宋王靜+施徐景

【摘要】對(duì)企業(yè)來說，現(xiàn)金是至關(guān)重要的資產(chǎn)。現(xiàn)金不僅與企業(yè)的經(jīng)營、投資、籌資等各方面行為有重大影響，而且與企業(yè)的經(jīng)營業(yè)績密切相關(guān)。通過對(duì)現(xiàn)金持有的利弊進(jìn)行權(quán)衡來確定合理的現(xiàn)金持有量，是企業(yè)一項(xiàng)重要的財(cái)務(wù)行為。近年來，我國經(jīng)濟(jì)增速下滑：2003年～2007年我國GDP增長率超過10%；2012年～2015年GDP增長率下滑至7%～8%，2015年跌破7%。我國經(jīng)濟(jì)步入新常態(tài)階段，“新常態(tài)”中的“?！?，意味著相對(duì)穩(wěn)定。也就是說我國的經(jīng)濟(jì)增速在短期內(nèi)不會(huì)有大幅度的提高，結(jié)合這個(gè)背景，聯(lián)系我國上市公司在經(jīng)濟(jì)增速下滑背景下現(xiàn)金持有的行為，分析現(xiàn)金持有對(duì)企業(yè)經(jīng)營業(yè)績的影響具有重要意義。

【關(guān)鍵詞】現(xiàn)金持有 企業(yè)經(jīng)營 經(jīng)濟(jì)下滑

一個(gè)企業(yè)的運(yùn)行，離不開現(xiàn)金的持有。現(xiàn)金作為企業(yè)的“血液”，是企業(yè)經(jīng)營運(yùn)轉(zhuǎn)不可或缺的部分。甚至在財(cái)務(wù)管理中，有一種說法叫做“現(xiàn)金為王”。由此可以看出，企業(yè)持有現(xiàn)金的多少關(guān)系到企業(yè)以后的經(jīng)營發(fā)展。1978年～2007年，中國經(jīng)濟(jì)的平均增長速度達(dá)到了9.98%。國內(nèi)生產(chǎn)總值的世界排名從1978年第10名，提升至2007年的第3名。1998年～2007年間，中國國內(nèi)生產(chǎn)總值增長率持續(xù)增加，并且在2003～2007年間以超過10%的高速增長率增長。2012年～2015年的經(jīng)濟(jì)增速在7%～8%左右；2015年國內(nèi)生產(chǎn)總值增長率跌破7%為6.9%；至此我國告別了以往平均10%的高速增長時(shí)代，這意味著我國正式進(jìn)入了以經(jīng)濟(jì)增速放緩、發(fā)展方式轉(zhuǎn)變?yōu)橹饕卣鞯慕?jīng)濟(jì)新常態(tài)階段。

一、現(xiàn)金持有相關(guān)假設(shè)提出

（一）現(xiàn)金持有動(dòng)因的假設(shè)

通過對(duì)現(xiàn)金持有的相關(guān)文獻(xiàn)閱讀可以得出，企業(yè)的不同現(xiàn)金持有水平可以通過權(quán)衡理論或者代理理論來解釋。權(quán)衡理論認(rèn)為影響企業(yè)現(xiàn)金持有的影響因素有企業(yè)的資產(chǎn)規(guī)模，資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，成長能力，銀行債務(wù)比率和凈現(xiàn)金流量等因素；代理理論則認(rèn)為對(duì)企業(yè)的現(xiàn)金持有水平產(chǎn)生影響的主要因素是企業(yè)的股權(quán)集中度，董事會(huì)規(guī)模，管理費(fèi)用率等因素。鑒于我國的宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境與企業(yè)經(jīng)營現(xiàn)狀，本文提出以下假設(shè)：權(quán)衡理論更符合我國現(xiàn)金持有的動(dòng)因。

（二）現(xiàn)金持有與企業(yè)經(jīng)營業(yè)績的假設(shè)

第一，靜態(tài)現(xiàn)金持有與企業(yè)經(jīng)營業(yè)績的假設(shè)。

假設(shè)1：在經(jīng)濟(jì)增速下滑的背景下，企業(yè)現(xiàn)金持有水平與經(jīng)營業(yè)績呈正相關(guān)關(guān)系。

第二，動(dòng)態(tài)現(xiàn)金持有與企業(yè)經(jīng)營業(yè)績的假設(shè)。

假設(shè)2：在經(jīng)濟(jì)增速下滑的背景下，企業(yè)現(xiàn)金持有量變動(dòng)與企業(yè)經(jīng)營業(yè)績變動(dòng)正相關(guān)關(guān)系。

二、變量選取與模型構(gòu)建

（一）變量選取

1.被解釋變量的選取。本文主要選取了資產(chǎn)報(bào)酬率、凈資產(chǎn)收益率、每股收益、營業(yè)利潤率、投入資本回報(bào)率、營業(yè)收入現(xiàn)金凈含量、全部現(xiàn)金回收率等七項(xiàng)指標(biāo)來衡量企業(yè)經(jīng)營業(yè)績，之后采用因子分析法對(duì)七項(xiàng)指標(biāo)進(jìn)行賦值分析，最終確立衡量標(biāo)準(zhǔn)來對(duì)企業(yè)經(jīng)營業(yè)績進(jìn)行衡量。

2.解釋變量的選取。為了消除資產(chǎn)規(guī)模對(duì)于企業(yè)現(xiàn)金持有的影響，本文選取貨幣資金/總資產(chǎn)作為企業(yè)現(xiàn)金持有的衡量指標(biāo)，現(xiàn)金資產(chǎn)比率的差額作作為現(xiàn)金持有變動(dòng)的衡量指標(biāo)。

3.控制變量的選取。對(duì)企業(yè)經(jīng)營業(yè)績影響的因素除了現(xiàn)金持有比率外，還有很多其他因素。本文選取了以下五個(gè)對(duì)公司經(jīng)營業(yè)績影響較為明顯的變量：公司資產(chǎn)規(guī)模、資本結(jié)構(gòu)、企業(yè)成長能力、董事會(huì)規(guī)模及股權(quán)集中度。

（二）研究模型的構(gòu)建

1.現(xiàn)金持有動(dòng)因的模型。因?yàn)楸疚牡哪康氖谴致耘卸ㄎ覈鲜泄粳F(xiàn)金持有動(dòng)機(jī)，因此選擇將眾多影響因素與現(xiàn)金持有進(jìn)行多元回歸。

2.現(xiàn)金持有與企業(yè)經(jīng)營業(yè)績的模型選取。

第一，靜態(tài)現(xiàn)金持有與企業(yè)經(jīng)營業(yè)績的模型選?。?/p>

ROA=a0+a1*cash+a2*Lsize+a3*FLEV+a4*Msize+a5*Herf10+a6 *Mcost+a7*Growth+ε

第二，動(dòng)態(tài)現(xiàn)金持有與企業(yè)經(jīng)營業(yè)績的模型選?。?/p>

ΔROA=a0+a1*Δcash+a2Lsize+a3*FLEV+a4*Msize+a5*Herf10 +a6*Mcost+a7*Growth+a9*cash

現(xiàn)金持有基數(shù)-cash（樣本公司2012年～2015年平均現(xiàn)金持有水平）

（三）數(shù)據(jù)來源

本文樣本原始數(shù)據(jù)主要來源于國泰安CSMAR金融數(shù)據(jù)庫、深圳證券交易所網(wǎng)站、上海證券交易所網(wǎng)站和中華人民共和國統(tǒng)計(jì)局網(wǎng)站。

三、實(shí)證檢驗(yàn)

（一）現(xiàn)金持有動(dòng)因的實(shí)證分析

因?yàn)楸疚哪康氖菍?duì)我國現(xiàn)金持有水平的原因進(jìn)行初步判定，所以本文選取了線性回歸方法來對(duì)現(xiàn)金持有水平以及其影響因素進(jìn)行回歸分析。通過實(shí)證分析表明，在中國經(jīng)濟(jì)增速下滑的情況下，權(quán)衡理論比代理理論更適合解釋我國上市公司現(xiàn)金持有動(dòng)因。我們可以初步的推斷，公司高額的現(xiàn)金持有更有可能會(huì)提高公司的利潤和價(jià)值。

（二）現(xiàn)金持有對(duì)企業(yè)經(jīng)營業(yè)績的實(shí)證分析

1.靜態(tài)現(xiàn)金持有對(duì)企業(yè)經(jīng)營業(yè)績的實(shí)證分析。第一，回歸分析，本文運(yùn)用SPSS19.0分析軟件對(duì)模型一進(jìn)行回歸。模型一通過逐步回歸后，剔除了資產(chǎn)負(fù)債率、董事人數(shù)和股權(quán)集中度等三個(gè)控制變量。由回歸結(jié)果可以得知，在經(jīng)濟(jì)增速下滑時(shí)期，我國制造業(yè)上市公司的現(xiàn)金持有水平與企業(yè)經(jīng)營業(yè)績之間的關(guān)系是顯著正相關(guān)的。為了更好的研究二者關(guān)系，本文做了進(jìn)一步研究：

A.拉依達(dá)準(zhǔn)則分組

根據(jù)拉依達(dá)準(zhǔn)則（3σ準(zhǔn)則），我們將現(xiàn)金持有水平分布在（μ-2σ，μ+2σ）區(qū)間以外的數(shù)據(jù)進(jìn)行剔除。本文將總樣本分為兩組，之后分別對(duì)每組數(shù)據(jù)進(jìn)行線性回歸分析。

B.回歸分析

從回歸結(jié)果中得出，在標(biāo)準(zhǔn)組中企業(yè)的現(xiàn)金持有水平與經(jīng)營業(yè)績呈顯著正相關(guān)關(guān)系，而在異常組中這二者無顯著線性關(guān)系。也就是說，當(dāng)現(xiàn)金持有水平處在一定范圍之內(nèi)時(shí)，現(xiàn)金持有水平與企業(yè)經(jīng)營業(yè)績是呈顯著正相關(guān)關(guān)系，而當(dāng)企業(yè)持有的現(xiàn)金額度超過一定水平時(shí)，并不能提高企業(yè)的經(jīng)營業(yè)績。所以，企業(yè)要在合理的區(qū)間范圍內(nèi)持有現(xiàn)金。

2.現(xiàn)金持有變動(dòng)對(duì)企業(yè)經(jīng)營業(yè)績的實(shí)證分析。為了對(duì)經(jīng)濟(jì)增速下滑期間，制造業(yè)上市公司大幅度提高現(xiàn)金持有水平對(duì)于企業(yè)經(jīng)營業(yè)績的影響進(jìn)行分析，本文將對(duì)現(xiàn)金持有變動(dòng)與經(jīng)營業(yè)績變動(dòng)進(jìn)行回歸分析，以此來驗(yàn)證現(xiàn)金持有水平的增加是否對(duì)經(jīng)營業(yè)績的提高有積極作用。模型二中仍然將制造業(yè)上市公司2012年至2015年的靜態(tài)數(shù)據(jù)作為控制變量，并增加現(xiàn)金持有基數(shù)（2012-2015年平均現(xiàn)金持有比率）作為新增控制變量。經(jīng)過因子分析后得出企業(yè)經(jīng)營業(yè)績變動(dòng)綜合得分，即：

ΔF=（0.42408*ΔF1+0.19387*ΔF2+0.17203*ΔF3+0.10438*ΔF4）/0.89436

之后對(duì)模型二進(jìn)行逐步回歸。經(jīng)過逐步回歸剔除了管理層持股比例、總資產(chǎn)增長率、返利費(fèi)用率和股權(quán)集中度四個(gè)控制變量。模型二的回歸結(jié)果支持假設(shè)二，即現(xiàn)金持有變動(dòng)與企業(yè)經(jīng)營業(yè)績變動(dòng)呈顯著正相關(guān)關(guān)系，也就是說在經(jīng)濟(jì)增速下滑階段，企業(yè)提高現(xiàn)金持有水平有助于企業(yè)提高自身的經(jīng)營業(yè)績。

四、研究結(jié)論及建議

（一）研究結(jié)論

本文選取A股制造業(yè)上市公司2012年～2015年（經(jīng)濟(jì)增速下滑時(shí)期）作為研究樣本，以2012年中國經(jīng)濟(jì)增速下滑，中國經(jīng)濟(jì)步入新常態(tài)階段為研究背景，研究企業(yè)現(xiàn)金持有變動(dòng)對(duì)于企業(yè)經(jīng)營業(yè)績變動(dòng)的影響?，F(xiàn)對(duì)本文研究結(jié)果進(jìn)行總結(jié)，結(jié)果如下：

第一，在經(jīng)濟(jì)增速下滑階段，我國企業(yè)傾向于持有高額現(xiàn)金，其分布頻率趨于正態(tài)分布，但存在部分公司異常持有高額現(xiàn)金。

第二，我國上市公司現(xiàn)金持有行為動(dòng)機(jī)更符合權(quán)衡理論。

第三，在經(jīng)濟(jì)增速下滑時(shí)期，企業(yè)現(xiàn)金持有與經(jīng)營業(yè)績呈顯著正相關(guān)關(guān)系。但是這種正相關(guān)關(guān)系是在剔除了異常高額現(xiàn)金持有的樣本后所得出的結(jié)論，也就是說，當(dāng)企業(yè)的現(xiàn)金持有比率超出一定限度時(shí)，現(xiàn)金持有的增加并不能帶來企業(yè)業(yè)績的提高。

（二）研究建議

第一，對(duì)于企業(yè)的管理者來講，建議不能盲目地持有高額現(xiàn)金。雖然本文通過研究企業(yè)現(xiàn)金持有與企業(yè)經(jīng)營業(yè)績之間的關(guān)系，發(fā)現(xiàn)二者是呈正相關(guān)關(guān)系，但是這是在中國經(jīng)濟(jì)增速下滑的背景下的結(jié)果。此外，雖然本文的研究結(jié)果是支持權(quán)衡理論。但是不能忽略交易成本模型中的現(xiàn)金持有成本。企業(yè)在制定現(xiàn)金持有決策時(shí)，不僅要考慮企業(yè)自身的經(jīng)營狀況，而且要考慮企業(yè)未來的投資需求以及戰(zhàn)略計(jì)劃，對(duì)這三方面進(jìn)行權(quán)衡之后制定出最適合企業(yè)的現(xiàn)金持有水平?jīng)Q策。

第二，對(duì)于政府來講，建議政府在經(jīng)濟(jì)環(huán)境衰退、呈現(xiàn)不穩(wěn)定態(tài)勢時(shí)，要及時(shí)采取有效的措施。以我國政府為例，在經(jīng)濟(jì)增速下滑期間，我國政府采取了寬松的貨幣政策，這有利于企業(yè)在資金短缺時(shí)籌得資金，同時(shí)政府采取了加大對(duì)基礎(chǔ)投資的力度，積極調(diào)整經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)，為部分民生項(xiàng)目投資以解決就業(yè)、投資環(huán)境，扶持中小企業(yè)，加大推進(jìn)大型國企走到世界，加大技術(shù)創(chuàng)新以提高工業(yè)效率等等措施促進(jìn)經(jīng)濟(jì)的增長，這都有利于我國經(jīng)濟(jì)的提高。

第三，對(duì)于銀行，建議銀行要為處于經(jīng)濟(jì)衰退時(shí)期的企業(yè)提供資金支持，雪中送炭。銀行可以對(duì)企業(yè)進(jìn)行更為全面的評(píng)估，適當(dāng)?shù)胤艑捹J款條件。這不僅是承擔(dān)社會(huì)責(zé)任的體現(xiàn)；同時(shí)，明智的投資也會(huì)為銀行帶來豐厚的回報(bào)。

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作者簡介：宋王靜（1993-），女，漢族，山西長治人，畢業(yè)于（任職于）東華大學(xué)，研究方向：財(cái)務(wù)管理；施徐景，女，漢族，上海人，任職于東華大學(xué)，研究方向：財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)理論與實(shí)務(wù)、財(cái)務(wù)成本管理。