杜鵬

已經(jīng)連續(xù)兩年深陷業(yè)績(jī)負(fù)增長(zhǎng)的齊峰新材，于2017年一季度迎來(lái)了久違的開(kāi)門紅，但這是拐點(diǎn)嗎？

作為裝飾紙行業(yè)龍頭，齊峰新材（002521.SZ）2017年一季度實(shí)現(xiàn)收入7.71億元，同比增長(zhǎng)43.31%；凈利潤(rùn)3836萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)103.67%，公司預(yù)計(jì)2017年1-6月凈利潤(rùn)達(dá)到8302萬(wàn)元-1.13億元，同比增長(zhǎng)10%-50%。

這是齊峰新材自2015年步入業(yè)績(jī)下降通道后首次出現(xiàn)正增長(zhǎng)，公司拐點(diǎn)真的來(lái)了嗎？

深陷泥潭的兩年

過(guò)去兩年，齊峰新材的日子過(guò)得一點(diǎn)都不舒坦。

從最直觀的業(yè)績(jī)上來(lái)看，齊峰新材自2015年以來(lái)開(kāi)始步入下行通道，2015年、2016年收入同比增速分別為-7.19%、14.97%，凈利潤(rùn)同比增速分別為-1.01%、-47.45%，在此期間股價(jià)更是遭腰斬。

齊峰新材業(yè)績(jī)和股價(jià)遭遇雙殺的主要原因是，2015年以來(lái)，經(jīng)濟(jì)總體下行、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇以及原材料價(jià)格上漲。

齊峰新材現(xiàn)有裝飾原紙（素色裝飾原紙、可印刷裝飾原紙等）、表層耐磨紙、無(wú)紡壁紙?jiān)埲笙盗?00多個(gè)花色品種，公司產(chǎn)品經(jīng)印刷、浸膠后，主要與人造板配套加工成板式家具、強(qiáng)化木地板、防火板等。

中國(guó)裝飾原紙生產(chǎn)企業(yè)大約有30家，主要集中在山東、浙江等地，行業(yè)內(nèi)前三大企業(yè)產(chǎn)能合計(jì)約占70%，分別是齊峰新材、夏王紙業(yè)、華旺股份。

2012-2014年，裝飾原紙行業(yè)處于景氣度上行周期，在此期間相關(guān)企業(yè)紛紛擴(kuò)大產(chǎn)能。2015年，上述三家龍頭企業(yè)分別向市場(chǎng)投放5萬(wàn)噸產(chǎn)能，市場(chǎng)供給大幅增加，明顯超出市場(chǎng)需求，導(dǎo)致行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)明顯加劇，相關(guān)企業(yè)根據(jù)市場(chǎng)情況在2016年年初主動(dòng)下調(diào)了產(chǎn)品價(jià)格。

供應(yīng)端方面，齊峰新材所用主要原材料價(jià)格在此期間出現(xiàn)大幅上漲。

木漿和鈦白粉是裝飾原紙行業(yè)的主要原材料，木漿主要靠進(jìn)口，鈦白粉90%來(lái)自國(guó)內(nèi)，1噸裝飾原紙用300公斤鈦白粉、700公斤木漿。在供給側(cè)改革和環(huán)保政策的雙重推動(dòng)下，鈦白粉價(jià)格自2015年年底以來(lái)大幅上漲，從2016年年初的9000元/噸漲到年尾的1.5萬(wàn)-1.6萬(wàn)元/噸，上漲幅度達(dá)到66.67%-77.78%。

需求端和供給端的雙重壓力，導(dǎo)致齊峰新材盈利能力出現(xiàn)大幅度下滑。財(cái)報(bào)顯示，2014年，齊峰新材毛利率為24.37%，而2016年已經(jīng)降至16.3%，期間降幅達(dá)到8.07個(gè)百分點(diǎn)，從而造成上市公司業(yè)績(jī)腰斬。

此外，2016年，齊峰新材因拆除鍋爐造成營(yíng)業(yè)外支出大增，也對(duì)業(yè)績(jī)?cè)斐奢^大拖累。依據(jù)財(cái)報(bào)，2016年，上市公司營(yíng)業(yè)外支出為2886萬(wàn)元，同比大增869.6%。

拐點(diǎn)來(lái)臨？

齊峰新材2017年以來(lái)的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)，是自2015年步入業(yè)績(jī)下降通道后，首次出現(xiàn)正增長(zhǎng)，這主要?dú)w功于主要產(chǎn)品價(jià)格上調(diào)。

據(jù)公開(kāi)資料，齊峰新材已經(jīng)連續(xù)兩次提價(jià)，2016年11-12月，可印刷裝飾原紙漲價(jià)1000元/噸，2017年2月，可印刷和素色裝飾原紙?jiān)贊q1000元/噸，累計(jì)提價(jià)2000元/噸。

齊峰新材連續(xù)兩次提價(jià)，有效對(duì)沖了成本端快速上漲的影響。2017年一季度，公司毛利率同比上漲1.86個(gè)百分點(diǎn)至16.17%，盈利能力開(kāi)始止跌回升，這也是上市公司凈利潤(rùn)增幅明顯超過(guò)收入的主要原因所在。

那么，2017年公司業(yè)績(jī)向好的趨勢(shì)能延續(xù)下去嗎？

截至2016年年底，齊峰新材的總產(chǎn)能有35萬(wàn)噸，其中可印刷和素色裝飾原紙、表層耐磨原紙、無(wú)紡壁紙的產(chǎn)能分別為30萬(wàn)噸、2萬(wàn)噸、3萬(wàn)噸。上市公司2016年銷售量34.93萬(wàn)噸，產(chǎn)能利用率幾乎達(dá)到100%，齊峰新材在接受機(jī)構(gòu)投資者調(diào)研時(shí)表示，預(yù)計(jì)2017年生產(chǎn)37萬(wàn)噸，相比2016年增幅不大。

因此，齊峰新材2017年的業(yè)績(jī)，將主要取決于產(chǎn)品價(jià)格及原材料價(jià)格的變動(dòng)情況。

從產(chǎn)品價(jià)格來(lái)看，鑒于上市公司沒(méi)有單獨(dú)具體披露可印刷原紙和素色裝飾原紙的產(chǎn)能數(shù)量，因此，按照保守的1000元/噸提價(jià)幅度計(jì)算，30萬(wàn)噸的可印刷和素色裝飾原紙將在2017年貢獻(xiàn)至少3億元的新增凈利潤(rùn)。

原材料方面，進(jìn)入2017年以來(lái)，鈦白粉價(jià)格依然維持在高位，而且還出現(xiàn)了小幅上漲，國(guó)內(nèi)鈦白粉價(jià)格已經(jīng)從年初的1.6萬(wàn)元/噸上漲至目前的1.9萬(wàn)元/噸，漲幅達(dá)到3000元/噸。

在齊峰新材的四種主營(yíng)產(chǎn)品中，鈦白粉主要應(yīng)用于可印刷和素色裝飾原紙，1噸可印刷和素色裝飾原紙需要300公斤鈦白粉，30萬(wàn)噸的可印刷和素色裝飾原紙大約需要9萬(wàn)噸鈦白粉。

假設(shè)2017年鈦白粉價(jià)格均值同比上漲2000元/噸，那么原材料成本將合計(jì)增加1.8億元，屆時(shí)提價(jià)效益大于成本增加額，上市公司于2017年一季度形成的業(yè)績(jī)向好趨勢(shì)將會(huì)持續(xù)下去。

如果2017年鈦白粉價(jià)格均值同比上漲3000元/噸，甚至更高時(shí)，那么原材料成本將至少同比增加2.7億元，那么上市公司因提價(jià)產(chǎn)生的凈利潤(rùn)額將被完全抹平，齊峰新材業(yè)績(jī)向好的趨勢(shì)將會(huì)戛然而止。

因此，鈦白粉的價(jià)格走勢(shì)將是影響公司未來(lái)業(yè)績(jī)的最關(guān)鍵因素。從歷史上來(lái)看，鈦白粉價(jià)格歷史最高位曾達(dá)到2萬(wàn)元/噸，而目前的鈦白粉價(jià)格已經(jīng)處于歷史高位，從概率上看繼續(xù)再大幅上漲的概率并不大。

齊峰新材在接受機(jī)構(gòu)投資者調(diào)研時(shí)預(yù)計(jì)，2017年，鈦白粉價(jià)格同比漲幅大概在2000元/噸。根據(jù)前面的測(cè)算，按照這個(gè)成本漲幅，上市公司提價(jià)效應(yīng)能夠覆蓋住成本上漲，向好趨勢(shì)將能夠延續(xù)下去。

從中長(zhǎng)期角度來(lái)看，齊峰新材的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)將更多依賴于新產(chǎn)能投放。

根據(jù)年報(bào)，2017年8-9月，上市公司將有5萬(wàn)噸裝飾紙生產(chǎn)線投產(chǎn)，屆時(shí)產(chǎn)能有望提升10%左右。此外，日前公司還計(jì)劃實(shí)施年產(chǎn)5萬(wàn)噸素色裝飾原紙、3萬(wàn)噸無(wú)紡（布）壁紙?jiān)堩?xiàng)目，這兩個(gè)項(xiàng)目均是高毛利項(xiàng)目，預(yù)計(jì)毛利率分別為22.4%、24.3%，建設(shè)期兩年，預(yù)計(jì)2019年左右完工，屆時(shí)上市公司總產(chǎn)能將達(dá)到48萬(wàn)噸。

據(jù)統(tǒng)計(jì)，齊峰新材2016年產(chǎn)品的噸凈利水平只有400元/噸，而歷史平均值在1000元/噸左右。假設(shè)上市公司噸凈利恢復(fù)至歷史均值水平，按照48萬(wàn)噸產(chǎn)能計(jì)算，上市公司凈利潤(rùn)將達(dá)到4.8億元，而2016年只有1.4億元。

此外，公司目前正在實(shí)施自備電廠項(xiàng)目，一期自備電廠已于2016年12月開(kāi)始使用，預(yù)計(jì)年均發(fā)電1.1億度電。據(jù)了解，公司此前用電全部外購(gòu)，電氣成本占10%以上，2016年公司耗電2.5億度，按照計(jì)劃后期用電將全部實(shí)現(xiàn)自供。相比外購(gòu)，公司自發(fā)電擁有0.25-0.3元/度的成本優(yōu)勢(shì)，在完全實(shí)現(xiàn)用電自供后，電力成本可以節(jié)約6000萬(wàn)元左右。

定增并無(wú)必要

對(duì)于“年產(chǎn)5萬(wàn)噸素色裝飾原紙、3萬(wàn)噸無(wú)紡（布）壁紙?jiān)堩?xiàng)目”這兩個(gè)項(xiàng)目，齊峰新材計(jì)劃通過(guò)定增方式募集資金。

公司在2016年9月20日公布非公開(kāi)發(fā)行預(yù)案，計(jì)劃募集資金不超過(guò)5億元，2016年10月10日通過(guò)公司股東大會(huì)的審議，目前已經(jīng)通過(guò)證監(jiān)會(huì)核準(zhǔn)。

齊峰新材實(shí)施上述兩個(gè)項(xiàng)目的重要性不言而喻，但是籌集資金的方式卻值得商榷。從上市公司自身的財(cái)務(wù)狀況來(lái)看，齊峰新材似乎并無(wú)通過(guò)定增方式來(lái)籌集資金的必要性。

截至2017年3月31日，齊峰新材資產(chǎn)負(fù)債率只有18.86%，賬面貨幣資金、其他流動(dòng)資產(chǎn)（類現(xiàn)金資產(chǎn)）分別有3.62億元、6.39億元，兩者合計(jì)10.01億元。上市公司完全有能力通過(guò)自有資金及加杠桿方式，來(lái)滿足上述兩個(gè)項(xiàng)目的資金需求。

此外，《證券市場(chǎng)周刊》記者還注意到，齊峰新材近日還推出了歷史上最大方的分紅方案。上市公司3月25日發(fā)布公告稱，公司計(jì)劃以2016年年末總股本4.95億股為基數(shù)，向全體股東每10股派發(fā)現(xiàn)金紅利3元。

照此計(jì)算，齊峰新材此次分紅總額高達(dá)1.48億元，占凈利潤(rùn)的比例高達(dá)104.56%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)往年水平。公開(kāi)資料顯示，2012-2015年，上市公司分紅額占凈利潤(rùn)的比例分別為42.92%、44.53%、54.39%、36.63%。

齊峰新材拋出如此大比例的分紅計(jì)劃，足以印證上市公司不缺錢這一判斷。而且，在產(chǎn)能快速擴(kuò)張的階段，齊峰新材似乎完全沒(méi)必要實(shí)施此分紅計(jì)劃，而應(yīng)該將這些錢用于新產(chǎn)能建設(shè)。

為何齊峰新材要這樣做呢？這是因?yàn)榇舜味ㄔ鲇?jì)劃的認(rèn)購(gòu)對(duì)象是上市公司實(shí)際控制人家族，根據(jù)公告，實(shí)控人家族以5億元全額認(rèn)購(gòu)非公開(kāi)發(fā)行的5482.46萬(wàn)股。很顯然，上市公司大股東會(huì)成為上述定增和分紅計(jì)劃的最大受益人，尤其在公司股價(jià)及估值處于歷史低位的情況下，大股東可以通過(guò)低價(jià)拿到上市公司更多的股權(quán)，這對(duì)老股東及中小股東的利益是一種損害。