郭 宏

（廈門大學(xué)嘉庚學(xué)院，廈門 363105）

創(chuàng)業(yè)板上市公司基于新指標(biāo)視角的發(fā)展能力評價模型及應(yīng)用研究

郭 宏

（廈門大學(xué)嘉庚學(xué)院，廈門 363105）

本文以創(chuàng)業(yè)板355家上市公司為研究樣本，結(jié)合創(chuàng)業(yè)板公司自身特點，從基本指標(biāo)和發(fā)展指標(biāo)視角設(shè)計創(chuàng)業(yè)板公司發(fā)展能力評價模型，基本指標(biāo)包括營運能力指標(biāo)、盈利能力及償債能力指標(biāo)，發(fā)展指標(biāo)包括創(chuàng)新研發(fā)能力、企業(yè)管理技術(shù)階層和全體職工基本素質(zhì)水平，企業(yè)發(fā)展前景和企業(yè)創(chuàng)利能力等。依據(jù)所建模型采用因子分析法對創(chuàng)業(yè)板公司的發(fā)展能力進行綜合評價，并根據(jù)因子分析結(jié)果將樣本公司分為發(fā)展能力高低兩組，分別從所屬行業(yè)、資本結(jié)構(gòu)、公司業(yè)績因素、公司創(chuàng)新能力影響因素方面對兩組樣本公司進行對比分析。研究的主要結(jié)論：（1）創(chuàng)業(yè)板的355家樣本公司總體發(fā)展能力較弱，主要原因是我國創(chuàng)業(yè)板上市公司兩級分化現(xiàn)象較為嚴(yán)重，其中創(chuàng)新能力、營運能力和行業(yè)發(fā)展能力相對較差。（2）我國創(chuàng)業(yè)板上市公司中第一大行業(yè)信息技術(shù)行業(yè)集中度較高并且成長持續(xù)性效果較好，而第二大行業(yè)新材料與新能源行業(yè)成長持續(xù)性較差，究其原因是我國新材料與新能源是新興起行業(yè)，行業(yè)總體水平較差，需要加強研發(fā)。

創(chuàng)業(yè)板塊 因子分析 發(fā)展能力

引 言

在我國資本市場發(fā)展經(jīng)歷中創(chuàng)業(yè)板市場占有重要地位。創(chuàng)業(yè)板市場是致力于培育創(chuàng)新性產(chǎn)業(yè)和發(fā)展前景較好的中小型企業(yè)的資本市場。盡管創(chuàng)業(yè)板市場有過曲折，但是經(jīng)過各方面的共同努力創(chuàng)業(yè)板市場發(fā)展逐漸進入良性軌道。由于當(dāng)前經(jīng)濟形勢的日趨復(fù)雜，許多投資主體對創(chuàng)業(yè)板上市公司的可持續(xù)發(fā)展形成了一定程度的置疑，創(chuàng)業(yè)板市場本身的長遠發(fā)展很大程度上取決于投資者的信心。目前國內(nèi)也開展了這方面的研究，本文在現(xiàn)有基礎(chǔ)上希望建立更加科學(xué)、合理的評價指標(biāo)體系能夠全面反映創(chuàng)業(yè)板上市公司的持續(xù)發(fā)展能力，給投資者的選擇和評價提供科學(xué)依據(jù)。

當(dāng)前對創(chuàng)業(yè)板市場上市公司主要側(cè)重于研究微觀層面影響因素，如，創(chuàng)利能力、資本結(jié)構(gòu)、營運能力和償債能力等有關(guān)法規(guī)規(guī)定上市公司必須公開的財務(wù)指標(biāo)，還包括人力資本結(jié)構(gòu)、公司管理水平、市場前景預(yù)測能力等一些不宜數(shù)量分析的因素。Louis K C Chan（2003）以美國上市公司為研究對象，從企業(yè)營運成果方面分析了從1951～1997年這部分上市公司的營運績效的水平和增長的延續(xù)能力［1］。阮素梅和岳海燕（2012）選取145家創(chuàng)業(yè)板上市公司作為研究樣本，采取層次分析法（AHP）和模糊綜合評價模型（FCE）相結(jié)合的方法，對創(chuàng)業(yè)板上市企業(yè)的經(jīng)營能力績效的維持和增長完成了分析評價［2］。王德武，馬寧（2015）對創(chuàng)業(yè)板市場上市企業(yè)成長能力的延續(xù)力形成了評價指標(biāo)體系，提出了從基礎(chǔ)影響指標(biāo)和潛力影響指標(biāo)兩方面對創(chuàng)業(yè)板市場上市企業(yè)成長能力的延續(xù)力進行評價。

從宏觀影響因素研究角度看來，許多研究者確認上市公司經(jīng)營產(chǎn)業(yè)前景狀況是影響公司將來發(fā)展的重要因素。宏觀影響因素的研究主要包括行業(yè)、上市地點以及審計上市公司財務(wù)報告的會計師事務(wù)所等。

1 創(chuàng)業(yè)板上市公司發(fā)展能力評價指標(biāo)體系

我們根據(jù)基本指標(biāo)和發(fā)展能力指標(biāo)二類指標(biāo)，開展創(chuàng)業(yè)板上市公司發(fā)展能力的全面、科學(xué)評價。

基本指標(biāo)主要是從分析營運能力、盈利能力和償債能力3個角度開展分析。營運能力主要是針對營運資產(chǎn)的效率與效益，選擇應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率，固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率和存貨周轉(zhuǎn)率3個主要指標(biāo)。盈利能力是指公司運用各類有效資源，在一定時期內(nèi)獲取利潤的能力，全面體現(xiàn)了公司的生產(chǎn)經(jīng)營情況，盈利是從投資者到債權(quán)人和經(jīng)營者共同利益的保證。由于創(chuàng)業(yè)板上市公司快速成長同時隱藏著高風(fēng)險，所以必須有反映債務(wù)償還能力的指標(biāo)，償債能力是作為評價創(chuàng)業(yè)板上市公司發(fā)展能力能否實現(xiàn)持續(xù)穩(wěn)健，是上市公司持續(xù)、安全發(fā)展的關(guān)鍵指標(biāo)。發(fā)展指標(biāo)出發(fā)點主要從上市公司的研發(fā)創(chuàng)新能力、公司管理人員和整體人員的知識能力水平、公司發(fā)展規(guī)模和發(fā)展速度這3個方面來分析。研發(fā)是創(chuàng)新的基礎(chǔ)，創(chuàng)新是創(chuàng)業(yè)板上市公司發(fā)展的源動力。公司管理人員和整體人員素質(zhì)是上市公司最重要的發(fā)展資源，他們的管理能力和整體團隊素質(zhì)是上市公司提升發(fā)展能力的不竭源泉。另外，一般情況下公司在同行業(yè)中的地位越重要，也反映公司的各方面能力越強，在市場競爭越來越激烈，發(fā)展的規(guī)模和速度顯得更為重要。發(fā)展能力指標(biāo)可以比較清晰的反映上市公司主業(yè)經(jīng)營發(fā)展?jié)摿桶l(fā)展市場等，是觀察、判斷上市公司主業(yè)業(yè)績可持續(xù)發(fā)展規(guī)模和速度以及效益的主要指標(biāo)。指標(biāo)體系如表1所示：

表1 創(chuàng)業(yè)板上市公司可持續(xù)發(fā)展能力創(chuàng)新考核指標(biāo)體系

2 實證分析

2.1 樣本選取以及數(shù)據(jù)來源

本文選取2012年之前在創(chuàng)業(yè)板市場上市的366家公司，并剔除了主管部門批準(zhǔn)退市的有關(guān)公司，所以總的樣本量為355家公司。選用2012～2014年年報數(shù)據(jù)的平均值，所有原始數(shù)據(jù)來源于 “國泰君安數(shù)據(jù)庫”等相關(guān)媒體公開披露的創(chuàng)業(yè)板上市公司財務(wù)指標(biāo)及年度報告。

2.2 因子分析

2.2.1 KMO檢驗及球度檢驗

第一步使用軟件對原始數(shù)據(jù)進行標(biāo)準(zhǔn)化和同向化數(shù)據(jù)處理，對處理后的數(shù)據(jù)進行KMO檢驗及Bartlett球度檢驗，結(jié)果如表2所示，抽樣的檢驗值為0.549，較為適應(yīng)做因子分析。

表2 KMO檢驗及Bartlett球度檢驗

2.2.2 提取因子

本文按照特征值大于1的規(guī)則提取出7個主因子，由表3成分得分系數(shù)矩陣可知分別為償債能力、盈利能力、行業(yè)發(fā)展能力、創(chuàng)新研發(fā)能力、營運能力、行業(yè)盈利能力，公司管理人員和整體人員的知識能力水平。7項主因子累計貢獻率達到71.348%，說明這些因子可以基本反映創(chuàng)業(yè)板上市公司的持續(xù)發(fā)展能力（特征值及貢獻率表略）。

和創(chuàng)業(yè)板公司發(fā)展能力密切相關(guān)的排在前二位的關(guān)聯(lián)因子為償債能力因子和盈利能力因子。償債能力因子方差貢獻率達到17.844%，該因子能夠反映上市公司現(xiàn)金支付水平和流動能力以及相關(guān)近期遠期債務(wù)的償還能力，該指標(biāo)是創(chuàng)業(yè)板上市公司能夠保持穩(wěn)定的高速發(fā)展的決定性要素。創(chuàng)業(yè)板上市企業(yè)的償債能力反映了企業(yè)經(jīng)營的穩(wěn)健和對風(fēng)險的駕馭把控。盈利能力因子貢獻率為13.152% ，該指標(biāo)體現(xiàn)了這些新興企業(yè)創(chuàng)造利潤，反映企業(yè)資產(chǎn)貢獻價值的水平，作為創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)類企業(yè)盈利能夠全面表現(xiàn)企業(yè)經(jīng)營水平，也能夠在一定程度表明這些創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)類企業(yè)發(fā)展趨勢和成長潛力。以高新技術(shù)為標(biāo)志，以創(chuàng)業(yè)發(fā)展為目的創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)類新興企業(yè)，企業(yè)研發(fā)投入可以比較全面體現(xiàn)創(chuàng)新能力，創(chuàng)新研發(fā)能力對新興企業(yè)發(fā)展能力的影響程度為8.402%，新興企業(yè)研發(fā)投入的增加肯定會帶來創(chuàng)新能力的增強，在市場競爭中占有優(yōu)勢，在當(dāng)前的供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革中有重要意義。管理層能力與員工知識水平指標(biāo)與其他財務(wù)指標(biāo)相比對創(chuàng)業(yè)板新興企業(yè)發(fā)展能力直接關(guān)聯(lián)程度表現(xiàn)為弱相關(guān)。

2.2.3 建立因子得分函數(shù)

根據(jù)因子得分系數(shù)矩陣，如表3所示，創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)類企業(yè)發(fā)展能力得分函數(shù)。以F1為例建立因子得分表達式如下：

用F代表每家創(chuàng)業(yè)板新興企業(yè)可持續(xù)增長水平得分，根據(jù)各個主因子得分，最終得到每家樣本公司的發(fā)展能力得分如下：

表3 成分得分系數(shù)矩陣

續(xù)表

2.2.4 實證分析

通過因子得分函數(shù)計算每家樣本公司發(fā)展能力得分，并對355家樣本公司發(fā)展能力得分進行描述性統(tǒng)計，如表4所示。

表4 樣本公司成長持續(xù)性得分描述性統(tǒng)計

由表4可知，創(chuàng)業(yè)板355家樣本公司的發(fā)展?jié)摿驮鲩L能力得分平均值為負0.00132，說明創(chuàng)業(yè)板上市公司總體發(fā)展能力較弱，成長持續(xù)能力有待增強。造成這一現(xiàn)象的主要原因是樣本公司的發(fā)展能力較為明顯的出現(xiàn)馬太效應(yīng)，形成強者愈強、弱者愈弱的現(xiàn)象，50%以上樣本公司的F值出現(xiàn)負數(shù)。各項指標(biāo)因子間均值水平差異很小，創(chuàng)新創(chuàng)造力、經(jīng)營水平和規(guī)模擴展力等整體實力比較弱。各項指標(biāo)因子中，體現(xiàn)創(chuàng)新潛力以及可持續(xù)發(fā)展水平的公司管理人員和整體人員的知識能力水平的主因子極大值與極小值的差異明顯，以上分析清晰表明樣本公司中相關(guān)指標(biāo)分化嚴(yán)重、差異較大。

2.3 樣本公司分組

將選取的355家樣本公司，按照成長持續(xù)性值分為兩組以便進行對比分析。本文利用數(shù)據(jù)直方圖對樣本公司進行分組，將355家樣本公司的成長持續(xù)性得分做成數(shù)據(jù)頻率直方圖，如圖1所示。

由圖1可知，該直方圖為正常型直方圖，具有一個波峰，說明大部分樣本公司的成長持續(xù)性得分值約為0，將該值視為基礎(chǔ)值并將其作為分界線，其中非負值為一組、小于基礎(chǔ)值零的負數(shù)值為一組，分別定義為成長持續(xù)性高和成長持續(xù)性低組。各個主因子在兩個組別中貢獻率的平均值如表5所示。

圖1 樣本公司成長持續(xù)性得分數(shù)據(jù)直方圖

表5 主因子貢獻率平均值明細表

由表5可知，成長持續(xù)性高組各項指標(biāo)都明顯優(yōu)于成長持續(xù)性低組，并且成長持續(xù)性低組各項指標(biāo)均為負值。導(dǎo)致該類創(chuàng)業(yè)板公司成長持續(xù)性低的最主要原因是其償債能力（－0.372）與獲利能力（－0.305）極差，創(chuàng)新能力與營運能力較差。

3 創(chuàng)業(yè)板成長持續(xù)性高低兩類公司主要因素對比分析

3.1 所屬行業(yè)對比分析

將選取的355家公司按成長持續(xù)性情況分為了兩組后，再按行業(yè)對其進行分類。由表6可以看出，創(chuàng)業(yè)板樣本公司中信息技術(shù)行業(yè)所占比例達到40%，有80家公司處于成長持續(xù)性高組中，但仍有65家公司成長持續(xù)性較低。新材料與新能源行業(yè)的樣本公司為75家，排名第二，由于新材料與新能源是新興起行業(yè)，該行業(yè)總體水平較差，需要加強研發(fā)。其余大部分電力、機械制造、建筑業(yè)和農(nóng)林牧漁行業(yè)的成長持續(xù)性都較差，少數(shù)的醫(yī)藥、醫(yī)療器械行業(yè)、傳播與文化行業(yè)保持高成長持續(xù)性的公司較多。

表6 行業(yè)特征對比分析表

續(xù)表

3.2 所屬地域?qū)Ρ确治?/p>

將樣本公司按地區(qū)進行分類，鑒于篇幅原因，在此只列示出樣本公司數(shù)10家以上的地區(qū)，如表7所示。創(chuàng)業(yè)板上市公司普遍集中于南方城市，北方相對較少，以北京和山東省居多。廣東省樣本公司數(shù)雖最多為76家，但有50家公司都處于成長持續(xù)性低組，均值也較低，廣東省應(yīng)加強對創(chuàng)業(yè)板上市公司的控制。相比較而言，北京和上海樣本公司成長持續(xù)性很強，且成長持續(xù)性均值為正數(shù)，說明北京和上海對創(chuàng)業(yè)板的監(jiān)管比較嚴(yán)格。

表7 區(qū)域特征對比分析表

3.3 資本結(jié)構(gòu)對比分析

資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)全部資本的構(gòu)成及其比例關(guān)系。企業(yè)資本構(gòu)成可分為債務(wù)資本和股權(quán)資本，資本結(jié)構(gòu)表現(xiàn)出企業(yè)總資產(chǎn)中債務(wù)融資所占比重和自有資金所占比重。資本結(jié)構(gòu)反映企業(yè)的財務(wù)穩(wěn)定性。企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的狀況能夠體現(xiàn)企業(yè)盈利能力的發(fā)展趨勢，是了解創(chuàng)業(yè)板新興企業(yè)財務(wù)現(xiàn)狀的典型指標(biāo)之一。本文僅選取創(chuàng)業(yè)板上市公司資產(chǎn)負債率指標(biāo)進行對比分析。

表8 資產(chǎn)負債率對比分析表

由表8可以看出，創(chuàng)業(yè)板上市創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)類企業(yè)的資產(chǎn)負債率存在普遍相對較低現(xiàn)象，債務(wù)負擔(dān)輕。分析原因是主要由于創(chuàng)業(yè)板上市創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)類企業(yè)早期資金投入主要集中于先進技術(shù)、設(shè)備、房屋等大型資產(chǎn)，這些大型資產(chǎn)的使用周期長、投入風(fēng)險大，因此創(chuàng)業(yè)板公司融資方式側(cè)重于股權(quán)融資，而不是債權(quán)融資。創(chuàng)業(yè)板上市的新興企業(yè)在創(chuàng)業(yè)初期采用債權(quán)融資為主，會形成借貸資金償還期和生產(chǎn)資金使用期不協(xié)調(diào)，對企業(yè)資金周轉(zhuǎn)，債務(wù)償還都會形成很大影響。雖然創(chuàng)業(yè)板公司總體資產(chǎn)負債率比較低，但兩組資產(chǎn)負債率仍有差別，成長持續(xù)性高組的資產(chǎn)負債率集中在20%以下，而成長持續(xù)性低組中資產(chǎn)負債率集中在20%～30%之間，說明成長持續(xù)性較低的公司自有資金已經(jīng)難以加速其成長，需要更多的資金來幫助其運營。

3.4 公司業(yè)績因素對比分析

表9 獲利能力對比分析表

從盈利能力角度看，創(chuàng)業(yè)板中發(fā)展能力高的公司明顯優(yōu)于發(fā)展能力低的公司，說明盈利能力對創(chuàng)業(yè)板公司的健康持續(xù)增長有重要作用。新興企業(yè)能夠站穩(wěn)腳跟，健康經(jīng)營持續(xù)發(fā)展是創(chuàng)造利潤的基本條件；強大的盈利能力又是新興企業(yè)研發(fā)投入科技創(chuàng)新的物質(zhì)基礎(chǔ)。相比盈利能力虛弱的新興企業(yè)盈利能力強的上市公司更有發(fā)展的資本和力量。主營業(yè)務(wù)利潤率在成長持續(xù)較高的公司中分布在10%～30%之間的比率達到60%以上，而成長持續(xù)性較低的大部分公司主營業(yè)務(wù)利潤率都在10%以下。

3.5 公司創(chuàng)新能力對比分析

在創(chuàng)新研發(fā)能力方面兩類新興企業(yè)有明顯差別，發(fā)展能力較高的創(chuàng)業(yè)板新興企業(yè)創(chuàng)新研發(fā)能力明顯優(yōu)于較低的新興企業(yè)，在科技發(fā)展迅速的今天研發(fā)投入創(chuàng)新能力直接決定新興企業(yè)發(fā)展的未來。創(chuàng)新研發(fā)意愿高的創(chuàng)業(yè)板公司對創(chuàng)新研發(fā)較為重視，開發(fā)費用投入較大，一般占銷售收入的11%，那么其擁有的專利數(shù)量相對較多，并且對專利的重視程度相對較高，值得其他創(chuàng)業(yè)板公司學(xué)習(xí)借鑒。

表10 創(chuàng)新能力對比分析表

4 結(jié) 論

本文首先梳理國內(nèi)外相關(guān)文獻，然后建立成長持續(xù)性評價模型，運用因子分析法和對比分析法，得到如下研究結(jié)論：

（1）我國創(chuàng)業(yè)板上市公司總體成長持續(xù)性較弱，從2012年之前在創(chuàng)業(yè)板上市的355家樣本公司近3年數(shù)據(jù)的平均值來說，成長持續(xù)性為負的樣本公司數(shù)為201家，占了56.62%的比例，導(dǎo)致總體水平較弱的主要原因是樣本公司兩級分化現(xiàn)象較為嚴(yán)重，有一半以上公司的F值為負數(shù)，導(dǎo)致該類創(chuàng)業(yè)板公司成長持續(xù)性為負值的最主要原因是其償債能力與獲利能力極差，創(chuàng)新能力與營運能力較差，究其根本是由于公司的財務(wù)基礎(chǔ)不夠堅固并且創(chuàng)新能力較差。

（2）我國創(chuàng)業(yè)板上市公司行業(yè)集中度較高，有40%以上的公司屬于信息技術(shù)行業(yè)，該行業(yè)的成長持續(xù)性效果較好，第二大行業(yè)新材料與新能源成長持續(xù)性較差，該行業(yè)總體水平差主要原因可能是由于其是新興行業(yè)，并且正處于剛起步階段，目前國內(nèi)整體水平不高，需要加強研發(fā)。

（3）我國創(chuàng)業(yè)板上市公司主要位于南方，以沿海城市和首都北京為主要集中地，廣東省樣本公司數(shù)最多為76家，但總體成長持續(xù)性很差，有50家樣本公司的成長持續(xù)性為負，說明廣東省要加強監(jiān)管。相比之下，北京與上海的樣本公司成長持續(xù)性較好。

（4）我國創(chuàng)業(yè)板上市公司的資產(chǎn)負債率普遍較低，并且在獲利能力方面成長持續(xù)性較差公司相對較差，需要加強管理。創(chuàng)業(yè)板上市公司對研發(fā)的投入普遍很大，成長持續(xù)性高的創(chuàng)業(yè)板公司研發(fā)投入占銷售收入比均值達到11%，且擁有的專利數(shù)較高。

［1］Louis K.C.Chan；Jason Karceski，Josef Lakonishok.The Level and Persistence of Growth Rates［J］.Journal of Finance，2003，58（2）：643～684

［2］阮素梅，岳海燕.我國創(chuàng)業(yè)板上市公司業(yè)績持續(xù)性研究 ［J］.經(jīng)濟問題，2012，（2）：120～125

［3］史學(xué)家 .創(chuàng)業(yè)板上市公司持續(xù)性成長評價體系探析 ［J］.研究與探索，2014，（2）：34～38

［4］王德武 ，馬寧創(chuàng)業(yè)板公司成長持續(xù)性研究 ［C］.第十二屆沈陽科學(xué)學(xué)術(shù)年會論文集（經(jīng)管社科），2015

［5］李志榮，白建東 .上市公司行業(yè)特征與審計費用相關(guān)性研究［D］.西安：西北大學(xué)，2010

［6］楊忠智，喬印虎 .行業(yè)競爭屬性、公司特征與社會責(zé)任關(guān)系研究——基于上市公司的實證分析 ［J］.科研管理 ，2013，34（3）：58～67

［7］吳曉求 .中國創(chuàng)業(yè)板市場成長與風(fēng)險 ［M］.北京：中國人民大學(xué)出版社，2011

The Development Capability Evaluation Model Based on the New Index of GEM Listing Corporation Application Research

Guo Hong
（Xiamen University Tan Kahkee，Xiamen 363105，China）

This article takes the gem 355 listed companies as research samples，combined with the characteristics of the gem companies to create from the perspective of basic indicators and development indicators gem companies development research model，basic indicators include operating capacity，profitability and solvency indicators，development index including innovation research and development capabilities，the company management and the overall personnel knowledge ability level，industry development capability and profitability of the industry.On the basis of the model using factor analysis method to the development of the gem companies ability to make a comprehensive evaluation，and according to the result of factor analysis sample firms can be divided into high and low sets of development ability，respectively from the industry，capital structure，company performance factors，factors influencing the innovation ability of two groups of sample companies were analyzed.The main conclusion is：one is the gem of 355 sample companies overall development ability is weak，the main reason is that the gem listed companies in our country polarized phenomenon is relatively serious，the innovation ability，operation ability and industry development ability are relatively poor.The second is the gem listed companies in China in the first big industry information technology industry concentration degree is higher growth and persistent effect is good，and the second largest industry new materials and new energy sustainable growth is poorer，investigate its reason is the new material and new energy is a new emerging industry，industry overall level is bad，need to be strengthened.

venture plate；factor analysis；development capacity

10.3969/j.issn.1004－910X.2016.12.010

F224

A

（責(zé)任編輯：王 平）

2016—05—25

郭宏，廈門大學(xué)嘉庚學(xué)院會計與金融學(xué)院教授。研究方向 ：財務(wù)管理。