湯愛麗

近兩年，各路資本紛紛把目光集中到新三板，在新三板掛牌的企業(yè)也急劇增長。截至2016年4月29日，新三板市場掛牌公司家數(shù)達到6945家，與去年同期2343家對比，增長了196.41%。這不僅引起實務(wù)界的關(guān)注，也受到理論界的重視。與此同時，2016年以來，對新三板市場的監(jiān)管政策密集落地，監(jiān)管趨勢明顯嚴(yán)格。我們該怎樣理性看待新三板市場的蓬勃發(fā)展，又該如何把握好監(jiān)管力度，從而維護市場秩序，保護市場投資者的合法權(quán)益呢？要回答這些問題，我們首先需要全面理解新三板的發(fā)展歷程及特征。

我國“三板”市場已有20多年歷史，可以分為“老三板”市場和“新三板”市場兩大階段。從世界范圍看，該市場的建立一定程度上借鑒了美國的納斯達克。其他國家的場外交易市場如英國的替代投資市場、新加坡的自動報價市場、韓國的高斯達等也都擁有10年以上的運作。

起步于“老三板”：

1992-2005年

為了解決20世紀(jì)90年代國有企業(yè)股份制改革中法人股難以流通的問題，全國證券交易自動報價系統(tǒng)（STAQ）和全國電子交易系統(tǒng)（NET）相繼成立，簡稱為“兩網(wǎng)”。但由于監(jiān)管力度不足和其他方面的原因，上市交易的企業(yè)只有17家。隨著東南亞金融危機的爆發(fā)，金融市場紊亂，我國金融監(jiān)管層將證券場外市場關(guān)閉，“兩網(wǎng)”也于1999年9月正式停運。

為解決“兩網(wǎng)”停運后其原有掛牌公司的股份流通問題，中國證券業(yè)協(xié)會于2001年6月發(fā)布《證券公司代辦股份轉(zhuǎn)讓服務(wù)業(yè)務(wù)試點辦法》，指定了六家證券公司代辦股份轉(zhuǎn)讓業(yè)務(wù)。2001年7月，第一家公司掛牌三板轉(zhuǎn)讓股份，標(biāo)志著代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)正式運行，即意味著“老三板”市場的形成。同年，水仙股份從主板退市，于12月在代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)掛牌，至此該系統(tǒng)也成為退市機制的一部分。

探索于區(qū)域性市場：

2006-2012年

“老三板”市場由于制度等缺陷，在市場上發(fā)揮的實際作用很小，市場投資主體關(guān)注低，市場流動性差，缺乏融資功能。為了切實解決中小企業(yè)，尤其是高科技企業(yè)融資難的問題，證券業(yè)協(xié)會對區(qū)域性市場進行了新一輪探索。

2006年1月，國務(wù)院發(fā)布了《證券公司代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)中關(guān)村科技園區(qū)非上市股份有限公司股份報價轉(zhuǎn)讓試點辦法》及相關(guān)配套文件，將北京市中關(guān)村科技園區(qū)內(nèi)具備規(guī)定資質(zhì)的非上市高科技公司納入代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)中實現(xiàn)融資。同年的2月7日，國務(wù)院發(fā)布《國務(wù)院關(guān)于實施〈國家中長期科學(xué)和技術(shù)發(fā)展規(guī)劃綱要（2006-2020年）若干配套政策的通知〉》，提出推進高新技術(shù)企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓工作，啟動中關(guān)村部分企業(yè)進入系統(tǒng)進行股份轉(zhuǎn)讓的試點工作，認可了新三板試點。由此，為與老三板區(qū)分，中關(guān)村股份報價轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)被稱為“新三板”。

新三板市場試點近五年，流動性不強、融資能力弱、關(guān)注低的問題依然存在，至2011年底“新三板”累計掛牌公司也只有96家。然而天津等地場外市場的火爆發(fā)展說明市場需求很大，新三板擴容勢在必行。于是，國務(wù)院在2012年8月批準(zhǔn)《關(guān)于擴大中關(guān)村試點逐步建立全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)的請示》，同意籌建全國股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)，并將試點范圍擴大到上海張江、天津濱海和武漢東湖高新區(qū)等三個國家級高新園區(qū)。到2012年底，累計掛牌公司數(shù)迅速增加至207家。

發(fā)展于全國性市場：

2013年至今

2013年起，三板市場迎來了前所未有的歷史發(fā)展機遇。

2013年1月16日，全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)在京正式運營，承接原代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)全部掛牌公司，至此全國性的場外證券交易所正式成立。同年6月19日，國務(wù)院常務(wù)會議決定將全國股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)試點擴容至全國，由此“新三板”市場發(fā)展到全國。

緊接著，國家出臺了一系列政策完善其發(fā)展：2013年12月，明確全國股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)的性質(zhì)、功能和定位；2014年7月，再次強調(diào)要加快完善全國股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)，建立小額、便捷、靈活、多元的投融資機制，支持中小微企業(yè)依托全國股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)開展融資，擴大中小企業(yè)債務(wù)融資工具及規(guī)模，促進創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)、結(jié)構(gòu)調(diào)整和經(jīng)濟社會持續(xù)健康發(fā)展；2014年8月，新三板引入做市制度；2015年，新三板分層管理引入競價制度，條件是股東分散度和交易活躍度。隨著市場完善，累計掛牌公司迅猛增長，僅2015年就增加了3557家。

當(dāng)然，與國外成熟的OTC市場相比，我國三板市場仍存在許多不足。如國外成熟的OTC市場規(guī)則具備板塊多元化共性，即市場的股票常常分為若干層次，以進一步優(yōu)化市場結(jié)構(gòu)，吸引不同類型的企業(yè)上市。例如納斯達克的股票市場就分為三個層次：納斯達克全球精選市場、納斯達克全球市場以及納斯達克資本市場。其他的OTC市場雖然沒有這種明確的層次區(qū)分，但是上市公司的行業(yè)分布卻十分廣泛，既有科技公司，也有非科技公司。在以科技為主的技術(shù)板塊中，其行業(yè)分布也非常分散，并不局限于IT行業(yè)，這就在行業(yè)分類上形成了不同板塊，以滿足不同企業(yè)的融資需求。因此，相信我國新三板創(chuàng)新層開閘后，將迎來三板市場新的歷史階段。