賀仁龍，趙曉康

（東華大學(xué) 旭日工商管理學(xué)院，上海 200051）

中美對(duì)外直接投資績(jī)效比較：來(lái)自2008—2015年的實(shí)論分析

賀仁龍1，趙曉康2

（東華大學(xué) 旭日工商管理學(xué)院，上海 200051）

一、引言

近年，我國(guó)經(jīng)濟(jì)社會(huì)有了很大的發(fā)展，企業(yè)紛紛走出國(guó)門(mén)，步入國(guó)際市場(chǎng)，使得中國(guó)綜合國(guó)力逐漸提升，全球話語(yǔ)權(quán)逐漸增強(qiáng)，中國(guó)和其他國(guó)家的貿(mào)易往來(lái)已經(jīng)發(fā)展成整個(gè)國(guó)際貿(mào)易系統(tǒng)中的有機(jī)組成部分。然而，不管是對(duì)外投資，或是在金融市場(chǎng)方面，中國(guó)依舊處在起步時(shí)期。美國(guó)作為世界經(jīng)濟(jì)霸主，在對(duì)外投資方面積累了相當(dāng)多的經(jīng)驗(yàn)，分析和借鑒美國(guó)的相關(guān)做法，對(duì)于中國(guó)具有一定的指導(dǎo)作用。

國(guó)際投資頭寸表與收支平衡表共同構(gòu)建起某個(gè)國(guó)家和地區(qū)的國(guó)際賬戶(hù)體系，兩者依次反映一國(guó)或地區(qū)對(duì)外負(fù)債、資產(chǎn)的存量和流量。

通過(guò)分析美方頭寸表我們可知，美國(guó)從1980年代末期開(kāi)始對(duì)外凈資產(chǎn)一直小于零，并且這種現(xiàn)象不斷加深。然而，需要注意的問(wèn)題是，美國(guó)經(jīng)常項(xiàng)目下的直接投資收入與對(duì)外凈資產(chǎn)恰恰相反，順差逐漸增加。這說(shuō)明就美國(guó)而言，融資成本明顯低于對(duì)外收益率①。換句話來(lái)說(shuō)，即其收益明顯超過(guò)由于負(fù)債所應(yīng)當(dāng)支付的利息。中國(guó)的情形則明顯不同于美國(guó)，頭寸長(zhǎng)期以來(lái)一直大于零，同時(shí)有逐漸增加的趨勢(shì)。值得注意的是，中國(guó)經(jīng)常項(xiàng)目下的凈收益一直小于零。造成兩國(guó)之間的如此差異，究其根源，主要是由現(xiàn)階段中美兩國(guó)對(duì)外投資資產(chǎn)結(jié)構(gòu)、制度等因素所致②。

在這里，我們把對(duì)外投資進(jìn)行了分類(lèi)，具體包括股票、直接投資以及其他投資，在此基礎(chǔ)上，求解其收益率，希望能夠發(fā)現(xiàn)中美對(duì)外投資的區(qū)別。

二、收益率估算實(shí)證分析

對(duì)外投資收益率估算主要依據(jù)萊恩與米蘭西·費(fèi)雷蒂（2005）提出的理論。鑒于中美兩國(guó)的收支平衡表與國(guó)際投資頭寸表內(nèi)部的項(xiàng)目存在一定的區(qū)別，因此研究限于二者都含有且保持一致的三項(xiàng)，也就是股票、直接與其他投資。

（一）估算方法

把美國(guó)對(duì)外披露的頭寸表分成上述三類(lèi)，年度收支平衡表展示了各年度的相應(yīng)類(lèi)別的收入項(xiàng)。

收益求解可以通過(guò)下面的式子來(lái)進(jìn)行：

其中Rt用來(lái)指代t期的每一項(xiàng)資產(chǎn)收益，At和FLOW分別用來(lái)指代t年末與t期該類(lèi)型資產(chǎn)的頭寸與新增的投資數(shù)。

各種資產(chǎn)和收益項(xiàng)都是從國(guó)際收支平衡表和投資頭寸表而來(lái)，以充分確保它們的來(lái)源一致。

具體來(lái)說(shuō)，這一項(xiàng)的計(jì)算方法如下所示：首先，計(jì)算出年末投資頭寸與同期數(shù)據(jù)之差，在此基礎(chǔ)上，與當(dāng)年新增投資量相減。投資收入RD.-INC為t期的收入，這個(gè)數(shù)值主要是從收支平衡表而來(lái)。對(duì)于式（1）來(lái)說(shuō)，其前后分別表示資本損益與收入，它主要取決于直接利息水平。

（二）選擇理由

盡管中美兩國(guó)國(guó)際投資頭寸表并不完全相同，但它們涉及的基本項(xiàng)目類(lèi)似。對(duì)于美國(guó)投資頭寸表來(lái)說(shuō)，其包括根據(jù)資產(chǎn)類(lèi)型分類(lèi)的詳細(xì)項(xiàng)，這一方面和中國(guó)的劃分差不多，能夠通過(guò)上面的公式來(lái)進(jìn)行求解而后加以對(duì)比。因此，我們利用式（1），同時(shí)結(jié)合兩個(gè)表里面列出的信息，求解資產(chǎn)收益規(guī)模（RDt）與收益率（RVt），以便對(duì)比兩者的對(duì)外投資差異。

（三）實(shí)證分析

1.指標(biāo)與數(shù)據(jù)來(lái)源

通過(guò)萊恩與米蘭西·費(fèi)雷蒂提出的公式來(lái)分析數(shù)據(jù)。第一，研究中美兩國(guó)投資收入RDt-INC，其數(shù)據(jù)主要是從收支平衡表而來(lái)。第二，在此基礎(chǔ)上，求解二者對(duì)外資本本身的損益大小RVt=At-FLOW。各數(shù)據(jù)來(lái)源對(duì)應(yīng)如表1所示。

表1 數(shù)據(jù)來(lái)源

2.估算結(jié)果與比較分析

（1）收入項(xiàng)比較分析

分析投資收入可以看到，美國(guó)的收支表里面非常全面地展示了各類(lèi)資產(chǎn)收益額，但其收益是整體的。按照中國(guó)的界定，國(guó)際收入是指本國(guó)居民持有與購(gòu)買(mǎi)外國(guó)資產(chǎn)而得到的利息、股息、利潤(rùn)等，這與美國(guó)的做法截然不同。因此，此處我們會(huì)對(duì)比國(guó)內(nèi)投資收入和美國(guó)各類(lèi)投資收入之間的區(qū)別。具體數(shù)值如表2所示。

通過(guò)表2我們能夠得知，中國(guó)OFDI的收入低于美國(guó)，但具有較快的發(fā)展速度。2004—2015年12年間，中國(guó)對(duì)外直接投資收入從最初的185億美元提高至1938億美元，提高幅度相對(duì)較大。美國(guó)在這期間的OFDI收益始終較高，同時(shí)處在穩(wěn)增的狀態(tài)中。美國(guó)對(duì)外投資收益大部分為直接投資，所占份額超過(guò)六成，排在第二位的是證券，至于其他投資，2008年以前基本上和證券差不多，2008年以后卻不斷下降③。這是由于美國(guó)在次貸危機(jī)爆發(fā)以后，其他方面OFDI收益在很大程度上受到抑制，目前仍沒(méi)有恢復(fù)過(guò)來(lái)。

為充分反映各個(gè)收入項(xiàng)的占比情況，在這里我們分析中美兩國(guó)OFDI收入的利潤(rùn)率。具體如表3所示。

通過(guò)表3我們能夠得知，中國(guó)收入項(xiàng)的利潤(rùn)率基本上保持增高態(tài)勢(shì)，盡管最初和美國(guó)存在不小的距離，然而當(dāng)前和美國(guó)的差距在不斷縮小。通過(guò)分析美國(guó)各個(gè)項(xiàng)目我們能夠得知，美國(guó)在OFDI上的收益始終保持較高水平，差不多是證券的兩倍，只有2009年發(fā)生了非常小的震蕩，這是由于受到了次貸危機(jī)的負(fù)面作用造成的④。美國(guó)其他方面則從2009年開(kāi)始不斷減少，始終保持低位，沒(méi)有及時(shí)回升至過(guò)去的狀態(tài)。

表2 中美兩國(guó)對(duì)外投資收入項(xiàng)規(guī)模（單位：億美元）

表3 中美兩國(guó)對(duì)外投資收入率（單位：%）

（2）資產(chǎn)自身?yè)p益比較分析

式（1）中，某國(guó)收益并非單純?nèi)Q于直觀的收入項(xiàng)，還和對(duì)外持有的資產(chǎn)的增值或貶值存在一定的聯(lián)系。在這里，我們進(jìn)行RVt=At-FLOWt處理，資產(chǎn)本身價(jià)值=t期資產(chǎn)除去t-l期資產(chǎn)并除去t期的新增資產(chǎn)。詳細(xì)內(nèi)容我們通過(guò)表4來(lái)進(jìn)行描述。

表4 中美兩國(guó)資產(chǎn)自身?yè)p益（單位：億美元）

通過(guò)表4我們能夠得知，由于2008年國(guó)際金融危機(jī)的負(fù)面作用等諸多方面的影響，美國(guó)的OFDI全面低迷，直接投資頭寸大幅減小，2007年與2008年相比較來(lái)說(shuō)，減小幅度非常大，對(duì)美國(guó)造成很大的損傷。

通過(guò)研究總體趨勢(shì)我們得知，中國(guó)的OFDI沒(méi)有被2008年全球金融危機(jī)所波及，雖然始終在震蕩著，但沒(méi)有出現(xiàn)負(fù)值。因此可以看出，對(duì)比美國(guó)來(lái)說(shuō)，中國(guó)在OFDI中的本金比較穩(wěn)定，不僅如此，中國(guó)每年的收益率還在不斷提高。關(guān)于證券投資，忽略所發(fā)生的不正常震蕩，由資產(chǎn)升值造成的中國(guó)和美國(guó)的收益率分別保持在5%和9%，現(xiàn)階段這種趨勢(shì)稍微下降。而對(duì)于中國(guó)的其他收益率來(lái)說(shuō)，稍微小于證券收益率，基本上保持在1.7%。反觀美國(guó)，2008年美國(guó)的其他投資資產(chǎn)卻明顯提高，從而使美國(guó)獲得非常豐厚的回報(bào)，盡管現(xiàn)階段開(kāi)始下降，然而總體收益依舊相對(duì)較高。

三、中美對(duì)外直接投資收益率分析

（一）數(shù)據(jù)對(duì)比與分析

通過(guò)上述實(shí)證分析可以看出，首先，我國(guó)在對(duì)外直接投資方面的回報(bào)明顯不如美國(guó)，兩者存在著很大的差距。其次，造成這種結(jié)果的原因主要是由于我國(guó)的具體投資項(xiàng)目回報(bào)率差。需要注意的是，此處所說(shuō)的是名義回報(bào)率，沒(méi)有忽略通貨膨脹因素⑤。

中國(guó)對(duì)外投資收益率效果之所以較差，究其根源，與許多客觀因素有關(guān)。例如，中國(guó)OFDI時(shí)間相對(duì)較短、經(jīng)驗(yàn)不足，許多項(xiàng)目仍然停留在起步階段等。需要指出的是，并非因?yàn)橥顿Y于低回報(bào)區(qū)域造成上述結(jié)果。對(duì)比中美兩國(guó)對(duì)應(yīng)的指標(biāo)數(shù)值不難看出，中國(guó)涉及的高回報(bào)區(qū)域明顯比美國(guó)多得多。具體見(jiàn)表5和表6。

表5 2005—2010年中國(guó)對(duì)外直接投資情況

表6 2005—2010年美國(guó)對(duì)外直接投資情況

考慮到中美兩國(guó)在每個(gè)地區(qū)中的直接投資存量存在著一定的差異，因此求解某區(qū)域的參考收益率過(guò)程中，每個(gè)國(guó)家或地區(qū)的權(quán)重大小有所區(qū)別。通過(guò)表5、表6我們能夠看出，平均參考收益率排列順序如下：北美及歐洲＜亞洲及大洋洲＜拉丁美洲＜非洲。

首先，從參考收益率的分析來(lái)看。中國(guó)超過(guò)60%的OFDI資產(chǎn)均分布于中國(guó)香港，正是這一方面的原因，使香港在參考收益率中所占權(quán)重相對(duì)偏大，世界各個(gè)國(guó)家和地區(qū)在中國(guó)香港的直接投資收益均值保持在9%左右。由此中國(guó)的OFDI參考收益率大約處于9%—10%的范圍內(nèi)變化。反觀美國(guó)，其超過(guò)50%的OFDI均集中在歐洲地區(qū)。因歐洲地區(qū)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏小、市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)充分，故而這些地區(qū)的OFDI一般有相對(duì)偏低的參考收益率。中國(guó)的OFDI參考收益率比美國(guó)大2到3個(gè)百分點(diǎn)，這表明中國(guó)的OFDI分布在具有更大風(fēng)險(xiǎn)的市場(chǎng)中。

其次，就收益率和參考收益率的對(duì)比來(lái)說(shuō)，中美兩國(guó)的OFDI的具體表現(xiàn)相反。我們以參考收益率為對(duì)照進(jìn)行比較分析，結(jié)果發(fā)現(xiàn)中國(guó)的OFDI表現(xiàn)相對(duì)較差，多數(shù)年份都比對(duì)照數(shù)值低。美國(guó)OFDI的表現(xiàn)則相對(duì)較好，大于對(duì)照數(shù)值（保持在3%左右）。美國(guó)多數(shù)OFDI集中在風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)小的區(qū)域，但是實(shí)現(xiàn)了比對(duì)照數(shù)值高的回報(bào)，其OFDI表現(xiàn)得更好。

中國(guó)OFDI剛剛進(jìn)入初級(jí)階段，多數(shù)項(xiàng)目盡管集中在高回報(bào)區(qū)但風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)也大，造成實(shí)際項(xiàng)目收益并未實(shí)現(xiàn)令人滿意的結(jié)果。從整體上表現(xiàn)為中國(guó)OFDI回報(bào)比美國(guó)低。具體見(jiàn)圖1、圖2。

圖1 中國(guó)對(duì)外直接投資表現(xiàn)

圖2 美國(guó)對(duì)外直接投資表現(xiàn)

反觀美國(guó)，其OFDI模式與做法十分成熟，盡管OFDI沒(méi)有集中在高回報(bào)區(qū)，但實(shí)際收益卻十分良好。這背后既有美國(guó)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)、企業(yè)跨國(guó)運(yùn)作成熟的因素，更有美國(guó)占據(jù)全球政治經(jīng)濟(jì)體系主導(dǎo)地位的便利優(yōu)勢(shì)。

（二）收益差異原因分析

1.投資頭寸表與收益率分析

中國(guó)的直接投資資產(chǎn)一直在逐漸上漲，但是證券與其他方面投資的漲幅卻明顯低于美國(guó)，充分體現(xiàn)出中國(guó)在這兩個(gè)方面的缺陷。美國(guó)從2008年之后盡管其他投資收入項(xiàng)明顯減少，然而資本升值卻非?？?，充分體現(xiàn)出美國(guó)在OFDI中非常重視資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)及其增值等問(wèn)題。中國(guó)的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)表現(xiàn)得比較單一，不夠多元化，占比較大的資產(chǎn)收益率卻相對(duì)偏低。不僅如此，中國(guó)的對(duì)外投資資產(chǎn)多數(shù)是國(guó)有企業(yè)所有，美國(guó)則并非如此。美國(guó)對(duì)外投資資產(chǎn)多數(shù)為私人資產(chǎn)，這些資產(chǎn)往往對(duì)利潤(rùn)比較敏感，收益率往往相對(duì)偏高一些。

2.公司對(duì)外投資的層面

QFII（合格境外機(jī)構(gòu)投資者）、QDII（合格境內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者）是現(xiàn)階段中國(guó)為進(jìn)一步加快金融國(guó)際化采取的一種過(guò)渡性政策。孫立等（2006）對(duì)該課題展開(kāi)探討，指出QFII十分重視投資行業(yè)問(wèn)題，在此基礎(chǔ)上，將逐漸按照宏觀經(jīng)濟(jì)狀況進(jìn)行合理調(diào)整。關(guān)于投資策略方面，中國(guó)逐漸開(kāi)始從最初的資源類(lèi)過(guò)渡到消費(fèi)類(lèi)，基本上側(cè)重于制造業(yè)。所以，QFII對(duì)中國(guó)的經(jīng)濟(jì)狀況、資源狀況等均進(jìn)行了非常細(xì)致的反映。對(duì)比來(lái)說(shuō)，QDII的歷程卻充滿了曲折。2008年美國(guó)爆發(fā)了次貸危機(jī)，產(chǎn)生一連串的負(fù)面作用，在此背景之下，中國(guó)大約90%的銀行QDII是虧損的，這是由于中國(guó)的QDII沒(méi)有充分了解國(guó)際市場(chǎng)，很難有效掌控其中存在的風(fēng)險(xiǎn)隱患⑥。

QFII和QDII的投資收益存在著不小的差距，成為中國(guó)對(duì)外投資收益較低的關(guān)鍵影響因素之一。今后想進(jìn)一步提升我國(guó)對(duì)外投資收益率，一定要不斷提升QDII的盈利水平，以此來(lái)縮小其和QFII之間的差距，使中國(guó)跨國(guó)公司更具生機(jī)、更具競(jìng)爭(zhēng)力。

四、中美對(duì)外直接投資的競(jìng)爭(zhēng)與原因

縱觀歷史，很長(zhǎng)一段時(shí)間以來(lái)，中美雙方在合作過(guò)程中所發(fā)生的矛盾基本上分布在匯率、貿(mào)易等方面。現(xiàn)階段，多數(shù)對(duì)外投資方面的矛盾是由我國(guó)對(duì)外直接投資與東道國(guó)對(duì)外企的限制所造成的。對(duì)于中國(guó)購(gòu)買(mǎi)了大量的美債這一現(xiàn)實(shí)問(wèn)題，美國(guó)政府同樣感到顧慮重重。投資目標(biāo)的變動(dòng)將引發(fā)不同國(guó)家之間政治關(guān)系的波動(dòng)。

（一）OFDI導(dǎo)致中美貿(mào)易方面競(jìng)爭(zhēng)

雙邊與全球收支的失衡造成中美雙方關(guān)系的不融洽。一是金融賬戶(hù)出現(xiàn)了一定程度的改變，二是OFDI數(shù)額日益提高，上述兩點(diǎn)在很大程度上影響著中國(guó)經(jīng)常項(xiàng)目賬戶(hù)。在準(zhǔn)許企業(yè)投資高附加值領(lǐng)域的基礎(chǔ)上，OFDI將導(dǎo)致中方對(duì)美貿(mào)易順差的不斷提高，也使我國(guó)企業(yè)對(duì)美方服務(wù)范圍不斷拓寬。

不僅貿(mào)易方式能夠產(chǎn)生作用，OFDI的提高將對(duì)經(jīng)常項(xiàng)目賬戶(hù)中的中美投資收入現(xiàn)金流造成持續(xù)性的影響。外資來(lái)華發(fā)展的回報(bào)率明顯比支付給中國(guó)投資者的債務(wù)利息高得多。表面上該差值非常大?？紤]到我國(guó)在美的資產(chǎn)遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于對(duì)方在我國(guó)的數(shù)額（中國(guó)是美國(guó)的10倍），因此中國(guó)對(duì)美國(guó)投資的回報(bào)率依舊存在著一定程度的發(fā)展空間。提高的FDI與其他回報(bào)率相對(duì)較高的投資將扭轉(zhuǎn)現(xiàn)狀，且將實(shí)現(xiàn)凈支付額的不斷提高，從而造成美國(guó)經(jīng)常賬戶(hù)的赤字。正是上述的一系列原因，使得美國(guó)感受到不小的壓力，刺激美國(guó)努力探索一種“再平衡”策略，通過(guò)“再平衡”為自己的投資頭寸提供保障。

（二）OFDI導(dǎo)致中美投資準(zhǔn)入競(jìng)爭(zhēng)

投資規(guī)模的增加同樣將使美國(guó)對(duì)中國(guó)市場(chǎng)性質(zhì)產(chǎn)生顧慮。美國(guó)外資投資委員會(huì)（CFIUS）對(duì)我國(guó)公司的盈利能力以及投資之后狀態(tài)的審查程序的要求日益提升。市場(chǎng)中由來(lái)已久的不對(duì)稱(chēng)性使得美國(guó)社會(huì)各界更加擔(dān)心不公平競(jìng)爭(zhēng)問(wèn)題。雖然我國(guó)在發(fā)展過(guò)程中實(shí)施了一系列的開(kāi)放制度，然而對(duì)內(nèi)投資的開(kāi)放水平依舊在G20國(guó)家中排在最后⑦。因此，在我國(guó)OFDI數(shù)額非常低的條件下，F(xiàn)DI的開(kāi)放狀況并非問(wèn)題的關(guān)鍵。伴隨我國(guó)的OFDI已慢慢與外國(guó)對(duì)華投資數(shù)額接近，美國(guó)開(kāi)始把與我國(guó)互惠提上了議程。

我國(guó)企業(yè)利用海外并購(gòu)重組提升了自身的實(shí)力。2014年歐盟委員會(huì)（European Commission）公開(kāi)宣布將我國(guó)國(guó)企下設(shè)的全部企業(yè)當(dāng)做公司實(shí)體對(duì)待，通過(guò)這種方式，使歐盟能夠在今后合理地對(duì)中國(guó)企業(yè)海外市場(chǎng)份額做出評(píng)估⑧。之所以采取這種方式，關(guān)鍵是由于中國(guó)企業(yè)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力的增強(qiáng)。

中美雙方對(duì)中國(guó)在美國(guó)上市企業(yè)的欺詐性索賠糾紛體現(xiàn)了中美雙方對(duì)跨境投資新形式的擔(dān)憂，究其根源，主要是二者在監(jiān)管力度與透明度方面存在著區(qū)別。近年中國(guó)的FDI日趨活躍重新引發(fā)了美國(guó)各界的顧慮：外國(guó)公司持有美國(guó)資產(chǎn)所有權(quán)造成的美國(guó)國(guó)家安全問(wèn)題?？紤]到我國(guó)的政治體制與經(jīng)濟(jì)規(guī)模，美方與中方貿(mào)易交流過(guò)程中，比與其他地區(qū)合作時(shí)往往更擔(dān)心國(guó)家安全問(wèn)題。

CFIUS的具體職責(zé)是為充分確保國(guó)家安全，把那些存在威脅的外國(guó)投資篩選出來(lái)。CFIUS當(dāng)前的數(shù)據(jù)充分體現(xiàn)了美方對(duì)中國(guó)投資的監(jiān)管與控制：從2000年開(kāi)始累計(jì)對(duì)600多個(gè)中國(guó)投資項(xiàng)目進(jìn)行了審查。上述通過(guò)CFIUS審查的項(xiàng)目大部分獲得比較公平的對(duì)待。需要注意的問(wèn)題是，技術(shù)方面的變化導(dǎo)致CFIUS對(duì)標(biāo)準(zhǔn)與定義的處理流程必然消耗時(shí)日，但是我國(guó)企業(yè)依舊將受到那些既得商業(yè)利益者等各個(gè)相關(guān)主體的排斥，導(dǎo)致篩選流程存在著一定的政治性。作為應(yīng)對(duì)措施，2011年我國(guó)編制了對(duì)內(nèi)投資的審查程序，其中就涉及相關(guān)標(biāo)準(zhǔn)。從現(xiàn)階段我國(guó)的實(shí)踐來(lái)看，我國(guó)已經(jīng)開(kāi)始向?qū)?nèi)直接投資的現(xiàn)代規(guī)范機(jī)制轉(zhuǎn)變。

五、結(jié)論與建議

（一）結(jié)論

通過(guò)細(xì)致深入的研究發(fā)現(xiàn)，中國(guó)的OFDI具有比較單一的結(jié)構(gòu)，收益率相對(duì)偏低。對(duì)比來(lái)說(shuō)，美國(guó)OFDI的類(lèi)型相對(duì)較多，收益也相對(duì)高。盡管在收入項(xiàng)里面二者存在著相對(duì)較小的差距，然而，美國(guó)OFDI在證券和其他行業(yè)，因資產(chǎn)本身的升值使自己實(shí)現(xiàn)了相對(duì)較好的收益。這和二者的金融發(fā)展現(xiàn)狀存在著非常緊密的聯(lián)系，中美分別以銀行和市場(chǎng)為主導(dǎo)。

中國(guó)對(duì)美國(guó)投資對(duì)世界經(jīng)濟(jì)的再平衡非常有利。很長(zhǎng)一段時(shí)間里，存在著一定程度的二者經(jīng)濟(jì)失衡現(xiàn)象，具體到經(jīng)常賬戶(hù)上，即中國(guó)相對(duì)較高的盈余和美國(guó)巨大赤字間的失衡。該現(xiàn)象背后的實(shí)質(zhì)是二者在債權(quán)國(guó)和債務(wù)國(guó)利益分配上與國(guó)際分工上的失衡。

從收益率的層面進(jìn)行分析，我國(guó)陷入了“斯蒂格利茨怪圈”，即我國(guó)把本國(guó)公司的貿(mào)易盈余轉(zhuǎn)化為官方外匯儲(chǔ)備，在此基礎(chǔ)上，利用購(gòu)買(mǎi)美國(guó)國(guó)債（具有非常低的收益率，通常處于3%—4%范圍內(nèi)）向美國(guó)市場(chǎng)回流；而美國(guó)則把“商品美元”用到我國(guó)高成長(zhǎng)新興市場(chǎng)中，通過(guò)這種方式獲得高額回報(bào)（通常情況下，通過(guò)這種方法獲得的收益率處于10%—15%范圍內(nèi)）⑨。歸根結(jié)底，這屬于一種不平衡的資本循環(huán)模式。

具體來(lái)說(shuō)，當(dāng)前我國(guó)超過(guò)50%的外匯儲(chǔ)備用來(lái)購(gòu)買(mǎi)美國(guó)債券。統(tǒng)計(jì)資料表明，到2016年6月30日為止，我國(guó)手中掌握的美國(guó)的股票、長(zhǎng)期國(guó)債、機(jī)構(gòu)ABS分別為1270億美元、11080億美元、2982億美元，需要注意，美國(guó)的國(guó)債收益僅僅保持在3.5%左右。與此同時(shí)，美國(guó)OFDI基本上分布于風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)（該領(lǐng)域往往具有較高的收益），2010—2016年其對(duì)外金融資產(chǎn)收益率接近10%。很長(zhǎng)一段時(shí)間里，美國(guó)對(duì)我國(guó)的投資收益率一直處于20%上下波動(dòng)，中美之間利益分配失衡非常顯著。按照粗略的估計(jì)，我國(guó)利用購(gòu)買(mǎi)美國(guó)國(guó)債與提供廉價(jià)商品，年均給予美國(guó)的補(bǔ)貼數(shù)額在200億美元。

所以，解決上述不平衡問(wèn)題的最佳選擇即改變我國(guó)資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)，開(kāi)展權(quán)益投資，不能一味地購(gòu)買(mǎi)美國(guó)的債券，而是選擇與美國(guó)開(kāi)展股權(quán)投資。現(xiàn)階段，英國(guó)在對(duì)美國(guó)權(quán)益投資排行中處于第一位，實(shí)現(xiàn)金額3240億美元；緊隨其后的是加拿大，實(shí)現(xiàn)金額達(dá)到2980億美元；處于第三名的是日本；我國(guó)在這個(gè)方面的數(shù)額為1265億美元，僅僅為我國(guó)購(gòu)買(mǎi)美國(guó)國(guó)債的1/10。OFDI為經(jīng)濟(jì)發(fā)展階段的函數(shù)，達(dá)到某個(gè)階段的時(shí)候（通常情況下，人均收入處于2000—4750美元范圍內(nèi)），必須轉(zhuǎn)變投資方式，這是經(jīng)濟(jì)發(fā)展必經(jīng)之路。但是，要想實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)變，提高OFDI的收益率是最重要的問(wèn)題。例如從1980年開(kāi)始，日本國(guó)際收支盈余大于貿(mào)易盈余，在這種情況下，日本從根本上改變了當(dāng)時(shí)的對(duì)外經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)。2016年我國(guó)人均GDP超過(guò)8000美元，我國(guó)的盈利模式發(fā)生了非常大的變化，同時(shí)，中國(guó)要素價(jià)格體系的重估使我國(guó)到達(dá)從“商品輸出”轉(zhuǎn)變?yōu)椤百Y本輸出”的界限，轉(zhuǎn)變投資方式勢(shì)在必行。

美國(guó)有智庫(kù)表示：中國(guó)對(duì)美投資具有非常重要的作用，一方面能夠提供大量工作崗位，緩解當(dāng)前美國(guó)面臨的就業(yè)危機(jī)；另一方面還能夠?yàn)槊绹?guó)提供一定的消費(fèi)福利。正是上述原因，該智庫(kù)建議美國(guó)欣然接受來(lái)自中國(guó)的投資。根據(jù)其調(diào)研數(shù)據(jù)，2010年以來(lái)，中國(guó)在美OFDI大幅增加，相比2000年增加幅度達(dá)到25倍⑩。

現(xiàn)階段，中美雙方的合作越來(lái)越緊密。伴隨我國(guó)的不斷發(fā)展以及OFDI規(guī)模的不斷增加，我國(guó)公司對(duì)美投資逐漸進(jìn)入一個(gè)嶄新的時(shí)期。當(dāng)前，中國(guó)企業(yè)已經(jīng)徹底擺脫了僅僅將產(chǎn)品賣(mài)到美國(guó)的簡(jiǎn)單市場(chǎng)活動(dòng)，開(kāi)啟了對(duì)對(duì)方公司并購(gòu)的新時(shí)期。但是，針對(duì)美國(guó)的OFDI規(guī)模和我國(guó)經(jīng)濟(jì)規(guī)模相比仍舊不是正比例關(guān)系。統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，2016年我國(guó)的非金融類(lèi)OFDI實(shí)現(xiàn)金額590億美元，但是用于美國(guó)的僅僅占其中的2.4%?。時(shí)至今日，美國(guó)仍然沒(méi)有對(duì)我國(guó)的投資完全開(kāi)放，我國(guó)在美OFDI仍受到一系列的制約。現(xiàn)階段，包括華為、鞍鋼等中國(guó)知名企業(yè)在對(duì)方展開(kāi)的并購(gòu)重組多次以失敗而告終，牽扯的領(lǐng)域?yàn)橥ㄐ?、采礦、能源等諸多被美國(guó)視為戰(zhàn)略性資源的行業(yè)。我國(guó)公司在美國(guó)直接投資需要應(yīng)對(duì)一系列的反傾銷(xiāo)與知識(shí)產(chǎn)權(quán)訴訟。美國(guó)設(shè)置的投資壁壘在很大程度上影響到我國(guó)公司的進(jìn)入。

2008年國(guó)際金融危機(jī)后，時(shí)任美國(guó)總統(tǒng)奧巴馬表示，美國(guó)在各個(gè)領(lǐng)域均需吸引大規(guī)模投資（包括中國(guó)的投資），這一方面可以緩解美國(guó)就業(yè)問(wèn)題，另一方面能夠在很大程度上推動(dòng)美國(guó)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型?，F(xiàn)階段，從美國(guó)國(guó)內(nèi)公司增加投資的意愿看，美國(guó)經(jīng)濟(jì)仍處于投資周期的大底部，美國(guó)進(jìn)入新的固定資產(chǎn)投資周期時(shí)機(jī)還不成熟（如新能源行業(yè)），必須借助外部的投資，這使得中美兩國(guó)在新能源行業(yè)上的合作潛力非常大。聯(lián)合國(guó)環(huán)境規(guī)劃署UNEP在其報(bào)告中顯示，2009年以來(lái)全球在清潔能源投資方面，中國(guó)處于第一位，中國(guó)在清潔能源方面的投資年提高幅度達(dá)到53%?。這一方面在很大程度上推動(dòng)了中國(guó)國(guó)內(nèi)產(chǎn)業(yè)前進(jìn)的步伐，另一方面也給美國(guó)公司提供了無(wú)限的發(fā)展契機(jī)。

（二）建議

1.優(yōu)化對(duì)外投資產(chǎn)業(yè)的結(jié)構(gòu)

20年來(lái)中美雙方的關(guān)系有了翻天覆地的改變，然而，雙邊投資關(guān)系一直沒(méi)有實(shí)質(zhì)性變化。私企的OFDI從美國(guó)流向中國(guó)，再加上其他OFDI的流入，中國(guó)出口加工業(yè)應(yīng)運(yùn)而生，形成了大量的官方外匯儲(chǔ)備，這些儲(chǔ)備往往又用來(lái)購(gòu)買(mǎi)美國(guó)國(guó)債。中國(guó)對(duì)資本賬戶(hù)的管制在很大程度上影響國(guó)外資金的流入。當(dāng)前該情況已經(jīng)發(fā)生了變化，中國(guó)采取一系列科學(xué)合理的措施，積極促進(jìn)資本賬戶(hù)的開(kāi)放。按照全球發(fā)展特點(diǎn)以及本國(guó)具體的現(xiàn)狀，充分結(jié)合產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的發(fā)展規(guī)律，中國(guó)采取科學(xué)合理的方法，不斷對(duì)對(duì)外投資結(jié)構(gòu)進(jìn)行優(yōu)化，從而能夠?qū)崿F(xiàn)回報(bào)率的不斷增加。具體來(lái)說(shuō)，應(yīng)當(dāng)充分利用自身所具有的產(chǎn)業(yè)優(yōu)勢(shì)，與高水平的跨國(guó)公司進(jìn)行合作，利用各種有利契機(jī)，使自身的國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力不斷提升。

2.增強(qiáng)技術(shù)創(chuàng)新能力、提高核心競(jìng)爭(zhēng)力

科學(xué)技術(shù)是第一生產(chǎn)力。唯有逐漸提升科技創(chuàng)新能力，才可能在全球的舞臺(tái)上處于優(yōu)勢(shì)地位。作為生產(chǎn)大國(guó)，我國(guó)的一些制造業(yè)具有十分強(qiáng)大的生產(chǎn)能力，同時(shí)在國(guó)際市場(chǎng)中的占有率相對(duì)較大。然而，中國(guó)的利潤(rùn)基本上來(lái)自于廉價(jià)勞動(dòng)力，在高科技領(lǐng)域相對(duì)較差，產(chǎn)業(yè)發(fā)展有待加強(qiáng)。中國(guó)需要優(yōu)先扶持綜合素質(zhì)強(qiáng)的公司將產(chǎn)業(yè)鏈擴(kuò)大，提升綜合能力，對(duì)國(guó)外研發(fā)、原料供應(yīng)等相關(guān)公司進(jìn)行并購(gòu)；同時(shí)，還可以直接投資于國(guó)外，創(chuàng)辦品牌專(zhuān)營(yíng)店、貿(mào)易公司等，利用上述方式，不斷提升自身的競(jìng)爭(zhēng)力。

3.加快完善金融市場(chǎng)改革

由市場(chǎng)主導(dǎo)對(duì)外投資，提升公司的對(duì)外競(jìng)爭(zhēng)力，推動(dòng)對(duì)外資產(chǎn)不斷調(diào)整結(jié)構(gòu)，是我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的方向?，F(xiàn)階段，中美投資關(guān)系已經(jīng)悄然變化，雙方合作已經(jīng)進(jìn)入一個(gè)轉(zhuǎn)型階段，這對(duì)雙方政治、經(jīng)濟(jì)以及安全等各個(gè)環(huán)節(jié)均起著非常重要的作用。

中國(guó)提高對(duì)美國(guó)的投資，為美國(guó)注入了新資本，提供了大量的就業(yè)機(jī)會(huì)，推動(dòng)了美國(guó)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展，這能夠進(jìn)一步鞏固雙方經(jīng)濟(jì)關(guān)系。在今后，我國(guó)需要進(jìn)一步提升改革的力度，不斷提升企業(yè)管理水平，為私企與國(guó)企提供一個(gè)相對(duì)公平的市場(chǎng)環(huán)境，降低對(duì)國(guó)外企業(yè)的準(zhǔn)入條件，降低對(duì)公司投資國(guó)外的行政干預(yù)。只有科學(xué)合理地處理好上述的制度問(wèn)題，才能夠減少我國(guó)OFDI的阻力，推動(dòng)我國(guó)的國(guó)際化進(jìn)程。

注釋?zhuān)?/p>

①陳赳：《中美對(duì)外投資收益差異的比較研究》，《經(jīng)營(yíng)與管理》，2016年第12期。

②劉曉鳳：《中國(guó)對(duì)美直接投資的貿(mào)易效應(yīng)研究》，山東師范大學(xué)學(xué)位論文，2016年。

③喬其明：《中美BIT及其對(duì)中美相互直接投資影響研究》，東北財(cái)經(jīng)大學(xué)學(xué)位論文，2016年。

④ Garcia， Fredi， Mendez， Diana，Ellis，Chris，Gautney， Casey：《Cross-cultural， Valuesand Ethics Differences and Similarities Between the US and Asian Countries》，《JournalofTechnology ManagementinChina》，2014年第3期。

⑤Jing Zhou，María C.Latorre：《The Impact of Foreign DirectInvestmenton theProduction Networks between China and East Asia and the Role of the USA and the Rest of the World as Final Markets》，《Global Economic Review》，2014年第3期。

⑥朱驊：《對(duì)外直接投資在中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展中的作用》，上海社會(huì)科學(xué)院研究報(bào)告，2015年。

⑦Shuangqin Liu，Zhi Li：《Study on the Outward FDI in the USA of Chinese Enterprises》，《Open Journal of Social Sciences》，2015年第7期。

⑧Miao Wang：《FDI and human capital in the USA:Is FDI in Different Industries Created Equal?》，《Applied Economics Letters》，2011年第2期。

⑨Said Elfakhani，Wayne Mackie：《An Analysis of Net FDI Drivers in BRIC Countries》，《Competitiveness Review》，2015年第1期。

⑩ Abiodun S.Bankole，Adeolu O：《Adewuyi.Have BITs Driven FDI Between ECOWAS Countries and EU?》，《Journal of International Trade Law and Policy》，2013年第2期。

?Chang-Hsing Chang，ShineJ.Chiang：《China Attract ForeignDirectInvestment（FDI） inEconomic Globalization》 ，《Journal of Interdisciplinary Mathematics》，2011年第5期。

? Miaojie Yu，F(xiàn)an Zhang：《The Potential Impact of China-US BIT on China’s Manufacturing Sectors》，《China Economic Journal》，2016年第9期。

編輯 凌 瀾

Research on Supply-side Reform（8）：National Strategy of Overseas Investment and International Comparison

Foreign investment is an inevitable outcome once an economic entity has developed to a certain level.It also a primary indicator of its political and economic competitiveness in the world.Comparative Study of the Efficiency of Foreign Direct Investment in Developing and Developed Countries starts with the traditional theory of foreign investment,then goes further to its latest development,and finally compares the foreign investment in developing and developed entities with a case study.Comparative Study of Financial Industry’s Overseas Investment in Developing and Developed Countries starts with the development trend of international financial investment after World War II,then proposes that the major difference between developing and developed countries in their overseas financial investment lies in the choice of target countries,open space and investment initiatives,and investment motivation.International Comparison of Current Overseas Investment Strategy in China—A Comparative Study of China,the United States and Japan analyzes the stages of development and features of overseas investment strategy in China,the United States and Japan,and proposes that a synergic investment mode of investment should be built in which multinational corporations should take the lead.A caparison of Return Rate（Performance） of Sino-US Foreign Direct Investment：Evidence Between 2008-2015 compares Sino-US Foreign Direct Investment and their return rate,then constructs future foreign direct investment model in China.

Foreign Direct Investment;National Strategy;International Comparison;China

2016-12-20

國(guó)家軟科學(xué)項(xiàng)目（2005DGQ4B109）；上海市哲學(xué)社會(huì)科學(xué)規(guī)劃項(xiàng)目（2005BCK001）

1.賀仁龍，男，東華大學(xué)旭日工商管理學(xué)院博士研究生，主要從事公共投資代際效益、大數(shù)據(jù)等研究；2.趙曉康，男，東華大學(xué)旭日工商管理學(xué)院教授，博士生導(dǎo)師，主要從事商業(yè)模式與企業(yè)戰(zhàn)略、金融中介理論、政府投資研究。