本就是短期資金支撐長(zhǎng)期投資，貨幣乘數(shù)越高，說明杠桿越高。現(xiàn)在很多人說花1元買了10元的東西，這就叫杠桿。其實(shí)杠桿不只是這樣，其核心是資金負(fù)債端期限越來越短，而資產(chǎn)端期限不僅不能短而且還要更長(zhǎng)。這樣的話，不斷“倒騰”短期資金對(duì)應(yīng)長(zhǎng)期資產(chǎn)，這就是最大的杠桿、最核心的杠桿。很多金融問題都是由此引發(fā)的。

讓中國(guó)金融走向正本清源的時(shí)代

這次全國(guó)金融工作會(huì)議具有歷史性意義，把中國(guó)金融引向了一個(gè)新的時(shí)代，就是正本清源的時(shí)代、回歸本源的時(shí)代。什么是金融的本源？就是為實(shí)體經(jīng)濟(jì)服務(wù)。金融是在為貨幣投機(jī)服務(wù)，還是在為實(shí)體經(jīng)濟(jì)服務(wù)，這是事關(guān)本源的問題。

那么怎么才能回歸本源？就要壓縮貨幣市場(chǎng)規(guī)模，擴(kuò)大資本市場(chǎng)規(guī)模。7月17日央行黨委召開擴(kuò)大會(huì)議強(qiáng)調(diào)，“進(jìn)一步提高金融服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的效率和水平，保持貨幣政策穩(wěn)健中性”，最重要的是提出“優(yōu)化金融供給體系”。我認(rèn)為這才是金融供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，要供應(yīng)資本，而不是供應(yīng)貨幣，不能光看供應(yīng)了多少貨幣，M2的數(shù)量可能并不少，但關(guān)鍵得看這里有多少形成了資本。

習(xí)近平總書記指出的做好金融工作要把握好的重要原則中的第二項(xiàng)是，優(yōu)化結(jié)構(gòu)，完善金融市場(chǎng)、金融機(jī)構(gòu)、金融產(chǎn)品體系。要堅(jiān)持質(zhì)量?jī)?yōu)先，引導(dǎo)金融業(yè)發(fā)展同經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展相協(xié)調(diào)，促進(jìn)融資便利化、降低實(shí)體經(jīng)濟(jì)成本、提高資源配置效率、保障風(fēng)險(xiǎn)可控。

優(yōu)化結(jié)構(gòu)就包括要擴(kuò)張資本市場(chǎng)，沒有資本市場(chǎng)，實(shí)體經(jīng)濟(jì)靠誰來哺育？這里所說的資本市場(chǎng)包括一年期以上的債券市場(chǎng)、貸款市場(chǎng)。所以要優(yōu)化市場(chǎng)結(jié)構(gòu)，優(yōu)化金融機(jī)構(gòu)結(jié)構(gòu)，優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)。通過優(yōu)化結(jié)構(gòu)，要讓金融更有營(yíng)養(yǎng)，減少中間套利。中間套利的行為根本就沒有創(chuàng)造財(cái)富，而是在分配財(cái)富，并且在分配的過程中拉高了金融的成本。習(xí)近平總書記指出，要促進(jìn)金融機(jī)構(gòu)降低經(jīng)營(yíng)成本，清理規(guī)范中間業(yè)務(wù)環(huán)節(jié)，避免變相抬高實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資成本。

在全國(guó)金融工作會(huì)議上，習(xí)近平總書記還明確強(qiáng)調(diào)“要堅(jiān)持質(zhì)量?jī)?yōu)先”。

我們知道，金融質(zhì)量有兩個(gè)基本問題，一個(gè)是期限，一個(gè)是價(jià)格。我們需要期限長(zhǎng)、價(jià)格低的資本，這才稱得上質(zhì)量高。

習(xí)近平總書記重要講話中談到的四項(xiàng)原則太及時(shí)、太重要了，特別是前兩個(gè)原則，不僅指明了金融的發(fā)展目標(biāo)和方向，即服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)，別再“脫實(shí)向虛”，要“回歸本源”；同時(shí)還提供了“回歸本源”的思路和辦法，即“優(yōu)化結(jié)構(gòu)”。

鎖長(zhǎng)放短VS鎖短放長(zhǎng)

—從央行貨幣操作看中國(guó)金融“脫實(shí)向虛”的根源

美聯(lián)儲(chǔ)的“扭曲操作”收獲了怎樣的結(jié)果？

第二組概念是“鎖長(zhǎng)放短”和“鎖短放長(zhǎng)”。

這組概念指央行的兩種貨幣操作方式，過去我們只關(guān)注總量問題，M2數(shù)量有多高、增長(zhǎng)了多少、基礎(chǔ)貨幣投放多少，這都是總量問題，這里面沒有涉及期限結(jié)構(gòu)的問題。

我們可以通過對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)貨幣操作的觀察來關(guān)注和分析期限結(jié)構(gòu)的問題。從理論上講，貨幣操作一般都針對(duì)短端利率，美聯(lián)儲(chǔ)所謂的基準(zhǔn)利率都是隔夜利率，所以都是在操作非常短期的債券，要把短期的利率調(diào)控到基準(zhǔn)利率附近，然后他們認(rèn)為最短端的利率可以對(duì)外傳導(dǎo)，每一個(gè)金融產(chǎn)品根據(jù)期限不同、風(fēng)險(xiǎn)不同，都會(huì)在基準(zhǔn)利率上加量。

但美聯(lián)儲(chǔ)前主席格林斯潘很早就發(fā)現(xiàn)了一個(gè)問題，利息率已經(jīng)加到4%、5%，為什么長(zhǎng)端的10年期利率還維持在3%、2%？為什么傳導(dǎo)不出去？為什么長(zhǎng)端利率會(huì)這么低？格林斯潘好幾次提出了同樣的問題。我認(rèn)為根本原因就在于傳導(dǎo)機(jī)制失靈，這樣一種傳導(dǎo)方式會(huì)因中間很多金融機(jī)構(gòu)行為的變化和整個(gè)市場(chǎng)訴求的變化產(chǎn)生扭曲，而這種扭曲就導(dǎo)致長(zhǎng)端利率根本壓不下去。

其實(shí)當(dāng)年美國(guó)的利率之所以壓不下去，是因?yàn)榻鹑跈C(jī)構(gòu)不敢讓利率上升，因?yàn)樗麄兪种杏小耙淮蟀选贝钨J，利率上升，那些次貸全會(huì)“死”了。所以你想讓利率下去，金融機(jī)構(gòu)會(huì)阻止利率下跌。通過加杠桿阻止利率下跌，貨幣需求一旺盛，資本價(jià)格就上不去。

因此在金融危機(jī)發(fā)生后，美聯(lián)儲(chǔ)做了一個(gè)特別重要的動(dòng)作，通過扭曲操作直接干預(yù)長(zhǎng)端利率。什么是扭曲操作？華爾街給出的一個(gè)定義是“鎖短放長(zhǎng)”，向市場(chǎng)投放長(zhǎng)期流動(dòng)性，不僅操作短端的債券，更直接操作資本品。美聯(lián)儲(chǔ)原來都是在貨幣市場(chǎng)展開操作，但是扭曲操作則直接來到了資本市場(chǎng)，收購(gòu)3年期、5年期、10年期的債券，直接來控制這些產(chǎn)品的利率。

扭曲操作的結(jié)果是什么呢？美聯(lián)儲(chǔ)2011—2012年底實(shí)施扭曲操作，向市場(chǎng)注入了6630億美元的長(zhǎng)期流動(dòng)性，壓低了長(zhǎng)端利率，使得很多投資人愿意進(jìn)行長(zhǎng)期投資，幫助美國(guó)經(jīng)濟(jì)逐漸恢復(fù)。同時(shí)還有一個(gè)非常重要的效果，在整個(gè)量化寬松過程當(dāng)中，美國(guó)的貨幣乘數(shù)從2007年的8.93倍降到了2016年年底時(shí)的2.98倍。

美國(guó)是一個(gè)金融非常發(fā)達(dá)的國(guó)家，整個(gè)社會(huì)的平均杠桿、貨幣乘數(shù)還不到3倍，這給美聯(lián)儲(chǔ)帶來了一個(gè)很重要的縮表契機(jī)，也就是說要適度減少基礎(chǔ)貨幣。但是減少基礎(chǔ)貨幣的時(shí)候，要保持M2不變甚至還要繼續(xù)增加，這就要擴(kuò)大貨幣乘數(shù)，這樣的話金融市場(chǎng)會(huì)更加活躍。因此，縮表不意味著美聯(lián)儲(chǔ)緊縮貨幣。這就是美國(guó)扭曲操作的作用，通過“鎖短放長(zhǎng)”，讓市場(chǎng)增加長(zhǎng)期流動(dòng)性，讓整個(gè)金融市場(chǎng)“安靜”下來，愿意給企業(yè)貸款，愿意投資到股票市場(chǎng)。

“鎖長(zhǎng)放短”導(dǎo)致短端資金需求數(shù)量巨大

美聯(lián)儲(chǔ)的扭曲操作給了我們一個(gè)重要提示或者說一個(gè)非常重要的問題，就是貨幣不僅僅有總量問題，同時(shí)存在期限問題。以此來看中國(guó)的貨幣操作，實(shí)際上在不斷地“鎖長(zhǎng)放短”。

“鎖長(zhǎng)放短”的操作，由于在第一次匯率改革過程中，投放了大量的外匯占款，為了對(duì)沖外匯占款，提高法定存款準(zhǔn)備金率，卻不知道什么時(shí)候會(huì)降下來。長(zhǎng)期鎖定商業(yè)銀行的流動(dòng)性，然后放出去的都是外匯占款，而外匯占款又是企業(yè)的流動(dòng)資金，是那些套利的熱錢。

第二次匯改是央行退出外匯市場(chǎng)的日常干預(yù)，由做市商來干預(yù)，而做市商都是商業(yè)銀行，他們?nèi)ネ鈪R市場(chǎng)買了大量的外匯來囤積，貸又貸不出去，然后放出去的錢是什么？?jī)稉Q出去的都是人民幣，都是企業(yè)的流動(dòng)資金，結(jié)匯以后，企業(yè)要繼續(xù)生產(chǎn)，繼續(xù)生產(chǎn)就需要人民幣；而對(duì)商業(yè)銀行而言，就是外匯這一端長(zhǎng)期占?jí)毫鲃?dòng)性，而放出去的都是短期流動(dòng)性，這又是“鎖長(zhǎng)放短”。

近來隨著人民幣出現(xiàn)貶值情況，外匯占款減少，法定存款準(zhǔn)備金率降了一點(diǎn)就不降了，改用中期流動(dòng)性便利來對(duì)沖，還是在用短期的流動(dòng)性置換長(zhǎng)期的流動(dòng)性，法定存款準(zhǔn)備金還是被長(zhǎng)期鎖定，放出來的錢都是一年期以下的。這又是一次“鎖長(zhǎng)放短”。

“鎖長(zhǎng)放短”會(huì)導(dǎo)致一個(gè)特別重要的問題，如果商業(yè)銀行一年期的存款對(duì)應(yīng)一年期的貸款，需要1元的存款去對(duì)應(yīng)1元的貸款。但是如果把這1元的負(fù)債“切碎”，變成4個(gè)3個(gè)月期限的，會(huì)導(dǎo)致什么結(jié)果？接縫的時(shí)候，商業(yè)銀行就需要短期流動(dòng)性周轉(zhuǎn)，把短期流動(dòng)性的周轉(zhuǎn)和長(zhǎng)期加起來，會(huì)發(fā)現(xiàn)同樣支撐1元的貸款，用短期資金需要的錢更多。所以負(fù)債期限越短，資產(chǎn)端期限不動(dòng)或者還在增加，需要的短端資金就會(huì)爆炸式膨脹，就需要央行大量補(bǔ)充短期流動(dòng)性。如果央行稍微不補(bǔ)充流動(dòng)性，貨幣市場(chǎng)價(jià)格就會(huì)暴漲。

所以表面看起來貨幣總量很大，但因?yàn)槠谙藿Y(jié)構(gòu)過短，導(dǎo)致短端資金需求數(shù)量巨大，而且越來越大。

這同時(shí)給貨幣套利留下機(jī)會(huì)。以余額寶為代表的貨幣基金讓普通人的資金都可以到貨幣市場(chǎng)套利，而貨幣基金自己一手吸出存款，一手給商業(yè)銀行提供同業(yè)存款，而同業(yè)存款又根據(jù)市場(chǎng)利率確定，但存款利率有央行壓著，巨大的利差產(chǎn)生了套利空間，這是典型的金融空轉(zhuǎn)，是空轉(zhuǎn)套利。而這個(gè)空轉(zhuǎn)套利源自于制度，源自于對(duì)商業(yè)銀行的存款利率監(jiān)管規(guī)則和貨幣市場(chǎng)監(jiān)管規(guī)則的不統(tǒng)一。這就造成了貨幣基金暴漲，而貨幣基金暴漲的同時(shí)，股票市場(chǎng)一定是下跌的，因?yàn)榇罅康馁Y金都涌到貨幣市場(chǎng)套利，惡性循環(huán)就出現(xiàn)了，這是金融“脫實(shí)向虛”的根本性問題。

其實(shí)，美聯(lián)儲(chǔ)曾經(jīng)進(jìn)行“鎖長(zhǎng)放短”的貨幣操作，但那時(shí)美國(guó)是不需要實(shí)體經(jīng)濟(jì)的。1980年代，時(shí)任美聯(lián)儲(chǔ)主席保羅·沃爾克是要把整個(gè)實(shí)體經(jīng)濟(jì)趕出去，推進(jìn)全球化，使美國(guó)站在金融的頂端，站在服務(wù)的頂端，站在標(biāo)準(zhǔn)的頂端來控制全球經(jīng)濟(jì)，所以“鎖長(zhǎng)放短”的貨幣操作是那個(gè)時(shí)代的產(chǎn)物。而現(xiàn)在美國(guó)開展再工業(yè)化，也開始向市場(chǎng)注入長(zhǎng)期流動(dòng)性，也要注意不能讓利率太高來摧殘自身的實(shí)體經(jīng)濟(jì)，也要注意匯率的控制，不能無限制地讓美元升值，美國(guó)正在為實(shí)體經(jīng)濟(jì)創(chuàng)造一個(gè)良好的金融環(huán)境。

中美之間競(jìng)爭(zhēng)的背后是資本競(jìng)爭(zhēng)，美國(guó)希望所有的實(shí)體經(jīng)濟(jì)資本流向本國(guó)。而如今中國(guó)是不是資本流出的狀態(tài)？是不是實(shí)體經(jīng)濟(jì)出走的狀態(tài)？

當(dāng)貨幣金融膨脹到一定程度，而相應(yīng)的資本金融萎縮到一定程度時(shí)，就一定導(dǎo)致創(chuàng)造的財(cái)富不夠分配；不夠分配時(shí)就需要加杠桿，而加杠桿就是冒風(fēng)險(xiǎn)。分配更多的財(cái)富，誰有能力誰就加杠桿，誰加的杠桿多，誰就占便宜。最后，發(fā)現(xiàn)實(shí)在沒得可分的時(shí)候，資金就開始向別的地方逃離，導(dǎo)致金融危機(jī)。

因此，導(dǎo)致中國(guó)經(jīng)濟(jì)“脫實(shí)向虛”這樣一個(gè)過程的核心原因就是貨幣金融過度膨脹，資本金融不斷萎縮。對(duì)此我們有很大的擔(dān)心，因?yàn)檠胄幸苓@一切的時(shí)候，要為實(shí)體經(jīng)濟(jì)服務(wù)的時(shí)候，卻拼命打造一個(gè)龐大的貨幣市場(chǎng)，為了利率市場(chǎng)化改革，為了匯率市場(chǎng)化改革，打造一個(gè)龐大的貨幣市場(chǎng)，怎么能關(guān)注資本金融呢？怎么能關(guān)注資本市場(chǎng)呢？這是一個(gè)重大的矛盾。所以央行必須要改變思維方式，必須要改變操作手段。

2017年6月召開的中央全面深化改革領(lǐng)導(dǎo)小組第三十六次會(huì)議強(qiáng)調(diào)，各有關(guān)方面要對(duì)已經(jīng)出臺(tái)的改革方案經(jīng)?！盎仡^看”，既要看相關(guān)聯(lián)的改革方案配套出臺(tái)和落實(shí)情況，又要評(píng)估改革總體成效，對(duì)拖了后腿的要用力拽上去，對(duì)偏離目標(biāo)的要趕緊拉回來。

導(dǎo)致金融“脫實(shí)向虛”的其他誘因

造成金融市場(chǎng)“脫實(shí)向虛”現(xiàn)狀的，除了利率改革和匯率改革的因素外，還有沒有其他原因呢？

首先是監(jiān)管的放松，好像金融干什么都對(duì)，只要打著“金融創(chuàng)新”的旗號(hào)就是不允許被阻止的，結(jié)果導(dǎo)致了大量的金融亂象，甚至導(dǎo)致大量的金融資源配置給了騙子。有分析說這是金融機(jī)構(gòu)的事情。我認(rèn)為這不全是金融機(jī)構(gòu)的事情，這就像一個(gè)學(xué)校，如果有個(gè)別的孩子是壞孩子，那是個(gè)別孩子的問題，你可以找他的父母、打他的板子；但如果一個(gè)學(xué)校的孩子大都犯同樣的錯(cuò)誤，你能說單純是孩子的錯(cuò)嗎？

比如，銀行負(fù)債端“又短又貴”，就必須去尋找與之匹配的資產(chǎn)才能賺錢，找那些高風(fēng)險(xiǎn)的貸款客戶，但是又得安全，這不是矛盾嗎？既要高風(fēng)險(xiǎn)，能夠提供高收益，又要安全，哪兒有這樣的企業(yè)？找不到這樣的企業(yè)怎么辦？就要把錢給信托投資公司、證券公司，讓他們幫忙找，這就形成了通道業(yè)務(wù)。銀行躲在信托和證券公司背后，讓他們來抵擋風(fēng)險(xiǎn)。銀行找不到這樣的資產(chǎn)，信托公司和證券公司其實(shí)都找不著，那怎么辦？于是各種各樣的交叉，各種各樣的疊加，各種各樣的衍生產(chǎn)品就出現(xiàn)了，就為了分散和控制風(fēng)險(xiǎn)。如果所有的孩子都這樣，肯定是整個(gè)行業(yè)發(fā)生了制度性問題。所以我們的金融監(jiān)管出現(xiàn)了問題，是你允許或默許這樣做，沒有管，最后導(dǎo)致了這個(gè)結(jié)果。

其次，地方政府要保地方經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，實(shí)體經(jīng)濟(jì)投資沒有了，于是就進(jìn)行金融投資。這幾年中國(guó)金融投資增長(zhǎng)很快，甚至過度了，為什么？因?yàn)榻鹑诤蛯?shí)體經(jīng)濟(jì)已經(jīng)形成惡性循環(huán)。金融越膨脹，套利的資本就越多，套利的資本越多，利率就會(huì)越高，提高企業(yè)的貸款利率，壓縮利潤(rùn)，利潤(rùn)被壓縮后，為了覆蓋利潤(rùn)減少的風(fēng)險(xiǎn)，還要進(jìn)一步提高利率，最后就形成利率越來越高，企業(yè)的效益越來越差，這是惡性循環(huán)。

在這樣一個(gè)背景下，會(huì)導(dǎo)致金融進(jìn)一步短期化，開設(shè)金融機(jī)構(gòu)后，第一步競(jìng)爭(zhēng)什么？錢從哪里來，然后才是錢到哪里去。競(jìng)爭(zhēng)錢從哪里來，就是要短期的資金。開設(shè)了大量交易所，據(jù)統(tǒng)計(jì)，準(zhǔn)金融交易所有1000多家。交易所都要靠交易手續(xù)費(fèi)來養(yǎng)活自己，而交易手續(xù)費(fèi)必須促成交易才能產(chǎn)生。最后為了獲取交易手續(xù)費(fèi)，讓交易期限越來越短，也導(dǎo)致整個(gè)金融短期化、貨幣化、套利化。

此外，還有一個(gè)很重要的原因，2010年之后，執(zhí)行緊縮貨幣政策和積極財(cái)政政策，最后導(dǎo)致政府的項(xiàng)目把金融資源都吸干了，民營(yíng)經(jīng)濟(jì)的資金出走實(shí)業(yè)，大量進(jìn)入金融領(lǐng)域，“逮住什么炒什么”。這些都導(dǎo)致金融短期化、貨幣化，導(dǎo)致“脫實(shí)向虛”。

這些問題都需要行業(yè)主管部門和監(jiān)管部門反思和檢討，這是“回頭看”的意義，改革也要回頭看，要看改的對(duì)不對(duì)，不為了市場(chǎng)化而市場(chǎng)化，而是要看改革是不是能夠讓我們的經(jīng)濟(jì)發(fā)展通向我們的目標(biāo)。

為金融供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革指明方向

—本次全國(guó)金融工作會(huì)議的歷史意義重大怎么強(qiáng)調(diào)都不過分

面對(duì)金融供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，央行必須想辦法向市場(chǎng)注入長(zhǎng)期流動(dòng)性。不注入長(zhǎng)期流動(dòng)性，金融“脫實(shí)向虛”解決不了，央行有責(zé)任讓整個(gè)金融市場(chǎng)“安靜”下來。我們的匯率市場(chǎng)化改革和利率市場(chǎng)化改革是不是也需要做出相應(yīng)的調(diào)整。當(dāng)然，不是不要市場(chǎng)化，而是不能因?yàn)槭袌?chǎng)化讓貨幣市場(chǎng)占用太多的金融資源，擠壓資本金融。

這次全國(guó)金融工作會(huì)議歷史性的意義重大到了不管怎么強(qiáng)調(diào)都不過分的程度，把中國(guó)的金融轉(zhuǎn)向它應(yīng)該發(fā)展的方向和目標(biāo)，不是走回頭路，而是把過去的跑偏要強(qiáng)勢(shì)扭轉(zhuǎn)回來。服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)是金融的天職、宗旨，也是防范金融風(fēng)險(xiǎn)的根本措施，金融不為實(shí)體經(jīng)濟(jì)服務(wù)是最大的風(fēng)險(xiǎn)所在。

本次全國(guó)金融工作會(huì)議為金融供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革指明了方向。怎么改？簡(jiǎn)單說就是把直接融資放到最重要的位置，直接融資包含多層次資本市場(chǎng)，包括債券、股票市場(chǎng)，還有銀行信貸市場(chǎng)，都屬于資本市場(chǎng)的組成范疇。所以核心落腳點(diǎn)應(yīng)該是在這個(gè)地方，怎么為實(shí)體經(jīng)濟(jì)服務(wù)？加強(qiáng)資本市場(chǎng)，促進(jìn)金融機(jī)構(gòu)降低成本，清理規(guī)范中間業(yè)務(wù)環(huán)節(jié)，避免變相抬高實(shí)體經(jīng)濟(jì)的成本。

（作者系CCTV證券資訊頻道總編輯）