文|譚小芬

不可盲目去杠桿

文|譚小芬

中國(guó)政府部門的杠桿率偏高?，F(xiàn)在市場(chǎng)上對(duì)地方政府的債務(wù)比較擔(dān)憂，總的來(lái)看，它的風(fēng)險(xiǎn)不是太大，問(wèn)題關(guān)鍵在于流動(dòng)性

譚小芬

中央財(cái)經(jīng)大學(xué)金融學(xué)院副院長(zhǎng)、教授

我國(guó)居民的杠桿率從2008年的18%到現(xiàn)在的36%，上升速度比較快。其中一個(gè)非常重要的推動(dòng)因素就是房地產(chǎn)價(jià)格的上漲，基本上每一輪房?jī)r(jià)的上漲，都伴隨著居民杠桿的上升。

去杠桿是個(gè)大問(wèn)題。杠桿率一般是指微觀的部門用比較小的資金成本獲得比較大的資金規(guī)模，不過(guò)也有人用負(fù)債比總資產(chǎn)、負(fù)債比權(quán)益，以及負(fù)債比GDP來(lái)衡量。杠桿率一般涉及到三個(gè)部門，居民、企業(yè)和政府，這三個(gè)部門加起來(lái)就是一個(gè)國(guó)家整體的杠桿率。在衡量居民和企業(yè)的杠桿率的時(shí)候，居民一般用金融機(jī)構(gòu)里面收支平衡的消費(fèi)型貸款和經(jīng)營(yíng)型貸款。企業(yè)主要是指銀行的貸款、信托融資。但是很多測(cè)算杠桿率的指標(biāo)不完全一致，所以杠桿率的指標(biāo)在測(cè)算的時(shí)候大家可以看到差異往往比較大。

從三個(gè)部門看中國(guó)杠桿率總體的特點(diǎn)，我們可以看到整個(gè)中國(guó)的政府、居民、企業(yè)，非金融部門的杠桿率2015年6月是243.7%，這個(gè)水平相對(duì)發(fā)達(dá)國(guó)家來(lái)說(shuō)低一點(diǎn)，但是比新興國(guó)家普遍要高。

數(shù)據(jù)顯示，我們政府部門的杠桿率基本上是高的。現(xiàn)在市場(chǎng)上對(duì)地方政府的債務(wù)比較擔(dān)憂，總的來(lái)看，它的風(fēng)險(xiǎn)不是太大，它的問(wèn)題關(guān)鍵在于流動(dòng)性。

我們居民的杠桿率從2008年的18%到現(xiàn)在的36%，上升速度比較快。那么，中國(guó)的居民杠桿率為什么上升這么快？除了信貸寬松、利率比較低以外，另一個(gè)非常重要的因素就是房地產(chǎn)價(jià)格的上漲，基本上每一輪房?jī)r(jià)的上漲，都伴隨著居民杠桿的上升。數(shù)據(jù)顯示，中國(guó)房貸占GDP比重在過(guò)去幾年呈加速上升態(tài)勢(shì)。2012年以前尚不到15%，2015年底達(dá)到20.7%，2016年底將超過(guò)25%。中國(guó)月均居民房貸呈爆發(fā)式增長(zhǎng)，從2011年月均693億元，飆升至2015年月均2217億元，而2016年上半年月均更是激增至3933億元?，F(xiàn)在中國(guó)房貸上升的比例雖然不是很高，但是有人測(cè)算，如果按照這個(gè)比例可能過(guò)幾年就能達(dá)到日本的水平。

中國(guó)非常突出的一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)是非金融部門的杠桿率問(wèn)題。數(shù)據(jù)顯示，中國(guó)非金融企業(yè)從2008年到現(xiàn)在債務(wù)比GDP上升了31.9個(gè)百分點(diǎn)。從行業(yè)的杠桿率來(lái)看，制造業(yè)的杠桿率在下降，上升的主要是房地產(chǎn)、建筑、采礦。一些周期性的行業(yè)和消費(fèi)性行業(yè)資產(chǎn)負(fù)債比率低一些，國(guó)有企業(yè)負(fù)債明顯偏高，虧損型企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率高于一般類型的企業(yè)，地方企業(yè)高于央企。

企業(yè)債務(wù)上升主要是高杠桿企業(yè)的比重增加引起的，按照企業(yè)的負(fù)債比權(quán)益分組，可以發(fā)現(xiàn)債務(wù)最主要的是由高杠桿企業(yè)引起的。從所有權(quán)來(lái)看，私營(yíng)企業(yè)實(shí)際上一直處于去杠桿的過(guò)程，國(guó)有企業(yè)卻是在加杠桿，尤其是金融危機(jī)之后，國(guó)有企業(yè)杠桿率比私營(yíng)企業(yè)要高。

對(duì)企業(yè)來(lái)說(shuō)杠桿是怎么加起來(lái)的呢？第一波是2006年到2007年，貨幣比較寬松。第二波是在2008年之后財(cái)政刺激，加杠桿的企業(yè)大部分是重資產(chǎn)的行業(yè)，國(guó)有企業(yè)。2010年之后杠桿也在上升，原因在于整個(gè)經(jīng)濟(jì)增速下降，企業(yè)盈利能力弱化。

杠桿率太高，主要存在以下幾個(gè)方面風(fēng)險(xiǎn)，第一，杠桿率高會(huì)影響企業(yè)的盈利能力；第二，中國(guó)工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)增速正在下降，現(xiàn)在已經(jīng)接近為零，高杠桿后續(xù)將很難持續(xù)下去，整個(gè)社會(huì)去杠桿必將帶動(dòng)經(jīng)濟(jì)增速的下行；第三，去杠桿對(duì)財(cái)政、對(duì)企業(yè)、對(duì)稅收、對(duì)銀行資產(chǎn)價(jià)格也將產(chǎn)生比較全面的影響。

因此，我們的結(jié)論是，不能盲目地去杠桿，一定要講究時(shí)機(jī)和方式，并且去杠桿的速度也不宜太快，如果太快，將會(huì)對(duì)整個(gè)國(guó)民經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生較大的沖擊。應(yīng)該采取健康積極漸進(jìn)的手段去杠桿，通過(guò)經(jīng)濟(jì)持續(xù)穩(wěn)定增長(zhǎng)逐步化解高杠桿。

（注：本文由本刊記者劉彥華采訪整理而成，僅代表作者個(gè)人觀點(diǎn)。）