雷蕾

（西南財經(jīng)大學(xué)會計學(xué)院，四川成都610000）

一、背景介紹

2016年1月16日，大連大楊創(chuàng)世股份有限公司發(fā)布公告稱，將與圓通速遞有限公司（以下簡稱圓通速遞）進(jìn)行資產(chǎn)重組，而圓通速遞董事長喻渭蛟也向媒體承認(rèn)確實(shí)計劃通過此舉借殼上市。2016年10月20日，隨著上證所9點(diǎn)30分的一聲鳴鑼，圓通速遞正式宣告登陸A股。

二、圓通速遞價值評估

（一）評估方法及選取理由

圓通速遞綜合盈利能力較強(qiáng)，能帶來穩(wěn)定的現(xiàn)金流增長，收益法的評估價值能綜合體現(xiàn)企業(yè)的預(yù)期盈利能力，且收益法所使用數(shù)據(jù)的質(zhì)量和數(shù)量優(yōu)于市場法。因此以收益法評估結(jié)果作為企業(yè)股東全部權(quán)益價值的最終評估結(jié)論更能客觀科學(xué)地反映其價值。

（二）收益法評估模型

考慮到圓通速遞的經(jīng)營模式，收益法評估選用企業(yè)自由現(xiàn)金流折現(xiàn)模型。

1.基本模型

E=B-D

式中：E：圓通速遞的股東全部權(quán)益價值；

B：圓通速遞的企業(yè)整體價值；

D：圓通速遞的付息債務(wù)價值。

B=P+∑Ci

式中：P：圓通速遞的經(jīng)營性資產(chǎn)價值；

∑Ci：圓通速遞于評估基準(zhǔn)日存在的非經(jīng)營性或溢余性資產(chǎn)（負(fù)債）的價值。

P= （如圖）

式中：

R：圓通速遞未來第i年的預(yù)期收益（自由現(xiàn)金流量）；

r：折現(xiàn)率；

n：圓通速遞的未來預(yù)測期。

2.收益指標(biāo)

使用自由現(xiàn)金流量作為圓通速遞經(jīng)營性資產(chǎn)的收益指標(biāo)，基本定義為：自由現(xiàn)金流量=凈利潤+折舊攤銷+扣稅后付息債務(wù)利息-資本性支出-營運(yùn)資本增加。

3.折現(xiàn)率

本次評估收益額口徑為公司自由凈現(xiàn)金流量（FCFF），則折現(xiàn)率選取加權(quán)平均資本成本率（WACC）。

WACC=（Re×We）+＼[Rd×（1-T）×Wd＼]

式中：

Re：圓通速遞的權(quán)益資本成本；

Rd：圓通速遞的付息債務(wù)利率；

We：圓通速遞的權(quán)益資本比率；

Wd：圓通速遞的付息債務(wù)比率；

T：所得稅稅率。

本次評估采用資本資產(chǎn)定價修正模型（CAPM），來確定圓通速遞的權(quán)益資本成本，計算公式為：

Re=Rf+βe×MRP+ε

式中：

Rf：無風(fēng)險報酬率；

βe：圓通速遞權(quán)益資本的預(yù)期市場風(fēng)險系數(shù)；

MRP：市場風(fēng)險溢價；

ε：圓通速遞的特定風(fēng)險調(diào)整系數(shù)。

（三）具體計算過程

1.無風(fēng)險報酬率

企業(yè)價值評估中最常選用的年限為10年期債券利率作為無風(fēng)險利率，最新10年期的、可以市場交易的國債平均到期實(shí)際收益率為2.82%。

2.企業(yè)風(fēng)險系數(shù)βe

選定與標(biāo)的公司處于同行業(yè)的上市公司于基準(zhǔn)日的β系數(shù)平均值作為參照，得到本次評估權(quán)益資本預(yù)期風(fēng)險系數(shù)的估計值βe=0.811。

3.市場風(fēng)險溢價MRP

4.標(biāo)的公司特定風(fēng)險ε的確定

5.權(quán)益資本成本率Re

6.付息債務(wù)資本成本率

7.折現(xiàn)率的確定

8.經(jīng)營性資產(chǎn)價值

9.收益法評估結(jié)果

三、案例啟示與建議

圓通采用加盟模式，加盟商往往各自為政，企業(yè)對加盟商的管理松散、快遞服務(wù)質(zhì)量難以提高，導(dǎo)致投訴率快速攀升已是不爭的事實(shí)。上市并不意味著機(jī)制更新，相反上市后若是機(jī)制不更新或?qū)κ袌?，依靠上市后充沛的現(xiàn)金流，大面積推廣加盟機(jī)制，可能將引發(fā)快遞行業(yè)整體水平下降。建議圓通速遞盡快更新機(jī)制和管理，保持服務(wù)質(zhì)量與水平。

過分依賴電商，是快遞行業(yè)最大的問題，一旦電商增速放緩，快遞企業(yè)將面臨巨大的資金缺口。一旦發(fā)生增速持續(xù)放緩，上市后的資金壓力就會小很多。建議圓通速遞提高自身的核心競爭力，進(jìn)行戰(zhàn)略性多渠道經(jīng)營，減少對電商的過度依賴。