張俊瑞，劉 慧，楊 蓓,2

(1.西安交通大學(xué)管理學(xué)院，陜西 西安 710049；2.西安外國(guó)語(yǔ)大學(xué)商學(xué)院，陜西 西安 710128)

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分析師跟進(jìn)、法律環(huán)境與企業(yè)訴訟風(fēng)險(xiǎn)

張俊瑞1，劉 慧1，楊 蓓1,2

(1.西安交通大學(xué)管理學(xué)院，陜西 西安 710049；2.西安外國(guó)語(yǔ)大學(xué)商學(xué)院，陜西 西安 710128)

本文以我國(guó)2008-2013年滬深兩市非金融類上市公司為樣本，實(shí)證研究分析師跟進(jìn)對(duì)企業(yè)訴訟風(fēng)險(xiǎn)的影響及其制約因素。結(jié)果發(fā)現(xiàn)：分析師跟進(jìn)能夠顯著降低上市公司的訴訟風(fēng)險(xiǎn)，且分析師跟進(jìn)數(shù)量越多，上市公司面臨的訴訟風(fēng)險(xiǎn)越低；將法律環(huán)境納入考慮，發(fā)現(xiàn)較之法治水平低的地區(qū)，分析師跟進(jìn)對(duì)上市公司訴訟風(fēng)險(xiǎn)的降低作用在法治水平高的地區(qū)更為顯著。本文豐富了分析師在證券市場(chǎng)發(fā)揮外部治理作用的情景素材，也為現(xiàn)實(shí)中國(guó)家法律體系的進(jìn)一步完善提供經(jīng)驗(yàn)佐證。

分析師跟進(jìn)；未決訴訟；訴訟風(fēng)險(xiǎn)；法律環(huán)境

一、引 言

中國(guó)資本市場(chǎng)法制化進(jìn)程日益深入的當(dāng)下，企業(yè)訴訟無(wú)論是在案件數(shù)量還是涉案金額上都呈現(xiàn)出顯著增長(zhǎng)的趨勢(shì)，2008-2013六年間，滬深兩市主板A股共有1566家上市公司發(fā)布了4366項(xiàng)訴訟公告。企業(yè)面臨的訴訟風(fēng)險(xiǎn)會(huì)給企業(yè)資金周轉(zhuǎn)造成嚴(yán)重的困擾，懸而未決的訴訟事項(xiàng)會(huì)干擾企業(yè)資金的合理配置[1]。證券分析師被看作是資本市場(chǎng)的信息“潤(rùn)滑劑”，可以為資本市場(chǎng)提供更多的增量信息[2][3]，分析師的跟進(jìn)有助于緩解上市公司信息不對(duì)稱的程度，進(jìn)而提升資本市場(chǎng)運(yùn)行的效率[4]。當(dāng)前，證券分析師作為資本市場(chǎng)的外部監(jiān)督機(jī)制起到越來(lái)越重要的作用，現(xiàn)有文獻(xiàn)已從根據(jù)分析師報(bào)告買賣股票是否存在實(shí)際收益[5]、分析師的股票鑒別能力是否可持續(xù)[6]、分析師跟進(jìn)程度與股價(jià)同步性之間的相關(guān)性[7][8]等方面探究證券分析師在資本市場(chǎng)中的作用，但鮮有研究關(guān)注分析師對(duì)上市公司訴訟風(fēng)險(xiǎn)的抑制作用。

本文利用手工整理的上市公司未決訴訟數(shù)據(jù)衡量其面臨的訴訟風(fēng)險(xiǎn)，從公司訴訟風(fēng)險(xiǎn)角度研究證券分析師跟進(jìn)影響的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)。研究發(fā)現(xiàn)，分析師跟進(jìn)能夠顯著降低其訴訟風(fēng)險(xiǎn)，并且跟進(jìn)上市公司的分析師越多，對(duì)其訴訟風(fēng)險(xiǎn)的抑制作用越顯著，體現(xiàn)了證券分析師跟進(jìn)積極有效的公司治理效用。區(qū)分上市公司所處法律環(huán)境后還發(fā)現(xiàn)，法治水平高地區(qū)的分析師跟進(jìn)對(duì)上市公司訴訟風(fēng)險(xiǎn)的降低作用更為顯著，體現(xiàn)了法律環(huán)境對(duì)分析師跟進(jìn)發(fā)揮積極經(jīng)濟(jì)效用的重要作用。

本文研究有助于加深對(duì)證券分析師跟進(jìn)的公司治理效用的理解，可能的貢獻(xiàn)在于：(1)研究設(shè)計(jì)上，已有研究在考量訴訟風(fēng)險(xiǎn)時(shí)并區(qū)分訴訟所處階段的不同，嚴(yán)格來(lái)說(shuō)公司的訴訟風(fēng)險(xiǎn)主要來(lái)源于未決訴訟，而與已決訴訟關(guān)系不大，本文在衡量訴訟風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，手工搜集整理2008-2013年滬深兩市非金融類上市公司所有“未決訴訟”相關(guān)數(shù)據(jù)，創(chuàng)建小型數(shù)據(jù)庫(kù)，分三個(gè)維度衡量公司訴訟風(fēng)險(xiǎn)，較為準(zhǔn)確地框定了“訴訟風(fēng)險(xiǎn)”；(2)研究視角選擇上，以分析師的外部治理效用為出發(fā)點(diǎn)，探究證券分析師跟進(jìn)對(duì)企業(yè)積極影響的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)，同時(shí)植入法律環(huán)境，為進(jìn)一步研究分析師的外部治理效用提供新思路。

二、理論分析與研究假設(shè)

公司運(yùn)作中的各種矛盾和利益沖突多是涉及債權(quán)人權(quán)益以及投資者利益，私下調(diào)解無(wú)效后只能訴諸法律，已有研究表明我國(guó)上市公司的訴訟糾紛因涉及的利益相關(guān)者眾多、案情復(fù)雜、涉案金額巨大并且案件數(shù)量呈逐年上升的趨勢(shì)[9]。分析師通常擁有比一般投資者更為豐富和全面的財(cái)務(wù)專業(yè)知識(shí)，因此能夠較好地解讀上市公司披露的財(cái)務(wù)報(bào)表，向上市公司的利益相關(guān)者傳遞更為專業(yè)全面的信息；更重要的是分析師對(duì)其跟進(jìn)行業(yè)的整體現(xiàn)狀和未來(lái)的發(fā)展前景有較深了解和長(zhǎng)遠(yuǎn)判斷，有利于提高債權(quán)人和投資者對(duì)公司的認(rèn)知和了解，進(jìn)而緩解這些外部利益相關(guān)者與公司管理層之間的信息不對(duì)稱[10]。

雖然分析師跟進(jìn)無(wú)法直接影響企業(yè)的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)，但分析師可通過(guò)多種渠道獲得更充分的信息，包括公開(kāi)信息和部分私有信息，其對(duì)信息的挖掘與解讀降低了上市公司財(cái)務(wù)報(bào)告等信息傳遞的不確定性[11]；同時(shí)，分析師對(duì)上市公司信息的跟蹤和深入分析能夠加速信息傳播效率，改善上市公司的信息環(huán)境[12]。分析師跟進(jìn)猶如上市公司管理層行為的放大鏡[13]，能夠?qū)芾韺拥男袨榘l(fā)揮一定的監(jiān)督作用[14]，甚至能夠?qū)ι鲜泄镜奈璞仔袨槠鸬奖O(jiān)管約束的作用[15]。因此我們有理由相信，分析師跟進(jìn)預(yù)期會(huì)從三方面降低上市公司的訴訟風(fēng)險(xiǎn)：(1)分析師跟進(jìn)能夠顯著降低公司管理層和外部利益相關(guān)者之間的信息不對(duì)稱程度，使得上市公司的投資者、債權(quán)人等利益相關(guān)者更為了解上市公司的經(jīng)營(yíng)運(yùn)作情況，并能夠較為及時(shí)地獲知上市公司的財(cái)務(wù)狀況，從而減少因信息偏誤引起的糾紛；(2)分析師跟進(jìn)加速了上市公司信息傳播的速度和廣度，提高了監(jiān)管機(jī)構(gòu)、投資人等對(duì)上市公司管理層行為的監(jiān)督力度，使管理層的經(jīng)營(yíng)行為更加規(guī)范，降低其違規(guī)操作引發(fā)訴訟糾紛的可能性；(3)根據(jù)本文統(tǒng)計(jì)，在經(jīng)濟(jì)糾紛類訴訟中約有1/3的案件是銀行作為原告方起訴上市公司違反借款合同、貸款合同或擔(dān)保合同等，說(shuō)明這些上市公司已經(jīng)發(fā)生債務(wù)違約、償債能力惡化，但作為債權(quán)人的銀行事先并不知情。而跟進(jìn)上市公司的分析師往往較為關(guān)注上市公司的業(yè)績(jī)狀況，分析師及時(shí)發(fā)布的盈余預(yù)測(cè)等信息能夠?yàn)殂y行提供較為可靠的參考，評(píng)估上市公司的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，由此可見(jiàn)分析師跟進(jìn)能在一定程度上降低銀行等債權(quán)人與上市公司之間發(fā)生債務(wù)違約糾紛的可能性。

同時(shí)，許多企業(yè)不止一個(gè)分析師跟進(jìn)，一般而言，分析師跟進(jìn)數(shù)量越多的公司，即分析師關(guān)注度越高的公司，其真實(shí)情況更可能被全面地揭示和解讀[16]，公司管理層與外部利益相關(guān)者的信息不對(duì)稱程度越可能被有效緩解，同時(shí)管理層的行為也會(huì)受到更多的關(guān)注和監(jiān)督?；谝陨侠碚摲治雠c推導(dǎo)，本文提出以下一組研究假設(shè)：

假設(shè)1a：分析師跟進(jìn)能夠降低上市公司的訴訟風(fēng)險(xiǎn)。

假設(shè)1b：分析師跟進(jìn)的數(shù)量越多，上市公司的訴訟風(fēng)險(xiǎn)越低。

作為重要的公司外部因素，公司所處的法律環(huán)境備受關(guān)注。雖處同一國(guó)家，但各個(gè)地區(qū)法律建設(shè)進(jìn)程也不一樣。正如《各地區(qū)市場(chǎng)化相對(duì)進(jìn)程2011年報(bào)告》中的統(tǒng)計(jì)顯示[17]，我國(guó)各地區(qū)法治水平很不平衡，法治水平的不同對(duì)上市公司的行為會(huì)產(chǎn)生相應(yīng)影響[18][19]，各地區(qū)不同的法律體系效率也會(huì)最終影響法律條款的執(zhí)行[20]。已有研究表明，一個(gè)國(guó)家或地區(qū)的法律體系越健全，對(duì)公司信息披露的要求就會(huì)越高，法律環(huán)境較好地區(qū)的上市公司信息披露質(zhì)量較高，法律環(huán)境的改善有助于推動(dòng)上市公司提高信息披露質(zhì)量[21][22]；法治水平是公司治理環(huán)境的重要組成部分，會(huì)對(duì)公司治理的內(nèi)部和外部機(jī)制作用的發(fā)揮產(chǎn)生顯著影響[23]。

本文認(rèn)為法律環(huán)境的不同可能在以下兩個(gè)層面影響分析師對(duì)上市公司訴訟風(fēng)險(xiǎn)的抑制作用：一方面，由于法律環(huán)境改善對(duì)上市公司提高信息披露質(zhì)量的推動(dòng)作用，分析師在法治水平高的地區(qū)所面臨的信息環(huán)境也會(huì)明顯優(yōu)于法治水平低的地區(qū)，可查閱資料的范圍越廣泛，因此對(duì)公司交易的信息了解越充分，更能發(fā)揮分析師搜集信息并做出綜合分析的特長(zhǎng)；另一方面，在法治水平高的地區(qū)，上市公司受到更為嚴(yán)格的監(jiān)管，降低了分析師為了個(gè)人利益與上市公司合謀的可能性，使得分析師更具有獨(dú)立性，更能發(fā)揮外部監(jiān)督作用，產(chǎn)生積極的公司治理效用。基于以上分析，本文提出第二個(gè)研究假設(shè)：

假設(shè)2：較之法治水平低的地區(qū)，分析師跟進(jìn)降低上市公司訴訟風(fēng)險(xiǎn)的作用在法治水平高的地區(qū)更為顯著。

三、數(shù)據(jù)來(lái)源及研究設(shè)計(jì)

(一)研究樣本與數(shù)據(jù)來(lái)源

本文選取2008-2013年滬深兩市非金融類上市公司為初始樣本，剔除相關(guān)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)、公司審計(jì)意見(jiàn)、公司違規(guī)等信息缺失的樣本，得到9011個(gè)研究樣本。本研究中財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)、公司特征數(shù)據(jù)來(lái)自國(guó)泰安(CSMAR)，公司訴訟數(shù)據(jù)來(lái)自萬(wàn)德數(shù)據(jù)庫(kù)，依據(jù)數(shù)據(jù)庫(kù)中有關(guān)“上市公司訴訟案件披露公告”，結(jié)合未決訴訟的定義，將當(dāng)年發(fā)生了訴訟且未在當(dāng)年判決的事項(xiàng)判定為所屬會(huì)計(jì)年度的“未決訴訟”，按此標(biāo)準(zhǔn)逐個(gè)梳理樣本公司的未決訴訟情況，最后依據(jù)“有無(wú)未決訴訟”設(shè)置啞變量：存在未決訴訟取值=1，不存在未決訴訟取值=0；為總體了解上市公司某一會(huì)計(jì)年度發(fā)生未決訴訟的頻率，將發(fā)生在該會(huì)計(jì)年度且未在該會(huì)計(jì)年度做出判決的訴訟事件的個(gè)數(shù)(涉案金額)加和，衡量未決訴訟的發(fā)生頻率(涉訴金額)；各地區(qū)的法治水平參考了樊綱、王小魯?shù)染帉懙摹陡鞯貐^(qū)市場(chǎng)化相對(duì)進(jìn)程2011年報(bào)告》中的“市場(chǎng)中介組織的發(fā)育和法律制度環(huán)境”指數(shù)*樊綱、王小魯?shù)染帉懙摹陡鞯貐^(qū)市場(chǎng)化相對(duì)進(jìn)程2011年報(bào)告》中，相關(guān)指標(biāo)數(shù)據(jù)更新至2009年；因此在本文的研究中，2008-2009年使用當(dāng)年的指數(shù)，2009年之后均使用2009年的指數(shù)作為替代。由于各地區(qū)市場(chǎng)化進(jìn)程、法治水平在不同年度間相對(duì)穩(wěn)定，因此這樣替代較為合理。。

(二)模型設(shè)計(jì)與變量定義

根據(jù)研究假設(shè)，本文擬采用多元回歸方程檢驗(yàn)有無(wú)分析師跟進(jìn)對(duì)上市公司訴訟風(fēng)險(xiǎn)的影響，以及分析師跟進(jìn)數(shù)量與上市公司訴訟風(fēng)險(xiǎn)之間的關(guān)系，具體模型如下：

Litigation_Risk=α0+α1Analyst+α2EPS+α3Size+α4Cfo+α5Lev+α6Lost+α7Fraud+α8SOE+α9Opn+α10Firmage+ΣYear+ΣInd+ε

(1)

Litigation_Risk=α0+α1Analyst_num+α2EPS+α3Size+α4Cfo+α5Lev+α6Lost+α7Fraud+α8SOE+α9Opn+α10Firmage+ΣYear+ΣInd+ε

(2)

其中，被解釋變量為訴訟風(fēng)險(xiǎn)(Litigation_Risk)：(1)涉及未決訴訟與否(PL)；(2)未決訴訟涉訴頻率(PLnum)；(3)未決訴訟的涉訴金額(PLamount)。解釋變量是分析師跟進(jìn)的相關(guān)變量：代表有無(wú)分析師跟進(jìn)的虛擬變量(Analyst)；衡量分析師跟進(jìn)規(guī)模的變量(Analyst_num)。具體變量定義見(jiàn)表1。

四、實(shí)證結(jié)果與分析

(一)描述性統(tǒng)計(jì)分析

表2列示了變量的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果。數(shù)據(jù)顯示，被解釋變量未決訴訟(PL)的均值為9.83%，即所有樣本公司中有9.83%的上市公司存在未決訴訟；未決訴訟的涉訴金額與總資產(chǎn)之比(PLamount)均值為0.015，說(shuō)明樣本公司的平均涉訴金額已達(dá)到其總資產(chǎn)的1.5%，最大值甚至達(dá)到了公司總資產(chǎn)的近40倍。解釋變量有無(wú)分析師跟進(jìn)(Analyst)的均值為76.4%，說(shuō)明樣本公司中有分析師跟進(jìn)的公司占到了所有樣本公司的76.4%。

表2 描述性統(tǒng)計(jì)分析(N=9011)

(二)相關(guān)性分析

相關(guān)性分析顯示*限于篇幅，結(jié)果未列示，作者備索。，是否存在未決訴訟與是否有分析師跟進(jìn)、分析師跟進(jìn)的數(shù)量均為顯著負(fù)相關(guān)，初步驗(yàn)證了分析師跟進(jìn)的上市公司訴訟風(fēng)險(xiǎn)更低的假設(shè)。

(三)多元回歸分析

表3列示了對(duì)假設(shè)1檢驗(yàn)的多元回歸結(jié)果。前三列解釋變量為“是否有分析師跟進(jìn)”，分別用有無(wú)未決訴訟(PL)、未決訴訟涉訴頻率(PLnum)、未決訴訟涉訴金額(PLamount)作為具體的被解釋變量進(jìn)行回歸；有無(wú)未決訴訟(PL)是虛擬變量，在控制了其他變量的影響后，對(duì)模型(1)進(jìn)行Logit回歸，解釋變量Analyst的回歸系數(shù)顯著為負(fù)，說(shuō)明有分析師跟進(jìn)的樣本公司發(fā)生未決訴訟事項(xiàng)的可能性顯著低于無(wú)分析師跟進(jìn)的樣本公司；未決訴訟的涉訴頻率(PLnum)以及未決訴訟的涉訴金額(PLamount)都是大于等于0的連續(xù)變量，分別對(duì)模型(1)進(jìn)行Tobit回歸，結(jié)果顯示解釋變量Analyst的回歸系數(shù)都顯著為負(fù)，說(shuō)明有分析師跟進(jìn)的樣本公司未決訴訟的涉訴頻率和涉訴金額均顯著低于無(wú)分析師跟進(jìn)的樣本公司。綜上，假設(shè)1a得以驗(yàn)證，即分析師跟進(jìn)能夠降低上市公司的訴訟風(fēng)險(xiǎn)。

表3后三列解釋變量為“分析師跟進(jìn)的數(shù)量”。有無(wú)未決訴訟(PL)是虛擬變量，在控制了其他變量的影響后，對(duì)模型(2)進(jìn)行Logit回歸，Analyst_num的回歸系數(shù)顯著為負(fù)，說(shuō)明分析師跟進(jìn)數(shù)量越多的樣本公司發(fā)生未決訴訟的可能性越低；未決訴訟的涉訴頻率(PLnum)以及未決訴訟的涉訴金額(PLamount)都是大于等于0的連續(xù)變量，分別對(duì)模型(2)進(jìn)行Tobit回歸，結(jié)果顯示Analyst_num的回歸系數(shù)都顯著為負(fù)，說(shuō)明分析師跟進(jìn)越多的樣本公司未決訴訟涉訴頻率和涉訴金額越低。假設(shè)1b也得以驗(yàn)證。

表3 有無(wú)分析師跟進(jìn)與上市公司訴訟風(fēng)險(xiǎn)的回歸分析(N=9011)

注：“* ”、“** ”、“*** ”分別表示在10%、5%、1%水平上顯著。下同。

為驗(yàn)證假設(shè)2，我們依據(jù)公司所在地的法律環(huán)境對(duì)樣本公司進(jìn)行分組；公司所在地的法治水平是依據(jù)樊綱等(2011)編制的中國(guó)市場(chǎng)化指數(shù)中的“市場(chǎng)中介組織的發(fā)育和法律制度環(huán)境”指數(shù)進(jìn)行測(cè)度，而后按照該指數(shù)由大到小將樣本分為三等份，即“高法治水平地區(qū)”、“中等法治水平地區(qū)”以及“低法治水平地區(qū)”。而后用其中處于“高法治水平地區(qū)”、“低法治水平地區(qū)”地區(qū)的樣本分組回歸并進(jìn)行對(duì)比分析，結(jié)果列示于表4。從表4的前兩列可以得知，相對(duì)于處在低法治水平地區(qū)的公司，處在高法治水平地區(qū)的公司的分析師跟進(jìn)對(duì)其訴訟風(fēng)險(xiǎn)的降低作用更大更顯著(法治水平高的地區(qū)的樣本Analyst回歸系數(shù)為-0.672，相應(yīng)t值為-3.73；而法治水平低的地區(qū)的樣本PL回歸系數(shù)為-0.316，相應(yīng)t值為-1.99)；為了嚴(yán)謹(jǐn)?shù)卦诮y(tǒng)計(jì)學(xué)意義上對(duì)比法治水平低地區(qū)與法治水平高低區(qū)的分析師跟進(jìn)對(duì)企業(yè)訴訟風(fēng)險(xiǎn)影響的差異，使用“似無(wú)關(guān)估計(jì)模型”來(lái)檢驗(yàn)法治水平高地區(qū)與低地區(qū)兩個(gè)子樣本之間的系數(shù)差距[26]。結(jié)果顯示，分析師跟進(jìn)對(duì)處在不同法治水平地區(qū)的上市公司的訴訟風(fēng)險(xiǎn)的影響有顯著的差異(chi-square值為3.12，即系數(shù)的差異有統(tǒng)計(jì)學(xué)意義)。表4的中間兩列顯示，分析師跟進(jìn)對(duì)企業(yè)涉訴頻率的影響在不同法治水平地區(qū)的上市公司也有差異，但是使用“似無(wú)關(guān)估計(jì)模型”檢驗(yàn)差異的結(jié)果顯示，差異在統(tǒng)計(jì)學(xué)意義上不太顯著。表4的最后兩列顯示，分析師跟進(jìn)對(duì)企業(yè)涉訴金額的影響在不同法治水平地區(qū)的上市公司的有顯著差異，并且使用“似無(wú)關(guān)估計(jì)模型”檢驗(yàn)差異的結(jié)果也顯示該差異在統(tǒng)計(jì)學(xué)上是顯著的。進(jìn)一步地，我們將分析師跟進(jìn)的數(shù)量作為解釋變量重新進(jìn)行子樣本回歸分析并做差異檢驗(yàn)，也得到類似結(jié)果，如表5所示。因此分組回歸的結(jié)果基本上驗(yàn)證了假設(shè)2，即較之法治水平低的地區(qū)，分析師跟進(jìn)降低上市公司訴訟風(fēng)險(xiǎn)的作用在法治水平高的地區(qū)更為顯著。

表4 處于不同法律環(huán)境中的上市公司分析師跟進(jìn)對(duì)訴訟風(fēng)險(xiǎn)的影響對(duì)比分析

表5 處于不同法律環(huán)境中的上市公司分析師跟進(jìn)數(shù)量對(duì)訴訟風(fēng)險(xiǎn)的影響對(duì)比分析

(四)穩(wěn)健性分析

本文探究分析師跟進(jìn)是否能夠降低上市公司的訴訟風(fēng)險(xiǎn)，但上述回歸結(jié)果可能受“互為因果”內(nèi)生性問(wèn)題的困擾，一方面可能是分析師跟進(jìn)降低了其訴訟風(fēng)險(xiǎn)，另一方面也可能是分析師更愿意跟進(jìn)自身規(guī)模較大、經(jīng)營(yíng)狀況良好、抗風(fēng)險(xiǎn)能力較強(qiáng)的上市公司。鑒于此，為有效控制這一樣本選擇偏誤的干擾，我們?cè)趯?shí)證部分利用全樣本進(jìn)行回歸分析的基礎(chǔ)上，進(jìn)行基于PSM的研究假設(shè)再檢驗(yàn)[27]。得到配對(duì)樣本共2136個(gè)之后，重新對(duì)分析師跟進(jìn)與企業(yè)訴訟風(fēng)險(xiǎn)之間的關(guān)系進(jìn)行檢驗(yàn)，本文的研究結(jié)論依然成立。此外，由于樊綱、王小魯?shù)染帉懙摹陡鞯貐^(qū)市場(chǎng)化相對(duì)進(jìn)程2011年報(bào)告》僅將數(shù)據(jù)更新至2009年，并且使用其中的“市場(chǎng)中介組織的發(fā)育和法律制度環(huán)境”指數(shù)與“法律環(huán)境”略有偏差；在穩(wěn)健性檢驗(yàn)中，針對(duì)假設(shè)2變換“法律環(huán)境”的衡量指標(biāo)——重新使用王小魯?shù)?2013)編制的《中國(guó)分省企業(yè)經(jīng)營(yíng)環(huán)境指數(shù) 2013 年報(bào)告》中的“法制環(huán)境”指數(shù)來(lái)更為準(zhǔn)確的衡量法律環(huán)境(該報(bào)告中的所有指數(shù)更新至2013年)，假設(shè)2依然得到驗(yàn)證*限于篇幅，穩(wěn)健性檢驗(yàn)具體結(jié)果未予列示。。

五、研究結(jié)論及啟示

在日趨復(fù)雜的經(jīng)營(yíng)環(huán)境中，財(cái)務(wù)信息無(wú)法將企業(yè)面臨的機(jī)會(huì)和風(fēng)險(xiǎn)充分反映出來(lái)，也不能將企業(yè)的價(jià)值充分體現(xiàn)出來(lái)，使得企業(yè)與利益相關(guān)者之間面臨較嚴(yán)重的信息不對(duì)稱。證券分析師被看作是資本市場(chǎng)中重要的信息中介，分析師跟進(jìn)上市公司的過(guò)程中，憑借其專業(yè)性及信息優(yōu)勢(shì)，通過(guò)多種渠道收集上市公司的公開(kāi)信息以及部分私有信息，并且對(duì)上市公司的經(jīng)營(yíng)情況和發(fā)展能力進(jìn)行深入的調(diào)研與評(píng)估，全面解讀上市公司的真實(shí)面貌，向資本市場(chǎng)提供所跟進(jìn)上市公司更加全面的信息，因此緩解了上市公司與外部利益相關(guān)者的信息不對(duì)稱程度；同時(shí)，分析師跟進(jìn)的行為對(duì)上市公司的管理層起到一定的監(jiān)督作用，約束管理層可能存在的不當(dāng)操作。通過(guò)上述研究可以看出，分析師跟進(jìn)能夠顯著降低上市公司的訴訟風(fēng)險(xiǎn)，并且是分析師跟進(jìn)的人數(shù)越多，對(duì)訴訟風(fēng)險(xiǎn)的抑制作用越好；研究結(jié)果還表明：在法治水平高的地區(qū)，分析師跟進(jìn)更能發(fā)揮其信息傳遞優(yōu)勢(shì)，降低公司內(nèi)外部的信息不對(duì)稱程度，進(jìn)而降低公司的訴訟風(fēng)險(xiǎn)。

本文的研究為分析師跟進(jìn)對(duì)上市公司訴訟風(fēng)險(xiǎn)的抑制作用提供了經(jīng)驗(yàn)證據(jù)，體現(xiàn)了證券分析師在公司治理方面起到的積極作用；隨著我國(guó)資本市場(chǎng)的發(fā)展，分析師隊(duì)伍也在不斷壯大的過(guò)程中，逐漸成為證券市場(chǎng)的重要參與者，分析師通過(guò)信息的收集、加工與發(fā)送的過(guò)程，使得外部投資者和公司高管之間的信息不對(duì)稱程度降低，同時(shí)這種信息傳導(dǎo)機(jī)制使得分析師成為上市公司重要的監(jiān)督者，因此應(yīng)當(dāng)進(jìn)一步提升證券分析師在資本市場(chǎng)上的參與度，進(jìn)而提高整個(gè)資本市場(chǎng)的運(yùn)行效率；此外，本文針對(duì)不同法律環(huán)境的研究顯示了企業(yè)所處區(qū)域的法治水平對(duì)其發(fā)展的重要性，這說(shuō)明國(guó)家從宏觀層面推進(jìn)我國(guó)各地區(qū)的法律發(fā)展、提升法治水平，才能從根本上為資本市場(chǎng)的發(fā)展提供強(qiáng)有力的保障。

公司涉及訴訟的類型有許多種，如經(jīng)濟(jì)糾紛訴訟、知識(shí)產(chǎn)權(quán)糾紛訴訟和合同糾紛訴訟等，那么分析師跟進(jìn)對(duì)不同類型的訴訟的作用是否有所不同？由于數(shù)據(jù)局限性，該問(wèn)題并未在本文中予以討論。這是本文的不足之處，也是我們今后研究方向之所在。

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(責(zé)任編輯:肖 如)

Analyst Coverage, Law Environment and Litigation Risk

ZHANG Jun-rui1, LIU Hui1, YANG Bei1,2

(1.School of Management, Xi’an Jiaotong University, Xi’an 710049, China; 2.School of Business, Xi’an International Studies University, Xi’an 710128, China)

Using the non-financial listed companies in China during the period of 2008-2013 as samples, this paper examines the impact of the analyst coverage on listed companies’ litigation risk. The findings of our study are as follows. First, firms which are covered by the analysts enjoy a reduction in the risk of litigation. Second, compared with the companies in the regions where the law environment is not developed, the effect of analyst coverage on the companies’ litigation risk is much greater in the regions where the environment of law is developed. From this research，we can get a better understanding of the external governance role of the analysts.

analyst coverage；pending litigation；litigation risk；law environment

2016-01-20

國(guó)家自然科學(xué)基金資助項(xiàng)目(71172186；71472148)

張俊瑞(1961-)，男，陜西渭南人，西安交通大學(xué)管理學(xué)院教授；劉慧(1992-)，女，山西忻州人，西安交通大學(xué)管理學(xué)院博士生；楊蓓(1983-)，女，陜西漢中人，西安外國(guó)語(yǔ)大學(xué)商學(xué)院講師。

F275.5

A

1004-4892(2016)09-0072-09