李蕊潔

（西安石油大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院，陜西西安　710065）

上市公司跨國并購中的公司治理問題——以萬達(dá)并購美國AMC為例

李蕊潔

（西安石油大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院，陜西西安710065）

隨著市場經(jīng)濟(jì)的不斷深化，我國上市公司更加青睞通過跨國并購的方式實現(xiàn)企業(yè)規(guī)模擴(kuò)大、戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型及資源配置等戰(zhàn)略目標(biāo)。但是由于跨國并購交易面臨極其復(fù)雜的環(huán)境因素，近年來我國跨國并購的績效都差強(qiáng)人意。企業(yè)在實施“走出去”戰(zhàn)略的過程中，公司治理問題的風(fēng)險控制是跨國并購成功與否的關(guān)鍵因素。以萬達(dá)并購美國AMC為例，對上市公司跨國并購中的公司治理問題進(jìn)行分析。通過分析案例的并購背景、過程以及在戰(zhàn)略決策、融資及管理整合方面的風(fēng)險，從公司治理角度提出完善外部配套條件及加強(qiáng)內(nèi)部治理機(jī)制的防范措施。

跨國并購；公司治理

一、引言

在經(jīng)濟(jì)全球化全面發(fā)展的時代，跨國并購是企業(yè)擴(kuò)大規(guī)模、戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型的重要途徑和手段。通過跨國并購，不僅能夠取得國外先進(jìn)的管理經(jīng)驗，還可以學(xué)習(xí)國外先進(jìn)的核心技術(shù)。因此，跨國并購對我國企業(yè)發(fā)展壯大有著至關(guān)重要的意義。但是，從以往跨國并購的實踐案例來看，跨國并購機(jī)遇與挑戰(zhàn)共存。

二、跨國并購對公司治理的影響

公司治理的概念最早出現(xiàn)于經(jīng)濟(jì)學(xué)文獻(xiàn)中的時間是在20世紀(jì)80年代初期。英國經(jīng)濟(jì)學(xué)家BobTricker在1984年出版的《公司治理》一書中，論述了現(xiàn)代公司治理的重要性。狹義的公司治理是指一組聯(lián)結(jié)并規(guī)范公司股東、董事會、經(jīng)理人之間責(zé)、權(quán)、利關(guān)系的制度安排。廣義上，公司治理還包括公司與其他利益相關(guān)者（如員工、客戶、供應(yīng)商、債權(quán)人和社區(qū)等）之間的關(guān)系，以及有關(guān)的法律、法規(guī)和上市規(guī)則等。

首先，大量的理論研究與案例分析已經(jīng)充分證明，完善的公司治理不但有利于提高企業(yè)價值，增加股東財富，并且通過向市場傳達(dá)利好信號吸引更高的估價水平，還有利于公司加強(qiáng)抵御財務(wù)風(fēng)險，向資本市場傳遞利好信號，吸引投資機(jī)構(gòu)和債權(quán)人的關(guān)注，有利于企業(yè)降低融資風(fēng)險。

其次，完善的公司治理還能降低企業(yè)的法律風(fēng)險。隨著經(jīng)濟(jì)全球化的推進(jìn)，我國企業(yè)涉外業(yè)務(wù)快速增長，由于公司治理問題導(dǎo)致的失敗案例層出不窮。如針對在2006年爆發(fā)的中航油事件，其公司董事在新加坡面臨多項指控，均涉及到公司治理問題。國內(nèi)學(xué)者認(rèn)為，中航油事件的本質(zhì)問題在于公司治理結(jié)構(gòu)、內(nèi)部控制制度和風(fēng)險防范等方面存在著嚴(yán)重缺陷。由此可見，建立一整套完善的公司治理制度是我國企業(yè)邁入國際市場、防范法律風(fēng)險的重要手段。

最后，作為跨國交易的并購方，擁有良好的公司治理水平更容易得到被并購方員工的接受，降低并購的阻力。良好的公司治理不僅有利于保證所有者與經(jīng)營者之間的協(xié)調(diào)關(guān)系，也有利于創(chuàng)造和諧健康的工作氛圍，培養(yǎng)員工的認(rèn)同感和歸屬感，這個因素對于跨國并購后的企業(yè)整合極為重要。

三、萬達(dá)并購AMC的風(fēng)險及改善措施

（一）并購背景及過程

大連萬達(dá)集團(tuán)創(chuàng)立于1988年，從地產(chǎn)業(yè)起家。自成立以來，萬達(dá)集團(tuán)立足實際，放眼長遠(yuǎn)，制定適宜的企業(yè)戰(zhàn)略，已經(jīng)涉足商業(yè)地產(chǎn)、旅游投資、高級酒店、連鎖百貨等多個領(lǐng)域。萬達(dá)院線自2005年成立以來，借助萬達(dá)集團(tuán)將高端影院與大型商業(yè)地產(chǎn)相結(jié)合的模式迅速擴(kuò)大。截止2012年，萬達(dá)院線已經(jīng)擁有約計90多家影城800多塊銀幕數(shù)量，成為中國乃至亞洲電影放映的龍頭企業(yè)。

美國AMC于1920年成立，是世界排名第二的院線集團(tuán)，擁有300多家影院，5000多塊銀幕。隨著美國電影市場的不景氣以及人們觀影方式的多樣化，AMC公司最近幾年的收入持續(xù)下滑，逐步呈現(xiàn)虧損狀態(tài)。截止2011年，AMC公司的虧損已達(dá)到創(chuàng)紀(jì)錄的8000多萬美元，并且背負(fù)著20多億美元的債務(wù)。與之相反的是，中國的電影事業(yè)卻處于上升時期。因此，中美之間電影產(chǎn)業(yè)不斷加深的合作關(guān)系，為萬達(dá)成功收購AMC提供了良好的產(chǎn)業(yè)環(huán)境。

2012年5月21日，萬達(dá)集團(tuán)完成對AMC娛樂控股公司的收購，包括購買AMC公司100%股權(quán)和承擔(dān)相關(guān)債務(wù)，總計26億美元。其中，20億美元用來償還AMC公司的債務(wù)。同時，并購后繼續(xù)投入運(yùn)營資金不超過5億美元。至此，萬達(dá)總共為此次海外并購交易支付31億美元。

（二）并購過程中存在的風(fēng)險

1.戰(zhàn)略決策風(fēng)險。并購的首要問題就是對自身能力進(jìn)行全面、科學(xué)的評估以及目標(biāo)企業(yè)的選擇。如果企業(yè)自身評估和目標(biāo)選擇不匹配甚至失誤，必然會使企業(yè)面臨無法估計的重大風(fēng)險，即為戰(zhàn)略決策風(fēng)險。

一方面，截止2012年美國AMC院線正處于持續(xù)虧損的狀態(tài)，不斷加劇的負(fù)債很有可能使萬達(dá)也面臨嚴(yán)峻的財務(wù)狀況。根據(jù)AMC院線2012年年報顯示，至2012年3月，AMC負(fù)債總額為22.09億美元，未來幾年內(nèi)還需要承擔(dān)部分逐漸到期的票據(jù)。因此，隨著負(fù)債總額的繼續(xù)增加，萬達(dá)還將面臨更為沉重的債務(wù)。另一方面，目前美國電影市場方面仍然處于持續(xù)低迷期，市場反應(yīng)并不強(qiáng)烈。“Hollywood Online”官方數(shù)據(jù)表明，選擇影院觀影的人數(shù)在2011年創(chuàng)16年來新低，電影票房收入也比上年下跌3%，大約100億美元。由此可見，該并購交易很可能給萬達(dá)帶來沉重的債務(wù)負(fù)擔(dān)，使得萬達(dá)面臨資金短缺，因此這一跨國并購戰(zhàn)略是否明智，萬達(dá)對AMC的目標(biāo)選擇是否正確，對其自身財務(wù)能力評估是否客觀、還需要未來時間的檢驗。

2.融資風(fēng)險。融資風(fēng)險是企業(yè)為了實現(xiàn)并購而籌集資金，導(dǎo)致資本結(jié)構(gòu)發(fā)生較大變化，從而給企業(yè)增加的風(fēng)險。萬達(dá)此次并購項目總計需要支付31億美元，面對如此巨大的資金流出，必然要依靠借債來籌集資金。萬達(dá)收購AMC的資金是26億美元，根據(jù)萬達(dá)披露的財務(wù)報告顯示，截止2012年初萬達(dá)總資產(chǎn)規(guī)模為1950億元，依靠內(nèi)部增長壓力比較大，高負(fù)債的結(jié)果是企業(yè)面臨由于還本付息所帶來的財務(wù)負(fù)擔(dān)，再加之AMC長期虧損的狀態(tài)，注定萬達(dá)要面臨巨大的融資風(fēng)險。

3.管理整合風(fēng)險。萬達(dá)集團(tuán)承諾短期內(nèi)不會更改和整合AMC的管理層和經(jīng)營團(tuán)隊，通過互派董事會成員的方式，達(dá)到雙方互相監(jiān)督的目的。但就長遠(yuǎn)發(fā)展來說，萬達(dá)集團(tuán)想要進(jìn)一步壯大，就必須與AMC進(jìn)行徹底融合，才能最大限度地發(fā)揮整體的協(xié)同效應(yīng)。以往很多跨國并購的失敗案例中，很大比例上都是由于實施并購之后沒有實現(xiàn)文化資源的徹底整合，導(dǎo)致企業(yè)處于進(jìn)退兩難的尷尬困境。近年來，影院房租成本、影院硬件升級等費(fèi)用居高不下，是企業(yè)不斷壓縮利潤的重要原因之一。而這一問題卻成為了萬達(dá)的優(yōu)勢所在，由于萬達(dá)在國內(nèi)多地具有物業(yè)產(chǎn)權(quán)，使得房租成本得以控制。但是在遙遠(yuǎn)的美國，這種優(yōu)勢就不復(fù)存在了。由此可知，萬達(dá)集團(tuán)的商業(yè)戰(zhàn)略是否能在美國取得和國內(nèi)同樣的效果還無從得知。同時，由于萬達(dá)在并購合同中聲明不會對AMC管理人員進(jìn)行變更，而且也不會干預(yù)AMC的雇員策略，這就意味著萬達(dá)在降低運(yùn)營成本方面受到很大的限制。此外，中美企業(yè)合并產(chǎn)生的文化沖突是無法避免的，比如中美財務(wù)人員存在思想文化上的差異可能導(dǎo)致財務(wù)人員行為不端，會計準(zhǔn)則的區(qū)別無形中影響財務(wù)職能的發(fā)揮等等。對于萬達(dá)而言，并購AMC后的經(jīng)營管理與文化整合依然不容樂觀。

（三）從公司治理角度看防范風(fēng)險的措施

完善的公司治理是企業(yè)資本市場籌資的有效保證，也是關(guān)鍵所在。中國市場經(jīng)濟(jì)脫胎于傳統(tǒng)的計劃經(jīng)濟(jì)模式，因此政府在企業(yè)的公司治理中無可避免地?fù)?dān)當(dāng)著重要角色。我國正處于經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的重要時期，如何最大程度的發(fā)揮政府的積極作用，解決政府在公司治理中的“缺位”、“越位”和“錯位”表現(xiàn)，是當(dāng)前面臨的重要問題。

1.完善外部治理機(jī)制，尤其是要完善外部配套條件?？鐕①徝媾R著復(fù)雜的法律和政策環(huán)境，而目前我國仍然缺乏有效的法律法規(guī)方面的指引和保障。轉(zhuǎn)軌經(jīng)濟(jì)條件下市場經(jīng)濟(jì)的不完善性，使政府常常以行政干預(yù)代替正常的市場調(diào)節(jié)。以市場經(jīng)濟(jì)的“核心”——證券市場為例，政府控制著上市規(guī)模、上市節(jié)奏和上市資源的分配，并掌握著對上市公司發(fā)行價格、配股行為、收效兼并和大規(guī)模資產(chǎn)重組的最后審批權(quán)。在發(fā)達(dá)國家證券市場上，上市公司的收效兼并、資產(chǎn)重組等完全是一種以市場為基礎(chǔ)的純企業(yè)行為，政府很少會介入到這一活動中去。因此，當(dāng)務(wù)之急是要完善相關(guān)法律法規(guī)，一方面充分利用市場機(jī)制，減少行政干預(yù)；另一方面，加大執(zhí)法力度嚴(yán)懲違法違規(guī)者，逐步健全產(chǎn)權(quán)交易市場、控制權(quán)市場或并購市場，實現(xiàn)政府對企業(yè)經(jīng)營的間接軟約束和監(jiān)督。

2.加強(qiáng)內(nèi)部治理機(jī)制。公司內(nèi)部治理機(jī)制是公司治理最核心的問題。公司治理理論認(rèn)為，在外部條件既定的情況下，公司內(nèi)部治理機(jī)制是決定企業(yè)業(yè)績的關(guān)鍵因素。因此，加強(qiáng)目標(biāo)公司的治理也至關(guān)重要：①加強(qiáng)人力資源管理。海外并購后，我國上市公司主要通過人事變更掌握目標(biāo)公司的實際控制權(quán)，并且需要根據(jù)目標(biāo)公司的企業(yè)文化調(diào)整管理團(tuán)隊，因此人才儲備是關(guān)鍵。②加強(qiáng)技術(shù)資源管理。海外并購?fù)瓿珊?，上市公司要及時控制目標(biāo)企業(yè)資金，掌握核心技術(shù)，從而達(dá)到生產(chǎn)經(jīng)營活動的徹底融合。而且，只有掌握先進(jìn)的管理經(jīng)驗和核心技術(shù)，才能擁有強(qiáng)大的核心競爭力，以此保證上市公司在跨國并購中處于主動出擊的地位。

［1］占明珍.由一樁“震驚世界”的跨國并購案引發(fā)的思考——大連萬達(dá)并購美國AMC［J］.對外經(jīng)貿(mào)實務(wù)，2013（1）

［2］張文佳.公司治理與跨國并購的相互影響分析［J］.改革與戰(zhàn)略，2015（3）

［3］劉鍇，納超洪.大股東控制、公司治理與跨國并購決策［J］.金融經(jīng)濟(jì)學(xué)研究，2015（5）

［責(zé)任編輯：史樸］

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1009-6043（2016）010-0103-02

2016-09-23

李蕊潔（1991-），女，山西人，西安石油大學(xué)碩士。研究方向：公司理財戰(zhàn)略管理。