摘 要：本文從雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)的起源入手，著重分析雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)的優(yōu)點(diǎn)及可使用性，以及其在我國(guó)實(shí)踐中將面臨的障礙。

關(guān)鍵詞：雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)；可使用性；發(fā)展障礙

今年年初最熱鬧的話題無(wú)疑是“萬(wàn)寶大戰(zhàn)”，寶能系僅收購(gòu)萬(wàn)科20%多的股權(quán)，就使萬(wàn)科面臨著即將易主的局面。在股票市場(chǎng)上收購(gòu)20%多的股份，就可能將創(chuàng)始人趕出公司，使其幾十年的心血付之東流。創(chuàng)始人的權(quán)利該如何保護(hù)？采用雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)是目前較為常用的方式。

一、雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)的含義及起源

雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)顧名思義就是股權(quán)具有不同的投票權(quán)能的公司股權(quán)結(jié)構(gòu)。雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)，又稱為雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)、同股不同權(quán)，公司股權(quán)分為兩種權(quán)利：一是經(jīng)濟(jì)性權(quán)利，主要表現(xiàn)為股東有權(quán)獲得股息；二是參與性權(quán)利，主要表現(xiàn)為股東的表決權(quán)，實(shí)質(zhì)是股東對(duì)公司經(jīng)營(yíng)決策的控制力。

雙層股權(quán)公司起源于1898年International Silver Company發(fā)行900萬(wàn)股優(yōu)先股和1100萬(wàn)股無(wú)投票權(quán)的普通股的行為。1902年，該公司的無(wú)投票權(quán)普通股也被賦予了投票權(quán)，每一股投票權(quán)相當(dāng)于原始股的二分之一。這開(kāi)啟了歷史上股權(quán)和投票權(quán)分離的先河。[1]

隨著美國(guó)對(duì)雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)的確認(rèn)，歐洲各國(guó)家也普遍確認(rèn)了允許雙層股權(quán)的制度。英國(guó)存在發(fā)行雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)的上市公司，英國(guó)公司法預(yù)設(shè)的標(biāo)準(zhǔn)公司類型為同股同權(quán)，但公司有權(quán)選擇其他股權(quán)結(jié)構(gòu)。[2]加拿大同樣允許雙層股股權(quán)結(jié)構(gòu)上市交易。根據(jù)《加拿大商業(yè)公司法》第140（1）條規(guī)定，除公司章程另有規(guī)定，一股一票適用。在加拿大雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)公司建立可以過(guò)公司章程加以規(guī)定并載明相應(yīng)權(quán)利及限制條件的安排。法律沒(méi)有對(duì)每股股票可擁有的投票權(quán)數(shù)作限制性規(guī)定。[3]

二、雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)的可使用性

雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)的存在同時(shí)也區(qū)分了現(xiàn)金流量權(quán)和投票權(quán)，可以把股東之間的現(xiàn)金流量權(quán)和投票權(quán)區(qū)分開(kāi)來(lái)。公司的雙層結(jié)構(gòu)使內(nèi)部人員掌握大部分的投票權(quán)和最小的現(xiàn)金流資本。例如，谷歌的投票權(quán)與現(xiàn)金流控制權(quán)的比率幾乎差40%（58.3%的投票權(quán)和18.3%的現(xiàn)金流資本）。[4]

為什么需要設(shè)立雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)？一般來(lái)說(shuō)，發(fā)行公司債券要求很大的公司規(guī)模和較低的負(fù)債率，而很多成長(zhǎng)性公司資產(chǎn)比例低，很難發(fā)行公司債券。它們急需資金發(fā)展，投資者又看好這個(gè)行業(yè)，因此創(chuàng)始人在公司融資的時(shí)候稀釋自己的股權(quán)是常用的手段。[5]公司在發(fā)展過(guò)程中的融資會(huì)使得公司創(chuàng)始人手中的股權(quán)被反復(fù)稀釋，為了掌握對(duì)公司的控制權(quán)，公司股權(quán)與投票權(quán)相分離是各公司的普遍選擇。

對(duì)于高成長(zhǎng)型的公司而言，創(chuàng)始人對(duì)公司的發(fā)展方向、運(yùn)營(yíng)模式等方面起著至關(guān)重要的作用，一旦創(chuàng)始人被排擠出公司，公司的就會(huì)出現(xiàn)各種問(wèn)題。雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)所產(chǎn)生的股東對(duì)公司的“強(qiáng)控制”現(xiàn)象，直接產(chǎn)生的影響就是創(chuàng)始人擁有在股東會(huì)上的多數(shù)表決權(quán)，創(chuàng)始人可以掌控公司的發(fā)展方向。雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)使控制權(quán)掌握在創(chuàng)始股東手中，公司股東可以長(zhǎng)遠(yuǎn)安排發(fā)展目標(biāo)，避免單純追求市值而急功近利的行為。[6] 有利于企業(yè)的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展。

三、雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)在我國(guó)的實(shí)踐障礙

雙層股權(quán)是將公司的股權(quán)分為A類和B類。A類普通股通常由機(jī)構(gòu)投資者與公眾股東持有，而B(niǎo)類普通股由創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)持有；A類普通股與B類普通股設(shè)定不同的投票權(quán)，通常B類普通股具有更高的投票權(quán)。包括我國(guó)在內(nèi)的一些國(guó)家遲遲不適用雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)，原因就在于，我們一直在徘徊在公司發(fā)展與公眾投資者保護(hù)的利益平衡之間。

為了保護(hù)公眾股東的權(quán)利，美國(guó)的做法是針對(duì)雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)的設(shè)立提出了嚴(yán)格的限制。SEC提出的19C-4規(guī)則中規(guī)定：國(guó)內(nèi)發(fā)行人發(fā)行新股或者采取其他公司行為，進(jìn)而剝奪、限制或減少已依本法第十二條登記在冊(cè)的股東持有的每一股票的投票權(quán)的，本所的規(guī)則、政策、慣例、解釋將不允許它上市交易或繼續(xù)上市交易。

為了避免出現(xiàn)控股股東對(duì)上市公司和其他股東利益的侵占，可以采取強(qiáng)制信息披露的方式，將相關(guān)信息進(jìn)行公示。監(jiān)管部門(mén)應(yīng)要求申請(qǐng)上市的企業(yè)在招股說(shuō)明書(shū)中詳盡披露和說(shuō)明采納此制度的必要性及對(duì)公眾投資者利益的安全性。[7] 如果公司采用雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)，為了避免創(chuàng)始人濫用權(quán)利，也可以采用增加獨(dú)立董事的平衡機(jī)制，即增加董事會(huì)中獨(dú)立董事的比例。美國(guó)的集團(tuán)訴訟是制約公司行為的有力保障，但是集團(tuán)訴訟是否可以適用于我國(guó)，尚存在爭(zhēng)議。

既然《公司法》第127條第一款已經(jīng)明確規(guī)定了“一股一權(quán)”原則，雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)應(yīng)如何實(shí)施呢？《公司法》第132條規(guī)定：“國(guó)務(wù)院可以對(duì)公司發(fā)行本法規(guī)定以外的其他種類的股份，另行作出規(guī)定”?？梢?jiàn)立法者在規(guī)定“一股一權(quán)”的同時(shí)又將創(chuàng)設(shè)其他類型股份的權(quán)利授予給國(guó)務(wù)院另行規(guī)定，因此國(guó)務(wù)院可以通過(guò)行政法規(guī)的形式，為多重表決權(quán)股提供法律依據(jù)和制度基礎(chǔ)。

參考文獻(xiàn)：

[1]Adolf A.Berle，”Non-Voting Stock and Bankers Control（1925-1926）”，39 Harvard Law Review，673（1926）.

[2]《英國(guó)公司法（）2006》第284章.

[3]黃臻.《雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)的適用現(xiàn)狀研究》，載《探索爭(zhēng)鳴》，2015·09（下）。

[4]馬立行.《美國(guó)雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)的經(jīng)驗(yàn)及其對(duì)我國(guó)的啟示》，載《國(guó)際金融》，2013.04.007.

[5] Anete Pajuste.“Determinants and Consequences of the Unification of Dual Class Shares”.ECB Working Paper ， Series No，465.

[6]馬立行.《美國(guó)雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)的經(jīng)驗(yàn)及其對(duì)我國(guó)的啟示》，載《國(guó)際金融》，2013.04.007.

[7]陳若英.《論雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)的公司實(shí)踐及配套制度》，載《證券市場(chǎng)導(dǎo)報(bào)》，2014年3月號(hào).

作者簡(jiǎn)介：

王晗梅（1995～），女，漢族，陜西西安人，現(xiàn)為西北政法大學(xué)國(guó)際法學(xué)院2013級(jí)本科生。