占昕

隨著定增再融資新規(guī)發(fā)布滿兩月，投資者的情緒漸漸平復(fù)，定增市場(chǎng)也在悄然發(fā)生變化，一方面，不少公司因新規(guī)終止定增，重新選擇可轉(zhuǎn)債、配股等新的融資方式；另一方面，《投資者報(bào)》記者發(fā)現(xiàn)，再討論定增市場(chǎng)投資時(shí)，公募基金布局的熱情并未消減。

下一步的定增投資將發(fā)生怎樣的變化？已有基礎(chǔ)的公募基金將如何繼續(xù)定增之路？日前，在第十一屆中國(guó)投資年會(huì)上，定增基金的管理者們?cè)诮邮鼙緢?bào)記者采訪時(shí)表示，盡管再融資節(jié)奏調(diào)控，但新規(guī)的影響尚未顯現(xiàn)，預(yù)計(jì)目前市場(chǎng)的存量資金還將消化半年，而回歸理性后的定增投資不排除會(huì)出現(xiàn)優(yōu)于市場(chǎng)想象的情況。

新規(guī)意在調(diào)結(jié)構(gòu)

“壓規(guī)模，控節(jié)奏”，在新政不斷的節(jié)奏下，高風(fēng)險(xiǎn)資金自今年年初開(kāi)始逐步撤離。

“投資者結(jié)構(gòu)發(fā)生變化，2015、2016年定增市場(chǎng)出現(xiàn)了大量的私募、散戶，很多投資者不完全懂定增，而機(jī)構(gòu)利用市場(chǎng)信息誤差來(lái)大量募資?！痹谔旌牖鸲ㄔ霾靠偨?jīng)理田洪成看來(lái)，新規(guī)加強(qiáng)了限制，不論對(duì)上市公司，還是投資者，都是正本清源的好事。

“不超過(guò)20%的股本限制及不低于18個(gè)月的政策間隔限制，分別限制了定增的融資規(guī)模和發(fā)行間隔；但目前來(lái)看，由于市場(chǎng)上的存量定增項(xiàng)目仍較多，新規(guī)影響還未集中體現(xiàn)?！备裆侠碡?cái)研究員楊曉晴說(shuō)。

在采訪中，多數(shù)公募基金管理者認(rèn)為，定增的再融資主導(dǎo)地位尚不會(huì)改變。其中機(jī)構(gòu)投資者重點(diǎn)關(guān)注的一年期競(jìng)價(jià)類定增項(xiàng)目供給依舊充足，而三年期定增因無(wú)法提前鎖價(jià)，低折扣定增套利的模式將受到較大沖擊，業(yè)內(nèi)預(yù)計(jì)，三年期定增會(huì)大概率淡出市場(chǎng)。

“從長(zhǎng)期來(lái)看，新近連續(xù)發(fā)行的‘小微IPO中的一批優(yōu)質(zhì)上市公司開(kāi)始進(jìn)入再融資需求的集中釋放期（18個(gè)月的政策間隔+平均6個(gè)月左右的在會(huì)審核期），而眼下看似洶涌的IPO項(xiàng)目，正是未來(lái)再融資之源?！毙乱?guī)發(fā)布后，財(cái)通基金對(duì)其進(jìn)行了解讀。

定增折價(jià)收窄

“實(shí)際在過(guò)去幾年，競(jìng)價(jià)結(jié)果早已把巨大的差價(jià)抹掉?！毕啾仍缙诮?jīng)常拿七折甚至五折的折價(jià)，王家俊認(rèn)為，在2016年有效市場(chǎng)里價(jià)差已十分收斂。

根據(jù)新規(guī)，定價(jià)基準(zhǔn)日為發(fā)行期首日，定增市價(jià)發(fā)行底價(jià)為定價(jià)基準(zhǔn)日前20個(gè)交易日均價(jià)打九折，投資者認(rèn)為這加強(qiáng)了投資結(jié)果的不可控，但在業(yè)內(nèi)看來(lái)，卻已不是新鮮事。

“2016年平均拿180個(gè)標(biāo)的，空間只有15%，并不如想象中大，而按照新的競(jìng)價(jià)制度，‘定價(jià)基準(zhǔn)日前20個(gè)交易日均價(jià)打九折的規(guī)定，如果是漲的話，基本九折也就相當(dāng)于市價(jià)的八五折到九折之間?！蓖跫铱≈赋觥?/p>

值得肯定的是，定增賺錢(qián)模式的轉(zhuǎn)變使得以往習(xí)慣金融套利的低風(fēng)險(xiǎn)時(shí)代一去不復(fù)返。各類定增投資策略產(chǎn)生相應(yīng)變化，而傳統(tǒng)的估值體系、選票方法、組合、量化套利策略都需要做出相應(yīng)調(diào)整。

“自去年四季度以來(lái)，股市分化明顯，大盤(pán)藍(lán)籌股和創(chuàng)業(yè)板走出了相反的行情。疊加政策引導(dǎo)，未來(lái)資金將更偏好基本面優(yōu)質(zhì)、有業(yè)績(jī)支撐的低估值上市公司，它們的定增重組更受市場(chǎng)青睞；那些缺乏業(yè)績(jī)支撐的高估值公司則會(huì)比較饑渴。對(duì)此，那些較饑渴的上市公司就不得不提高折價(jià)率來(lái)吸引資金流入?！睏顣郧缯f(shuō)。

擇股擇價(jià)擇時(shí)成為定增資產(chǎn)管理者們的共識(shí)。王家俊認(rèn)為同一只股票，10%或15%的折價(jià)對(duì)不頻繁換倉(cāng)的大機(jī)構(gòu)資金來(lái)講仍具有相當(dāng)?shù)奈Γ⒉幻摹?/p>

轉(zhuǎn)向主動(dòng)管理

田洪成認(rèn)為，定增往深處走，一個(gè)是向大數(shù)據(jù)、人工智能方向發(fā)展；另一個(gè)就是“投行化”，深度參與上市公司的運(yùn)作。

隨著人工智能的發(fā)展，阿爾法狗屢屢戰(zhàn)勝人類大腦的實(shí)例不斷增加，智能投顧受到越來(lái)越多的市場(chǎng)關(guān)注，如2016年量化基金大放異彩，但是從去年四季度至今量化基金表現(xiàn)卻黯然失色，證明智能投顧還有其局限性，至少在現(xiàn)在的科技發(fā)展水平和市場(chǎng)環(huán)境下，還需要專業(yè)投資管理人的主動(dòng)參與。

對(duì)此，田洪成表示，具備多種算法的定增模型目前也在反復(fù)校驗(yàn)，尚不能作為一個(gè)獨(dú)立策略?！澳壳澳Ｐ秃Y選后準(zhǔn)確率能提高到60%，本身在人工智能上已有很大提高，但我們現(xiàn)在希望通過(guò)多策略交叉，把準(zhǔn)確率提高到80%左右，降低誤判率，所以目前仍在試驗(yàn)中?！?/p>

而不論是大數(shù)據(jù)分析還是“投行化”，在行業(yè)和市場(chǎng)的快速變化中，不同方法的本質(zhì)追求都是篩選出好標(biāo)的，且未來(lái)定增市場(chǎng)的獲利模式已從折價(jià)套利轉(zhuǎn)換為主動(dòng)管理。

采訪中，王家俊表示目前公司的團(tuán)隊(duì)比較關(guān)注新三板，而他認(rèn)為新三板最寒冷的日子可能很快就要過(guò)去。“新三板的業(yè)務(wù)和一級(jí)市場(chǎng)離的比較近，在公募基金里我們也是前三名，我們投資新三板的邏輯完全是用VC和PE的眼光，20億的新三板一共投了26個(gè)項(xiàng)目?！?/p>

對(duì)此，楊曉晴表示，未來(lái)定增市場(chǎng)將更加側(cè)重于對(duì)公司基本面的考查，注重精細(xì)化研究，而能夠精選好項(xiàng)目、開(kāi)發(fā)好策略、股本雄厚的定增投資機(jī)構(gòu)更容易脫穎而出。