李曉明++鐘明月

摘要：貨幣掉期是外匯交易市場(chǎng)的重要衍生工具之一。我國(guó)人民幣掉期業(yè)務(wù)目前存在著客盤基礎(chǔ)薄弱、市場(chǎng)發(fā)展動(dòng)力不足、定價(jià)曲線尚不完善等問題。隨著人民幣國(guó)際化進(jìn)程加快、年內(nèi)“債券通”的落地，加強(qiáng)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、與香港等境外市場(chǎng)互聯(lián)互通，是人民幣貨幣掉期發(fā)展的新方向。

關(guān)鍵詞：人民幣；貨幣掉期；外匯掉期

中圖分類號(hào)：F830 文獻(xiàn)識(shí)別碼：A 文章編號(hào)：1001-828X（2017）012-00-01

一、貨幣掉期概述

貨幣掉期（Currency Swap）通常是交易雙方在期初交換本金、期間定期交換相應(yīng)貨幣的利息、期末再換回本金的一種金融衍生品合約。ISDA將其定義為：“在約定的期間內(nèi)，一方定期向另一方支付一種貨幣的以某一固定或浮動(dòng)利率計(jì)算出的利息金額，以換取另一方向其支付另一種貨幣的以某一固定或浮動(dòng)利率計(jì)算出的利息金額?！痹趯?shí)踐中，貨幣掉期產(chǎn)品形式日益多樣化，在本金互換方面有交換、攤銷或不交換等不同類別；在利息互換方面，以浮動(dòng)利率交換固定利率的品種稱為“交叉貨幣互換”（Cross Currency Swap），以浮動(dòng)利率交換浮動(dòng)利率的品種稱作“基差互換”（Basis Swap）。

貨幣掉期由于涉及到兩種不同貨幣幣種之間的互換，多用于轉(zhuǎn)換資產(chǎn)或者負(fù)債的幣種，作為資產(chǎn)負(fù)債貨幣錯(cuò)配的避險(xiǎn)或管理工具。具體而言，貨幣掉期對(duì)于客戶主要有以下幾個(gè)功能：一是降低負(fù)債成本，客戶可以選擇利率成本較低的市場(chǎng)進(jìn)行貸款或發(fā)行債券，再通過貨幣掉期轉(zhuǎn)換成所需的幣種。二是資產(chǎn)保值，客戶可以通過貨幣掉期鎖定非本幣投資（本金和收益）的匯率和利率風(fēng)險(xiǎn)。三是調(diào)整資產(chǎn)負(fù)債錯(cuò)配，幫助客戶調(diào)整其資產(chǎn)負(fù)債的匯率錯(cuò)配問題，也可用于改變目前資產(chǎn)負(fù)債的利率屬性。

貨幣掉期和外匯掉期（FX Swap）存在一定聯(lián)系和差異。兩者均涉及兩種貨幣的兩次反向交換，且都受到本外幣利率、匯率、利差、市場(chǎng)預(yù)期等因素影響。兩者差別在于，雙方運(yùn)用周期不一樣，外匯掉期成交活躍的期限一般在1年以內(nèi)，而貨幣掉期的合約周期相對(duì)長(zhǎng)，因此外匯掉期更多用于短期流動(dòng)性管理，而貨幣掉期多用于資產(chǎn)負(fù)債幣種錯(cuò)配的風(fēng)險(xiǎn)管理。此外，貨幣掉期的報(bào)價(jià)形式是以利率或利差，而外匯掉期是以遠(yuǎn)期點(diǎn)來表示。

二、我國(guó)人民幣貨幣掉期發(fā)展現(xiàn)狀

2007年8月，中國(guó)銀行間外匯市場(chǎng)正式推出人民幣外匯貨幣掉期業(yè)務(wù)。主要由銀行的對(duì)客交易和銀行間交易組成，參與者主要包括銀行和三類機(jī)構(gòu)（央行類機(jī)構(gòu)、國(guó)際組織、主權(quán)財(cái)富基金）。目前我國(guó)人民幣貨幣掉期業(yè)務(wù)發(fā)展主要存在以下幾個(gè)問題：

一是客盤基礎(chǔ)薄弱。自2007年推出貨幣掉期業(yè)務(wù)以來，人民幣長(zhǎng)期處于單邊升值預(yù)期中，企業(yè)客戶對(duì)沖外債敞口的需求并不強(qiáng)烈。從合約周期來看，境內(nèi)人民幣貨幣掉期交易以1年以內(nèi)的短期限為主（2016年有85%的交易集中在1年以內(nèi)），而國(guó)際貨幣掉期市場(chǎng)通常體現(xiàn)出長(zhǎng)期限特征。這也表示境內(nèi)銀行間貨幣掉期的主要需求來自銀行自身短期資產(chǎn)和負(fù)債的幣種調(diào)整，而非來自客盤。

二是市場(chǎng)發(fā)展動(dòng)力不足。由于貨幣掉期的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)復(fù)雜、交易效率較低，銀行更愿意采用標(biāo)準(zhǔn)化程度更高的外匯掉期或利率互換來對(duì)沖客盤需求，這也進(jìn)一步加劇了貨幣掉期市場(chǎng)流動(dòng)性不足的情況。中國(guó)外匯交易中心數(shù)據(jù)顯示，2016年貨幣掉期交易量只占外匯衍生品市場(chǎng)交易總量的0.2%，而同期外匯掉期占外匯衍生品市場(chǎng)交易總量的91.5%。

三是定價(jià)曲線尚不完善。由于超長(zhǎng)期限貨幣掉期業(yè)務(wù)估值體系尚不健全，美元等外幣端缺乏長(zhǎng)期可參考匯率曲線和利率曲線，也一定程度上造就了目前市場(chǎng)難以有效開展三年以上掉期業(yè)務(wù)的局面。

三、未來發(fā)展展望與建議

一是人民幣國(guó)際化成果顯著，為境內(nèi)人民幣貨幣掉期良性發(fā)展提供契機(jī)。近年來，一帶一路戰(zhàn)略的實(shí)施、人民幣加入SDR貨幣籃子、債券市場(chǎng)和外匯市場(chǎng)的逐步開放等，這些舉措在很大程度上帶動(dòng)了境內(nèi)外主體對(duì)人民幣金融衍生產(chǎn)品的需求。隨著人民幣國(guó)際化的進(jìn)程，境內(nèi)外市場(chǎng)主體在資產(chǎn)端和負(fù)債端的多元化需求將產(chǎn)生更多的定價(jià)和對(duì)沖需求，更多參與主體更活躍地加入其中，也會(huì)促進(jìn)貨幣掉期長(zhǎng)端定價(jià)曲線的形成和完善，貨幣掉期有望變成更成熟、更廣泛使用的產(chǎn)品定價(jià)工具。

二是加強(qiáng)交易基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，滿足市場(chǎng)參與者多元化需求。在目前銀行間交易中心交易平臺(tái)基礎(chǔ)上，進(jìn)一步完善和豐富交易平臺(tái)功能，滿足標(biāo)準(zhǔn)化與個(gè)性化需求。長(zhǎng)遠(yuǎn)來看，可以借鑒目前交易中心標(biāo)準(zhǔn)化遠(yuǎn)掉期產(chǎn)品的經(jīng)驗(yàn)，構(gòu)建標(biāo)準(zhǔn)化人民幣貨幣掉期產(chǎn)品交易子平臺(tái)，提升市場(chǎng)交易流動(dòng)性和便捷性。

三是用好陸港兩地共同市場(chǎng)，擴(kuò)大境內(nèi)外資本市場(chǎng)的互聯(lián)互通范圍。目前境內(nèi)和香港兩地股票市場(chǎng)互聯(lián)互通計(jì)劃已經(jīng)順利實(shí)施，“債券通”也將在年內(nèi)落地，而如何契合投資者對(duì)沖跨境投資組合的需求則是急切需要面對(duì)的問題。在內(nèi)地資本市場(chǎng)尚未全面開放之前，陸港兩地“共同市場(chǎng)”將是提供多元投資和配套風(fēng)險(xiǎn)管理工具的市場(chǎng)模式?；蛟S在不久的將來，以貨幣掉期等外匯金融衍生工具也能降低進(jìn)入門檻，納入陸港兩地債券交易等共同市場(chǎng)。一個(gè)開放、多元的資本市場(chǎng)，將為境內(nèi)人民幣貨幣掉期市場(chǎng)建設(shè)提供有利支撐。

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作者簡(jiǎn)介：李曉明，交通銀行總行管理培訓(xùn)生，碩士研究生，中級(jí)經(jīng)濟(jì)師，主要從事金融市場(chǎng)，公共政策研究。

鐘明月，復(fù)旦大學(xué)歷史系16級(jí)碩士研究生，主要從事中國(guó)近現(xiàn)代史研究。