任 蕾

(四川省社會科學(xué)院 四川 成都 610000)

人行推出CDR的原因及影響分析

任 蕾

(四川省社會科學(xué)院 四川 成都 610000)

《中國人民銀行2015年報》中指出，允許推出CDR。這一舉措將為中國資本市場注入活力，為企業(yè)提供了一條較好的融資渠道，為投資者提供了更多選擇與機會。隨著人民幣加入SDR，人民幣的投資需求持續(xù)增加。中國的金融改革，使得國內(nèi)資本市場已具備推出CDR的條件，國內(nèi)的資本市場也需要借助CDR進一步提高開放水平。人行這一說法，既是為了滿足國內(nèi)資本市場發(fā)展的需要，也是為了履行中國加入WTO后將逐步開放資本市場的承諾。目前，CDR的推出可能會帶來如下影響：滿足境外上市國企的融資需求，減少籌資成本；“凈化”國內(nèi)資本市場，并提升其國際地位；拓寬國內(nèi)投資者的投資渠道；進一步地擴大人民幣的可自由兌換及使用的力度；將會給A股市場帶來“抽血”效應(yīng)。

中國人民銀行；中國預(yù)托憑證；CDR

引言

《中國人民銀行2015年報》中指出，將允許符合條件的優(yōu)質(zhì)外國公司在境內(nèi)發(fā)行股票，可考慮推出可轉(zhuǎn)換股票預(yù)托憑證(CDR)。這一說法隨即引起熱議，各專家學(xué)者對此看法莫衷一是。本文在前人的分析基礎(chǔ)上結(jié)合當(dāng)下新形勢，分析了人行此番允許推出CDR的主要原因及可能帶來的影響。

一、預(yù)托憑證的相關(guān)概念

(一)預(yù)托憑證(DR)的定義及產(chǎn)生。中國預(yù)托憑證(CDR)是預(yù)托憑證(DR)的形式之一。為了更好地理解CDR,有必要對DR的定義及產(chǎn)生原因進行考察。

1.預(yù)托憑證(DR)的定義。預(yù)托憑證(DR),是一種發(fā)行與流通過程跨越國界的金融衍生證券，包含境內(nèi)和境外兩個部分。它對應(yīng)的基礎(chǔ)證券由在海外資本市場登記上市的融資單位發(fā)行，有特定中介按照一定比率完成基礎(chǔ)證券對DR的轉(zhuǎn)化，供境內(nèi)投資者購買、持有與交易。一般投資人在境內(nèi)，用自己國家的貨幣交易DR。原則上，持有人隨時可以用持有的DR兌換成國外企業(yè)發(fā)行的基礎(chǔ)資產(chǎn)。它對應(yīng)的投資制度是一種境內(nèi)投資人對境外企業(yè)進行投資的投資方式，并且，投資人對國外企業(yè)享有相應(yīng)權(quán)利。以股權(quán)證券為例，投資人對自己持有的DR所對應(yīng)的基礎(chǔ)證券的發(fā)行企業(yè)具有相應(yīng)的分紅、投票等股東權(quán)利。與發(fā)行地投資者的主要區(qū)別是，DR的持有人在發(fā)出匯兌境外股票時要承擔(dān)匯兌風(fēng)險，并且在行使股東權(quán)利時，委托一代理機制較為復(fù)雜。

2.預(yù)托憑證(DR)的產(chǎn)生。DR的產(chǎn)生是為了規(guī)避有關(guān)國家境內(nèi)籌資境外投資的限制性規(guī)定。因此，它被視作是一種繞過特定規(guī)章制度的策略安排。DR于1927年誕生于美國，是J·P·摩根為了繞過當(dāng)時英國法律禁止英國企業(yè)在國外登記上市的相關(guān)規(guī)定，方便給英國企業(yè)的海外融資及拓寬本國投資者的投資渠道，而發(fā)明了ADR(美國預(yù)托憑證)，并逐步使之規(guī)范化、合法化及普及化，逐漸形成為一種金融發(fā)行制度。盡管后來相繼出現(xiàn)了全球預(yù)托證券(GDR)、國際預(yù)托證券(IDR)等不同的DR品種，但是由于國際間預(yù)托憑證的交易、清算等都以國際貨幣美元進行，并且預(yù)托憑證的主要交易市場也在美國，因而，DR主要是以ADR的形式存在。

(二)中國預(yù)托憑證(CDR)的定義及構(gòu)想提出

1.中國預(yù)托憑證(CDR)的定義。中國預(yù)托憑證(CDR)是對預(yù)托憑證(DR)進行衍生與推廣產(chǎn)生的金融產(chǎn)品，是在中國境內(nèi)證券市場通過存托銀行發(fā)行的代表境外公司股票的一種可轉(zhuǎn)讓憑證。它是境外企業(yè)在中國資本市場融資的變通過渡形式。

2.中國預(yù)托憑證(CDR)構(gòu)想的提出。ADR的產(chǎn)生是投資需求引致的。同樣，CDR的發(fā)行構(gòu)想的提出也同樣如此。CDR發(fā)行構(gòu)想的提出最早在香港，起初就是源于紅籌股和H股發(fā)行企業(yè)“回歸”內(nèi)地的愿望。

二、人行允許推出CDR的原因分析

(一)履行加入WTO的相關(guān)職責(zé)。由于我國的資本市場發(fā)育還不成熟，使得它不得不一直處于防守狀態(tài)，但是逐步開放市場是中國加入WTO的承諾之一。因此，人行允許CDR應(yīng)是中國履行該承諾的必然之舉。

(二)外國投資者對人民幣的投資需求持續(xù)增強。自人民幣加入SDR之后，國際金融市場上人民幣金融產(chǎn)品的品種越來越豐富，境內(nèi)金融市場的開放程度日益擴大，這些都使得人民幣的投資價值不斷上升。外國投資者及投資機構(gòu)對持有人民幣資產(chǎn)的意愿也隨之增強。人行允許推出CDR，也是順勢而為，以滿足外國投資者尤其是機構(gòu)投資者的需求。

三、人行允許推出CDR的影響

人行將允許推出CDR的內(nèi)容放入《中國人民銀行2015年報》中，意在進一步開放國內(nèi)資本市場。本文接下來將根據(jù)具體分析此舉的影響。

(一)滿足境外上市國企的融資需求，減少籌資成本。首先，無論是紅籌股還是H股，登記的發(fā)行地一般是發(fā)達國家或地區(qū)，但是就目前而言，大多數(shù)中國企業(yè)(包括境外上市國企)仍然存在著諸多問題，例如并不能完全與發(fā)達市場籌資企業(yè)的會計準(zhǔn)則及財務(wù)、信息披露制度等企業(yè)制度和文化對接，效益低下及產(chǎn)品缺乏競爭力等，使得其與境外的純外資企業(yè)相比，在海外資本市場并不具有競爭力。并且，盡管目前我國國內(nèi)的資本市場市盈率較高，但礙于《公司法》與《證券法》，境外上市國企并不能在內(nèi)陸市場發(fā)行股票。這些都使得這些企業(yè)難以獲得生產(chǎn)發(fā)展的資金。所以人行此次允許推出CDR，如果政策能夠預(yù)期實施，那么這些在國人眼中的“大企業(yè)”依賴其在國內(nèi)的壟斷優(yōu)勢以及在海外的籌資經(jīng)驗，必然會受到國內(nèi)投資者的青睞，從而利用境內(nèi)市場較高的股票價格獲得大量資金。

(二)“凈化”國內(nèi)資本市場，并提升其國際地位。中國優(yōu)質(zhì)企業(yè)通過CDR的“回歸”可以起到“凈化”國內(nèi)資本市場的作用。中國股市的籌資企業(yè)向來良蕎不齊，大多企業(yè)市場意識缺乏，并且高價籌資低效投產(chǎn)，使得我國的資本市場存在著諸多問題，發(fā)展緩慢而不成熟，國際地位仍有待提升。相對我國資本市場而言，境外資本市場比較成熟，監(jiān)管嚴(yán)格，對上市公司的公司治理機制要求比較高，并強調(diào)高透明度。因此境外上市的公司一般素質(zhì)較高。境外上市國企的回歸，一方面可以起到示范作用，引進相關(guān)先進企業(yè)生產(chǎn)管理技術(shù)，壓迫原先的籌資單位規(guī)范財務(wù)制度，做好信息披露，加快內(nèi)地企業(yè)管治發(fā)展和投資者教育；另一方面也可以加速低效企業(yè)的淘汰與退出。

(三)拓寬國內(nèi)投資者的投資渠道。目前我國資本市場仍然面臨著金融交易品種缺乏的結(jié)構(gòu)性矛盾。我國資本市場的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)設(shè)計以股票為主，企業(yè)債券發(fā)展滯后，金融期權(quán)、金融期貨以及其他衍生產(chǎn)品如預(yù)托憑證等金融工具嚴(yán)重短缺。再加之，近年來股市風(fēng)險及房產(chǎn)市場的泡沫日益加劇，對于國內(nèi)投資者而言有吸引力的投資渠道極其匱乏。此時發(fā)行中國預(yù)托憑證對于擴大國內(nèi)投資者的投資范圍有積極作用。此外，CDR的推出能夠分享海外上市企業(yè)優(yōu)良經(jīng)營帶來的所有權(quán)收益，從而增加他們對中國資本市場的信心。

(四)進一步地擴大人民幣的可自由兌換及使用的力度。人行允許推出CDR，能夠滿足外國投資者尤其是機構(gòu)投資者的需求，為其使用人民幣投資中國資本市場提供路徑，使人民幣可以用于資本市場的保值增值。如此，便進一步地擴大人民幣的可自由兌換及使用的力度。

四、結(jié)論

人行允許推出CDR，是為了順應(yīng)當(dāng)下國際國內(nèi)形勢。盡管這一舉措的順利實施將進一步中國資本市場的開放，但是由于不可冒進。應(yīng)該先讓中國企業(yè)在經(jīng)濟轉(zhuǎn)型時期獲得一個好的發(fā)展機會，改善經(jīng)濟結(jié)構(gòu)，等到市場時機更加成熟時再讓國外企業(yè)進來融資，中國的資本市場才能更好地利用CDR進一步融入國際資本市場。

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任蕾(1991-)，女，漢族，湖北人，四川省社會科學(xué)院研究生，金融學(xué)投融資方向。