2016年的中國金融市場，始于一場股災(zāi)，終于一場債災(zāi)，間中人民幣匯率還有幾次頗大的波動，人民幣利率在第四季度開始攀升。不能不說，這是意外橫生的一年。

意外，顧名思義就是意料之外的事件，其實有其內(nèi)在規(guī)律。當(dāng)政策繃得太緊之時，當(dāng)投機過于熾熱之時，當(dāng)估值大幅偏離基本面之時，往往一個小的事件可以觸發(fā)資產(chǎn)價格的極端波動。此時此刻，中國經(jīng)濟和市場便處在這樣的環(huán)境中，2017年也面臨著同樣的風(fēng)險。

與2016年相比，中國還有幾個重要的新特征

第一，2017年是中國共產(chǎn)黨十九大換屆之年。中國領(lǐng)導(dǎo)人在過往有一代兩屆的習(xí)慣，不過這次中期換屆的人事變動可能大過以往。在政治交接之際，維穩(wěn)大過天，除非意外的大事件發(fā)生，政策上不主動做大的調(diào)整一般是慣例。換屆，可能對貨幣政策、財政政策、匯率政策、風(fēng)險管理模式均帶來影響。

第二，貨幣流動性收縮已經(jīng)開始。中國人民銀行的政策利率沒有出現(xiàn)變化，但是從任何意義上講，貨幣環(huán)境已經(jīng)開始趨緊，這與國際大環(huán)境是同步的，也符合控制過度金融投機的國內(nèi)政策需要。資金市場流動性緊繃、債市融資暫時斷流的情況不會全年持續(xù)下去，但是貨幣政策悄然收緊卻是一個新趨勢。

第三，財政政策處于兩難狀況。2016年下半年起，政策性銀行主動出擊，公共開支力度明顯加強，基建設(shè)備訂單上升，原材料價格反彈，這是經(jīng)濟企穩(wěn)的主要原因。但是企業(yè)稅負沉重，民企不愿投資也是不爭的事實。中國的財政刺激全是政府花錢，與減輕企業(yè)負擔(dān)有些“魚與熊掌不可兼得”之感。

第四，“房子是用來住的”。是住房政策思路上的一次重大改變。這些年來住房被視為拉動經(jīng)濟的增長引擎，住宅的金融屬性超過居住屬性，成為資金入市的主要原因。天量的流動性和缺少其他投資渠道，助長了房市的炒作，并形成惡性循環(huán)。讓住宅回歸居住屬性，意味著政策上不再暗地助長房地產(chǎn)市場炒作，對過熱城市實施必要限制趨向常態(tài)化。

第五，人民幣貶值預(yù)期構(gòu)成政策掣肘。2015年8月開始的幾次貶值，徹底改變了國人對人民幣匯率單邊升值的預(yù)期，資金出走成為2016年中國經(jīng)濟的一大故事。資金外流不僅迅速消耗外匯儲備，更吞噬了貨幣政策的運作空間，還進一步降低了企業(yè)投資的積極性。人民幣匯率何去何從，對2017年的經(jīng)濟狀況有直接的影響。

最后，中美關(guān)系面臨巨大的不確定性。特朗普在競選中揚言對中國產(chǎn)品施以懲罰性關(guān)稅，并標(biāo)簽中國為匯率操縱國。特朗普當(dāng)選總統(tǒng)后的言行及在經(jīng)濟部門首腦的選擇上顯示，他的確有將競選承諾付諸實施的打算，只是暫時不清楚會走多遠。美國是中國最大的貿(mào)易伙伴，特朗普對華政策對中國經(jīng)濟有直接重要的影響。

在這種大的政策環(huán)境下，中國經(jīng)濟在2017年會如何前行？

首先，經(jīng)濟已經(jīng)有明顯的企穩(wěn)跡象。以PPP為特色的投資勢頭已經(jīng)形成，基礎(chǔ)設(shè)施投資再次成為引領(lǐng)增長的主引擎。同時，房地產(chǎn)新開工項目增加，對經(jīng)濟產(chǎn)生乘數(shù)效應(yīng)。消費穩(wěn)定，汽車銷售大幅反彈。以原材料為首的上游產(chǎn)品價格大幅回升，并刺激物價的全面上揚，通貨膨脹概念久違地重現(xiàn)。筆者不排除2017年上半年GDP增長達到7%的可能，CPI明顯突破3%應(yīng)無懸念。

經(jīng)濟增長短期來看已經(jīng)企穩(wěn)，為改革提供了一個近年罕見的窗口期。高層在思路上似乎也放棄了不惜代價保增長的政策傳統(tǒng)，這些對于推動改革進程都是正面的。中國經(jīng)濟要想回到自主可持續(xù)增長，必須打破國企壟斷，必須降低企業(yè)營商成本，以此重新燃起民企的投資積極性。自從十八屆三中全會，改革呼聲很高，但是實施效果并不理想，利益所在使然，各級官員不作為使然。2017年能否真正讓改革邁開步子，唯有時間可以給出答案。

中國經(jīng)濟為了維持一定的增長速度，經(jīng)濟杠桿越壓越高，金融在經(jīng)濟中的占比迅速上升，甚至遠遠超過了發(fā)達國家的水平。從地方政府到國有企業(yè)，從開發(fā)商到金融機構(gòu)，資金借貸比率十分高，中間還有許多灰色地帶、違規(guī)行為。近期的房地產(chǎn)熱，還將高杠桿傾向傳染給了部分買房人。高杠桿永遠是一個金融風(fēng)險，在資金成本突升的時候其風(fēng)險度更被放大。筆者認為，2017年便是這樣一個資金環(huán)境，信用違約事件應(yīng)該有明顯的上升，如何控制系統(tǒng)風(fēng)險，成為監(jiān)管當(dāng)局的一大考驗，也是所有市場參與者必須認真對待的。

風(fēng)險上升，不代表機會不存在。筆者認為，中國的房地產(chǎn)市場在2017年穩(wěn)中帶升。無論從人口結(jié)構(gòu)還是從承受能力看，中國的房地產(chǎn)市場存在著估值過高的問題，三四線城市更面臨巨大的庫存壓力。但是今天支撐房市的不是居住屬性，而是金融屬性，房子是一種金融產(chǎn)品，是受到流動性熱捧的投資品。對于房價暴升的一線和部分二線城市，地方政府通過限購限貸加以遏制。筆者認為北京并非想打死房市，而是試圖以滾動式調(diào)控將熱錢逐步引導(dǎo)向三四線城市，為“去庫存”服務(wù)。

房地產(chǎn)金融屬性的邏輯，應(yīng)該適用于2017年的股市。如果中國人民銀行能夠維持目前的流動性，資金流入房市速度趨緩，流向海外渠道不暢，則股市有得一升。經(jīng)濟企穩(wěn)、盈利回升、通脹顯現(xiàn)，均可能成為股市走好的催化劑。筆者認為，市場目前的最大敵人是風(fēng)險溢價。當(dāng)然，靠流動性驅(qū)動的市場必然波動。

中國經(jīng)濟的消費結(jié)構(gòu)，近年出現(xiàn)了重大的變化。服務(wù)業(yè)消費的占比迅速提高，個性化、體驗式消費成為新的消費增長點。這是今后經(jīng)濟增長的趨勢，也是供應(yīng)端必須迅速適應(yīng)的結(jié)構(gòu)性變化。與此同時，以IT行業(yè)為代表的產(chǎn)業(yè)升級換代勢頭十分迅猛，有些領(lǐng)域已經(jīng)有引領(lǐng)世界潮流的態(tài)勢。筆者對中國經(jīng)濟轉(zhuǎn)型不悲觀，只是這個過程需要時間，間中不排除周期性的回落和金融去杠桿。另外，民企的參與度將決定下一個周期的增長潛力。

2016年人民幣匯率一貶再貶，牽動著尋常百姓的心。近月其實不是人民幣貶值，而是美元升值。特朗普通貨膨脹故事和美國聯(lián)儲加息行動，觸發(fā)了美元飆升，人民幣隨同其他貨幣走軟。筆者相信美元強勢還會持續(xù)一段時間，人民幣兌美元依然處在緩慢貶值的軌道上。不過，中國經(jīng)濟對歐洲、日本經(jīng)濟的相對基本面，于2017年則在改善之中，中國政府在維穩(wěn)心態(tài)下也未必主動制造大幅度的貶值。筆者預(yù)言人民幣對一攬子貨幣在2017年穩(wěn)中略降。

中美關(guān)系，是2017年的一個突出不確定因素。中美經(jīng)貿(mào)關(guān)系早已融合在一起，硬要制裁中國產(chǎn)品，最終受到傷害的不僅是中國的出口企業(yè)，還有美國的消費者，何況中國也有不少反擊手段。在此邏輯下，一般的結(jié)論是特朗普上任后會對中國產(chǎn)品和匯率作出象征性的懲罰，隨后兩國領(lǐng)導(dǎo)人在斗爭和磨合中彼此了解，經(jīng)貿(mào)關(guān)系逐步穩(wěn)定。不過用精英的邏輯來推斷特朗普的行為，在過去并不成功。

綜上所述，筆者預(yù)測中國經(jīng)濟在2017年相對穩(wěn)定，結(jié)構(gòu)改革和中美關(guān)系乃兩大看點，樓市穩(wěn)定，股市看升，信用風(fēng)險上揚，匯率穩(wěn)中走貶。由于流動性和貨幣政策處在極端狀態(tài)，市場大幅波動估計難以避免。（本文作者系瑞信董事總經(jīng)理、亞太區(qū)私人銀行高級顧問）