招商證券 謝亞軒

環(huán)保壓力抑制工業(yè)增速

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根據(jù)國家統(tǒng)計(jì)局2017年9月14日公布的宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)：2017年8月規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增長6.0%，社會消費(fèi)品零售總額同比名義增長10.1%，全國固定資產(chǎn)投資（不含農(nóng)戶）同比名義增長7.8%。

環(huán)保督察壓制工業(yè)增速

8月工業(yè)增速出人意料跌至6.0%，受到環(huán)保督察嚴(yán)厲限制的兩高一剩行業(yè)增速下滑是重要原因。8月采礦業(yè)增速跌至-3.4%，降幅較上月增加2.1個百分點(diǎn)，這是歷史最低水平。鋼鐵行業(yè)增速由2.1%降至0.9%，非金屬礦物制品業(yè)增速由3.4%降至1.3%。工業(yè)原料生產(chǎn)壓縮，導(dǎo)致相關(guān)產(chǎn)品價(jià)格大幅上漲，出現(xiàn)了生產(chǎn)向下、價(jià)格向上的背離局面。這些情況充分說明了當(dāng)前環(huán)保督察對工業(yè)領(lǐng)域的影響程度之深。在供給受限、需求穩(wěn)定的局面下，工業(yè)企業(yè)產(chǎn)銷率較上月大幅上漲，本月數(shù)據(jù)為98.5%，較上月上升0.6個百分點(diǎn)，這是今年以來的最高水平。歷史數(shù)據(jù)顯示，8月工業(yè)產(chǎn)銷率有季節(jié)性上升的特征，但今年8月產(chǎn)銷率達(dá)到2009年以來同期的最高水平，供給端方面的因素可能是今年8月產(chǎn)銷率高于歷史同期水平的主要原因。

基建投資和民間投資放緩

1-8月固定資產(chǎn)投資同比增長7.8%，較上期回落0.5個百分點(diǎn)接近歷史最低水平。8月制造業(yè)投資增速小幅回落0.3個百分點(diǎn)至4.5%，房地產(chǎn)投資增速與上月持平，仍為7.9%?？梢?，月投資增速超預(yù)期下跌主要受到基建投資增速不及預(yù)期有關(guān)。1-8月基建投資累計(jì)增長15.8%，較上月回落0.9個百分點(diǎn)，拖累整體投資增速放緩0.2個百分點(diǎn)，占8月整體投資增速回落幅度的40%?；ㄍ顿Y增速明顯下滑可能是財(cái)政部87號文地方政府監(jiān)管加強(qiáng)的結(jié)果另一方面，民間投資加速回落，8月當(dāng)月民間投資增速僅為3.0%，較上月回落2.2個百分點(diǎn)。這表明環(huán)保督察對當(dāng)前民營企業(yè)沖擊較大，行業(yè)集中度提升的背景下，受益的或許主要大型國企為主。

8月社會消費(fèi)同比增長10.1%，較上月回落0.3個百分點(diǎn)，跌至年內(nèi)次低水平。8月消費(fèi)增速下滑可能與商品房銷售增速放緩有關(guān)系，8月家電消費(fèi)增速為8.4%，較上月回落4.7個百分點(diǎn)，建材消費(fèi)增速為8.8%，較上月回落4.3個百分點(diǎn)。另外，文化辦公用品消費(fèi)增速也出現(xiàn)顯著回落，本月數(shù)據(jù)為5.8%，較上月回落5個百分點(diǎn)。

經(jīng)濟(jì)基本面仍穩(wěn)定

8月實(shí)體經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)均不及預(yù)期，存在一定氣候因素的原因。例如基建投資下滑較快與財(cái)政資金和貸款資金到位情況持續(xù)向好相違背，可能主要是受8月中下旬臺風(fēng)天氣對戶外施工的不利影響。因此，盡管下半年經(jīng)濟(jì)增長將逐步放緩，8月數(shù)據(jù)并非基本面變天的先兆。一方面，8月工業(yè)和消費(fèi)環(huán)比增速均有所回升，這表明二者同比增速下行有一定的基數(shù)原因，并非經(jīng)濟(jì)形勢全面惡化的體現(xiàn)；另一方面，工業(yè)和消費(fèi)累計(jì)增速均較為平穩(wěn)，前8月工業(yè)增速均高于去年同比0.7個百分點(diǎn)，消費(fèi)累計(jì)同比增速連續(xù)3個持平并高于去年同期水平。投資增速雖然回落較快，但當(dāng)前國內(nèi)經(jīng)濟(jì)的驅(qū)動力已由投資切換為消費(fèi)，只有消費(fèi)保持穩(wěn)定，下半年經(jīng)濟(jì)增速不會出現(xiàn)明顯回落。因此，8月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)雖不及預(yù)期，但貨幣政策也難以有所放松。