閔杰

“超級美元”衰落及其背后艱難的國際協(xié)調(diào)歷程，對于今天正在謀求成為國際儲備貨幣、加快人民幣國際化進程的中國而言，尤其需要好好想清楚，“時運究竟如何變遷”

人民幣在11月拉出一個十連跌的行情后，人們關(guān)于人民幣匯率貶值的擔(dān)憂逐漸加重，市場恐慌性情緒開始蔓延。

11月18日一早，中國外匯交易中心宣布人民幣中間價再度下調(diào)，報6.8796。這已是連續(xù)第11天下調(diào)，創(chuàng)下2005年6月以來最長連跌紀(jì)錄，11天累計下調(diào)幅度達1.9%。

與此同時，在岸人民幣持續(xù)下跌，一度跌破6.89關(guān)口，創(chuàng)近八年半新低，離岸人民幣則跌破6.91大關(guān)。

事實上，讓人擔(dān)憂的不僅是人民幣貶值預(yù)期，目前經(jīng)濟學(xué)界的一個普遍共識是，當(dāng)前中國經(jīng)濟的癥結(jié)核心體現(xiàn)在三個問題：資產(chǎn)泡沫、債務(wù)問題和人民幣國際估值過高。

于是，很長一段時間以內(nèi)，市場普遍在爭論，中國到底應(yīng)該如何在匯率和人民幣資產(chǎn)之間做出選擇，究竟應(yīng)該“穩(wěn)匯率、棄房價”，還是應(yīng)該“棄匯率、穩(wěn)房價”？

這種焦灼，讓很多人想起了30年前的日本。1985年9月22日，美、日、英、法、德五國財政部長和央行行長于美國紐約的廣場飯店簽署協(xié)議，史稱“廣場協(xié)議”，其主要內(nèi)容是五國聯(lián)合干預(yù)外匯市場，使美元對日元及馬克等主要貨幣有秩序貶值。

“廣場協(xié)議”的結(jié)果是日元大幅升值。不久之后經(jīng)濟泡沫破滅，日本陷入了長達十余年的經(jīng)濟停滯，經(jīng)歷了“失去的20年”，飽受低增長和通縮期的折磨。

現(xiàn)在，中國已取代日本成為世界第二大經(jīng)濟體、第一大外匯儲備國、美國最大債權(quán)國。與1985年廣場協(xié)議之后的日本一樣，中國經(jīng)濟也面臨著匯率高估、資產(chǎn)泡沫的風(fēng)險。

“廣場協(xié)議”后的日本，似乎已經(jīng)為中國提供了一個前車之鑒。而如何真正從中得到借鑒，對當(dāng)下中國來說，仍然并不明朗，也沒有太多共識。

“美國對中國的匯率政策一直頗有微詞，但美國不得不承認(rèn)，自己并沒有太多談判籌碼。20世紀(jì)80年代，美國為減少日本的貿(mào)易順差，使用了包括日元升值、市場開放、擴張性宏觀政策和結(jié)構(gòu)性改革等王牌施壓日本。由于日本經(jīng)濟依賴對美國的出口，日本在美國的壓力面前無能為力，但仍然不愿意對美國的投資和出口開放本國市場?！?/p>

作為“廣場協(xié)議”的參與者之一，日本大藏省前副相行天豐雄在與美聯(lián)儲前主席保羅·沃爾克合著的《時運變遷》中，不僅以半個世紀(jì)來世界貨幣體系演變核心參與者的身份回顧了那段歷史，且對當(dāng)下世界貨幣動蕩、人民幣地位及未來作出了分析。

在行天豐雄看來，“對美國，日本無王牌可打。而當(dāng)下的環(huán)境里，中國的處境比80年代的日本要強勢得多?！?/p>

不過，此書的另一位作者保羅·沃爾克的觀點是，中國經(jīng)歷了25年的超高增長，甚至超出了早先日本的水平。中國經(jīng)濟改革的目標(biāo)是明確的，但所需要的改變困難重重。

對于中國經(jīng)濟面臨的挑戰(zhàn)，保羅·沃爾克對《中國新聞周刊》表示：“中國這幾年面臨一些問題，最嚴(yán)重的就是債務(wù)問題。在處理債務(wù)問題方面，在朱镕基時代有過一些很好的經(jīng)驗可以吸取，已經(jīng)不盈利的實體企業(yè)就不能再去支持?！?/p>

此外，保羅·沃爾克認(rèn)為，人民幣謀求儲備貨幣身份似乎對政府具有重大象征意義，但實際作用仍然有很多疑問，“儲備貨幣會給發(fā)行國帶來難題，特別是外匯市場對其存在的高估傾向，損害了國內(nèi)制造業(yè)，并導(dǎo)致國內(nèi)儲蓄過低?！?/p>

在這位“史上最偉大的聯(lián)儲主席”看來，“超級美元”衰落及其背后艱難的國際協(xié)調(diào)歷程，對于今天正在謀求成為國際儲備貨幣、加快人民幣國際化進程的中國而言，尤其需要好好想清楚，“時運究竟如何變遷”。

全球化“倒逼”

1985年9月21日下午，時任日本大藏省大臣（藏相）的竹下登和友人相約，到東京成田機場旁的一個高爾夫球場打球。他帶著高爾夫球桿和球鞋，行李卻已經(jīng)藏在轎車的后備廂里。

竹下登很悠閑地出現(xiàn)在球場，到球場打了9個洞，中途就匆匆趕往機場。他害怕被其他日本乘客認(rèn)出，沒有坐日本的航班，而是訂了泛美航班的機票，直接飛往美國紐約。同行的日本中央銀行總裁甚至戴了一副大口罩。

竹下登此行就是要去簽署“廣場協(xié)議”。如此隱秘行事，是為了避免“廣場協(xié)議”提前曝光。

11月2+日，中國官方連續(xù)第九個交易日低調(diào)人民幣對美元中間價，公布中間價位6.8592，較前一交易日下調(diào)97個基點，創(chuàng)下2016年以來最長連跌時間

竹下登的做法完全不符合日本內(nèi)閣大臣的身份?！耙驗閮?nèi)閣大臣必須獲得內(nèi)閣批準(zhǔn)才能出國，國會召開期間，甚至要取得國會批準(zhǔn)。竹下登去見了中曾根康弘（注：時任日本首相），兩人想出了一個特別安排：首相在竹下登缺席時充當(dāng)代理大藏相?！?/p>

行天豐雄在《時運變遷》一書中生動描述了這段“金蟬脫殼”的小插曲。

“會議時間不是很長——大約5小時——結(jié)束時大概是下午4點30分。隨后有一個新聞發(fā)布會和拍照環(huán)節(jié)?！?行天豐雄回憶，從來沒有哪次G5財長會議像廣場會議那樣惹人關(guān)注。他們之間的會議，就像黑手黨密謀一樣，都是關(guān)門召開，所談內(nèi)容也不見光。而這次，廣場會議第一次召開了記者會，而且發(fā)布了長達9頁的共同聲明，即“廣場協(xié)議”。

“廣場協(xié)議”的內(nèi)容歸納起來有三點：五國聯(lián)合干預(yù)市場，使美元對其他主要貨幣有秩序地貶值;對經(jīng)常項目的收支不平衡進行政策干預(yù);反對貿(mào)易保護主義。

“但我得承認(rèn)公報沒有太多實質(zhì)性內(nèi)容，它對任何國家的財政或貨幣政策，都沒有實質(zhì)性的新舉措或承諾。最重要的一章是關(guān)于匯率，它包含幾個重點……主要的非美元貨幣對美元一定程度的進一步、有序升值是合適的。財政部部長和中央銀行行長們做好準(zhǔn)備更密切合作以支持升值，當(dāng)支持有幫助時。” 行天豐雄回憶說。

協(xié)議最主要的訴求是解決美元高估問題，但整個公報對“美元貶值”的表述，通篇沒有這個提法，而是從另一方向上說成“非美元貨幣的升值”。

這份協(xié)議出臺的背景并不難理解。上世紀(jì)70年代后期，由于越南戰(zhàn)爭和約翰遜總統(tǒng)“偉大社會計劃”的政策，美國的債務(wù)壓力不斷增加，通貨膨脹愈演愈烈。1979年，保羅·沃爾克就任美聯(lián)儲主席，不斷提高美國利率，最高的時候，美國的利率超過了20%。

緊縮的貨幣政策很快就控制了美國的通貨膨脹，美元也隨之走強。一開始，美國樂見其成。里根總統(tǒng)喜歡提的口號是：“強大的美國、強勢的美元”。保羅·沃爾克被封為“反通脹斗士”。

但是，美元過于高揚，使美國的出口特別是制造業(yè)出口受到了沉重的打擊。而經(jīng)過二十多年飛速發(fā)展的日本，成為美國貿(mào)易逆差的最主要來源。

1984年，美國對日本的雙邊貿(mào)易逆差規(guī)模達到462億美元，已經(jīng)接近美國貿(mào)易逆差總規(guī)模的40%。日本理所當(dāng)然地成為美國“治理”貿(mào)易逆差的最主要對象。

“1980年后，美國聯(lián)邦赤字進一步擴大，這導(dǎo)致了一個更高的利率、強美元和一個巨大的對外赤字。對外赤字使美國從一個在1981年擁有1410億美元國外凈資產(chǎn)的債權(quán)國，轉(zhuǎn)變成一個在1985年凈負債1110億美元的債務(wù)國。僅僅四年，一個2500億美元的沉浮。”

當(dāng)時美日之間的貿(mào)易格局，在今天看來，似乎又在美中之間重演。

1985年的中美貿(mào)易還非常平衡，中美之間的進出口額都是39億美元。但到了2015年，美國對中國的貿(mào)易逆差達到了一個頂峰，足足有3657億美元。2015年，美國對中國輸出了1162億美元的商品，是1985年的30倍。但與此同時，中國對美國的出口額井噴式增長，在2015年達到了4819億美元，是1985年的123倍。

另外，美國財政部公布數(shù)據(jù)顯示，中國2016年9月份減持281億美元美國國債，但仍為美國第一大債權(quán)國，截至2016年9月份，中國持有的美債總額為1.1570萬億美元。

在一些西方銀行機構(gòu)看來，歷史又出現(xiàn)了驚人的相似。于是在2016年，一個針對中國的“新廣場協(xié)議”的論調(diào)被部分銀行機構(gòu)拋出。

今年初，在G20央行行長和財長在上海舉行會議前，德意志銀行駐紐約外匯研究部門主管Alan Ruskin在發(fā)布的研報中提出建議稱：“美國和其他主要央行是時候考慮如何以最好的方式支持中國向以市場為導(dǎo)向的匯率機制轉(zhuǎn)變了?！彼J(rèn)為，強勢美元既會傷害美國，也不利于其他全球經(jīng)濟體。

這一聲音隨后得到了美林銀行的呼應(yīng)。美銀美林首席投資策略師Michael Hartnett在其發(fā)布的研報中表示，目前全球經(jīng)濟遭遇的威脅與1985年相似，近乎瘋狂的貨幣政策沒能有效地帶來廣泛的、持續(xù)的經(jīng)濟復(fù)蘇，全球貨幣政策者必須攜手合作，開展類似1985年廣場協(xié)議式的合作來刺激全球經(jīng)濟。

不過，事實上，達成“新廣場協(xié)議”并沒有進入G20協(xié)調(diào)的議程里。時任財政部部長樓繼偉表示，“在嚴(yán)重危機還沒到來的情況來看，全球共同行動是非常困難的，不僅因為各國實際情況不同，還有不同的解決問題思路。”

中國人民銀行副行長易綱在會后也明確表態(tài)，“G20從來沒有過出臺類似協(xié)議的計劃。這樣的計劃也不現(xiàn)實，因為與簽署廣場協(xié)議時不同，當(dāng)前各方對匯率走勢并沒有一致的看法，而且現(xiàn)行國際貨幣體系與廣場協(xié)議時代也有很大差距，外部環(huán)境已經(jīng)發(fā)生了巨大改變?！?/p>

一個不可忽略的事實是，作為世界第二大經(jīng)濟體和第一大貿(mào)易國，中國對當(dāng)前世界經(jīng)濟的系統(tǒng)性影響遠超30年前的日本。

“包括中國在內(nèi)的新興經(jīng)濟體過去幾十年的經(jīng)濟增長，得益于全球化，得益于美國主導(dǎo)的全球貨幣和貿(mào)易體系?！薄稌r運變遷》新中譯版的譯者于杰告訴《中國新聞周刊》，但全球失衡會導(dǎo)致意想不到的結(jié)果——布雷頓森林體系崩潰是因為失衡，廣場協(xié)議是因為失衡，2008年全球金融危機同樣源于失衡。而中國近幾十年的穩(wěn)定增長實力，不代表未來可持續(xù)，就如同人民幣2005年單邊升值之后，在2014年逆轉(zhuǎn)。

在于杰看來， “中國過去十幾年的經(jīng)濟增長，根本原因是參與了全球化，在增長模式上，中國同西德、日本沒有根本區(qū)別?！彼J(rèn)為，此前一直有一種潛意識的觀念認(rèn)為，此前的高增長可以持續(xù)，眼下的很多問題可以在經(jīng)濟增長中得以解決，“經(jīng)濟增長得益于全球化，匯率如不隨國內(nèi)外經(jīng)濟形勢及時調(diào)整，后續(xù)的壓力就會大到難以承受的程度。”

與鄰為鑒

如何評價“廣場協(xié)議”，在日本國內(nèi)和世界范圍都莫衷一是。尤其在中國，很多人將其視為美國搞垮日本的驚天陰謀。

對于于杰來說，翻譯這本書的動機在很大程度上也來自于這些似是而非的“陰謀論”。

“朋友在一起時，經(jīng)常會提及這樣的話題：美國就是霸道，當(dāng)年廣場協(xié)議逼著日元升值，把日本給折騰趴下了，現(xiàn)在又想折騰中國;中國把外匯儲備都拋掉，美國就完了;中國不應(yīng)該拿那么多美元，應(yīng)該換成黃金……”

最初，于杰還會問一兩個問題作為回復(fù)，“比如關(guān)于廣場協(xié)議，如果真的是美國逼日元升值，而不是日元自身和市場結(jié)果，為什么在廣場協(xié)議之后，日元兌美元自1985年持續(xù)升值到1995年？”

再到后來，于杰要么沉默，要么推薦這本《時運變遷》。在于杰看來，對于國際貨幣體系、金融危機的原因以及中國當(dāng)下貨幣問題，種種似是而非的討論中，《時運變遷》無疑最具有解釋力。

解釋力的一個重要原因，毫無疑問來自兩位作者的分量。保羅·沃爾克被稱為“史上最偉大的聯(lián)儲主席”，他主導(dǎo)了世界經(jīng)濟體系從“美元-黃金本位”到浮動匯率制的切換，以驚人的勇氣和遠見成功治理美元通脹，緩和拉美債務(wù)危機的沖擊。

而行天豐雄服務(wù)于日本大藏省長達30余年，參與了包括“廣場協(xié)議”在內(nèi)的幾乎整個日元國際化過程，被稱為“日元大師”。

兩人在書中攜手回顧了世界貨幣體系的演變歷程，美國、日本以及其他各國決策者的抉擇和得失。對二戰(zhàn)后國際貨幣體系的一系列深刻變革都作出了回憶和論述，尤其是“布雷頓森林體系”的建立和崩潰，浮動匯率制度的試探，如何應(yīng)付拉美債務(wù)危機，“廣場協(xié)議”的由來和影響等重大歷史性事件都留下了事件參與者的解讀。

“廣場協(xié)議”的結(jié)果是日元大幅升值。不久之后經(jīng)濟泡沫破滅，日本陷入了長達十余年的經(jīng)濟停滯。

“廣場協(xié)議”之后究竟發(fā)生了什么？究竟是不是日本“失去十年”的元兇，在經(jīng)濟學(xué)界難有定論，但它至少是拉開了日本經(jīng)濟衰退的序幕。

“廣場會議的大多數(shù)參會國家，都錯誤地認(rèn)為美元仍有可能堅挺，且美元有再度反彈的機會……但保羅·沃爾克是個例外，他已經(jīng)擔(dān)心美元未來數(shù)月內(nèi)出現(xiàn)急劇下跌而失去控制的可能性，但在當(dāng)時，那不是主流觀點。”行天豐雄在《時運變遷》中記錄道。

事實證明，保羅·沃爾克是少數(shù)的清醒者。

廣場協(xié)議后，各國財長們最終達成的結(jié)果是，五國一致行動，賣出美元，總規(guī)模大約180億。其中，美國和日本各負擔(dān)30%，德國25%，法國10%，英國5%。預(yù)期使美元貶值10%至15%。

“從9月23日到10月1日，五國集團賣出了27億美元，其中日本是12.5億美元，干預(yù)力度最大。在第一周結(jié)束時，相對美元，日元已經(jīng)升值11.8%?！?/p>

隨著時間在一天天推進，日元升值成了脫韁的野馬。1987年1月19日，日元突破了1美元兌換150日元大關(guān)。

日元漲勢兇猛，日本急迫地展開貨幣外交。1987年2月21日，G5財長會議在法國巴黎盧浮宮召開，五國達成“盧浮宮協(xié)議”，表示要促進匯率“穩(wěn)定在目前的水準(zhǔn)附近”而緊密合作。根據(jù)“盧浮宮協(xié)議”，各國開始聯(lián)合干預(yù)市場的行動，買入美元。但是這一次，各國的貨幣仿佛投入了黑洞，美元還是一路貶值下去。

此后，日元繼續(xù)高歌猛進。1988年初，日元匯率達到1美元兌換120日元的水平，比“廣場協(xié)議”前升值一倍。進入上世紀(jì)90年代，日元最高達到了1美元兌換80日元左右，是“廣場協(xié)議”前日元匯率的三倍。

相比于政府財政高管的憂心忡忡，絕大多數(shù)日本人，卻享受著暴發(fā)戶一樣的狂歡。他們手里的日元可以換來更多的美元，財富在短時間內(nèi)實現(xiàn)了翻倍增長。手里攥著大把美元的日本人成了全世界最受歡迎的游客。

到了1989年，日本人購買美國資產(chǎn)達到了頂峰。這一年的6月，索尼公司以34億美元購買了美國娛樂業(yè)巨頭、美國文化象征之一的哥倫比亞影片公司。此前，三菱公司已經(jīng)以14億美元購買了更重要的美國國家象征——洛克菲勒中心。

日本銀行意識到金融風(fēng)險是在1989年，是年5月，日本開始轉(zhuǎn)入金融緊縮，到1990年8月共五次上調(diào)利率。金融政策由松到緊的急劇轉(zhuǎn)向，成了刺破日本經(jīng)濟泡沫的直接導(dǎo)火索。

日本經(jīng)濟在1991年“硬著陸”，經(jīng)濟增長速度急轉(zhuǎn)直下，當(dāng)年只有2.9%。上世紀(jì)90年代的十年中，日本經(jīng)濟的年均增長率不足1.5%，幾乎陷于停滯。

“對于廣場協(xié)議，全世界都同意美國的觀點，美元被高估了，應(yīng)該進行國際協(xié)調(diào)來進行調(diào)整，日本也同意。”行天豐雄在接受《中國新聞周刊》采訪時表示，當(dāng)時日本非常依賴一些有限的領(lǐng)域的出口貿(mào)易，日本國內(nèi)也需要對國內(nèi)經(jīng)濟進行結(jié)構(gòu)性改革來緩和這些問題，包括轉(zhuǎn)變經(jīng)濟中心，限制一些出口，發(fā)展服務(wù)經(jīng)濟、個人消費和住房消費。

“日本嘗試了很多辦法，但最后總結(jié)認(rèn)為，能平衡估值的唯一辦法就是減少出口，增加進口。我們必須刺激經(jīng)濟，放松貨幣政策，刺激財政政策。這造成了日本在20世紀(jì)80年代末資產(chǎn)泡沫?！毙刑熵S雄表示，這是第一個政策錯誤。

“在我看來，當(dāng)我們看到資產(chǎn)泡沫時，我們應(yīng)該開始貨幣緊縮。但我們從1989年才開始執(zhí)行貨幣緊縮，我認(rèn)為應(yīng)該從1987年就開始緊縮。但不管怎么說，我們太遲了?！毙刑熵S雄告訴《中國新聞周刊》，當(dāng)日本開始收縮貨幣政策時，情況已經(jīng)非常嚴(yán)重了，于是又采取了非常嚴(yán)厲的緊縮政策，然后資本市場就崩潰了，“我從中得出的第二個教訓(xùn)就是我們收縮得太嚴(yán)厲、太殘酷了?！?/p>

第三個教訓(xùn)是當(dāng)日本意識到經(jīng)濟不行了的時候，又開始放松貨幣政策，但也已經(jīng)太遲了，“所以，緊縮太遲、緊縮過度，然后放松太遲，這是我看來，我們非常嚴(yán)重的錯誤?！毙刑熵S雄告訴《中國新聞周刊》，在他看來，盡管這本書的英文版最早在1992年出版，但對今天的中國仍然有極強的鏡鑒意義。他分析，中國經(jīng)濟和日本當(dāng)時的情況并不完全一樣，有很多相似之處。中國也需要結(jié)構(gòu)性改革，中國需要非常謹(jǐn)慎地進行微觀經(jīng)濟政策調(diào)整，“我希望，中國能從我們的錯誤中學(xué)到一些東西。”

靈活應(yīng)對外壓

對于日本“失去的20年”，不少人將其總結(jié)為“棄房價、穩(wěn)匯率”的模式。尤其在2016年中國房地產(chǎn)出現(xiàn)又一輪價格暴漲、泡沫擴大之后，市場對泡沫破裂的擔(dān)憂加劇，引發(fā)中國應(yīng)該選擇“棄房價、穩(wěn)匯率”的日本模式，還是選擇“棄匯率、穩(wěn)房價”的俄羅斯模式。

中國人民銀行在近期發(fā)布的“2016第三季度中國貨幣政策執(zhí)行報告”中對這個問題給出了明確的官方說法：“棄房價、穩(wěn)匯率”的一種邏輯是緊縮貨幣，從而擠出資產(chǎn)泡沫，并以高利率來穩(wěn)定匯率，這會導(dǎo)致危機式的被動去杠桿，代價很大，過程比較痛苦，匯率實際上也很難穩(wěn)住;“棄匯率、穩(wěn)房價”則是放松貨幣來支持房價，試圖以低利率刺激通脹和房價，這同樣會加劇結(jié)構(gòu)扭曲和債務(wù)積累，導(dǎo)致調(diào)整的時間更長、代價更大。展望未來，中國經(jīng)濟仍有條件保持平穩(wěn)較快增長，上述觀點夸大了各自領(lǐng)域的風(fēng)險，而且也都不是好的做法。

其實，兩種模式之辯的背后，一個無法回避的客觀事實是，當(dāng)前中國經(jīng)濟金融已高度融入全球化。貨幣政策不僅取決于國內(nèi)經(jīng)濟形勢，還面臨著國際間資產(chǎn)價格的強對比和來自匯率的硬約束。

這一現(xiàn)象，從《時運變遷》記錄的日本貨幣政策變遷中也能找到明顯的參照。

沃爾克在《時運變遷》中回憶了一個讓人瞠目的“細節(jié)”：在廣場協(xié)議達成中，最令人吃驚的是日本大藏相竹下登主動提出允許日元升值10%以上?！八任覀冾A(yù)期的要慷慨、干脆得多?！毙刑熵S雄解釋說，日本對美國日益增長的保護主義壓力感到緊張，準(zhǔn)備接受一個日元的大幅升值，希望那些壓力能因此轉(zhuǎn)移?！拔掖_信竹下登的態(tài)度也讓其他人感到吃驚，它是會議成功的一個很重要的因素?！?/p>

在沃爾克和行天豐雄的回憶里，廣場協(xié)議中的出發(fā)點是美國希望美元貶值而日元升值，以此扭轉(zhuǎn)不斷擴大的貿(mào)易逆差，但日本也似乎在迎合這一點。

中國人民銀行貨幣政策委員會副秘書長潘宏勝曾經(jīng)撰文“從《時運變遷》看貨幣國際化”。在文中，他對日本的迎合態(tài)度提供了這樣一種解釋，“整個20世紀(jì)七八十年代，美國與日本在匯率和國際收支等方面的政策協(xié)調(diào)始終是國際貨幣金融領(lǐng)域的重點和焦點。毫無疑問，日本的政策制定受到了來自美國的外部壓力的影響，日本甚至有個叫‘外壓的專有名詞?！?/p>

潘宏勝認(rèn)為，中國國內(nèi)不少人認(rèn)為，“廣場協(xié)議”是美國強加于日本的，對日本泡沫經(jīng)濟的形成與破滅為害尤甚?！岸谛刑熵S雄看來，日本在所謂‘外壓下采取的措施大部分有益于日本，只是日本的政策制定者們——既有政治家也有技術(shù)官僚——養(yǎng)成了濫用‘外壓的習(xí)慣，他們借用外部壓力進行難度大而不得不做的改革，免去了很多艱苦而必要的游說和解釋，以促使人們明確接受通常是痛苦的經(jīng)濟改革?！?/p>

“而美方一些政治人士也認(rèn)為和日本打交道的最佳而唯一的方式是向其施加壓力，避而不談糾正自身龐大的赤字問題?！痹谂撕陝倏磥?，這種互動模式事實上有礙于兩國間的相互信任和合作。

廣場協(xié)議開啟外匯政策協(xié)調(diào)之后，最終結(jié)果超出了所有人的預(yù)期。行天豐雄對此有一個總結(jié)，成功的國際政策協(xié)調(diào)需要具備四個條件：一是參與國之間緊密而相互依賴的關(guān)系;二是對某些宏觀經(jīng)濟政策協(xié)調(diào)將帶來的既定成果要有共同的理解;三是必須建立一個持續(xù)的協(xié)調(diào)過程并加以保持;四是成員國必須強烈地意識到協(xié)調(diào)行動給各國帶來的好處要比袖手旁觀強得多。

遺憾的是，在上世紀(jì)80年代末，除了第一條，其他三條并不充分，這使得“盧浮宮協(xié)議”等國際政策協(xié)調(diào)并沒有起到多大作用，外匯市場越來越不穩(wěn)定，美國與日本、德國在貨幣政策等方面的分歧日益加深。終于在1987年10月19日，全球股市遭遇“黑色星期一”，日本泡沫經(jīng)濟在1989年破裂，陷入長期經(jīng)濟衰退。

事實上，這也是當(dāng)前G20時代，各國在外匯問題上不可能再重啟“廣場協(xié)議”的重要原因。盡管“新廣場協(xié)議”的提法過于激進，但匯率變化已經(jīng)成為當(dāng)下全球央行關(guān)注的焦點問題。

在2016年上海G20央行行長和財長會議上，匯率問題就是討論的重點之一。此次會議公報，首次提到各國“就外匯市場密切溝通討論”。中國人民銀行副行長易綱在接受采訪時表示，“這是G20以前沒有用過的語言?！?/p>

易綱認(rèn)為，就外匯市場進行密切討論溝通，其實是一種更加靈活的協(xié)調(diào)方式，對于消除外匯市場的過度波動和無序調(diào)整將發(fā)揮積極作用。

人民幣國際化要務(wù)實

2015年“811匯改”之后，人民幣匯率經(jīng)歷了一輪比較明顯的下跌，引發(fā)國際關(guān)注，但隨后逐漸企穩(wěn)。

不過，一個顯著的變化是，從2015年“811匯改”至今一年多的時間內(nèi)，人民幣匯率正在逐步朝向更為彈性的市場化的匯率形成機制邁進，期間伴隨著嚴(yán)格參考“一籃子貨幣+前一交易日收盤價”的人民幣中間價形成機制的逐漸完善，市場力量對匯率的決定作用正在加大。

對于從10月份開啟的這一輪罕見的連跌，從貶值動因、未來預(yù)期到如何應(yīng)對，市場機構(gòu)和學(xué)界的看法都出現(xiàn)了不少分化。

對于貶值動因，目前主流的看法是，貶值主要來自外部壓力，也就是美元指數(shù)的持續(xù)走強。在“收盤價+一籃子貨幣”的匯率調(diào)節(jié)機制下，美元走強，人民幣自動貶值，這是正常的機制性調(diào)節(jié)。

另一方面，一些市場意見認(rèn)為，伴隨著人民幣在今年10月正式加入SDR籃子貨幣，中國的貨幣當(dāng)局已經(jīng)有意減少對市場的干預(yù)，而為了支撐中國經(jīng)濟，對人民幣貶值的容忍度也有所提升，監(jiān)管部門的“放任”一定程度上使貶值預(yù)期有所升溫。

“這次連跌與美元直接相關(guān)，特朗普當(dāng)選之后明確提出了低利率是不可容忍的，美聯(lián)儲主席耶倫也表態(tài)基本確定在12月份加息?！敝袊F(xiàn)代國際關(guān)系研究院世界經(jīng)濟研究所原所長、研究員陳鳳英告訴《中國新聞周刊》，如果按過去人民幣盯住美元，人民幣會走高，但現(xiàn)在已經(jīng)走向一籃子貨幣的定價機制，其他貨幣相對美元都在貶值，人民幣也因此貶值，“這次貶值主要是外部因素，內(nèi)部因素沒有發(fā)生巨大變化?！?/p>

更具彈性的匯率形成機制確實是近期中國人民銀行的一個政策目標(biāo)。中國人民銀行日前發(fā)布的《2016年第三季度中國貨幣政策執(zhí)行報告》再次強調(diào)，“進一步完善人民幣匯率市場化形成機制，加大市場決定匯率的力度，增強人民幣匯率雙向浮動彈性，保持人民幣匯率在合理、均衡水平上的基本穩(wěn)定?！?/p>

不過，在一些分析人士看來，中國加入了SDR說明人民幣成為國際貨幣的前景進一步明朗，但匯率形成機制和資本賬戶開放似乎比預(yù)期的要慢。尤其是當(dāng)人民幣貶值預(yù)期抬升之后，外匯管制也隨之加強。

人民幣貶值已使外匯儲備在最近兩年大減。2011年4月至2016年9月，外匯儲備自頂部回落累計減少了8268億美元，其中六成發(fā)生在2015年“811”匯改之后。

近年來，資金通過非正常渠道出境成為嚴(yán)管的對象。今年10月，銀聯(lián)國際發(fā)布相關(guān)指引，重申了監(jiān)管要求，境內(nèi)居民禁止購買香港儲蓄類保險，僅限消費類保險，且單筆交易不超過5000美元。資金通過地下錢莊出境也更加困難，截至2016年9月，全國已破獲地下錢莊大案56起，涉案金額逾萬億人民幣。

在外匯儲備問題上，陳鳳英告訴《中國新聞周刊》，今年并沒像去年一樣，出現(xiàn)外匯儲備急劇下降的情況，“外匯儲備從去年12月開始大幅下降，主要跟人民幣匯率浮動加大有關(guān)。在今年3月企穩(wěn)，4月份和5月份出現(xiàn)凈流入，但從7月份后又開始下降，跟人民幣加入SDR貨幣籃子有關(guān)?！?/p>

“今年去產(chǎn)能、去庫存、去杠桿，影響了民營企業(yè)投資，民間投資非常低，但很多民營企業(yè)開始海外并購，導(dǎo)致資本流出?！标慀P英認(rèn)為，今年外匯儲備下降跟企業(yè)的海外并購和個人海外置業(yè)有很大關(guān)系，“今年并沒有出現(xiàn)恐慌性資本外逃，但外匯儲備減少是一個趨勢，不太可能再增加了?！?/p>

對于人民幣持續(xù)貶值的影響、未來預(yù)期和資本流出如何應(yīng)對，目前在經(jīng)濟學(xué)界卻產(chǎn)生了非常大的分化。

在近期的《財經(jīng)》年會上，前后兩任央行貨幣政策委員會委員余永定和李稻葵發(fā)表了截然不同的觀點。

中國社科院學(xué)部委員、曾在2004年到2006年擔(dān)任過央行貨幣政策委員會委員的余永定認(rèn)為，過去兩年對外匯市場進行干預(yù)，消耗了超過8000億美元的外匯儲備，他并不認(rèn)同這是“藏匯于民”，而是一種實實在在的損失。他猜測，目前央行采取的政策，“是適度干預(yù)外匯市場，讓人民幣有序地、逐步地貶值，最后達到均衡匯率水平。與此同時，加強資本管制?！?/p>

余永定建議有關(guān)部門盡早下決心，讓匯率更多由市場來決定，盡快實現(xiàn)匯率市場化?！霸趨R率仍比較缺乏彈性的情況下，過急地推動資本項目自由化，就會造成很多矛盾和問題。主要的問題是要把秩序厘清理順。如果讓人民幣更多地由市場來決定，那么資本管制的壓力就會相應(yīng)減輕?！?/p>

清華大學(xué)中國與世界經(jīng)濟研究中心主任，曾在2010年到2012年擔(dān)任過央行貨幣政策委員會委員的李稻葵則明確反對“按照市場的方式管理匯率”，他形容這相當(dāng)于“自殺”。

這種判斷的理由是：“因為中國有巨大的，遠遠領(lǐng)先全球其他經(jīng)濟體的流動性，21萬億美元的流動性，它是一個潛在的巨大的放大器，一個不穩(wěn)定因素。當(dāng)大家預(yù)期美元會貶值，每一塊錢人民幣都想往外跑，買房子或者買股票，到國外去，預(yù)期人民幣貶值的時候，一旦這個預(yù)期形成了，資金就會往外走，如果匯率市場放開，匯率往下走，又反過來自我循環(huán)，形成一個正反饋?！?/p>

在潘宏勝看來，目前，人民幣匯率形成機制尚未完全市場化，國際資本流動之頻繁、規(guī)模之大前所未有，投資、投機交織的資本流動已取代貿(mào)易流動成為決定貨幣關(guān)系的主要因素。認(rèn)定均衡匯率水平如同認(rèn)定一個女孩是否漂亮一樣，“只有你見到一個，才能認(rèn)出一個”?！爸灰獓H收支持續(xù)存在較大順差，人民幣匯率的爭議壓力就不會停息。因此，應(yīng)進一步完善人民幣匯率形成機制，優(yōu)化維護人民幣匯率相對穩(wěn)定的中期策略?！?/p>

在國際貨幣體系問題上，采取更為務(wù)實的立場，這是行天豐雄在《時運變遷》新版中針對中國給出的建議。他專門為新版增加了一個章節(jié)，“走進不確定的時代”，特別提到中國在國際貨幣體系方面的政策需要注意三個關(guān)鍵點：

第一，預(yù)期現(xiàn)有體系至少持續(xù)幾十年。中國將充分利用這個體系，努力維持由投資和消費引導(dǎo)的合理高增長。人民幣匯率將控制在穩(wěn)定水平。龐大的外匯儲備將積極用于由經(jīng)濟和地緣政治因素引導(dǎo)的對外貸款和投資。美元資產(chǎn)并非中國的風(fēng)險，而是戰(zhàn)略財富。

第二，人民幣應(yīng)該逐漸國際化。一種方法是創(chuàng)造環(huán)境讓國外的市場參與者發(fā)現(xiàn)使用人民幣的需求和好處，另一種方式是，提升人民幣作為國際貨幣的實用性和吸引力。這將通過匯率靈活性、資本交易自由化和可自由兌換等手段實現(xiàn)。但這個過程需要謹(jǐn)慎穩(wěn)妥地逐步展開，且得花上十年的時間。

第三，人民幣主要市場的建立。中國的愿望是，讓上海成為人民幣國際中心，而香港成為“歐洲人民幣”的中心市場。

而保羅·沃爾克也總結(jié)了一條重要的經(jīng)驗，“戰(zhàn)后時期的美國經(jīng)驗，說明了一個現(xiàn)在看起來被普遍接受的觀點。在幫助應(yīng)對以往通貨膨脹的后果或嚴(yán)重的國際失衡方面，盡管貨幣貶值（或升值）可能是合適甚至必要的，但它不能代替更基本的政策去恢復(fù)競爭力、提高生產(chǎn)率和儲蓄以維持穩(wěn)定。反復(fù)多次的貶值，實際上意味著必要政策決定的一種放棄，最后只會讓維持增長和穩(wěn)定的工作變得復(fù)雜?！?