◎ 鄧源 羅瑋（中國建設(shè)銀行重慶市分行,重慶400010）

基于PPP模式的建筑企業(yè)經(jīng)營特點與融資風險分析

◎ 鄧源 羅瑋（中國建設(shè)銀行重慶市分行,重慶400010）

本文針對當前建筑企業(yè)廣泛參與PPP的經(jīng)營方式，結(jié)合PPP模式融資的主要特點，對建筑企業(yè)參與PPP融資的風險進行了分析。

PPP模式 建筑企業(yè) 融資 風險

近年來，基礎(chǔ)設(shè)施和公共服務(wù)行業(yè)迎來了PPP投資熱潮，在加大基建投資穩(wěn)增長與規(guī)范政府舉債防風險的雙重宏觀政策目標下，公私合作模式成為解決兩者矛盾的有效路徑。建筑企業(yè)，尤其是資質(zhì)等級高、技術(shù)管理能力強的大型建筑企業(yè)集團成為“Private”社會資本的重要力量。與傳統(tǒng)建筑業(yè)務(wù)相比，PPP模式不再局限于項目建設(shè)環(huán)節(jié)，而是貫穿項目“全生命周期”，投資期限長，不確定性較大；參與主體多元、合同體系復雜；傳統(tǒng)銀行信貸、投行、產(chǎn)業(yè)基金在項目實施過程中的深度融合，使PPP項目的融資結(jié)構(gòu)更為復雜，管理更為精細。

1 建筑企業(yè)參與PPP模式的經(jīng)營方式

1.1 適應(yīng)PPP模式的建筑企業(yè)角色定位

財政部在2014年中央和地方財政預算中提出“推廣運用政府與社會資本合作模式（PPP），鼓勵社會資本通過特許經(jīng)營等方式參與城市基礎(chǔ)設(shè)施等的投資和運營?！边@是中國官方首次提出PPP概念。國內(nèi)PPP實務(wù)主要集中在各新建市政工程、棚戶區(qū)改造、城市軌道交通等公共服務(wù)項目。國內(nèi)規(guī)劃設(shè)計、施工建設(shè)、運營及維護技術(shù)成熟、，市場競爭充分，較高的工程資質(zhì)等級和資金門檻為建筑企業(yè)特別是大型土木工程建筑公司利用PPP模式介入市政施工項目，跨區(qū)域整合市場資源和提升公司業(yè)績提供了重要契機。

PPP項目主辦人是項目存在的前提，影響項目成敗的是主辦人三項關(guān)鍵能力，即財務(wù)能力、設(shè)計與建設(shè)能力、運營管理能力。在項目的發(fā)起階段，不同背景的主辦人以單獨或組成聯(lián)合體的方式獲得政府特許經(jīng)營協(xié)議，工程承包商等專業(yè)公司作為股東的參與，有利于增強包括政府、金融機構(gòu)在內(nèi)的各方對項目成功的信心。通常PPP項目主辦人的常見社會資本構(gòu)成如下：

PPP項目社會資本的常見構(gòu)成

（1） 承包商作為PPP項目的重要股東具有廣泛代表性。特別是在項目發(fā)起階段，即從立項到施工建造、設(shè)備安裝基本完成的階段，融資、建造、技術(shù)等不確定性因素最多，擁有豐富經(jīng)驗、土木工程和安裝專業(yè)綜合資質(zhì)等級高的總承包商適用于不同的項目類型。

（2）對于大型的PPP項目，由于工程總承包合同金額高、承包盈利空間和規(guī)模大等因素，工程承包商往往是公路、橋梁、鐵路等固定資產(chǎn)投入高的公共基礎(chǔ)設(shè)施項目的社會資本合作方，并常常偏向于取得控股權(quán)，以確保項目總承包權(quán)益的獲取。

（3）建造和財務(wù)是PPP項目的兩大風險類型，工程承包方作為主辦人有利于從技術(shù)層面加強對項目可行性的論證，降低投資風險；從管理層面有利于保證項目進度、質(zhì)量和安全、成本控制，規(guī)避建設(shè)風險，確保順利完工交驗。

（4）股東結(jié)構(gòu)的適時調(diào)整是PPP模式的重要特點。在不同階段，不同主辦人根據(jù)自身能力和目的進行適當調(diào)整，新股東進入以及原股東退出，能夠提高項目公司全生命周期的治理效力和管理水平。進入項目運營階段后，建筑企業(yè)既可以繼續(xù)充當控股股東以獲取長期投資回報，同時也將承擔運營風險；也可以向?qū)I(yè)營運管理商或金融投資機構(gòu)進行股權(quán)轉(zhuǎn)讓，實現(xiàn)期望利潤的最大化。

PPP項目主要是公共基礎(chǔ)設(shè)施類，以BOT特許經(jīng)營為主，投資規(guī)模大、回收期較長。根據(jù)自身資金、技術(shù)管理能力，選擇合適的投資策略和社會資本合作方，是建筑企業(yè)參與PPP項目應(yīng)考慮的重要內(nèi)容。

1.2 建筑企業(yè)參與PPP的必要性與核心能力

自經(jīng)濟發(fā)展進入新常態(tài)，建筑業(yè)已面臨多重壓力與挑戰(zhàn)。一方面，傳統(tǒng)建造施工業(yè)務(wù)量萎縮、市場競爭加劇，建筑施工企業(yè)壓價投標、墊資施工等情況更加普遍，同時建設(shè)業(yè)主的資金壓力必然向下傳導，進而影響施工質(zhì)量、安全以及社會資金鏈條穩(wěn)定；另一方面，城鎮(zhèn)化建設(shè)仍然是建筑業(yè)可持續(xù)發(fā)展的市場機會，原有城鎮(zhèn)化建設(shè)主要依賴財政、 土地的投融資體制弊端已顯現(xiàn)，難以持續(xù)。積極參與PPP投融資體制和工程項目管理模式的創(chuàng)新，是建筑企業(yè)轉(zhuǎn)型發(fā)展的重要機遇。

1.2.1 推進PPP模式是國家支持新型城鎮(zhèn)化建設(shè)的重要手段，建筑企業(yè)須順應(yīng)市場變化。地方存量債務(wù)與城鎮(zhèn)化和基建投資新增融資需求是推動我國加速推進PPP模式的核心原因。對于建筑企業(yè)來說，需要適應(yīng)市場的變化與發(fā)展，在PPP融資模式下，建筑企業(yè)由施工業(yè)務(wù)開始向項目的前期和上下游發(fā)展，實現(xiàn)設(shè)計和施工相結(jié)合，設(shè)計和前期研究相結(jié)合，工程建設(shè)與后期的設(shè)施維護和運營管理相結(jié)合的多重角色。一方面是為了適應(yīng)當前建筑市場的發(fā)包模式和需求變化；另一方面是為了企業(yè)自身戰(zhàn)略發(fā)展需求，是增強企業(yè)競爭力的需要。

1.2.2 通過發(fā)展PPP項目，以投資帶動工程總承包，提高自身競爭力。PPP模式的運作將提升建筑企業(yè)的資本運作和融資能力，特別是對基礎(chǔ)設(shè)施項目全過程參與的能力。建筑企業(yè)由工程承包轉(zhuǎn)向提供包括咨詢、設(shè)計、施工、運營、維護等業(yè)務(wù)在內(nèi)的綜合業(yè)務(wù)，業(yè)務(wù)間的協(xié)同及互補效應(yīng)將為企業(yè)在增量市場的占有率提供保證，從而找到新利潤渠道；此外，PPP模式的特點也要求投資人具有一定的項目融資、項目管理和運營能力。從近年國內(nèi)PPP項目實踐看，中國建筑、中國交建、中國鐵建等大型央企從傳統(tǒng)的工程承包向產(chǎn)業(yè)鏈高端延伸的趨勢漸趨明顯，采取BOT等模式分享投資收益，提升工程建設(shè)項目的盈利水平并進一步優(yōu)化企業(yè)資產(chǎn)結(jié)構(gòu)。建筑企業(yè)在工程承包市場原有的競爭模式也將逐步轉(zhuǎn)變?yōu)榻ㄖ髽I(yè)之間融資、管理、運營等綜合能力的競爭。

1.2.3 建筑企業(yè)參與PPP項目的核心能力主要體現(xiàn)為施工控制力、管理水平等專業(yè)能力。PPP是動員社會資本投入到公共服務(wù)領(lǐng)域的機制。當前社會資本充裕，銀行、保險、產(chǎn)業(yè)投資基金等投資機構(gòu)對有穩(wěn)定現(xiàn)金流的PPP項目都有很高的積極性，機制的瓶頸在于如何保障項目正常運行以實現(xiàn)預期投資收益和本金安全。從投資的角度看，項目施工的成本、進度、質(zhì)量、安全等因素，成為影響投資資金占用周期和成本的重要風險。大型建筑企業(yè)在PPP項目實務(wù)中之所以占有很大的競爭優(yōu)勢，更深層次原因在于，管理規(guī)范、對項目責任感強，施工控制力和保障力，信譽度高等長期形成的“無形資產(chǎn)”。充足的技術(shù)力量、具備建造和管理類似工程的業(yè)績和經(jīng)驗，是金融機構(gòu)選擇PPP項目合作伙伴時通常會作為評判的優(yōu)先因素。

2 PPP模式融資的主要特點

建筑業(yè)GDP占比高、從業(yè)人員多、稅收貢獻大，在商業(yè)銀行信貸業(yè)務(wù)中其信貸一直占有相當比重。傳統(tǒng)建筑施工以承接工程合同為生產(chǎn)載體，按合同對質(zhì)量、工期和投資、安全等要素履約，完工后收取業(yè)主支付的工程款、賺取利潤。而PPP模式不再局限于項目工程承包環(huán)節(jié)，是一種集投融資、設(shè)計、建造和項目管理于一體的綜合方式，融資主體、授信需求、風險承擔方式等與傳統(tǒng)建筑模式均有明顯區(qū)別。

2.1 融資需求從施工履約轉(zhuǎn)為項目投資和全過程運作

2.1.1 傳統(tǒng)建筑施工的融資需求以合同訂單為核心。獲取訂單是建筑企業(yè)正常經(jīng)營及盈利的前提條件，融資需求主要集中在兩大方面：一是對應(yīng)企業(yè)在建造施工中由于資金投入與回收的期限差異導致的資金需求；二是在項目投標及施工的完整周期，需要依次開立投標保函、履約保函、預付款保函、質(zhì)量保函等。傳統(tǒng)建筑業(yè)信貸的風險主要來自于投標報價不合理和業(yè)主付款的風險。

2.1.2 作為PPP項目主辦人的建筑企業(yè)承擔項目投資和管理責任。PPP模式將由“乙方”施工轉(zhuǎn)為“甲方”項目業(yè)主，向產(chǎn)業(yè)鏈高端延伸是提高盈利能力和改善資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的重要途徑。但是另一方面，需要有一套完善的項目風險評估和決策能力。

2.2 由公司融資向有限追索權(quán)的項目融資發(fā)展

2.2.1 融資主體不同。采用PPP項目融資模式時，項目主辦人通常會為項目的投融資、開發(fā)建設(shè)、經(jīng)營管理而成立一家專門的項目公司，并以該項目公司為融資主體，以經(jīng)營項目本身的現(xiàn)金流和全部收益作為償債資金來源。

2.2.2 融資方式和資金渠道更趨多元化。一般商業(yè)銀行是主要債務(wù)資金提供方，融資渠道和融資結(jié)構(gòu)較為單一。

PPP項目在不同階段存在不同的項目資金需求。除了固定資產(chǎn)貸款等傳統(tǒng)金融產(chǎn)品以外，國家產(chǎn)業(yè)政策鼓勵金融創(chuàng)新，產(chǎn)業(yè)基金、投資理財?shù)荣Y管業(yè)務(wù)可以股權(quán)投資作為項目資本金投入。融資主要渠道有政策性銀行、商業(yè)銀行、政府基金或補貼、保險公司、各類投資基金等，不同的投資方可以通過項目公司資本結(jié)構(gòu)的選擇性安排來設(shè)定相對靈活的退出路徑。

2.2.3 還款來源和追索權(quán)特征不同。傳統(tǒng)建筑業(yè)流貸重點關(guān)注施工項目工程回款的可靠性和及時性。PPP項目以經(jīng)營項目未來的現(xiàn)金流和全部收益作為償債資金來源，項目現(xiàn)金流按構(gòu)成主要為用戶付費、政府提供補貼或政府購買服務(wù)產(chǎn)生收入以及資源開發(fā)收益。對于使用者付費類項目，主要由項目自身產(chǎn)出的產(chǎn)品或服務(wù)的數(shù)量和質(zhì)量，來決定項目還款能力；政府補償類項目，政府公共預算資金、專項基金和特定資源開發(fā)收益權(quán)補償將作為缺口補助和購買服務(wù)資金，其成為項目收入的主要來源。

常規(guī)建筑業(yè)信貸融資主體的所有資產(chǎn)和業(yè)務(wù)收入為第一還款來源，一般還會要求借款人提供資產(chǎn)抵押、股東保證等擔保措施。PPP模式下，政府和社會資本具有較為復雜的法律保證結(jié)構(gòu)體系。建筑企業(yè)作為項目發(fā)起人有通過項目公司的有限追訴權(quán)來實現(xiàn)風險剝離、降低公司債務(wù)的愿景，為項目融資額提供擔保的意愿普遍較弱，更傾向于按認繳項目公司權(quán)益資金和認購其從屬債務(wù)比例承擔有限追索權(quán)。

3 PPP模式融資風險分析

PPP 模式的融資風險與融資結(jié)構(gòu)、運作過程等都有著密不可分的關(guān)系。回歸PPP模式的基本屬性，應(yīng)當從項目參與方、項目本身情況和市場環(huán)境及政府實力等三個維度面分析PPP項目的融資風險。建筑企業(yè)參與市政工程、棚戶區(qū)改造、城市軌道交通等公益性基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)PPP項目，主要面臨以下風險：

3.1 建筑企業(yè)資信實力不足的風險

一般來說，能夠中標政府PPP項目并作為主辦人組建項目公司的，基本上都是具有較強競爭力和行業(yè)地位的大型建筑企業(yè)，但商業(yè)銀行仍需要對其投標資質(zhì)、項目經(jīng)驗、償債能力和信用風險等方面進行全面審查。

3.2 合同體系不完善、責任分擔不當產(chǎn)生的風險

PPP項目邊界條件，主要包括權(quán)利義務(wù)、交易條件、履約保障和調(diào)整銜接等必須以完整的合同體系界定。合同體系的完備性、合同內(nèi)容的完整性和合理性是整個PPP項目賴以運作的基礎(chǔ)，也是PPP融資（包括權(quán)益性的股權(quán)融資和債務(wù)性的項目長期貸款）的基礎(chǔ)。

商業(yè)銀行首先審查項目邊界條件是否明確，包括：合作雙方權(quán)利義務(wù)是否分工明晰；建設(shè)過程中的建設(shè)條件要求、工程后期驗收、保修和監(jiān)管條件；項目進入運營期的條件、服務(wù)標準和要求、收入及價格調(diào)整機制、違約責任認定、不可抗力事項是否完備；項目移交的范圍和安排等事項是否明確等方面約定的有效性及合規(guī)性都需要深入審查。

其次，需判斷該項目的風險識別和分配是否在合同內(nèi)容中落實，社會資本承擔的公共責任、政府和社會資本方風險分擔的結(jié)構(gòu)設(shè)計是否合理，有無利益沖突的動態(tài)調(diào)整機制。從近年來實踐看，某些項目的政府和社會資本合作雙方都存在風險意識不足、風險分配不當?shù)膯栴}，政府方因資金短缺而進入PPP，建筑企業(yè)則是為了承接工程業(yè)務(wù)，仍沿襲建筑企業(yè)BT政府投資項目的老路，沒有真實可持續(xù)的項目現(xiàn)金流構(gòu)建，本質(zhì)上是“新瓶裝舊酒”通過墊資修建、保底承諾、定期回購安排等變相舉借隱形政府性債務(wù)。

3.3 項目手續(xù)不完善的合規(guī)性風險

PPP項目合規(guī)性應(yīng)關(guān)注兩方面，一是應(yīng)具備政府審批和公開程序獲得的建設(shè)手續(xù)批復和許可文件，項目應(yīng)經(jīng)政府有權(quán)部門批準，立項手續(xù)齊全；借款主體資格滿足監(jiān)管要求；項目符合國家有關(guān)環(huán)保政策要求；項目符合國家有關(guān)產(chǎn)業(yè)政策要求。二是采用PPP模式項目已經(jīng)進入有權(quán)部門公布的PPP項目庫的證明文件，在項目識別階段，應(yīng)取得物有所值評價和財政承受能力論證報告。

3.4 建設(shè)不能如期完工和費用超支的風險

建設(shè)風險包括建設(shè)費用超支、完工延期、質(zhì)量問題建設(shè)項目終止失敗等風險。與一般工程施工業(yè)務(wù)不同的是，建筑企業(yè)作為社會資本方角色，需要在投資和項目管理雙重職責上分擔建設(shè)風險。一般情況下，如果承建方不能保質(zhì)保量按時完成任務(wù)，就必須依據(jù)違約條款承擔責任；因技術(shù)攻關(guān)的成本增加、通貨膨脹的影響、管理費用的上升、建造技術(shù)不成熟、設(shè)計質(zhì)量原因或設(shè)計變更等造成的費用增加均由社會資本承擔風險。PPP模式下，“低標高索賠”的投標策略將給企業(yè)帶來更高的經(jīng)營風險。

融資方案中項目總投資的確定，需要結(jié)合標書、合同、協(xié)議等文件進行相互驗證；對于建筑企業(yè)以明顯低于項目建議書或項目可行性研究報告的投資金額中標行為，應(yīng)深入分析其合理性，是否具有特定的核心技術(shù)、管理能力或資源優(yōu)勢，能夠覆蓋風險成本。

3.5 地方財政支付能力不足的風險

構(gòu)建有效現(xiàn)金流是PPP項目融資的財務(wù)基礎(chǔ)。項目收入的來源主要包括用戶付費、政府財政補貼和政府購買服務(wù)等，從當前PPP實務(wù)看，以公益性基礎(chǔ)設(shè)施項目為主，即使部分準公共項目有一定的經(jīng)營收入，當不能覆蓋服務(wù)成本和合理利潤時，仍需通過政府購買服務(wù)或財政補貼等來充實確實的現(xiàn)金流。因此，公共基礎(chǔ)設(shè)施和公共服務(wù)領(lǐng)域的PPP項目與地方政府財政支出責任密切相關(guān)。

財政部文件要求，每一年度全部PPP項目需要從預算中安排的支出責任占一般公共預算支出比例應(yīng)當不超過10%。商業(yè)銀行需要在項目已通過主管部門財政承受能力論證的基礎(chǔ)上，進一步分析財政支出對當年及今后年度財政收支平衡狀況的影響，對地方政府足額、準時償還債務(wù)的能力和意愿進行綜合性評價。既要測算政府債務(wù)率、政府總債務(wù)率等以存量債務(wù)余額為依據(jù)的靜態(tài)償債能力指標，更需要建立以GDP、財政收入、政府債務(wù)率、不良貸款率、居民可支配收入等多指標體系的動態(tài)評價，有效判斷地方政府支付能力。

[1] 盛和太，王守清.特許經(jīng)營項目融資（PPP/BOT）資本結(jié)構(gòu)選擇.北京：清華大學出版社，2016.

[2] 王舒.基礎(chǔ)設(shè)施PPP項目融資分析分擔研究.重慶交通大學，2012.

[3] 王灝.PPP的定義和風險研究.都市快軌交通，2004（5）

[4] 彭桃花，賴國錦.PPP模式的風險分析與對策.中國工程咨詢，2004（7）

[5] 財政部. 關(guān)于進一步做好政府和社會資本合作項目示范工作的通知.財金（2015）57號.2015-6-25

[9] 財政部，發(fā)展改革委，人民銀行。關(guān)于在公共服務(wù)領(lǐng)域推廣政府和社會資本合作模式的指導意見.國辦發(fā)（201）42.2015-5-19