文/楊帆 編輯/張美思

英鎊下跌風(fēng)險(xiǎn)可控

文/楊帆 編輯/張美思

隨著英國(guó)政府對(duì)脫歐方式及進(jìn)程的逐漸公開(kāi)，市場(chǎng)參與者將會(huì)更加明確應(yīng)采取的策略，英鎊則會(huì)迎來(lái)繼續(xù)下跌的行情。

在6月下旬英國(guó)舉行脫歐公投之后，英鎊出現(xiàn)大幅下跌。目前英鎊兌美元已經(jīng)錄得16.75%的跌幅。近期，英國(guó)新任首相宣布明年三月正式開(kāi)啟脫歐程序，英鎊再度大幅下行。那么，英鎊在2016年接下來(lái)的幾個(gè)月以及今后一段時(shí)間的命運(yùn)又將怎樣？筆者將結(jié)合英國(guó)經(jīng)濟(jì)基本面的情況對(duì)英鎊的走勢(shì)進(jìn)行分析。

現(xiàn)階段英鎊貶值仍可承受

從英國(guó)脫歐公投之后的經(jīng)濟(jì)基本面來(lái)看，雖然許多機(jī)構(gòu)大舉唱衰英國(guó)經(jīng)濟(jì)，但是英國(guó)經(jīng)濟(jì)卻意外表現(xiàn)出較為強(qiáng)勁的走勢(shì)。其中，最為亮眼的是制造業(yè)PMI、服務(wù)業(yè)PMI以及以零售年率為代表的國(guó)內(nèi)消費(fèi)。

英國(guó)制造業(yè)PMI在6月脫歐公投之后由今年1月的穩(wěn)健上漲趨勢(shì)迅速暴跌至8月的48.3，但之后的9月和10月卻意外強(qiáng)勁上漲，并錄得25年來(lái)最大單月反彈，達(dá)兩年來(lái)最高值55.4。衡量經(jīng)濟(jì)強(qiáng)勁反彈的另一個(gè)指標(biāo)——服務(wù)業(yè)PMI，也是在7月顯著下跌之后，迅速反彈并恢復(fù)到脫歐公投之前的水平。英國(guó)就業(yè)市場(chǎng)同樣表現(xiàn)搶眼，似乎脫歐之后并未受到?jīng)_擊。截至目前，失業(yè)率持續(xù)三個(gè)月維持在4.9的十年低位，表明經(jīng)濟(jì)狀態(tài)健康、增長(zhǎng)動(dòng)力充足。國(guó)內(nèi)零售年率同樣在脫歐公投之后連續(xù)強(qiáng)勁增長(zhǎng)，7月的6.3%甚至創(chuàng)年內(nèi)最高增長(zhǎng)速度。消費(fèi)者信心指數(shù)方面，雖然整體依然處于負(fù)值，但在脫歐公投暴跌后已穩(wěn)步回升，并伴隨著消費(fèi)支出在第三季度以更快的速度增長(zhǎng)。而伴隨著英鎊的下跌，英國(guó)通脹率在7月和8月迅速上漲，并穩(wěn)定在0.6，而CPI增速也是穩(wěn)在0.6的近兩年最高位。從目前英國(guó)經(jīng)濟(jì)的整體情況來(lái)看，英國(guó)脫歐和英鎊大幅下跌對(duì)英國(guó)經(jīng)濟(jì)的影響似乎仍然有限，英國(guó)經(jīng)濟(jì)的基本面仍然整體穩(wěn)健，英鎊目前的下跌情況也仍在承受范圍之內(nèi)。

脫歐進(jìn)程影響英國(guó)經(jīng)濟(jì)和英鎊走勢(shì)

最近，英國(guó)新任首相特里莎·梅表示，將在明年3月啟動(dòng)英國(guó)脫歐程序。這一決定使英國(guó)距離實(shí)質(zhì)性脫歐進(jìn)程又近了一步。現(xiàn)階段，英國(guó)脫歐的影響較為有限，而一旦進(jìn)入脫歐的實(shí)際進(jìn)程，英國(guó)經(jīng)濟(jì)和英鎊的走勢(shì)又將如何呢？

筆者認(rèn)為，隨著英國(guó)脫歐逐漸進(jìn)入實(shí)質(zhì)性進(jìn)程，英國(guó)經(jīng)濟(jì)必然會(huì)受到影響。從對(duì)英鎊走勢(shì)的影響看，如果說(shuō)前期投資者對(duì)于英國(guó)政府將以何種方式脫歐還采取觀望態(tài)度，有所保留，那么隨著英國(guó)政府對(duì)脫歐方式及進(jìn)程的逐漸公開(kāi)，市場(chǎng)參與者將會(huì)更加明確應(yīng)采取的策略，英鎊則會(huì)迎來(lái)繼續(xù)下跌的行情。

英國(guó)政府將最早于明年3月正式觸發(fā)《里斯本條約》并開(kāi)啟脫歐程序，其后將是為期兩年的談判。這一時(shí)期將是決定英國(guó)未來(lái)十年走勢(shì)的關(guān)鍵時(shí)期，同時(shí)也是最充滿不確定性的階段。屆時(shí)英國(guó)經(jīng)濟(jì)將進(jìn)入 “深蹲期”，若能平穩(wěn)過(guò)渡，將有較大可能迎來(lái)更加自由靈活開(kāi)放的市場(chǎng)以及更少的外來(lái)移民。長(zhǎng)期來(lái)看，這將使英國(guó)經(jīng)濟(jì)有較大機(jī)會(huì)獲得顯著提升。反之，若在關(guān)鍵時(shí)期未能舉國(guó)齊力、穩(wěn)健把控，則稍有閃失便有可能壓垮英國(guó)經(jīng)濟(jì)，甚至導(dǎo)致大衰退。在這期間，以新女首相特里莎·梅為代表的英國(guó)政府將扮演極為關(guān)鍵的角色。

綜合目前市場(chǎng)上的觀點(diǎn)，可以根據(jù)英國(guó)啟動(dòng)脫歐程序的方式和保留與歐盟自由貿(mào)易關(guān)系的松緊程度，將未來(lái)英國(guó)以何種形式脫歐分為不同的“強(qiáng)硬度”。

如果英國(guó)政府選擇“軟脫歐”，即在限制移民與保留歐盟單一市場(chǎng)上優(yōu)先考慮留在歐盟單一市場(chǎng)，將可以降低英國(guó)經(jīng)濟(jì)大幅放緩的風(fēng)險(xiǎn)。但這與現(xiàn)任英國(guó)政府的想法相背離，而且放棄限制移民也違背了脫歐的初衷。筆者預(yù)計(jì)，新首相將很難在這個(gè)原則上做出讓步，但不排除英國(guó)首相在議院留歐派的施壓下顯示出一定妥協(xié)，而且放出不同的信號(hào)，也利于市場(chǎng)更好地消化，讓英鎊有序下跌，以最大程度減少對(duì)英國(guó)經(jīng)濟(jì)的傷害。

而“硬脫歐”的方式也很可能發(fā)生。英國(guó)首相特里莎·梅是堅(jiān)定的硬脫歐派，主張脫離歐盟單一市場(chǎng)，進(jìn)入WTO全球市場(chǎng)，并限制外來(lái)勞工流動(dòng)。特里莎·梅在10月3日宣布明年3月正式啟動(dòng)脫歐程序，并表示英國(guó)政府將不會(huì)拖泥帶水，英鎊兌美元應(yīng)聲暴跌，至10月7日，跌幅一度高達(dá)10%。如果英國(guó)政府堅(jiān)持硬脫歐，英國(guó)的經(jīng)濟(jì)增速將不可避免地受到影響，很可能將大幅放緩，甚至陷入停滯。

從英國(guó)9月公布的二季度GDP季增長(zhǎng)率看，雖然二季度反彈至0.7%，但是從產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)來(lái)看，服務(wù)業(yè)占GDP比重近79%，工業(yè)近21%，農(nóng)業(yè)僅1%。而在服務(wù)業(yè)對(duì)GDP的貢獻(xiàn)中，占比最大的是政府服務(wù)、教育及醫(yī)療健康等公共服務(wù)，高達(dá)19%。此外，不動(dòng)產(chǎn)比重為12%，批發(fā)及零售占比11%。值得注意的是，備受留歐派關(guān)注的金融及保險(xiǎn)業(yè)對(duì)GDP貢獻(xiàn)僅8%。另外，工業(yè)占GDP比重近21%，其中制造業(yè)占工業(yè)比重最高達(dá)10%。

以上GDP數(shù)據(jù)反應(yīng)了英國(guó)在脫歐公投前的經(jīng)濟(jì)整體表現(xiàn)。可以說(shuō)整體表現(xiàn)良好，甚至與第一季度比還有所反彈。不過(guò)其中的制造業(yè)PMI雖有所復(fù)蘇，但對(duì)整體經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)10%的貢獻(xiàn)依然偏弱。根據(jù)《泰晤士報(bào)》公布的央行報(bào)告，在硬脫歐環(huán)境下，英國(guó)財(cái)政部將付出660億英鎊/年（811億美元/年）的代價(jià)，而政府支出在GDP占比最高達(dá)19%。這無(wú)疑將會(huì)給英國(guó)經(jīng)濟(jì)帶來(lái)沉重打擊。而新首相未能優(yōu)先考慮金融服務(wù)業(yè)，更是讓占GDP8%的英國(guó)金融及保險(xiǎn)業(yè)前景堪憂。從短期看，硬脫歐將給房市帶來(lái)巨大壓力，更多的海外買家會(huì)首先選擇觀望，新移民的撤離和未來(lái)風(fēng)險(xiǎn)的不確定性，或?qū)?dǎo)致房產(chǎn)遭到拋售，令占GDP12%的不動(dòng)產(chǎn)行業(yè)或在短期內(nèi)受到重創(chuàng)。在這種情況下，英國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)明年將有較大可能出現(xiàn)大幅下降，甚至陷入停滯，并伴隨英鎊的不斷下滑。

英央行有可能擴(kuò)大QE

如上文所述，英國(guó)的經(jīng)濟(jì)基本面情況會(huì)隨著英國(guó)啟動(dòng)實(shí)質(zhì)性脫歐程序而發(fā)生變化，而英國(guó)的貨幣政策也會(huì)隨之做出調(diào)整。這對(duì)于英鎊走勢(shì)來(lái)說(shuō)也具有重要影響。

英國(guó)通脹率（單位：%）

上文提到，英鎊的大幅貶值以及英國(guó)央行的QE已經(jīng)讓英國(guó)國(guó)內(nèi)通脹迅速上行。但這主要體現(xiàn)在國(guó)內(nèi)生產(chǎn)成本的上升，尚未在消費(fèi)成本中反映出來(lái)。這是因?yàn)閺纳a(chǎn)成本到消費(fèi)成本的傳遞一般需要幾個(gè)月的時(shí)間、因此，隨著脫歐進(jìn)程的不斷深入以及英鎊的進(jìn)一步貶值，預(yù)計(jì)下半年通脹上升會(huì)更加顯著。

從歷史數(shù)據(jù)看，英國(guó)目前0.6%的通脹率依然處于歷史的相對(duì)低點(diǎn)（見(jiàn)附圖）。雖然根據(jù)英格蘭銀行的經(jīng)驗(yàn)估值，英鎊如果下跌10%通常會(huì)使通脹在兩年內(nèi)增加3%，但即使是3.6%左右的通脹，也只能被定義為溫和通脹。這對(duì)于下行的英國(guó)經(jīng)濟(jì)來(lái)說(shuō)，無(wú)疑是有利的。而另一方面，下行的經(jīng)濟(jì)將消化掉一部分通脹效果，因此3.6%甚至是更高一些的通脹率，都將會(huì)有效刺激英國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇。

如果英國(guó)經(jīng)濟(jì)在下半年或未來(lái)幾年復(fù)蘇疲軟或有衰退風(fēng)險(xiǎn)，英國(guó)央行很有可能會(huì)加大QE力度來(lái)進(jìn)一步刺激經(jīng)濟(jì)，使英鎊面臨進(jìn)一步的下跌；若經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)較為平穩(wěn)，英國(guó)央行或會(huì)更偏向維持利率不變的穩(wěn)健態(tài)度。對(duì)比央行利率變化，即使在2009年為提振經(jīng)濟(jì)降息，導(dǎo)致其后幾年通脹率躥升4%左右接近6%，英國(guó)央行也沒(méi)有加息，而且對(duì)后來(lái)的再次上漲仍是按兵不動(dòng)。因此，即使未來(lái)通脹接近6%，由于仍在可以接受的范圍內(nèi)，英國(guó)央行升息調(diào)控的概率非常小。

整體上，面對(duì)未來(lái)下行甚至存在衰退風(fēng)險(xiǎn)的英國(guó)經(jīng)濟(jì)，英央行較大可能會(huì)采取利率政策不變或者加大QE的措施，而如何選擇將取決于經(jīng)濟(jì)的具體表現(xiàn)，以及政府對(duì)脫歐進(jìn)程的把控。

綜上所述，無(wú)論是硬脫歐還是軟脫歐，都無(wú)疑會(huì)給英鎊接下來(lái)幾個(gè)月及以后幾年帶來(lái)進(jìn)一步下跌的壓力；同時(shí)，目前國(guó)際政治經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)較為復(fù)雜，美聯(lián)儲(chǔ)加息、歐盟削減QE、美國(guó)總統(tǒng)選舉等，也都會(huì)給未來(lái)帶來(lái)較大的不確定性。但鑒于當(dāng)前英國(guó)經(jīng)濟(jì)基本面仍然較為穩(wěn)健，因而即使未來(lái)出現(xiàn)衰退跡象，英國(guó)央行在政策上也仍具有較為充足的調(diào)控空間。因此在未來(lái)脫歐進(jìn)程中，只要英國(guó)政府不采取極端方式，預(yù)計(jì)很難會(huì)出現(xiàn)英鎊大幅無(wú)序下跌的情況，更可能的是有序的震蕩下跌。

從技術(shù)圖走勢(shì)看，英鎊兌美元下跌已經(jīng)遇阻力，接近1995年來(lái)的最大支持位置。但預(yù)計(jì)仍會(huì)有一段下跌空間，未來(lái)幾個(gè)月或?qū)⒌?.17730支持線附近；之后將有較大機(jī)會(huì)出現(xiàn)一輪反彈。反彈有可能是伴隨英國(guó)政府態(tài)度的軟化或者英國(guó)經(jīng)濟(jì)的回暖。不過(guò)反彈點(diǎn)位短期較難上破1.30250回調(diào)阻力位，同時(shí)不排除小幅反彈后繼續(xù)下潛，尤其當(dāng)是英央行擴(kuò)大QE時(shí)。

作者單位：英倫金融