熊亞敏，姜翔程

（河海大學(xué) 商學(xué)院，江蘇 南京 211100，E-mail：1570037575@qq.com）

我國房地產(chǎn)企業(yè)產(chǎn)融結(jié)合效果實(shí)證研究

熊亞敏，姜翔程

（河海大學(xué) 商學(xué)院，江蘇 南京 211100，E-mail：1570037575@qq.com）

隨著國家對(duì)民營資本進(jìn)入金融業(yè)的鼓勵(lì)和金融業(yè)準(zhǔn)入的放寬，諸多優(yōu)秀房地產(chǎn)公司相繼進(jìn)入金融領(lǐng)域。為了研究我國房地產(chǎn)企業(yè)產(chǎn)融結(jié)合的效果，以2001～2013年房地產(chǎn)企業(yè)入股金融機(jī)構(gòu)事件為研究對(duì)象，運(yùn)用特征指標(biāo)分析和Wilcoxon秩和檢驗(yàn)法進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)，發(fā)現(xiàn)入股金融機(jī)構(gòu)后的房地產(chǎn)企業(yè)償債能力有所提升，企業(yè)的融資速度加快，但盈利能力卻顯著下降，企業(yè)的經(jīng)營績效沒有得到很好的提升；房地產(chǎn)企業(yè)產(chǎn)融結(jié)合后，企業(yè)沒有實(shí)現(xiàn)管理協(xié)同和財(cái)務(wù)協(xié)同。所以房企在實(shí)施產(chǎn)融結(jié)合時(shí)需要重視如何發(fā)揮金融資本和產(chǎn)業(yè)資本的協(xié)同作用。

房地產(chǎn)企業(yè)；入股金融機(jī)構(gòu)；產(chǎn)融結(jié)合；Wilcoxon秩和檢驗(yàn)法

我國的房地產(chǎn)行業(yè)已經(jīng)從“黃金時(shí)代”步入“白銀時(shí)代”，困境推動(dòng)行業(yè)轉(zhuǎn)型，房地產(chǎn)企業(yè)金融化趨勢也隨之增強(qiáng)。在相對(duì)寬松的貨幣環(huán)境和金融創(chuàng)新的推動(dòng)下，恒大、萬科、綠地等優(yōu)秀房企開始跨界金融，尋求金融創(chuàng)新，“房地產(chǎn)+金融”將成為未來中國房地產(chǎn)行業(yè)發(fā)展的重要趨勢［1］。

隨著國家政策對(duì)民營資本進(jìn)入金融機(jī)構(gòu)的鼓勵(lì)和金融業(yè)準(zhǔn)入的放寬，房地產(chǎn)企業(yè)將金融板塊作為其業(yè)務(wù)延伸和轉(zhuǎn)型的方向，并逐步向銀行、基金、信托、證券、保險(xiǎn)等金融機(jī)構(gòu)滲透，大大推動(dòng)了我國房地產(chǎn)金融化進(jìn)程。產(chǎn)融結(jié)合是產(chǎn)業(yè)資本與金融資本的結(jié)合，具體表現(xiàn)為產(chǎn)業(yè)部門和金融機(jī)構(gòu)通過相互參股、持股或控股等方式進(jìn)行結(jié)合［2］。房地產(chǎn)企業(yè)入股金融機(jī)構(gòu)是產(chǎn)業(yè)資本進(jìn)入金融領(lǐng)域的方式，屬于產(chǎn)融結(jié)合。隨著房地產(chǎn)金融的趨勢加快，更多的房企已不再滿足參股某一金融機(jī)構(gòu)，而是傾向于長期參股或控股某一個(gè)或多個(gè)金融機(jī)構(gòu)。泛?？毓?996年入股民生銀行，是最早進(jìn)入金融行業(yè)的地產(chǎn)企業(yè)。泛?？毓捎钟?015年提出全新的產(chǎn)融一體化發(fā)展戰(zhàn)略，建立以金融為主體、產(chǎn)業(yè)為基礎(chǔ)、互聯(lián)網(wǎng)為平臺(tái)的國際化企業(yè)集團(tuán)。根據(jù)2015年年報(bào)，泛?？毓煽毓苫騾⒐傻慕鹑跈C(jī)構(gòu)包括民生期貨有限公司、民生證券股份有限公司、民生通海投資有限公司、民生證券投資有限公司、民生信托有限公司、亞太財(cái)產(chǎn)保險(xiǎn)有限公司。因此泛?？毓赡壳耙呀?jīng)取得了證券、期貨、信托、保險(xiǎn)、互聯(lián)網(wǎng)金融、租賃等牌照。恒大在拿下恒大人壽、增持盛京銀行后，成立恒大金服，至此恒大的全牌照格局已經(jīng)明了。除了泛海控股和恒大外，萬達(dá)、綠地等開發(fā)商也在轉(zhuǎn)型做金融業(yè)務(wù)。

國外學(xué)者對(duì)產(chǎn)融結(jié)合的研究始于19世紀(jì)七八十年代，提出了一系列相關(guān)理論，包括交易成本理論、信息不對(duì)稱理論等，為產(chǎn)融結(jié)合效應(yīng)的實(shí)證研究奠定了堅(jiān)實(shí)的理論基礎(chǔ)。國內(nèi)學(xué)者也對(duì)產(chǎn)融結(jié)合的效果進(jìn)行了大量的研究，但由于樣本期和研究對(duì)象的不同，得出的結(jié)論也不盡相同。如林世協(xié)［3］從理論上分析了產(chǎn)融結(jié)合對(duì)上市公司股票市場表現(xiàn)、業(yè)務(wù)和利潤的影響，并通過實(shí)證檢驗(yàn)發(fā)現(xiàn)：產(chǎn)融結(jié)合對(duì)公司績效沒有正效應(yīng)，也不能拉動(dòng)公司業(yè)務(wù)，但是對(duì)股票市場行情有著較大影響。藺元［4］發(fā)現(xiàn)持股非上市金融機(jī)構(gòu)并沒有使得公司業(yè)績好轉(zhuǎn)，但是增加參股比例或者參股證券對(duì)改善公司業(yè)績是有正向影響的。白瑞花［5］創(chuàng)新地設(shè)計(jì)了戰(zhàn)略績效評(píng)價(jià)指標(biāo)體系，運(yùn)用層次分析法對(duì)產(chǎn)融結(jié)合有效性進(jìn)行研究，實(shí)證結(jié)果表明不同的行業(yè)產(chǎn)融結(jié)合的效果不同，但是不同的產(chǎn)融結(jié)合程度和結(jié)合模式下的檢驗(yàn)結(jié)果是不顯著的。郭牧炫等［6］發(fā)現(xiàn)企業(yè)參股銀行后，銀行借款顯著增加，負(fù)債水平也隨之提高，借款期限結(jié)構(gòu)顯著縮短，外部融資更易獲得，融資約束顯著減少。婁淑珍等［7］對(duì)民營企業(yè)股權(quán)型產(chǎn)融結(jié)合財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的研究發(fā)現(xiàn)：民營企業(yè)參股金融機(jī)構(gòu)數(shù)量過多會(huì)增加公司的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，而且臨界值是3家；與其他金融機(jī)構(gòu)相比，參股擔(dān)保機(jī)構(gòu)帶來的風(fēng)險(xiǎn)最大。馬超等［8］提出控股金融機(jī)構(gòu)能夠提高企業(yè)的現(xiàn)金股利支付水平。杜傳忠等［9］分別從參股比例和被參股金融機(jī)構(gòu)類型兩個(gè)方面，對(duì)我國工業(yè)上市公司參股上市金融機(jī)構(gòu)的效果進(jìn)行實(shí)證研究，發(fā)現(xiàn)它們都對(duì)工業(yè)企業(yè)產(chǎn)融結(jié)合效率存在顯著影響。李維安等［10］研究發(fā)現(xiàn)控股金融機(jī)構(gòu)會(huì)降低企業(yè)的投資效率，而且隨著非金融類上市公司控股金融機(jī)構(gòu)股權(quán)的增大，企業(yè)投資過度的趨勢也會(huì)更趨嚴(yán)峻。

本文以我國房地產(chǎn)上市公司持股金融機(jī)構(gòu)事件為研究對(duì)象，對(duì)其基本特征和有效性進(jìn)行分析，運(yùn)用Wilcoxon秩和檢驗(yàn)法對(duì)參股前后公司的盈利能力、償債能力、收益質(zhì)量和協(xié)同效應(yīng)進(jìn)行對(duì)比，分析入股金融機(jī)構(gòu)對(duì)我國房地產(chǎn)企業(yè)績效的影響。

1　房地產(chǎn)企業(yè)入股金融機(jī)構(gòu)的基本特征

1.1入股機(jī)構(gòu)類型

非金融類上市公司的長期投資對(duì)象有很多，包括銀行、基金、證券、信托、財(cái)務(wù)公司、保險(xiǎn)、租賃等等。表1反映出很多房地產(chǎn)企業(yè)在金融化的道路上會(huì)選擇入股銀行或者基金公司這條路徑。在1996～2015年間，我國共發(fā)生房地產(chǎn)企業(yè)入股銀行24起，數(shù)量最多，而且隨著發(fā)展階段的推進(jìn)，入股銀行的事件數(shù)也在不斷增加，這是因?yàn)槲覈慕鹑隗w系依然是銀行主導(dǎo)型的，入股銀行能夠給房企帶來較為穩(wěn)定的收益，又能拓寬融資渠道。但是當(dāng)進(jìn)入到發(fā)展階段，入股銀行事件的占比開始逐漸減少，這是因?yàn)殡S著金融準(zhǔn)入的放寬，房企可選擇合作的金融機(jī)構(gòu)類型更多，而且與非銀機(jī)構(gòu)合作也更加靈活，還可能帶來更多超額收益。除了入股銀行外，房地產(chǎn)企業(yè)的主要投資對(duì)象還包括：證券公司、基金公司和財(cái)務(wù)公司，其中基金公司的占比僅次于銀行。期貨、信托和租賃公司是被選擇最少的3種機(jī)構(gòu)類型。

表1　房地產(chǎn)企業(yè)入股金融機(jī)構(gòu)類型統(tǒng)計(jì)（1996～2015年）

1.2產(chǎn)融結(jié)合程度

房地產(chǎn)企業(yè)入股金融機(jī)構(gòu)是企業(yè)的長期股權(quán)投資活動(dòng)，會(huì)對(duì)被投資單位產(chǎn)生不同程度的影響［11］。為了研究房地產(chǎn)業(yè)產(chǎn)融結(jié)合的程度，以企業(yè)持股金融機(jī)構(gòu)的份額來衡量。根據(jù)股權(quán)變動(dòng)公告中披露的具體持股比例，將其分為4個(gè)區(qū)間段，分別是［0，5%）、［5%，20%）、［20%，50%）、［50%，100%］，并對(duì)不同機(jī)構(gòu)類型在各個(gè)區(qū)間內(nèi)的分布進(jìn)行統(tǒng)計(jì)，計(jì)算出占總發(fā)生事件數(shù)的比例，見表2。

表2　與不同金融機(jī)構(gòu)類型的產(chǎn)融結(jié)合程度

從表2可以看出，企業(yè)持股銀行主要在［0，5%）區(qū)間段，而［50%，100%］區(qū)間則最少，只有1起，原因主要是國家對(duì)銀行持股比例的限制。企業(yè)對(duì)其他金融機(jī)構(gòu)的持股比例幾乎都在5%以上，其中對(duì)基金和財(cái)務(wù)公司的持股比例主要在［50%，100%］區(qū)間，對(duì)證券公司的持股分布比較均勻。這是因?yàn)榇蟊壤止苫鸸竞妥C券公司能夠給企業(yè)帶來超額收益，較高比例持股財(cái)務(wù)公司又能夠?yàn)楣窘档拓?cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。由于房企與期貨、信托和租賃公司的結(jié)合較少，數(shù)據(jù)量有限，所以看不出集中趨勢或者代表性。

2　數(shù)據(jù)選擇及研究方法

2.1數(shù)據(jù)來源及選擇

房地產(chǎn)企業(yè)入股金融機(jī)構(gòu)，最早是1996年的泛?？毓扇牍擅裆y行，但是考慮到數(shù)據(jù)的可獲取性，將事件樣本的起點(diǎn)設(shè)為2001年。而且鑒于入股金融機(jī)構(gòu)事件對(duì)房地產(chǎn)上市公司影響的時(shí)滯性，所以為了真實(shí)反映入股帶來的影響，不考慮入股當(dāng)年的數(shù)據(jù)，考察的是入股前兩年和后兩年間財(cái)務(wù)指標(biāo)變化情況，所以事件樣本的終點(diǎn)設(shè)為2013年。因此最終選定的事件樣本是2001-2013年發(fā)生的房地產(chǎn)上市公司入股金融機(jī)構(gòu)的事件。

在對(duì)樣本進(jìn)行篩選時(shí)，按照同一公司1年內(nèi)發(fā)生2起或以上入股事件的，僅計(jì)入一個(gè)樣本；同一公司在2年以內(nèi)時(shí)間發(fā)生2起及以上入股事件的，僅將上一年份的事件計(jì)入一個(gè)樣本；同一公司的2起入股事件間隔超過3年的，都計(jì)入樣本。

事件樣本選自Wind金融資訊的并購事件庫部分，財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)選自上海證券交易所、深圳證券交易所披露的上市公司財(cái)務(wù)報(bào)告和網(wǎng)易財(cái)經(jīng)數(shù)據(jù)庫。

2.2產(chǎn)融結(jié)合效果評(píng)價(jià)的指標(biāo)體系構(gòu)建

為了考察房地產(chǎn)上市公司入股金融機(jī)構(gòu)的效果，選擇償債能力、盈利能力和收益質(zhì)量三大類指標(biāo)來衡量，另外為了考察房地產(chǎn)企業(yè)與入股金融機(jī)構(gòu)的結(jié)合效果，對(duì)它們之間的協(xié)同效應(yīng)也進(jìn)行了衡量?？冃гu(píng)估財(cái)務(wù)指標(biāo)具體如下：

（1）盈利能力指標(biāo)。包括每股收益、每股經(jīng)營現(xiàn)金流、總資產(chǎn)凈利率和凈資產(chǎn)收益率。其中每股收益=稅后利潤/股本總數(shù)；每股經(jīng)營現(xiàn)金流=（息稅前利潤+折舊-所得稅）/股本總數(shù)；總資產(chǎn)凈利率=凈利潤/平均資產(chǎn)；凈資產(chǎn)收益率=凈利潤/平均凈資產(chǎn)總額。

（2）償債能力指標(biāo)。包括現(xiàn)金流動(dòng)負(fù)債比率、資產(chǎn)負(fù)債比率和已獲利息倍數(shù)。其中現(xiàn)金流動(dòng)負(fù)債比率=經(jīng)營活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流/總負(fù)債；資產(chǎn)負(fù)債比率=總負(fù)債/總資產(chǎn)；已獲利息倍數(shù)=息稅前利潤/利息費(fèi)用。

（3）收益質(zhì)量指標(biāo)。為現(xiàn)金流量收益比，其中現(xiàn)金流量收益比=經(jīng)營活動(dòng)凈收益/凈利潤。

（4）協(xié)調(diào)效應(yīng)指標(biāo)。包括財(cái)務(wù)費(fèi)用比和管理費(fèi)用比，其中財(cái)務(wù)費(fèi)用比=財(cái)務(wù)費(fèi)用/營業(yè)總收入；管理費(fèi)用比=管理費(fèi)用/營業(yè)總收入。

2.3Wilcoxon秩和檢驗(yàn)法

Wilcoxon秩和檢驗(yàn)是由Mann，Whitney和Wilcoxon于1947年共同設(shè)計(jì)的一種非參數(shù)檢驗(yàn)方法，可以用來檢驗(yàn)兩個(gè)獨(dú)立樣本是否來自相同或相等的總體。若兩個(gè)獨(dú)立樣本均服從正態(tài)分布且具有相同的方差時(shí)，則采用t檢驗(yàn)；當(dāng)兩個(gè)條件都不滿足或數(shù)據(jù)量有限時(shí)，則用Wilcoxon秩和檢驗(yàn)法。

兩個(gè)獨(dú)立樣本X和Y，其中樣本X的容量為n1，秩和為Wx，樣本Y的容量為n2，秩和為Wy。因此，總樣本容量

H0：兩個(gè)獨(dú)立樣本來自相同的總體

H1：兩個(gè)獨(dú)立樣本來自不相同的總體

現(xiàn)定義：

經(jīng)推導(dǎo)，W1和W2的取值均在0和n1n2之間。

若樣本中存在結(jié)，按結(jié)值對(duì)方差進(jìn)行調(diào)整，得出調(diào)整后的方差為：

式中，τj為第j個(gè)結(jié)值得個(gè)數(shù)。

因此，標(biāo)準(zhǔn)化后Wx的Z值為：

式中，分子上的加減0.5是對(duì)離散變量的修正，若Wx-μ大于0，則減0.5進(jìn)行修正；Wx-μ小于0，則加0.5進(jìn)行修正。

最后，當(dāng)Z值大于給定顯著性水平下的臨界值時(shí)，則拒絕原假設(shè)，否則保留原假設(shè)。

3　實(shí)證檢驗(yàn)

以2001～2013年入股金融機(jī)構(gòu)的我國房地產(chǎn)上市企業(yè)為研究對(duì)象，對(duì)參股發(fā)生后兩個(gè)年份的財(cái)務(wù)指標(biāo)和參股發(fā)生前兩個(gè)年份的財(cái)務(wù)指標(biāo)進(jìn)行比較，以考察入股金融機(jī)構(gòu)這一事件是否對(duì)我國房地產(chǎn)上市公司有影響以及產(chǎn)融結(jié)合效果如何。

3.1樣本描述性統(tǒng)計(jì)

將入股前一年的時(shí)間定為Yt-1，入股前兩年的時(shí)間定為Yt-2，入股后一年的時(shí)間定為Yt+1，入股后第二年的時(shí)間定為Yt+2，將每個(gè)財(cái)務(wù)指標(biāo)的數(shù)據(jù)按照Yt+2、Yt+1、Yt-1和Yt-2進(jìn)行匯總。運(yùn)用SPSS軟件對(duì)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)樣本總體進(jìn)行統(tǒng)計(jì)分析（見表3），觀察其均值、中位數(shù)、峰度和偏度，判斷是否屬于正態(tài)分布。

表3　樣本描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果

根據(jù)表3檢驗(yàn)結(jié)果，發(fā)現(xiàn)所有財(cái)務(wù)指標(biāo)數(shù)據(jù)均不服從正態(tài)分布，所以不能直接用t檢驗(yàn)法，而應(yīng)該采用Wilcoxon秩和檢驗(yàn)法對(duì)年度配對(duì)樣本進(jìn)行檢驗(yàn)，比較參股前后10個(gè)財(cái)務(wù)指標(biāo)的變化情況。

3.2建立檢驗(yàn)假設(shè)

采用Wilcoxon秩和檢驗(yàn)法，建立如下假設(shè)條件：

（1）原假設(shè)。入股前后房地產(chǎn)公司的財(cái)務(wù)績效沒有改善。

（2）備擇假設(shè)。入股前后房地產(chǎn)公司的財(cái)務(wù)績效得到改善。

3.3特征財(cái)務(wù)指標(biāo)分析

為了考察入股金融機(jī)構(gòu)對(duì)房地產(chǎn)上市公司的影響，對(duì)入股后各項(xiàng)財(cái)務(wù)指標(biāo)增長率進(jìn)行描述性統(tǒng)計(jì)。由于樣本中的公司規(guī)模和實(shí)力存在差距，且每組數(shù)據(jù)對(duì)應(yīng)的實(shí)際年份不同，所以沒有直接對(duì)財(cái)務(wù)指標(biāo)進(jìn)行描述性統(tǒng)計(jì)，而是選擇財(cái)務(wù)指標(biāo)增長率進(jìn)行研究。選擇每股收益EPS、每股經(jīng)營現(xiàn)金流CPS、總資產(chǎn)凈利率ROA和凈資產(chǎn)收益率ROE 4個(gè)特征指標(biāo)，將對(duì)應(yīng)的入股兩年后指標(biāo)增長率和入股一年后指標(biāo)增長率為研究變量，對(duì)其進(jìn)行統(tǒng)計(jì)分析。之所以選擇這4個(gè)指標(biāo)是因?yàn)樗鼈兡軌蚍从橙牍墒录淼亩唐谛?yīng)，其他指標(biāo)都是長期能力的考察，不能直接提供描述性統(tǒng)計(jì)得出結(jié)論。EPSt+1表示入股后第一年的EPS增長率、EPSt+2表示入股后第二年的EPS增長率，其他指標(biāo)類同。統(tǒng)計(jì)結(jié)果見表4。

由表4可以看出，入股第二年特征財(cái)務(wù)指標(biāo)的均值均超過入股第一年，而且均由負(fù)增長變?yōu)檎鲩L，表明參股金融機(jī)構(gòu)對(duì)企業(yè)盈利能力具有正向影響。但中位數(shù)的檢驗(yàn)結(jié)果和均值有出入，所以還需要運(yùn)用Wilcoxon秩和檢驗(yàn)法進(jìn)一步驗(yàn)證。

表4　特征財(cái)務(wù)指標(biāo)統(tǒng)計(jì)結(jié)果

3.4Wilcoxon秩和檢驗(yàn)結(jié)果

將參股后第二年以及第一年公司的財(cái)務(wù)指標(biāo)分別與參股前兩年進(jìn)行兩樣本的Wilcoxon秩和檢驗(yàn)，根據(jù)檢驗(yàn)結(jié)果對(duì)入股前后的績效進(jìn)行分析。Yt+2：Yt-2表示對(duì)參股后第二年和參股前第二年的秩和檢驗(yàn)結(jié)果，另外3個(gè)類同，表5即為Wilcoxon秩和檢驗(yàn)結(jié)果。

從盈利能力看，入股金融機(jī)構(gòu)對(duì)公司績效是有影響的。除了每股經(jīng)營現(xiàn)金流指標(biāo)外，每股收益、總資產(chǎn)凈利率和凈資產(chǎn)收益率3個(gè)指標(biāo)都拒絕原假設(shè)。原因可能是樣本中房企持股金融機(jī)構(gòu)多是銀行和基金，持股銀行比例較低對(duì)公司績效影響不大，但是房企對(duì)基金公司都是大比例持股，在為上市公司帶來超額投資收益同時(shí)也大大增加了財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

從償債能力看，現(xiàn)金流動(dòng)負(fù)債比率、資產(chǎn)負(fù)債比率和已獲利息倍數(shù)3個(gè)指標(biāo)都通過檢驗(yàn)，拒絕原假設(shè)，說明房地產(chǎn)企業(yè)持股金融機(jī)構(gòu)對(duì)其償債能力是有影響的，原因可能是相較于外部融資，持股金融機(jī)構(gòu)加快房地產(chǎn)企業(yè)的融資速度，債務(wù)的償還方式和時(shí)間也更加靈活。

從收益質(zhì)量看，現(xiàn)金流量收益比指標(biāo)對(duì)應(yīng)的檢驗(yàn)值均大于0.05，不能拒絕原假設(shè)，說明企業(yè)參股金融機(jī)構(gòu)后，并沒有創(chuàng)造更多的利潤，對(duì)公司的主營業(yè)務(wù)也沒有產(chǎn)生影響。

從協(xié)同效應(yīng)看，財(cái)務(wù)費(fèi)用比和管理費(fèi)用比的檢驗(yàn)值均大于0.05，沒有辦法拒絕原假設(shè)。說明房地產(chǎn)上市企業(yè)持股金融機(jī)構(gòu)后，公司的財(cái)務(wù)費(fèi)用和管理費(fèi)用占營業(yè)收入的比重并沒有得以下降，協(xié)同效應(yīng)不明顯或者說沒有實(shí)現(xiàn)協(xié)同效應(yīng)。

綜上，為了充分發(fā)揮產(chǎn)融結(jié)合的優(yōu)勢，房地產(chǎn)企業(yè)首先要明確其涉足金融業(yè)的目的，不能僅僅局限于獲得資金上的支持，應(yīng)該立足長遠(yuǎn)，要利用金融資本實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)擴(kuò)張，讓金融資本緊密服務(wù)于產(chǎn)業(yè)資本，實(shí)現(xiàn)協(xié)同效應(yīng)；房地產(chǎn)企業(yè)要對(duì)入股的金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行合理估值，根據(jù)其內(nèi)在價(jià)值做出準(zhǔn)確判斷；房地產(chǎn)企業(yè)不能過度依賴某一類金融機(jī)構(gòu)，要綜合考慮超額收益和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，建立規(guī)范有序的多元融資渠道。

表5　入股金融機(jī)構(gòu)前后的績效對(duì)比

5　結(jié)語

以2001～2013年我國房地產(chǎn)企業(yè)入股金融機(jī)構(gòu)事件為研究對(duì)象，對(duì)入股前后的公司績效進(jìn)行對(duì)比，發(fā)現(xiàn)入股金融機(jī)構(gòu)后的房地產(chǎn)企業(yè)償債能力有所提升，但是盈利能力卻顯著下降，而且也沒能實(shí)現(xiàn)管理協(xié)同和財(cái)務(wù)協(xié)同。因此，我國房地產(chǎn)上市公司與金融機(jī)構(gòu)的結(jié)合并沒有很好地提升公司的經(jīng)營績效。原因可能是房地產(chǎn)上市公司持股銀行的比例很少，大多都沒有超過10%，而且24起入股銀行事件中，只有1起持股超過50%。相比較于銀行，持股基金公司的比例很多都超過50%，有的甚至是100%持股。所以房地產(chǎn)業(yè)資本和銀行資本的結(jié)合過低，不利于產(chǎn)業(yè)資本的擴(kuò)張。同時(shí)，與非銀機(jī)構(gòu)的過高結(jié)合，給公司帶來了更多的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)。另外，目前房地產(chǎn)業(yè)資本與金融資本的結(jié)合沒有形成協(xié)同效應(yīng)，主要是因?yàn)閮煞N資本的結(jié)合還只是表面上的結(jié)合，沒有深層次的互動(dòng)。雖然目前我國房地產(chǎn)企業(yè)與金融機(jī)構(gòu)的結(jié)合效果不佳，但是產(chǎn)融結(jié)合仍然是未來房地產(chǎn)企業(yè)發(fā)展的重要趨勢。我國房地產(chǎn)企業(yè)需要不斷總結(jié)產(chǎn)融結(jié)合中存在的問題，并及時(shí)調(diào)整，以充分實(shí)現(xiàn)產(chǎn)融結(jié)合的優(yōu)勢。

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Empirical Studies on the Effects of Financial-industrial Integration of Real Estate Companies in China

XIONG Ya-min，JIANG Xiang-cheng
（School of Business，Hohai University，Nanjing 211100，China，E-mail：1570037575@qq.com）

Motivated by the tendency of business transformation，some excellent real estate companies enter into the financial arena following the trend that our country encourages private capital into the financial sector and ease the access. Based on the events that holding shares in financial institutions from 2001 to 2013，this paper conducts empirical studies on the effects of combination between real estate industry and finance sector by characteristic indexes analysis and Wilcoxon test method. The result show that solvency of the real estate companies has improved，but profitability has declined after integration. Besides，it also does not reach the synergistic effects. Consequently，how to realize the synergy between financial capital and industrial capital is the core problem which real estate enterprises should pay attention.

real estate companies；holding shares in financial institutions；financial-industrial integration；Wilcoxon test method

F293.3

A

1674-8859（2016）05-136-05

10.13991/j.cnki.jem.2016.05.026

2016-07-13.

熊亞敏（1992-），女，碩士研究生，研究方向：金融工程與投資管理；

姜翔程（1968-），男，博士，副教授，研究方向：金融工程與投資管理，水資源技術(shù)經(jīng)濟(jì)。