李欣+鄭青

摘要：信用風險緩釋工具（CRM）和信貸資產(chǎn)證券化（信貸ABS）是我國債券市場上的新興產(chǎn)品，均具有管理信用風險的功能。其協(xié)同發(fā)展目前具有可行性基礎(chǔ)，發(fā)展路徑有二：一是CRM和信貸ABS作為互補的金融工具，進行產(chǎn)品組合，總結(jié)金融危機的教訓并審慎發(fā)展；二是CRM和信貸ABS作為獨立的金融工具，可分別發(fā)揮獨特作用。

關(guān)鍵詞：信用風險緩釋工具 信貸資產(chǎn)證券化 信用衍生品

信用風險緩釋工具（CRM）和信貸資產(chǎn)證券化（信貸ABS）是我國債券市場上的新興產(chǎn)品，均具有管理信用風險的功能。在債券市場不斷成熟，剛性兌付被打破的背景下，信用風險事件頻發(fā)，監(jiān)管方和市場都期待二者能發(fā)揮更大作用，促進信用風險被合理分散和承擔，從而為債券市場更好地服務(wù)實體經(jīng)濟護航。但是，目前CRM和信貸ABS發(fā)展尚在初期，截至2016年9月末，金融機構(gòu)各項貸款余額約152萬億元，銀行間市場信用債存量約為28萬億元，而市場上尚存續(xù)的CRM僅為11億元，信貸ABS產(chǎn)品的存量也不到1萬億元，呈現(xiàn)供給與需求極其不匹配的狀態(tài)。筆者認為，研究 CRM和信貸ABS協(xié)同發(fā)展，從而形成良性局面，在最大化利用CRM和信貸ABS優(yōu)勢的同時，防范可能出現(xiàn)的市場風險，是我國目前信用衍生品發(fā)展面臨的新課題。

CRM和信貸ABS辨析

CRM是在銀行間市場上一種用來管理和交易信用風險的金融合約或憑證，合約價值基于標的公司、主權(quán)實體或證券的信用表現(xiàn)。當信用事件發(fā)生時，信用保護賣方向買方提供與信用風險造成的損失有關(guān)的補償。目前，CRM分為合約類信用風險緩釋工具和憑證類信用風險緩釋工具，差別是后者可在市場上流通。信用風險緩釋合約（CRMA）和信用違約互換（CDS）屬于合約類工具；信用風險緩釋憑證（CRMW）和信用聯(lián)結(jié)票據(jù)（CLN）屬于憑證類工具。

信貸ABS是指將銀行或其他金融機構(gòu)欠流動性但有未來現(xiàn)金流的信貸資產(chǎn)形成資產(chǎn)池，并以此為基礎(chǔ)賣出資產(chǎn)、發(fā)行證券。2012年，我國重啟資產(chǎn)證券化試點，國務(wù)院、人民銀行和銀監(jiān)會相繼表態(tài)支持發(fā)展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)。近年來，我國信貸ABS市場放量增長，產(chǎn)品類型呈多元化發(fā)展。

CRM和信貸ABS同屬于信用衍生品，有交織也有差異。交織體現(xiàn)在產(chǎn)品屬性和產(chǎn)品設(shè)計上。就產(chǎn)品屬性而言，二者都是金融機構(gòu)特別是商業(yè)銀行轉(zhuǎn)移資產(chǎn)信用風險、釋放資本金的重要金融手段，具有同質(zhì)性；就產(chǎn)品設(shè)計而言，CRM和信貸ABS 可進行產(chǎn)品組合，例如，CDS有一個產(chǎn)品分支為ABS CDS，即CDS的參考債務(wù)是ABS。

差異體現(xiàn)在交易結(jié)構(gòu)和具體功能上。交易結(jié)構(gòu)上，CRM只轉(zhuǎn)移信用風險，沒有資產(chǎn)轉(zhuǎn)移，亦不涉及資產(chǎn)和證券的現(xiàn)金流安排，因此沒有證券分層即結(jié)構(gòu)化。而信貸ABS則有資產(chǎn)轉(zhuǎn)移和現(xiàn)金流重組，證券端分層即結(jié)構(gòu)化是其典型特征，信用風險的重組和分散在交易結(jié)構(gòu)前后端均有體現(xiàn)。在具體功能上，二者的不同在于：信貸ABS是一種融資形式，一定會募集資金，發(fā)起人可通過證券化交易盤活存量信貸資產(chǎn)、賺取利差；而CRM一般不具有融資功能（除CLN外），除了轉(zhuǎn)移信用風險，CRM的主要功能是提高基礎(chǔ)市場流動性、提高風險定價效率，投資者可利用CRM來進行套期保值和對沖風險（見表1）。

CRM和信貸ABS協(xié)同發(fā)展的可行性基礎(chǔ)

目前，CRM和信貸ABS的發(fā)展正出現(xiàn)新的特點。CRM方面，一是在債券市場違約事件頻發(fā)、銀行不良資產(chǎn)率上升的背景下，資產(chǎn)信用風險上升將激發(fā)市場主體對CRM的需求。二是CRM具有風險發(fā)現(xiàn)功能，且利于增強債券市場流動性。有研究表明，我國目前的CRM市場已經(jīng)體現(xiàn)出了微弱的預(yù)測企業(yè)信用風險的功能1，但由于此前債券市場存在剛兌現(xiàn)象，加之CRM流動性很差，使CRM的價格更多地體現(xiàn)了流動性溢價，而不是信用利差，干擾了該功能的表現(xiàn)?，F(xiàn)在剛兌的打破可以使CRM更好地發(fā)揮對債券市場信用風險的預(yù)測和反饋功能。三是CRM產(chǎn)品改革和配套規(guī)則的完善正在進行中，將更好地滿足市場的風險緩釋需求。

在信貸ABS方面，一是利用證券化手段轉(zhuǎn)移公司類貸款信用風險的規(guī)模有所下降，證券化被越來越多地運用于盤活個人類信貸資產(chǎn)。根據(jù)中央結(jié)算公司統(tǒng)計的數(shù)據(jù)，2016年，公司信貸類資產(chǎn)支持證券（CLO）發(fā)行1422.24億元，同比減少53.82%，占比36.78%，與之相比，具有高分散性的個人類貸款的證券化產(chǎn)品增速令人矚目。個人住房抵押貸款支持證券（RMBS）發(fā)行1381.76億元，同比增長逾3倍，占比35.73%；個人汽車抵押貸款支持證券（Auto-ABS）發(fā)行580.96億元，占比15.02%。二是一些證券化產(chǎn)品的基礎(chǔ)資產(chǎn)特點會引起證券潛在信用風險的上升，例如對不良資產(chǎn)進行證券化，RMBS基礎(chǔ)資產(chǎn)期限較長等。三是目前信貸ABS流動性不足，二級市場交易清淡，交易量與銀行間市場債券成交量相比微乎其微。

上述特點為CRM和信貸ABS協(xié)同發(fā)展路徑設(shè)計提供了依據(jù)：一方面，CRM與信貸ABS結(jié)合，例如可創(chuàng)設(shè)基于信貸ABS的CDS， 有利于信貸ABS進行風險緩釋并提高信貸ABS的市場流動性；另一方面，CRM和信貸ABS也可獨立發(fā)展，在信用風險管理中合理分工，共同促進金融市場信用風險分散和轉(zhuǎn)移機制的建立。

發(fā)展路徑一：CRM和信貸ABS組合為互補的金融工具

（一）產(chǎn)品組合的方式

CRM和信貸ABS的產(chǎn)品組合，國外已有成熟模式。主要有兩種產(chǎn)品，一是ABS CDS。屬于CDS2的一種，其參考債務(wù)包括抵押貸款支持證券（MBS）和非抵押貸款資產(chǎn)支持證券（狹義的ABS）。二是合成型CDO（Synthetic CDO）。合成型CDO是擔保債務(wù)憑證3（CDO）的一種，交易結(jié)構(gòu)中會嵌入CDS，但不進行資產(chǎn)交易，只轉(zhuǎn)移資產(chǎn)風險（交易結(jié)構(gòu)見圖1）。 此外，還有一種與合成型CDO交易結(jié)構(gòu)相似的衍生品CLN，CLN創(chuàng)設(shè)者可在充當信用保護買方的同時獲得融資（交易結(jié)構(gòu)見圖2）。CLN與合成型CDO的差異在于合成型CDO通過SPV發(fā)行并在證券端分層；而CLN不進行證券端結(jié)構(gòu)化，也不一定設(shè)置SPV。在CDO興起前，CLN在國外信用衍生品市場上一直占有相當份額，屬于銀行表內(nèi)信用管理工具，在貨幣市場上發(fā)行。后來，合成型CDO逐漸取代了CLN的地位。據(jù)英國銀行家協(xié)會（BBA）統(tǒng)計，2001—2006年期間，CLN在全球信用衍生品總額的占比從10%逐漸下滑到3.1%，而合成型CDO的占比則從0上升到16.3%。

（1）不帶SPV：

（2）帶SPV：

（二）后危機時代產(chǎn)品組合的發(fā)展

金融危機后，畸形的次貸證券化終結(jié)，金融監(jiān)管加強，資產(chǎn)證券化和信用衍生品都重回正常發(fā)展軌道，CDO、MBS、ABS、CDS的市場規(guī)模在危機結(jié)束后經(jīng)歷了一個急劇下降的過程，近幾年趨于穩(wěn)定，甚至有穩(wěn)中有升的趨勢。ABS和CDO相結(jié)合的金融產(chǎn)品仍存在：根據(jù)國際清算銀行（BIS）和美國證券業(yè)及金融市場協(xié)會（SIMFA）的統(tǒng)計，截至2016年6月底，ABS CDS的名義本金總額為1390億美元，占CDS同期總量的0.9%；合成型CDO的市場余額為43.42億美元，占CDO總余額的0.68%。

（三）產(chǎn)品組合在我國的實踐及發(fā)展建議

CRM和信貸ABS結(jié)合在我國已有實踐。2016年8月我國首單以信貸ABS為標的債務(wù)的CRMW發(fā)行，該CRMW創(chuàng)設(shè)機構(gòu)為中信建投證券股份有限公司，標的債務(wù)是農(nóng)盈2016年第一期不良資產(chǎn)支持證券優(yōu)先檔，信用事件為標的債務(wù)發(fā)生支付違約，創(chuàng)設(shè)面額8億元，期限4.91年。付費為前端一次性付費，采取實物結(jié)算或現(xiàn)金結(jié)算的付費方式。這標志著ABS CDS在我國市場的落地。此外，市場也正醞釀首單CLN的推出。

衍生品市場在后危機時代的發(fā)展表明，只要加強審慎監(jiān)管，控制風險，控制規(guī)模，信用衍生品可以正常發(fā)展。與國外成熟市場監(jiān)管不足、投機過度的情況相比，我國信用衍生品發(fā)展的問題是其滯后于債券市場發(fā)展，功能未得到充分開發(fā)，表現(xiàn)為產(chǎn)品種類匱乏、市場規(guī)模小，難以滿足信用風險管理的需求。因此，應(yīng)加快推進CRM市場的發(fā)展。開展ABS CDS和CLN試點即是有益的嘗試。

發(fā)行基于ABS的CRM，可使投資者在目前ABS市場流動性不足、信用風險上升背景下獲得風險緩釋工具。未來對期限較長或評級較低、流動性差的信貸ABS，如RMBS、優(yōu)先B檔證券等，發(fā)行CRM應(yīng)是發(fā)展方向。另外，在目前不良率與債券投資風險雙升的背景下，開展CLN試點，為商業(yè)銀行提供了資產(chǎn)風險緩釋的途徑和另一種直接融資手段，一舉兩得。此外，利用CLN融資不實際轉(zhuǎn)移資產(chǎn)，也有利于維護客戶關(guān)系。

鑒于合成信用衍生品的復(fù)雜性，建立行之有效的風險控制規(guī)則是需要探索的重點。針對CRM已經(jīng)建立了包括市場參與者分層、集中托管清算、控制交易杠桿、合約標準化等基本市場機制。應(yīng)借鑒成熟市場在后危機時代相關(guān)經(jīng)驗，進一步完善和建立相關(guān)機制，加強金融監(jiān)管、加強信息披露、控制交易對手風險、控制交易杠桿、控制交易規(guī)模、提高交易效率。筆者認為，下一步需要進行具體研究和落實的幾項課題包括：

第一，建設(shè)中央清算機制和交易保證金機制，降低交易風險。降低交易對手風險4是信用衍生品交易風險防控的首要目標。中央清算機制（CCP）可有效降低風險敞口、降低清算風險和操作風險，以及在極端事件發(fā)生時化解大量交易提前終止、軋差結(jié)算或平盤的風險。由于CDS交易有“突然違約”的風險特質(zhì)，即信用保護賣方會因為信用事件的出現(xiàn)突然需要承擔大額賠付，交易保證金機制5可以先行吸收交易對手不能賠付的部分，有效降低交易對手風險。除此之外，保證金還能降低交易對手的杠桿率，防止信用保護賣方無限增加杠桿。金融危機后，CCP和交易保證金機制在成熟市場被監(jiān)管和自律組織推廣?！抖嗟隆ヌm克法案》強制要求指數(shù)型CDS必須通過CCP；國際掉期與衍生工具協(xié)會（ISDA）的標準協(xié)議中也完善了對交易保證金的約定以方便市場主體采用。目前，根據(jù)BIS和ISDA的統(tǒng)計，CCP和交易保證金在市場上已經(jīng)得到了大規(guī)模普及，且普及率還在持續(xù)上升。在我國，CRM試點業(yè)務(wù)規(guī)則對鼓勵CRM進行集中清算進行了原則性的規(guī)定，交易商協(xié)會也出臺了與保證金相關(guān)的交易質(zhì)押式履約保證文件，作為金融衍生品主協(xié)議的附屬文件。筆者認為，下一步應(yīng)由相關(guān)機構(gòu)研究集中清算的具體細則，并根據(jù)新的CRM產(chǎn)品規(guī)則配套更新保證金合約的相關(guān)條款。

第二，研究和落實事件認定機制和拍賣結(jié)算機制。在信用事件發(fā)生后對事件進行認定和處理是CDS運行的最重要環(huán)節(jié)。事件認定機制可以減小信息不對稱以及對事件認定的差異，提高公正性；拍賣結(jié)算機制則可使同一公司的相反頭寸相互抵消，大幅降低結(jié)算現(xiàn)金流，提高結(jié)算效率，避免實物交割對可交付債務(wù)價格、需求的扭曲，價格確定方式公允透明，其確定的回收率可較好地反映風險和債券價值。

第三，審慎分布開展CLN產(chǎn)品試點。CLN是一種復(fù)合型信用衍生產(chǎn)品，其交易復(fù)雜性高于CDS。我國發(fā)展CLN應(yīng)制度先行，審慎分步開展產(chǎn)品試點。首先，應(yīng)率先試點簡單結(jié)構(gòu)的CLN。CLN的交易結(jié)構(gòu)分為帶SPV和不帶SPV兩種。帶SPV的CLN和合成型CDO類似，比較復(fù)雜。本著“循序漸進，嚴防風險”，先試點不帶SPV、不做結(jié)構(gòu)化分層的CLN，待市場實踐成熟后，再引入較復(fù)雜結(jié)構(gòu)的CLN。其次，應(yīng)做好規(guī)則和標準文本建設(shè)，以便更好地引導市場主體參與。建議在已出臺的《信用聯(lián)結(jié)票據(jù)業(yè)務(wù)指引》和《中國場外信用衍生產(chǎn)品交易基本術(shù)語與適用規(guī)則（2016年版）》基礎(chǔ)上充實相關(guān)規(guī)定及交易文件內(nèi)容，如明確交易結(jié)構(gòu)和交易流程、對合格投資進行定義等，使之更具有針對性和操作性。再次，落實信用評級等市場配套機制。CLN由于具有融資的屬性，從某種角度應(yīng)歸屬于債券的一種，根據(jù)債券發(fā)行特別是公募發(fā)行的慣例，需要主承銷商和信用評級等中介機構(gòu)參與發(fā)行。根據(jù)國外經(jīng)驗，應(yīng)進行CLN產(chǎn)品的信用評級，評級涉及對參考實體、合格投資、交易對手等的風險考察和判斷，是CLN發(fā)行定價和信息披露中重要的一環(huán)，是揭示產(chǎn)品風險的重要途徑。

發(fā)展路徑之二：CRM和信貸ABS作為獨立的金融工具

（一）CRM和信貸ABS各有側(cè)重

CRM對于企業(yè)類貸款以及債券等公司債權(quán)類資產(chǎn)的信用風險管理和以此為基礎(chǔ)的融資具有突出優(yōu)勢；而信貸ABS對房貸和車貸等個人債權(quán)類資產(chǎn)的信用風險管理和以此為基礎(chǔ)的融資是不可替代的。

第一，CDS和CLN僅被用于針對公司和主權(quán)國家等實體及其參考債務(wù)的風險緩釋，并不用于個人債權(quán)；而信貸ABS則發(fā)源于對住房抵押貸款的信用風險管理，其之后的發(fā)展也印證了證券化的主要領(lǐng)域為MBS、Auto-ABS等個人債權(quán)資產(chǎn)的證券化，CLO并不屬于證券化的主流（見圖3）。

資料來源：SIMFA

（編輯注：去掉左軸數(shù)據(jù)中的逗號，在左軸上方加上單位“十億美元”）

第二，CRM可在轉(zhuǎn)移信用風險的同時不影響銀行與公司客戶的關(guān)系；CLO因需要發(fā)起人真實出售資產(chǎn)，往往會不利于維護貸款機構(gòu)和企業(yè)之間的關(guān)系。

第三，優(yōu)質(zhì)公司貸款資產(chǎn)日漸稀缺，而用資產(chǎn)質(zhì)量較低的貸款作為基礎(chǔ)資產(chǎn)又會影響CLO的評級結(jié)果，加重銀行融資成本。銀行可將CRM作為CLO的替代品，轉(zhuǎn)移公司類貸款的信用風險并實現(xiàn)融資。

第四，CRM還可以轉(zhuǎn)移公司債券的信用風險，實現(xiàn)對公司貸款和債券風險的一攬子管理，信貸ABS并不具有這個功能。債券市場違約的常態(tài)化使銀行對債券風險管理的需求越來越迫切，因此CRM的作用將是不可替代的。

第五，對房貸、車貸等個人債權(quán)來說，由于具有小額、分散、同質(zhì)性強的特點，只適合利用信貸ABS的結(jié)構(gòu)化技術(shù)實現(xiàn)信用風險的重新分配和現(xiàn)金流重組，不可能利用CRM來逐一或集合進行風險緩釋以及資產(chǎn)端融資。

（二）CRM對公司債券和信貸市場的獨特作用

以CDS為代表的CRM可以影響債券投資者、商業(yè)銀行等信貸供給者以及其他參與機構(gòu)，從而對公司債券和信貸市場有獨特作用。

對債券市場來說，首先，CRM為債券投資者提供了風險緩釋的渠道，能降低債券的風險溢價，從而降低債券發(fā)行的利率，降低企業(yè)發(fā)債成本。其次，CRM還能調(diào)節(jié)債券二級市場的流動性。CDS的二級市場流動性通常更強，即對特定的債券，投資者往往會傾向于交易該債券對應(yīng)的CDS而非該債券。因此對流動性較差的債券品種，CDS可補充其流動性。再次，CDS具有對債券的價格發(fā)現(xiàn)功能。CDS的價格由無風險利率、信用評級、行業(yè)、流動性等因素共同決定。長期來看，由于CDS市場的參與者比債券市場參與者更為專業(yè)化，因此對市場信息也更靈敏和更具判斷力，CDS價格會首先對市場信息做出反應(yīng)，此后相關(guān)債券的價格才會調(diào)整。對負面信息，CDS甚至比信用評級更加敏感，其價格會在信用評級下調(diào)前就有改變。因此，CDS的價格波動也成為信用評級機構(gòu)對債券和主體進行跟蹤評級的重要關(guān)注點之一。

對信貸市場而言，CRM可使銀行對表內(nèi)信貸資產(chǎn)進行有效的風險緩釋和資本釋放，因此可以促進銀行信貸特別是大額貸款的供給。

（三）培育CRM和信貸ABS市場

要使CRM和信貸ABS發(fā)揮出各自的優(yōu)勢，應(yīng)著力培育我國相關(guān)市場環(huán)境。之前CRM發(fā)展緩慢的原因是市場供需不足和產(chǎn)品設(shè)計不足。下一步市場建設(shè)的關(guān)鍵點應(yīng)是培育CRM創(chuàng)設(shè)者和投資者群體，活躍一級市場，建立二級市場，并進一步優(yōu)化產(chǎn)品設(shè)計。

具體而言，第一，培育信用保護買方，擴大需求。信用保護的主要買方為商業(yè)銀行。資本緩釋是商業(yè)銀行進行信用風險轉(zhuǎn)移的主要動機之一。建議明確CRM的資本緩釋功能，盡快完善我國商業(yè)銀行利用CRM進行風險緩釋的具體規(guī)則，允許使用權(quán)重法（標準法）進行資本計量的銀行通過CRM實現(xiàn)資本緩釋。使銀行更有選擇CRM作為公司債權(quán)風險管理工具的動機，而不是以CLO作為唯一選擇。此外，應(yīng)進一步促進債券市場多層次、多元化發(fā)展，保留高收益信用債券的發(fā)展空間，正確對待債券違約現(xiàn)象，真正激發(fā)信用保護購買需求。

第二，培育信用保護賣方，擴大供給。國外主要信用保護賣方包括商業(yè)銀行、投行、保險公司、私募基金。多元化賣方群體是信用衍生品市場供給的保證。建議在政策上，要鼓勵各類合格金融機構(gòu)參與信用衍生品市場。在業(yè)務(wù)上，進一步完善債券市場的信息披露機制和企業(yè)、債券違約歷史數(shù)據(jù)的獲取渠道，使賣方可以更好地識別、評估、計量、定價信用風險，建立成熟的CRM定價機制，使賣方有能力和動力就信用評級較低、信用風險較高的參考實體和債項以公允的價格提供風險緩釋。

第三，建立CRM的二級市場，實現(xiàn)CRM的交易和流通，才能發(fā)揮CRM對債券市場信用風險和信用利差的發(fā)現(xiàn)功能。

第四，進行CRM產(chǎn)品體系調(diào)整，繼續(xù)產(chǎn)品創(chuàng)新。目前我國已經(jīng)形成了CRM產(chǎn)品體系。CDS和CLN的產(chǎn)品設(shè)計比CRMA和CRMW更完善。下一步建議對CRM產(chǎn)品體系進一步論證，重視憑證類產(chǎn)品的發(fā)展。此外，還可逐漸豐富CDS產(chǎn)品，如發(fā)展指數(shù)型CDS6。

與CRM市場不同，我國的信貸ABS市場已有長足發(fā)展，各種市場機制也相對成熟，商業(yè)銀行等金融機構(gòu)已通過證券化實現(xiàn)了盤活存量、釋放資本、管理信用風險等目標，市場也通過信貸ABS發(fā)行實現(xiàn)了信用風險的重新配置。要進一步發(fā)揮ABS的優(yōu)勢，可以大力發(fā)展RMBS等個貸類ABS產(chǎn)品，同時做好風險控制。

一是利用信貸ABS有效盤活銀行表內(nèi)的小額分散資產(chǎn)。更加鼓勵發(fā)行以住房抵押貸款、汽車抵押貸款、消費貸款等個人信貸資產(chǎn)為基礎(chǔ)資產(chǎn)發(fā)行的證券化產(chǎn)品，對資產(chǎn)特別集中、基礎(chǔ)資產(chǎn)筆數(shù)很少的CLO產(chǎn)品可以引導發(fā)起人利用CRM實現(xiàn)風險緩釋和融資。二是把控基礎(chǔ)資產(chǎn)風險。次貸危機的根源之一是證券化基礎(chǔ)資產(chǎn)的劣質(zhì)。首先，應(yīng)選擇較優(yōu)質(zhì)的資產(chǎn)入池。如果基礎(chǔ)資產(chǎn)較特殊，如為不良資產(chǎn)，則應(yīng)在交易結(jié)構(gòu)上做好證券內(nèi)外部信用增進，以降低證券違約風險。三是推動信貸ABS二級市場發(fā)展，以促進更合理的信貸ABS定價和滿足長期限信貸ABS投資者風險緩釋的需求。

注：

1.參見李平，付文燕.中國CRM息差與債券信用利差關(guān)系的實證研究[J].金融經(jīng)濟學研究，2015（5）：83-94.

2.CDS本質(zhì)是一種雙邊的場外衍生品合約，合約雙方是信用保護買方和信用保護賣方，合同目的是通過信用保護的買賣，轉(zhuǎn)移針對參考實體（reference entity）的信用風險，信用風險通常通過實體所承擔的金融債務(wù)（如貸款、債券等），也就是參考債務(wù)（reference obligation）得以體現(xiàn)。對信用保護賣方而言，CDS意味著對參考實體下的債務(wù)看多，賣方要承擔和債權(quán)人類似的風險；對信用保護買方而言，CDS意味著對參考實體看空，對沖參考實體的信用風險。當信用事件（通常包括破產(chǎn)、支付違約、債務(wù)加速到期、債務(wù)重組等）發(fā)生時，CDS合同終止，買賣雙方進行結(jié)算（可通過實物、現(xiàn)金或拍賣）。

3.CDO通常被稱為擔保債務(wù)憑證。典型的CDO由高收益公司債、資產(chǎn)證券化產(chǎn)品、新興市場債券、銀行貸款、不良債務(wù)等非抵押性貸款或普通債券支持發(fā)行，交易結(jié)構(gòu)與ABS基本相同，存在特殊目的實體和資產(chǎn)的轉(zhuǎn)移，證券端進行結(jié)構(gòu)化，一般分為高級檔、夾層檔和權(quán)益檔，以資產(chǎn)池的現(xiàn)金流支撐證券本息的兌付。按基礎(chǔ)資產(chǎn)獲取方式不同，CDO可分為現(xiàn)金型CDO和合成型CDO?，F(xiàn)金型CDO會實際購買債券、資產(chǎn)支持證券等基礎(chǔ)資產(chǎn)，實際上就是進行再證券化。

4.交易對手風險一般是指信用保護賣方不履約的風險。交易對手風險的存在，使得信用衍生產(chǎn)品并不能完全消除信用風險。

5.交易保證金是指交易對手即信用保護賣方提前交付的為了保障之后履約的質(zhì)押品，該質(zhì)押品一般為現(xiàn)金或者具有高流動性的政府債券等。讓交易對手提前交付10%～30%不等的履約保證金，以及在合約存續(xù)期間根據(jù)交易對手的信用狀況進行金額的不斷調(diào)整，能夠有效防范交易對手風險。

6.近年來指數(shù)型CDS由于關(guān)注實體更多且標準化程度更高，在國外成熟市場發(fā)展強勁。