文/陳杰 張牧揚(yáng) 石

學(xué)區(qū)房的價(jià)值測(cè)度與投資風(fēng)險(xiǎn)

文/陳杰 張牧揚(yáng) 石

近年來(lái)，國(guó)內(nèi)主要城市學(xué)區(qū)房現(xiàn)象持續(xù)升溫，北京、上海、深 等地相繼報(bào)道過(guò)每平方米二十多萬(wàn)元的天價(jià)學(xué)區(qū)房。學(xué)區(qū)房的本質(zhì)是優(yōu)質(zhì)教育資源的資本化，學(xué)區(qū)房的火爆，既反映了優(yōu)質(zhì)教育資源稀缺、教育配置空間不平衡等多個(gè)重要的公共政策問(wèn)題，又指向教育不公平、居住分層、社會(huì)階層固化等重大社會(huì)隱憂，其本身也是中國(guó)城市住宅的投資屬性被過(guò)度開發(fā)的典型案例。

從經(jīng)濟(jì)學(xué)視角來(lái)看，居民對(duì)學(xué)區(qū)房的購(gòu)買出于多重動(dòng)機(jī)，其決策既基于其他資產(chǎn)預(yù)期收益與對(duì)孩子人力資本投資預(yù)期收益的比對(duì)，也有跟風(fēng)投機(jī)的因素。然而，中國(guó)城市優(yōu)質(zhì)教育資源往往集中在中心城區(qū)，即使是天價(jià)學(xué)區(qū)房，其本身的居住價(jià)值和所在地段的環(huán)境水平通常也并不高。因此，購(gòu)買學(xué)區(qū)房經(jīng)常只是購(gòu)買房產(chǎn)本身所對(duì)應(yīng)的入學(xué)資格，此類房產(chǎn)自住率低，居住功能不足。此外，學(xué)區(qū)房的價(jià)值受所在城市教育政策改革、區(qū)片教育質(zhì)量變動(dòng)和對(duì)口學(xué)校搬遷的影響非常大，具有不小的政策風(fēng)險(xiǎn)。這意味著，相對(duì)非學(xué)區(qū)房而言，學(xué)區(qū)房多了好幾重風(fēng)險(xiǎn)因素。這樣，承載學(xué)區(qū)價(jià)值資本化任務(wù)的學(xué)區(qū)房，很可能比非學(xué)區(qū)房更容易出現(xiàn)資產(chǎn)泡沫化問(wèn)題，有更多潛在風(fēng)險(xiǎn)。

因此，對(duì)學(xué)區(qū)房的價(jià)格形成機(jī)制和變動(dòng)規(guī)律進(jìn)行系統(tǒng)研究，不僅有助于深刻理解城市居民對(duì)優(yōu)質(zhì)教育資源的需求特征，有利于改進(jìn)教育資源配置和教育政策設(shè)計(jì)，也將深化對(duì)城市居民房地產(chǎn)投資行為特征的全面認(rèn)識(shí)，從而對(duì)制定穩(wěn)定住房市場(chǎng)價(jià)格的相關(guān)政策有重要的現(xiàn)實(shí)意義。

一、研究設(shè)計(jì)與數(shù)據(jù)

（一）研究設(shè)計(jì)

本文用租金收益回報(bào)率來(lái)衡量學(xué)區(qū)價(jià)值的資本化。租金收益回報(bào)率是指房屋（潛在）市場(chǎng)租金與房屋（潛在）價(jià)值的比值，一般用年化租金與房屋市價(jià)的比值來(lái)測(cè)度，本文簡(jiǎn)稱其為“租金率”。

本文以租金率為切入點(diǎn)，首先是由于住宅與住宅之間差異大，房?jī)r(jià)很難直接比較，而租金率是一項(xiàng)衡量資產(chǎn)收益率的標(biāo)準(zhǔn)化指標(biāo)，不同住房之間可以直接比較，它也是測(cè)度住房?jī)r(jià)格中投資屬性與自住消費(fèi)屬性相對(duì)含量的重要指標(biāo)。租金率越低，價(jià)格中由未來(lái)增值預(yù)期所驅(qū)動(dòng)的部分越多，意味著價(jià)格泡沫化程度越高。其次，以租金率為切入點(diǎn)可以更準(zhǔn)確估計(jì)居民對(duì)優(yōu)質(zhì)教育資源的支付意愿。學(xué)區(qū)房可以通過(guò)未來(lái)再出售來(lái)收回對(duì)溢價(jià)的投資成本并獲得增值，因此購(gòu)買學(xué)區(qū)房時(shí)所支付的溢價(jià)并不能直接對(duì)應(yīng)入學(xué)資格的價(jià)值。只有學(xué)區(qū)房相對(duì)非學(xué)區(qū)房在租金率上的折價(jià)，才是學(xué)區(qū)房持有成本的最好體現(xiàn)。

本文以租金率為研究對(duì)象，也抓住了學(xué)區(qū)房“租買不同權(quán)”這一中國(guó)特色。目前大城市優(yōu)質(zhì)公立學(xué)校只向?qū)谛^(qū)中有產(chǎn)權(quán)的戶籍家庭開放，而租戶家庭即使在同一小區(qū)居住也無(wú)法獲得子女入學(xué)資格，此即“租買不同權(quán)”，這不同于西方國(guó)家的學(xué)區(qū)房只要租賃就可就近入學(xué)的實(shí)際。

由于學(xué)區(qū)房“租買不同權(quán)”，學(xué)區(qū)房業(yè)主為優(yōu)質(zhì)教育資源支付高額溢價(jià)，在租金率上就表現(xiàn)為學(xué)區(qū)房的租金率系統(tǒng)性地低于非學(xué)區(qū)房。學(xué)區(qū)房和非學(xué)區(qū)房租金率之間的差距體現(xiàn)了學(xué)區(qū)房業(yè)主為了子女享受優(yōu)質(zhì)教育資源所愿意付出的額外支付成本。更確切來(lái)說(shuō)，花費(fèi)同樣的投入去購(gòu)房，學(xué)區(qū)房在持有期間所能獲得的潛在總租金收入會(huì)系統(tǒng)性地低于非學(xué)區(qū)房，其差額可視為業(yè)主對(duì)優(yōu)質(zhì)教育資源的凈支付成本。

本文把學(xué)區(qū)房和非學(xué)區(qū)房租金率之間的差額稱為“租金率折價(jià)”。具體而言，我們首先對(duì)掛牌出售和掛牌出租的數(shù)據(jù)按照小區(qū)和房屋特征進(jìn)行匹配，估算出每套住宅的潛在市場(chǎng)價(jià)格與潛在市場(chǎng)租金，計(jì)算租金率。隨后，我們根據(jù)學(xué)區(qū)邊界，區(qū)分出學(xué)區(qū)房（不同等級(jí)）和非學(xué)區(qū)房，并在控制住宅特征、小區(qū)特征等變量的基礎(chǔ)上，計(jì)算出每套學(xué)區(qū)房相比非學(xué)區(qū)房的租金率折價(jià)。

（二）數(shù)據(jù)來(lái)源與描述

本文所使用的數(shù)據(jù)包括兩個(gè)方面。首先是上海市房地產(chǎn)微觀數(shù)據(jù)，包括住宅出售的掛牌數(shù)據(jù)和出租的掛牌數(shù)據(jù)。掛牌數(shù)據(jù)除了總價(jià)和月租金這兩個(gè)價(jià)格指標(biāo)外，還包括住宅建筑面積、臥室數(shù)、住宅所在樓層等住宅的特征變量。除了住宅本身的特征，其所在小區(qū)的地理位置及其周邊交通便利程度也會(huì)影響住宅的價(jià)格和租金?？紤]到這一點(diǎn)，我們基于地理信息系統(tǒng)，測(cè)量了小區(qū)中心位置與市中心（人民廣場(chǎng)）的距離以及與最近地鐵站的距離。數(shù)據(jù)采集時(shí)間為2013年7月-2014年11月。所有數(shù)據(jù)均來(lái)自本課題組對(duì)官方數(shù)據(jù)的長(zhǎng)期積累與整理，共計(jì)1076萬(wàn)條，學(xué)區(qū)房與非學(xué)區(qū)房按照最鄰近關(guān)系進(jìn)行匹配后，實(shí)際使用的數(shù)據(jù)為652.8萬(wàn)條。

第二個(gè)方面的數(shù)據(jù)是上海市義務(wù)教育階段小學(xué)階段入學(xué)對(duì)口關(guān)系。上海市各區(qū)對(duì)義務(wù)教育小學(xué)階段入學(xué)的規(guī)定稍有不同，其中黃浦區(qū)和徐匯區(qū)采用以居委會(huì)為單位的對(duì)口政策，而其他各區(qū)均采用以小區(qū)為單位的對(duì)口政策。由于黃浦區(qū)和徐匯區(qū)政策比較特殊，這兩個(gè)區(qū)不作為本文的研究的對(duì)象。對(duì)口信息來(lái)自上海市及各區(qū)政府網(wǎng)站的信息公開欄目，經(jīng)作者整理后與每一個(gè)小區(qū)進(jìn)行匹配。將每一所小學(xué)按照其級(jí)別劃分為普通小學(xué)、區(qū)級(jí)示范性小學(xué)和市級(jí)示范性小學(xué)。下文中我們分別將區(qū)級(jí)示范性小學(xué)和市級(jí)示范性小學(xué)對(duì)口小區(qū)內(nèi)的住宅稱為區(qū)級(jí)學(xué)區(qū)房和市級(jí)學(xué)區(qū)房。

樣本共涉及上海市12個(gè)區(qū)700個(gè)小區(qū)，掛牌出售信息近653萬(wàn)條，其中對(duì)口普通小學(xué)的小區(qū)350個(gè)，對(duì)口區(qū)級(jí)重點(diǎn)小學(xué)的小區(qū)308個(gè)，對(duì)口市級(jí)重點(diǎn)小學(xué)的小區(qū)42個(gè)。表1a列出了三類學(xué)區(qū)房的區(qū)域分布。不難發(fā)現(xiàn)，市級(jí)學(xué)區(qū)房大多集中于浦西老城區(qū)，浦東新區(qū)較少，郊區(qū)一所都沒(méi)有。

表1b列出了三類小區(qū)住宅的平均掛牌出售價(jià)格和平均月租金。由于示范性小學(xué)大多集中于市中心區(qū)，學(xué)區(qū)房的售價(jià)和租金都比普通小區(qū)房要高一些，相比掛牌售價(jià)的差異，學(xué)區(qū)房和普通小區(qū)房的租金差異略小。例如，市級(jí)學(xué)區(qū)房，其平均單價(jià)比普通小學(xué)對(duì)口小區(qū)要高出31%，而平均單位面積月租金僅比普通小學(xué)對(duì)口小區(qū)高28%。這初步說(shuō)明了學(xué)區(qū)房存在租金率折價(jià)。

我們可以得到每一個(gè)小區(qū)中掛牌出售住宅的推算租金率。表2按照住宅面積和對(duì)應(yīng)學(xué)區(qū)的級(jí)別，對(duì)租金率進(jìn)行描述性統(tǒng)計(jì)。

我們發(fā)現(xiàn)：小戶型的住宅本身的租金率較高，且學(xué)區(qū)房和非學(xué)區(qū)房之間的差異較大；大戶型的住宅本身的租金率較低，且學(xué)區(qū)房和非學(xué)區(qū)房之間的差異較小。但是，由于描述性統(tǒng)計(jì)的差異并沒(méi)有控制住宅和小區(qū)的特性，并不能準(zhǔn)確反映租金率之間的真實(shí)差異，因此需要通過(guò)計(jì)量模型對(duì)租金率折價(jià)進(jìn)行更準(zhǔn)確的估計(jì)。

二、研究發(fā)現(xiàn)

通過(guò)特征價(jià)格模型控制了小區(qū)特征和地段因素之后，我們發(fā)現(xiàn)，整體而言，學(xué)區(qū)房的租金收益率比非學(xué)區(qū)房低大約4.5%。具體到市級(jí)學(xué)區(qū)房，其租金率的絕對(duì)值比非學(xué)區(qū)房平均低0.109個(gè)百分點(diǎn)，在相對(duì)比例上相當(dāng)于市級(jí)學(xué)區(qū)房的租金收益率比非學(xué)區(qū)房低約5.2%。表面上看，這似乎不是很大的差距，但仔細(xì)查看結(jié)果后發(fā)現(xiàn)，大戶型市級(jí)學(xué)區(qū)房租金率折價(jià)并不高，小戶型（50平方米以下）市級(jí)學(xué)區(qū)房的租金率折價(jià)率則可以高達(dá)15%-20%。

對(duì)這個(gè)結(jié)果的解釋是，住宅同時(shí)具有居住價(jià)值和學(xué)區(qū)價(jià)值兩個(gè)消費(fèi)屬性，這兩者的相對(duì)重要性會(huì)影響租金率折價(jià)。一方面，住宅面積的大小很大程度上影響其居住價(jià)值；另一方面，入學(xué)資格不受住宅面積影響。一些業(yè)主購(gòu)買學(xué)區(qū)房只是沖著子女的入學(xué)資格去的，并不實(shí)際居住，為了將購(gòu)買成本盡可能降低，他們更傾向于購(gòu)買面積小的住宅，從而形成“面積越小、單價(jià)越高”的現(xiàn)象。此外，不少家庭在子女入學(xué)后需要租賃同一個(gè)小區(qū)或鄰近小區(qū)適合居住的住房以便照顧入學(xué)后的子女，由于購(gòu)買學(xué)區(qū)房的家庭收入高，對(duì)居住質(zhì)量要求也高，所以學(xué)區(qū)房小區(qū)大戶型住宅在租賃市場(chǎng)十分受歡迎。

學(xué)區(qū)房租金折價(jià)的損失到底有多大？樣本中市級(jí)學(xué)區(qū)房的平均單價(jià)為45234元，一套90平方米的學(xué)區(qū)房的總價(jià)約為407萬(wàn)元，按照租金率折價(jià)0.366個(gè)百分點(diǎn)計(jì)算，相當(dāng)于每年的租金凈損失為14900元。在學(xué)區(qū)房最為火熱的靜安區(qū)，2014年第一季度的市級(jí)學(xué)區(qū)房均價(jià)為49336元，有四分之一的住宅掛牌售價(jià)超過(guò)53000元，根據(jù)我們模型測(cè)度的結(jié)果，這部分學(xué)區(qū)房的年租金損失達(dá)到2萬(wàn)元左右。

盡管各區(qū)對(duì)于入學(xué)資格的規(guī)定有所不同，但在名額供不應(yīng)求的情況下，各區(qū)大多按照戶籍登記時(shí)間的早晚排定優(yōu)先級(jí)，登記越早，優(yōu)先級(jí)越高。要確保子女進(jìn)入較好的小學(xué)就讀，穩(wěn)妥的方案是入學(xué)前好幾年就落戶?？紤]到需要盡早提前購(gòu)入以及小學(xué)的整個(gè)周期，學(xué)區(qū)房需要持有6-10年的時(shí)間，那么僅考慮學(xué)區(qū)房在持有環(huán)節(jié)的租金率折價(jià)，其機(jī)會(huì)成本總計(jì)在8萬(wàn)-12萬(wàn)元之間。一些千萬(wàn)元級(jí)別的對(duì)口頂級(jí)小學(xué)的天價(jià)學(xué)區(qū)房，基于租金損失的機(jī)會(huì)成本將在20萬(wàn)-30萬(wàn)元之間。但總體而言，基于租金率折價(jià)視角計(jì)算出來(lái)的學(xué)區(qū)房機(jī)會(huì)成本，比基于學(xué)區(qū)房溢價(jià)算出的多余購(gòu)買成本低很多。

我們認(rèn)為，租金率折價(jià)才是對(duì)優(yōu)質(zhì)教育資源支付意愿價(jià)值更準(zhǔn)確的估計(jì)，傳統(tǒng)思路計(jì)算出來(lái)的學(xué)區(qū)房溢價(jià)則會(huì)在很大程度上高估。我國(guó)大城市學(xué)區(qū)房之所以能持續(xù)火爆、不斷刷新天價(jià)紀(jì)錄，很重要的原因在于，學(xué)區(qū)房持有的機(jī)會(huì)成本很低，而根源則是我國(guó)大城市房地產(chǎn)市場(chǎng)整體泡沫化程度重，租金率普遍偏低，導(dǎo)致租金率折價(jià)反映的機(jī)會(huì)成本不高。

作為穩(wěn)健性檢驗(yàn)，我們用住宅的臥室數(shù)替換住宅面積作為解釋變量來(lái)分析租金率折價(jià)的異質(zhì)性。我們發(fā)現(xiàn)，只有一間臥室的市級(jí)學(xué)區(qū)房的租金率折價(jià)最高，折價(jià)率高達(dá)21%。但市級(jí)學(xué)區(qū)房的租金率折價(jià)隨著臥室數(shù)的增加而快速衰減。這一結(jié)果進(jìn)一步說(shuō)明，小戶型學(xué)區(qū)房的學(xué)區(qū)價(jià)值遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于居住功能價(jià)值，而戶型較大的住宅，即使帶有學(xué)區(qū)屬性，其居住功能的價(jià)值仍然較為明顯。此外，我們還研究了地鐵附近的學(xué)區(qū)房和距離地鐵較遠(yuǎn)的學(xué)區(qū)房在租金率折價(jià)上的差別，結(jié)果顯示附近有地鐵的學(xué)區(qū)房租金率折價(jià)幅度較小。

我們還考察了學(xué)區(qū)房租金率折價(jià)在不同時(shí)期的差異。結(jié)果表明，市級(jí)學(xué)區(qū)房的租金率受政策沖擊影響很大。如2014年初教育部辦公廳發(fā)布了《關(guān)于進(jìn)一步做好重點(diǎn)大城市義務(wù)教育免試就近入學(xué)工作的通知》，使家長(zhǎng)產(chǎn)生“就近入學(xué)政策進(jìn)一步嚴(yán)格執(zhí)行”的預(yù)期，造成學(xué)區(qū)房熱度上升，租金率折價(jià)也不斷攀升，市級(jí)學(xué)區(qū)房租金率折價(jià)一度高達(dá)到19%。2014年4月15日，靜安區(qū)教育局發(fā)布了《關(guān)于2014年本區(qū)義務(wù)教育階段學(xué)校招生入學(xué)工作的實(shí)施意見(jiàn)》，規(guī)定從2014年開始每戶地址五年內(nèi)只享有一次同校對(duì)口入學(xué)機(jī)會(huì)。這一政策對(duì)于學(xué)區(qū)房的投資形成了打擊，使市級(jí)學(xué)區(qū)房的租金率折價(jià)下降頗多，這也意味著學(xué)區(qū)房溢價(jià)的顯著回落。這一分析表明，由于其居住功能相對(duì)較弱，購(gòu)買者主要看中的是入學(xué)資格，房?jī)r(jià)中所包含的“學(xué)區(qū)價(jià)值”比重較高，一旦政策變動(dòng)造成入學(xué)資格受到影響，房產(chǎn)的總價(jià)值會(huì)受到較大的影響。因此，這類住宅的投資存在較大的額外政策風(fēng)險(xiǎn)。

為進(jìn)一步說(shuō)明學(xué)區(qū)入學(xué)政策變動(dòng)對(duì)于學(xué)區(qū)價(jià)值的影響，我們選取靜安區(qū)2014年4月宣布的入學(xué)政策調(diào)整進(jìn)行研究。2014年4月15日，靜安區(qū)教育局公布了2014年秋季小學(xué)入學(xué)政策，新增了“本區(qū)每戶地址五年內(nèi)只享有一次同校對(duì)口入學(xué)機(jī)會(huì)”的規(guī)定。我們的研究結(jié)果顯示，這一新政重創(chuàng)了區(qū)內(nèi)學(xué)區(qū)房的學(xué)區(qū)價(jià)值。

三、政策建議

學(xué)區(qū)房在某種程度上是居民遷移自由化和住宅市場(chǎng)自由化在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體系下的自然產(chǎn)物。相較于計(jì)劃經(jīng)濟(jì)時(shí)代走關(guān)系、靠權(quán)勢(shì)、黑箱操作的條子生和改革開放初期的擇校費(fèi)，學(xué)區(qū)房現(xiàn)象在我國(guó)的出現(xiàn)可以說(shuō)是一種歷史進(jìn)步，但其存在體現(xiàn)了教育資源質(zhì)量的不均衡分布。優(yōu)質(zhì)公辦教育機(jī)構(gòu)是公共財(cái)力所辦，被學(xué)區(qū)中的富有家庭獨(dú)占是一種嚴(yán)重的教育不公平現(xiàn)象，由此造成的居住分層、階層財(cái)富的代際轉(zhuǎn)移、階層流動(dòng)性降低等問(wèn)題都是社會(huì)和諧的隱患。對(duì)于學(xué)區(qū)房，政府絕不能無(wú)動(dòng)于衷。誠(chéng)然，從世界各國(guó)的經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，想要完全消除學(xué)校間教育質(zhì)量的差異是幾乎不可能的，但這并不意味著政府對(duì)學(xué)區(qū)房熱潮就無(wú)可作為。

基于本文的研究發(fā)現(xiàn)，我們提出幾方面的政策建議。學(xué)區(qū)房溢價(jià)的本源仍然是公辦教育資源質(zhì)量的非均等化，目前上海、北京等主要城市在基礎(chǔ)教育階段公辦學(xué)校的生均經(jīng)費(fèi)、師生比、師資配置等的投入方面已經(jīng)基本實(shí)現(xiàn)均等化，但公辦學(xué)校的辦學(xué)績(jī)效產(chǎn)出在客觀上仍然還存在較大差異，需要繼續(xù)加大均等化力度。具體而言，政府可以通過(guò)鼓勵(lì)師資柔性流動(dòng)、加強(qiáng)薄弱學(xué)校硬件建設(shè)、集團(tuán)化組團(tuán)化發(fā)展名校、強(qiáng)弱學(xué)校結(jié)對(duì)合作、培養(yǎng)薄弱學(xué)校的特色教學(xué)等政策，來(lái)修正由于歷史條件所造成的學(xué)校質(zhì)量和聲譽(yù)上的差異，以期實(shí)現(xiàn)投入和產(chǎn)出雙重意義上的教育資源均等化。

更為重要的是，本文還發(fā)現(xiàn)，“租買不同權(quán)”加劇了入學(xué)資格的分配不公，也造成了社會(huì)資金浪費(fèi)和過(guò)多交易成本，令家庭為子女入學(xué)承擔(dān)了過(guò)多學(xué)區(qū)房?jī)r(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。把學(xué)區(qū)入學(xué)資格的價(jià)值通過(guò)租金率折價(jià)來(lái)量化估計(jì)，就能深刻理解這幾點(diǎn)。天價(jià)學(xué)區(qū)房因?yàn)楦呤赘抖鴺?gòu)成了很高的進(jìn)入門檻，即使中高收入家庭也都被排斥在外，只有高財(cái)富凈值家庭才有機(jī)會(huì)去享受公共投入形成的優(yōu)質(zhì)教育資源，這既是權(quán)利與義務(wù)的嚴(yán)重不對(duì)等不公平，也會(huì)形成嚴(yán)重的代際固化，社會(huì)輿論對(duì)此早有很大不滿，政府不能以這是市場(chǎng)自然現(xiàn)象為由，對(duì)天價(jià)學(xué)區(qū)房現(xiàn)象袖手旁觀。另外，不少家庭花費(fèi)巨資購(gòu)買學(xué)區(qū)房而不自住，在獲取入學(xué)資格后就將其空置，這也是社會(huì)資金的巨大浪費(fèi)。這是“租買不同權(quán)”的另一個(gè)后果。

還要指出，對(duì)于學(xué)區(qū)房成本而言，本文還沒(méi)有考慮買賣的交易成本。一般而言，一次買賣的交易成本接近房屋總價(jià)值的6%。非學(xué)區(qū)房以自住為主，不會(huì)輕易交易，而許多市中心學(xué)區(qū)房自住性往往較差，實(shí)現(xiàn)入學(xué)功能之后就需要很快轉(zhuǎn)手，這從樣本中學(xué)區(qū)房的高掛牌率就可見(jiàn)一斑。這意味著，“租買不同權(quán)”帶來(lái)很多不必要的交易成本，如果實(shí)現(xiàn)“租買同權(quán)”，這些成本則可以得到較大幅度的削減。

從這一角度出發(fā)，我們進(jìn)一步提出，即便學(xué)校之間教育質(zhì)量差異的消除需要較長(zhǎng)時(shí)間，但如果能夠盡快實(shí)現(xiàn)入學(xué)資格的“租買同權(quán)”，也將對(duì)改善公辦教育資源配置、提高社會(huì)資金使用效率乃至防范房地產(chǎn)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)起到積極作用。

（作者陳杰是上海財(cái)經(jīng)大學(xué)公共經(jīng)濟(jì)與管理學(xué)院教授、上海交通大學(xué)中國(guó)發(fā)展研究院特聘教授，張牧揚(yáng)是上海財(cái)經(jīng)大學(xué)中國(guó)公共財(cái)政研究院講師、經(jīng)濟(jì)學(xué)博士，石 是上海金融學(xué)院浦東研究院研究員 本文原載于2016年7月12日《東方早報(bào)》）