楊現華

對于四維爾的盈利水平，廣東鴻圖與其他股東的說法相差逾四成。

在終止IPO兩年多之后，寧波四維爾工業(yè)股份有限公司（下稱“四維爾”）再度現身A股市場，成為廣東鴻圖（002101.SZ）的收購對象。

日前，廣東鴻圖收到證監(jiān)會關于其重組草案修訂稿的一次反饋意見，此前公司曾宣布以16.45億元收購四維爾100%股權。

在廣東鴻圖收購前，四維爾連續(xù)低價轉讓股權給外部投資者，而四維爾前后不一的凈利潤也讓市場懷疑公司真實的盈利到底有多少？不過，借助這次收購，廣東鴻圖一并出爐的股權激勵計劃勢必輕松完成。

IPO折戟 曲線登陸資本市場

11月3日，廣東鴻圖公告稱，其收到證監(jiān)會關于公司重組草案的一次反饋意見，此前的9月份公司曾經披露重組草案修訂稿，計劃通過發(fā)行股份及支付現金方式，以18.25元/股發(fā)行股份5407.24萬股，并支付現金6.58億元，合計作價16.45億元，向四維爾集團、夏軍等8名交易對象購買其合計持有的四維爾100%股權。

同時，公司還計劃以19.37元/股發(fā)行5095萬股，募資9.87億元，用于支付本次購買的現金對價、四維爾子公司年產500萬套汽車飾件項目的建設等。

不得不說的是，在收購之前，四維爾連續(xù)分紅。2014年12月和2015年4月，四維爾先后分紅5000萬元和1.7億元，而四維爾這兩年的凈利潤合計也不到2億元。分紅之后，廣東鴻圖卻要幫助四維爾完成汽車飾件項目建設資金的籌集，四維爾當初為何不用分紅資金擴大再生產呢？

而且，四維爾原來的計劃是IPO，但2014年7月被終止審查。在此次收購中，四維爾披露當年終止IPO的原因是公司及分公司、子公司分處多省，預計無法如期完成環(huán)評工作。然而根據此次收購草案，截至2016年9月公司只有6家子公司，環(huán)評并不算難事。

或許業(yè)績下滑才是四維爾終止IPO的真正原因。公司股東之一維科精華（600152.SH）披露的信息顯示，2013年四維爾的凈利潤有6319萬元，而2014年驟降至1920萬元，降幅接近70%。

維科精華早在2009年就入股了四維爾，四維爾當年的凈利潤為3735萬元，之后盈利一路走高，2012年盈利達到最高的8701萬元，2013年有所下降但也在6000萬元以上。

上市的次新股中，業(yè)績變臉者比比皆是，因為公司為了通過審核往往給業(yè)績“注水”，上市后業(yè)績則現了原形。

業(yè)績下滑的同時伴隨著負債率提升，2014年四維爾的負債率為66.43%，到了2016年一季度時已經達到74.5%，導致四維爾集團不得不轉讓股權籌措資金。

1月初，四維爾原股東維科創(chuàng)投將4.96%的股權以5157萬元轉讓給四維爾集團，兩個月后四維爾集團將3.93%的股權轉讓給夏軍，作價4433萬元。前后兩次，四維爾的估值分別為10.4億元和11.28億元，與此次收購作價16.45億元相比，夏軍浮盈已經達到45.83%。

收購草案披露，夏軍是上海一家藥店的法人，同時也是現代制藥（600420.SH）的一名普通銷售人員。在現代制藥高管2015年年薪中，只有總經理一人超過百萬元，公司的一名銷售人員是如何能拿出4433萬元來幫助四維爾集團解決資金困難呢？

作為一家汽車零部件廠家，行業(yè)目前所處的高景氣度也讓四維爾做出了每年過億的業(yè)績承諾，只是公司能否實現呢？

難窺一斑的盈利

四維爾主要從事汽車內外飾件的生產與銷售，長城汽車（601633.SH）、一汽大眾等主流車企都是公司的主要客戶。除了維科精華外，其余股東向廣東鴻圖做出業(yè)績承諾，四維爾2016-2018年扣非后歸屬母公司的凈利潤分別不低于1.23億元、1.4億元和1.62億元，累計不低于4.25億元。

收購草案顯示，2014-2015年，四維爾分別實現營業(yè)收入13.26億元和16.67億元，凈利潤為3396萬元和9374萬元，歸屬母公司股東凈利潤4414萬元和7198萬元。2016年一季度，公司的收入和歸屬凈利潤分別為4.82億元和2244萬元，凈利潤則為2130萬元。

然而，根據全國企業(yè)信用信息公示系統(tǒng)，四維爾2014-2015年的營業(yè)總收入分別僅為10.02億元和8.10億元，而凈利潤分別為8357萬元和6387萬元。

與本次收購草案披露的數據相比，四維爾的營業(yè)收入分別少了3.24億元和8.57億元，2014年的凈利潤多出了4900余萬元，2015年則少了2900余萬元。

廣東鴻圖澄清公告中表示，工商信息披露的是母公司數據，收購書中則是合并后的凈利潤，因此兩者出現了不一致的情形。

如果說母公司與合并報表呈現的收入和凈利潤不一樣有理可循，與維科精華披露數據的差異又是怎么回事呢？

維科精華持有四維爾11.57%的股份，其年報顯示，2014-2015年，四維爾分別實現營業(yè)收入13.26億元和16.72億元，同期凈利潤為1920萬元和1.01億元。

同期，維科精華權益法下核算的投資收益為313萬元和872萬元，由此可知，四維爾2014-2015年歸屬母公司的凈利潤為2706萬元和7538萬元。

與此次廣東鴻圖收購相比，兩家公司關于四維爾的收入并沒有太大差異，2014年甚至完全一致，但凈利潤和歸屬凈利潤卻完全是另外一回事。

對于四維爾2015年的凈利潤，兩家公司披露的凈利都在1億元上下，700余萬元的差距或許可以用計提和減值調整等原因解釋；而2014年兩家公司披露的凈利潤同樣相差了不到800萬元，但維科精華公布的四維爾全年凈利潤還不到2000萬元，二者差異的占比頗大。

兩家公司公布的凈利潤數據之間相差了40%以上，這就很難用計提調整來解釋了，如果母公司與合并報表可以解釋本次收購草案中數據與全國企業(yè)信用信息公示系統(tǒng)之間的差別，那么在收入完全一致的情況下，四維爾上下相差逾40%的凈利潤又該作何辯解呢？

值得一提的是，計提標準確實在影響著四維爾的凈利潤。對于應收賬款，公司對信用期以內的應收款零計提，1年以內計提5%。四維爾對國內客戶的結算期一般分為60天和90天，國外客戶結算期為90天、120天。

2014-2015年，四維爾信用期以內的應收款為1.9億元和3.17億元，分別占54.36%和70.11%。2016年一季度，信用期內的應收款為3.38億元，占69.05%。

這就是說，四維爾占比最大的應收賬款完全沒有計提，而同行上市公司并沒有這樣做。在四維爾給出的同行中，包括寧波華翔（002048.SZ）、中鼎股份（000887.SZ）在內的大部分同行公司對于1年以內的應收賬款全部計提5%。

京威股份（002662.SZ）雖然0-6個月的應收賬款不計提，6個月-1年以內才計提5%，但公司對1-2年的應收賬款計提20%，3年以上的直接計提100%。四維爾對1-2年的應收款計提為10%，5年以上的才100%計提壞賬，同樣比京威股份寬松許多。

如果按照多數同行1年以內應收款全部5%的標準來看，四維爾最近兩年又一期的應收賬款中信用期內的應收款應該分別計提951萬元、1586萬元和1690萬元的壞賬準備。對于全年凈利潤還不到1億元的四維爾來說，這并不是一個小數目。

股權激勵疑似送錢

在收購四維爾的同時，廣東鴻圖一并推出了股權激勵計劃，計劃以10.81元/股向包括公司董事、高級管理人員、中層管理人員以及核心骨干在內的182名員工授予248萬股。

對于解鎖條件，廣東鴻圖規(guī)定，2018-2020年的每股收益不低于0.69元，且不得低于同行業(yè)對標企業(yè)75分位值；主營業(yè)務收入占營業(yè)收入的比重不低于95.70%；相比2015年，2018-2020年凈利潤增長率分別不低于70%、100%、140%，且不得低于同行業(yè)對標企業(yè)75分位值。

從凈利潤增長的要求來看，廣東鴻圖對未來幾年每股收益和凈利潤有雙重約束，這樣的要求看似不低。不過，如果并購四維爾成行后，這樣的股權激勵就難以起到激勵的作用了。

廣東鴻圖目前的凈利潤不過1億元出頭，而四維爾承諾的凈利潤也在億元之上，因此兩家公司基本可以各自貢獻合并后半數的凈利潤。此次收購，廣東鴻圖新增股本不超過1億股，與公司目前2.48億的股本相比，增幅在40%以內。

2015年，廣東鴻圖的每股收益已經達到0.67元，在股本增幅不超過40%，完成業(yè)績承諾后凈利潤增長50%左右的情形下，無論是每股收益還是凈利潤增長率，廣東鴻圖都將輕松完成業(yè)績標準。

在業(yè)績承諾之后的2019年和2020年，廣東鴻圖只要維持兩家公司正常的業(yè)績就可以輕松完成股權激勵3年的業(yè)績要求。股權激勵本應是激勵高管團隊努力經營的動力，如今卻成了白送的股份，這樣的激勵又有什么意義呢？