張　燕 / 石河子大學經(jīng)管學院

新疆上市公司股權(quán)集中度對公司經(jīng)營績效影響的研究

張燕 / 石河子大學經(jīng)管學院

合理的股權(quán)集中度不僅有利于公司建立良好的制衡關(guān)系，更重要的是有利于公司理順各方面的權(quán)責關(guān)系，進行科學的決策，保證公司的有效運行。本文以新疆上市公司為研究樣本，從股權(quán)集中度角度出發(fā)，聯(lián)系公司規(guī)模、財務(wù)杠桿、凈利潤增長率等相關(guān)指標，建立多元線性回歸模型，探討公司股權(quán)結(jié)構(gòu)與經(jīng)營業(yè)績之間的關(guān)系。研究結(jié)果對優(yōu)化和完善新疆上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)提供一些有益的啟示，為新疆上市公司的發(fā)展提出相關(guān)建議。

新疆上市公司；股權(quán)集中度；經(jīng)營績效

近年來新疆上市公司數(shù)量不斷增加,而各企業(yè)中股權(quán)集中的程度也各不相同，這使其經(jīng)營也隱含了較大的風險，究竟該如何加強股權(quán)集中度對公司經(jīng)營績效的有利影響，尋找到較為合適的股權(quán)集中度，使之能為新疆上市公司的發(fā)展提供動力就成為了新疆上市公司能否健康發(fā)展的主要問題，也成為其能否在全球經(jīng)濟一體化的大環(huán)境下同臺競爭所必需要解決的問題之一。

一、研究綜述

20世紀之前，人們普遍認為公司的股東是廣泛分散的所有者，他們并不過問公司的日常經(jīng)營和管理，只能通過“用腳投票”的方式對公司的治理施加影響。直到Berle和Means(1932)率先通過對美國的上市公司進行研究，發(fā)現(xiàn)股權(quán)集中度和企業(yè)經(jīng)營業(yè)績之間存在正向的線性關(guān)系。Shleifer和Vishny(1986)的研究表明：相對于股權(quán)分散型的公司，股權(quán)集中型的公司擁有更好的盈利能力和市場表現(xiàn)力。Demsetz和Villalonga(2001) 對上市公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)進行研究分析后，得出結(jié)論：公司績效水平對股權(quán)結(jié)構(gòu)的變化不敏感，股權(quán)分散化除了能夠引發(fā)代理問題，也能創(chuàng)造一定的收益，并且創(chuàng)造的收益可以抵消代理問題對公司績效產(chǎn)生的不利影響。Demsetz、Morck、ShleiferandVishny(2009) 的分析研究認為：除美國和英國的企業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)相對分散，世界絕大多數(shù)國家和地區(qū)的企業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)是相對集中的。

近些年來，國內(nèi)學者也對此問題進行了大量的研究，但由于中國資本市場獨有的特殊性，國內(nèi)學者除研究內(nèi)部人控制和股權(quán)集中度與公司業(yè)績的關(guān)系外，對國家股、法人股、社會公眾股以及股權(quán)的流通性與公司業(yè)績的關(guān)系給予了特殊的關(guān)注，就目前來說，這些研究還遠未達成比較一致的意見。究其原因，主要有以下兩方面：一是我國上市公司績效考核指標的真實性不夠，人為操縱的痕跡比較嚴重，在我國資本市場尚不完善的情況下需要選擇較有代表性的績效考核指標進行研究；二是這些研究多是從股權(quán)結(jié)構(gòu)安排直接跳到公司經(jīng)營績效，但從邏輯上說，股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司經(jīng)營績效之間并無直接聯(lián)系，它們之間應(yīng)有股東和經(jīng)營者的權(quán)利安排和行為作為橋梁。

本文基于現(xiàn)階段理論界和實務(wù)界對股權(quán)集中度對公司經(jīng)營績效影響的研究，通過對新疆上市公司2013-2015年來財務(wù)報告中有關(guān)股權(quán)集中度和公司經(jīng)營績效有關(guān)數(shù)據(jù)的整理計算，從而分析出新疆上市公司出現(xiàn)股權(quán)集中度對公司經(jīng)營績效的影響，在此基礎(chǔ)上提出完善新疆上市公司股權(quán)集中度的建議，以期提高新疆上市公司的經(jīng)營績效，促進新疆經(jīng)濟的發(fā)展。

二、新疆上市公司的股東持股情況與業(yè)績分析

截至2015年12月31日，新疆在A股市場的上市公司共有43家，其中在上海證券交易所上市的有24家，在深圳證券交易所上市的有 19家。從地域上來看，新疆43家上市公司所處區(qū)域，均是新疆經(jīng)濟發(fā)展較快的地區(qū)。作為新疆經(jīng)濟發(fā)展較快和經(jīng)濟最有活力的烏昌地區(qū)聚集了27家上市公司，占新疆上市公司總數(shù)的67.5％，反映了烏昌地區(qū)在當前新疆經(jīng)濟發(fā)展格局中的重心地位。上市公司大多分布在北疆，南疆很少，東疆則沒有上市公司，反映了當前新疆經(jīng)濟發(fā)展的地域不平衡性。新疆上市公司的主營業(yè)務(wù)涉及農(nóng)林牧漁、建筑建材、石油化工、釀酒、食品飲料、鋼鐵、紡織、金融等多個行業(yè)，行業(yè)分布面較廣。

本文在研究過程中，為保證數(shù)據(jù)的連續(xù)性，選取的樣本為上市滿三年或三年以上，，且不包括中途退市的企業(yè)，剔除了 ST 和*ST、凈資產(chǎn)收益率為負等13家上市公司，遴選出的樣本為30家新疆上市公司，形成固定樣本數(shù)據(jù)。

（一）股東持股情況分析

表2-1　2013-2015年新疆上市公司股權(quán)集中度比重統(tǒng)計表（單位：％）

從表2-1看出，新疆上市公司第一大持股比例在2013-2015年的三年間呈現(xiàn)下降的趨勢，變動幅度較小，前三大股東持股比例小幅度下降，說明在3年間新疆上市公司股東持股雖有變動，但基本上處于比較穩(wěn)定的狀態(tài)

（二）新疆上市公司的經(jīng)營業(yè)績分析

在新疆地區(qū)上市的43家上市公司中，按行業(yè)進行分類，主要有制造業(yè)(C) 25；農(nóng)、林、牧、漁業(yè)5家；建筑業(yè)(E)3家；批發(fā)和零售業(yè)（F）2家；金融業(yè)(J)1家；采礦業(yè)4家；租賃和商務(wù)服務(wù)1家；電力、熱力、燃氣及水生產(chǎn)和供應(yīng)業(yè)2家。按照行業(yè)計算不同行業(yè)的企業(yè)經(jīng)營績效平均值如下：

表2-2　2013-2015年新疆上市公司與全國上市公司行業(yè)凈資產(chǎn)收益率平均值對比表　 （單位：％）

由表2-2可以看出新疆上市公司中制造業(yè)、建筑業(yè)，2013-2015年凈資產(chǎn)收益率均低于全國均值，說明這兩個行業(yè)相對全國企業(yè)發(fā)展水平較低，公司經(jīng)營績效狀況不良；新疆上市公司中農(nóng)、林、牧、漁業(yè)，2015年凈資產(chǎn)收益率高于全國均值，但2013，2014年均低于全國均值，并且差距逐漸拉大；新疆上市公司中批發(fā)和零售業(yè)、金融業(yè)、采礦業(yè)、租賃和商務(wù)服務(wù)業(yè)以及電力、熱力、燃氣及水生產(chǎn)和供應(yīng)等行業(yè)，2013-2015年凈資產(chǎn)收益率均高于全國均值，說明這些行業(yè)發(fā)展相對較好，水平高于或接近全國水平。

三、新疆上市公司股權(quán)集中度對公司經(jīng)營績效影響的實證分析

（一）變量設(shè)計

本文選用凈資產(chǎn)收益率作為被解釋變量，代表公司經(jīng)營績效的指標。解釋變量采用第一大股東持股比例，前3大股東持股比例。用公司規(guī)模、財務(wù)杠桿、凈利潤增長率作為控制變量。其中：公司規(guī)模用資產(chǎn)總額來表示；財務(wù)杠桿公司用資產(chǎn)負債率表示。本文在研究過程中之所以添加后三個指標作為控制變量主要是想檢驗這三變量對公司經(jīng)營績效的影響是否比股權(quán)集中度對公司經(jīng)營績效的影響更為強烈。

（二）模型建立

本文采用多元回歸模型，對上市公司的股權(quán)集中度與公司績效的關(guān)系進行研究?；谇叭说难芯考僭O(shè)，構(gòu)建多元回歸模型，并對股權(quán)集中度指標進行回歸分析?；谝陨系姆治?我們提出以下假設(shè):

假設(shè)1: 第一大股東持股比例與上市公司經(jīng)營績效之間存在正相關(guān)關(guān)系；

假設(shè)2: 前三大股東持股比例與上市公司經(jīng)營績效之間存在正相關(guān)關(guān)系。

為檢驗假設(shè)我們構(gòu)造回歸方程:

ROE=α+β 1ASSET+β 2DAR+β 3GROW +β 4OWNER+ε

其中ROE為公司經(jīng)營績效指標（凈資產(chǎn)收益率）；ASSET為公司規(guī)模（資產(chǎn)總額）；DAR為財務(wù)杠桿（資產(chǎn)負債率）；GROW為凈利潤增長率；OWNER為公司股權(quán)所有制構(gòu)成變量（用第1大股東持股比例、前3大股東持股比例表示）,為避免S、LP、A之間的多重共線性,以S、LP、A分別帶入回歸方程進行分析;α是待估截距項,ε為隨機項;β 1,β 2,β 3,β 4,為待估回歸系數(shù)。

（三）結(jié)論及分析

分析結(jié)論如下：公司的凈資產(chǎn)收益率與第一、前三大股東持股比例均呈現(xiàn)顯著的正相關(guān)關(guān)系,而且第一大股東持股比例與公司經(jīng)營績效成正比的關(guān)系相對更為顯著。由此可得出如下結(jié)論：大股東持股比例越高,公司業(yè)績越好。說明“一股獨大”不但不是產(chǎn)生中國上市公司治理問題的罪魁禍首,反而有利于改善公司的經(jīng)營狀況。同時證明股權(quán)集中度與凈資產(chǎn)收益率存在顯著的正相關(guān)關(guān)系,股權(quán)集中度越高,公司業(yè)績越好。說明現(xiàn)階段分散上市公司股權(quán)不利于上市公司經(jīng)營水平的改善。

我國當前處于經(jīng)濟轉(zhuǎn)軌的大環(huán)境下,新疆上市公司也處在這個大環(huán)境下，大股東或“一股獨大”或者說股權(quán)掌握在少數(shù)股東的手中，能夠發(fā)揮一定的正面積極作用。因此我們不必一味尋求股權(quán)分散化,保持一定的股權(quán)集中度在現(xiàn)階段我國法制等制度不完善的情況下,雖然可能會帶來一些負面效應(yīng),但總體上有利于公司經(jīng)營績效的改善?？傮w看來，新疆上市公司屬于股權(quán)集中度比較高的，雖然不能有效地避免經(jīng)營者的“逆向選擇”和“道德風險”，也不可避免出現(xiàn)侵害中小股東利益的情況出現(xiàn)。但從整體看來，股權(quán)集中在少數(shù)人的手中似乎是能夠提高企業(yè)的經(jīng)營績效，所以各上市公司在對股權(quán)結(jié)構(gòu)進行調(diào)整時要充分考慮股權(quán)集中度對績效的重要作用，盡量使股權(quán)集中度達到合理比例，促進公司績效的提高。

[1] 徐莉萍,辛宇,陳工孟. 股權(quán)集中度和股權(quán)制衡及其對公司經(jīng)營績效的影響[J]. 經(jīng)濟研究，2006.

[2] 唐睿明,邱文峰. 股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司績效關(guān)系的實證研究——基于創(chuàng)業(yè)板上市公司的數(shù)據(jù)[J].南京審計學院學報,2014(3).