王素

2016年7月15日，國(guó)家統(tǒng)計(jì)局公布了上半年中國(guó)國(guó)民經(jīng)濟(jì)運(yùn)行情況。初步核算，上半年國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值為34億元人民幣，同比增長(zhǎng)6.7%。提前2天公布的上半年中國(guó)進(jìn)出口總額為11萬(wàn)億元人民幣，同比下降3.3%。其中，出口下降2.1%，進(jìn)口下降4.7%，貿(mào)易順差1.6萬(wàn)億元。

從上半年數(shù)據(jù)看，中國(guó)經(jīng)濟(jì)這架列車(chē)，目前仍然保持平穩(wěn)速度前進(jìn)。但2016年下半年剛開(kāi)啟，6月24日英國(guó)“脫歐”事件爆發(fā)，猶如全球經(jīng)濟(jì)史中的“分水嶺”，將中國(guó)下半年經(jīng)濟(jì)前景中外部因素的不確定性攪動(dòng)。

不僅是“脫歐”帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)，中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和金融穩(wěn)定的信心還有更復(fù)雜的下行風(fēng)險(xiǎn)需要考慮才能得以穩(wěn)固。未來(lái)幾年注定是極不平靜的。

“在增長(zhǎng)與改革之間，中國(guó)要努力尋求可能有些脆弱的平衡?！闭劶皩?duì)中國(guó)下半年的經(jīng)濟(jì)展望，花旗銀行中國(guó)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家劉利剛對(duì)記者說(shuō)。

預(yù)測(cè)低于官方增長(zhǎng)目標(biāo)

總體來(lái)看，劉利剛認(rèn)為，中國(guó)內(nèi)部和外部環(huán)境都讓2016年下半年經(jīng)濟(jì)增速和金融穩(wěn)定承壓。由于缺乏有效的政策干預(yù)，他預(yù)測(cè)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的增速將持續(xù)放緩，有連續(xù)第3年達(dá)不到官方增速預(yù)定目標(biāo)的危險(xiǎn)。

從國(guó)內(nèi)來(lái)看，由于民間和制造業(yè)部門(mén)投資急劇放緩，預(yù)計(jì)下半年投資增長(zhǎng)有可能進(jìn)一步下滑。此外，去杠桿化和去產(chǎn)能化的結(jié)構(gòu)性改革將擴(kuò)大產(chǎn)出缺口，增加失業(yè)率，抑制消費(fèi)情緒。

從外部來(lái)看，“脫歐”和歐洲銀行業(yè)不良資產(chǎn)上升等問(wèn)題將有可能增加人民幣匯率的波動(dòng)性，降低中國(guó)在此區(qū)域出口的進(jìn)一步增長(zhǎng)，從而導(dǎo)致制造業(yè)活躍度更加疲軟。

他表示，花旗銀行預(yù)測(cè)低于官方GDP增長(zhǎng)目標(biāo)，保持對(duì)2016年全年增長(zhǎng)預(yù)期6.4%，下半年增長(zhǎng)在6.2%～6.3%區(qū)間徘徊的共識(shí)。

三大關(guān)鍵主題

2016年下半年，花旗認(rèn)為有三大關(guān)鍵主題將影響中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定性。

“脫歐” 劉利剛表示，“退歐”就像全球經(jīng)濟(jì)史的“分水嶺”。它將對(duì)中國(guó)短期經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生有限影響，預(yù)計(jì)對(duì)GDP增長(zhǎng)有0.1個(gè)百分點(diǎn)的負(fù)影響。然而，其長(zhǎng)期影響潛力巨大，可能導(dǎo)致全球化趨勢(shì)倒退。中國(guó)是全球化受益最大的國(guó)家，其國(guó)際貿(mào)易占全球國(guó)際貿(mào)易總量的11.9%，外貿(mào)占中國(guó)GDP比重為35%左右。因此，中國(guó)中長(zhǎng)期將受“脫歐”事件的影響。如果中國(guó)不調(diào)整經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)模式，鼓勵(lì)國(guó)內(nèi)消費(fèi)，中國(guó)的長(zhǎng)期增長(zhǎng)潛力將看衰。這就要求中國(guó)加速結(jié)構(gòu)性改革和增長(zhǎng)再平衡，實(shí)現(xiàn)更多由消費(fèi)主導(dǎo)和可持續(xù)發(fā)展的成長(zhǎng)路徑。

“貶值” 在資本大量外流和對(duì)中國(guó)結(jié)構(gòu)改革看跌的情緒下，人民幣將持續(xù)承受貶值壓力。劉利剛說(shuō)，“脫歐”公投導(dǎo)致的近期人民幣大幅貶值可能導(dǎo)致一場(chǎng)新的資本外逃和匯率無(wú)序化調(diào)整，甚至產(chǎn)生新一輪全球貨幣市場(chǎng)動(dòng)蕩?！拔也徽J(rèn)為在強(qiáng)美元下，貨幣籃子可能成為人民幣匯率的一個(gè)錨?！彼麑?duì)記者表示。畢竟，中國(guó)是世界第二大經(jīng)濟(jì)體，中國(guó)市場(chǎng)是許多國(guó)家最大的出口市場(chǎng)。因此，人民幣兌美元的大幅貶值將影響新興市場(chǎng)和發(fā)達(dá)市場(chǎng)貨幣匯率。他建議，為了擺脫人民幣單邊貶值的預(yù)期，中國(guó)應(yīng)該進(jìn)一步加強(qiáng)金融服務(wù)和資本市場(chǎng)自由化，讓外國(guó)資本參與，吸引新的資本流入。

“高債” 企業(yè)和地方的高負(fù)債率引發(fā)了劉利剛對(duì)中國(guó)債務(wù)可持續(xù)性的擔(dān)憂(yōu)?！拌b于中央政府債務(wù)和家庭債務(wù)仍然很小，花旗不認(rèn)為中國(guó)即將面臨債務(wù)危機(jī)，或走向‘硬著陸。”他說(shuō)，“但是，中國(guó)非常高的企業(yè)債務(wù)多數(shù)來(lái)自國(guó)有企業(yè)，這意味著這些公司不可能在如此高額的債務(wù)危機(jī)中繼續(xù)成長(zhǎng)。延遲時(shí)間越長(zhǎng)，成長(zhǎng)道路中的問(wèn)題越大?！币虼耍J(rèn)為，中國(guó)必須加速?lài)?guó)有企業(yè)改革，讓盈利企業(yè)參與新一輪債務(wù)股權(quán)置換，關(guān)閉產(chǎn)能過(guò)剩行業(yè)的僵尸企業(yè)，妥善處理不良貸款，應(yīng)用其他必要政策措施幫助解決失業(yè)壓力和企業(yè)高融資成本問(wèn)題。同時(shí)，他表示，只要允許國(guó)有企業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)多元化，中國(guó)高額的企業(yè)債務(wù)和政府債務(wù)仍可望得以管理。中國(guó)國(guó)有企業(yè)改革和資本市場(chǎng)開(kāi)放措施并行，將幫助中國(guó)國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)加速發(fā)展。

鑒于以上三大主題，劉利剛預(yù)測(cè)未來(lái)幾年中國(guó)經(jīng)濟(jì)可能會(huì)走向低速增長(zhǎng)，將更強(qiáng)調(diào)結(jié)構(gòu)改革而非刺激。所以，他對(duì)中國(guó)2016年GDP增速預(yù)測(cè)為6.4%，低于政府6.5%～7%的增長(zhǎng)目標(biāo)，并認(rèn)為結(jié)構(gòu)性改革或?qū)е?017年增速進(jìn)一步降低到6%。但這種預(yù)測(cè)不知是否會(huì)與花旗年初對(duì)人民幣比較悲觀的預(yù)測(cè)路徑一樣，在后期有所調(diào)整？因?yàn)?016年年初花旗預(yù)測(cè)2016年年底人民幣兌美元匯率會(huì)在7.2，但目前已經(jīng)大幅調(diào)至6.75左右。

為了達(dá)到2016年6.4%的GDP增速目標(biāo)，劉利剛認(rèn)為，寬松貨幣政策需持續(xù)。因此，對(duì)目前 “流動(dòng)性陷阱”說(shuō)辭，他表示不贊同?！霸谪泿耪叻矫妫覀?nèi)匀槐３?016下半年3次下調(diào)存準(zhǔn)率50個(gè)基點(diǎn)的預(yù)測(cè)。此外，隨著通脹同比低于2%，我們預(yù)測(cè)第三季度將有一次降息。在財(cái)政方面，中國(guó)將不得不用財(cái)政補(bǔ)貼杠桿鼓勵(lì)制造業(yè)研發(fā)和技術(shù)升級(jí)，以阻止制造業(yè)投資增速的快速下滑。另外，我們認(rèn)為地方債券發(fā)行可高達(dá)6萬(wàn)億人民幣，用于支持2016年下半年的基礎(chǔ)設(shè)施投資和促進(jìn)產(chǎn)能過(guò)剩部門(mén)結(jié)構(gòu)改革?！彼a(bǔ)充道。

3處下行風(fēng)險(xiǎn)

劉利剛分析，導(dǎo)致花旗預(yù)測(cè)2016年下半年GDP增速低于6.5%～7%官方目標(biāo)而在6.2%～6.3%間徘徊的，可能來(lái)自3個(gè)方面的下行風(fēng)險(xiǎn)。

第一，民間投資的快速下降可能讓2016年下半年總固定資產(chǎn)投資更顯著地受到拖累，導(dǎo)致2016年投資領(lǐng)域?qū)DP增速的貢獻(xiàn)進(jìn)一步縮小。

第二，長(zhǎng)江地區(qū)的洪水給消費(fèi)者物價(jià)指數(shù)（CPI）上漲增加了不確定性，這可能影響2016年央行利率削減和政策調(diào)整，反過(guò)來(lái)會(huì)限制增長(zhǎng)。

第三，人民幣貶值預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)可能產(chǎn)生新的恐慌和資本外逃，導(dǎo)致新興市場(chǎng)和發(fā)達(dá)市場(chǎng)貨幣匯率競(jìng)爭(zhēng)性貶值。一旦此種情況發(fā)生，將進(jìn)一步削弱中國(guó)的外貿(mào)增長(zhǎng)和金融穩(wěn)定。