荀玉根

什么時(shí)候賣？

隨著行情走好，市場情緒整體變好，樂觀者向上看3600點(diǎn)。4月15日我們發(fā)出對未來市場判斷的調(diào)研問卷，回收983份，65%認(rèn)為反彈還會繼續(xù)，對未來三個(gè)月上證綜指高點(diǎn)判斷的加權(quán)平均值為3350點(diǎn)，創(chuàng)業(yè)板指高點(diǎn)為2600點(diǎn)?；仡欉^去2個(gè)半月，1月底一2月底我們曾孤獨(dú)地堅(jiān)守2600-2700點(diǎn)是底部區(qū)域的判斷，提出3-4月是上半年最好的做多窗口期，兩會期間在一片猶豫中提出“向上突破的行情大概率啟動了”。時(shí)至今日，更重要的問題是漲多高？啥時(shí)賣？

1.跟蹤驅(qū)動行情上漲的動力的變化

本來反彈的核心邏輯是國內(nèi)外政策面暖、風(fēng)險(xiǎn)偏好提升。1月27日上證綜指第一次跌破2700點(diǎn)至2638點(diǎn)時(shí)，我們分析指出階段性左側(cè)底已經(jīng)出現(xiàn)，右側(cè)底需要時(shí)間磨。2月29日上證綜指再次探底到2700點(diǎn)下方時(shí)，我們提出國內(nèi)外經(jīng)濟(jì)和政策環(huán)境相比1月底已好轉(zhuǎn)，無需擔(dān)憂。此后不斷明確提出3-4月是上半年最好的做多窗口期，核心邏輯就是國內(nèi)外政策面暖、風(fēng)險(xiǎn)偏好提升。我們一直將1月底來行情與15年8月底后行情比較，1月底-3月初=15年8月底-國慶節(jié)，3-4月=15年10-11月。我們堅(jiān)定樂觀的最大邏輯是政策面暖，2月29日降準(zhǔn)是個(gè)非常重要的信號，不僅代表中國貨幣政策階段性偏松，而且此次降準(zhǔn)發(fā)生在G20會議后的周一，由此可推測美聯(lián)儲3月中不會加息。加上兩會期間監(jiān)管層關(guān)于注冊制、戰(zhàn)新板等表態(tài)，均釋放政策暖風(fēng)。

跟蹤政策面何時(shí)變化：4月27日美聯(lián)儲議息會議是個(gè)重要時(shí)點(diǎn)。4月26-27日即將召開美聯(lián)儲議息會議。15年下半年以來，美聯(lián)儲加息引發(fā)人民幣匯率波動，進(jìn)而影響A股風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)。用PE倒數(shù)減十年期國債收益率的數(shù)據(jù)可以反映市場風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)的變化，對比該數(shù)據(jù)和人民幣匯率，兩個(gè)數(shù)據(jù)相關(guān)性較強(qiáng)。4月聯(lián)儲會議將討論未來6月加息的可能性，目前市場一致認(rèn)為美聯(lián)儲加息概率較低，僅為13.3%，但正是因?yàn)槿绱?，如果這次會議出現(xiàn)偏鷹派言論，邊際的變化則會對市場造成較大影響。評估美聯(lián)儲是否加息的指標(biāo)包括勞動力市場、通脹壓力、通脹預(yù)期、以及金融市場和國際市場的數(shù)據(jù)，12月加息時(shí)美國核心CPI近兩年內(nèi)首次突破2%，失業(yè)率為5%。15年8月底開始的反彈，11月下旬隨著美國12月加息預(yù)期升溫，市場滯漲走平，最終在美國加息后再次下跌。3月美聯(lián)儲議息會議時(shí)因擔(dān)心全球經(jīng)濟(jì)和金融發(fā)展風(fēng)險(xiǎn)，能源價(jià)格下跌等問題，暫不加息。目前美國失業(yè)率維持在5%及以下水平，非農(nóng)就業(yè)的數(shù)據(jù)也持續(xù)表現(xiàn)強(qiáng)勁，核心CPI持續(xù)維持在2%以上，國際市場較為穩(wěn)定，以中國為首的新興市場經(jīng)濟(jì)有企穩(wěn)跡象，原油價(jià)格也逐步企穩(wěn)，需要提防4月27日會議發(fā)布偏鷹派言論。

跟蹤情緒指標(biāo)的變化：溫度已經(jīng)回升一半。除了政策動向外，行情的演繹需要跟蹤情緒指標(biāo)的變化。市場情緒的變化，好比一年四季的氣溫，有高低起伏，但總歸有個(gè)度，比如上海冬天低點(diǎn)零下5度左右，夏天高點(diǎn)37度左右。我們類比15年8月底后行情，從成交量、換手率、融資交易占比、基金倉位等指標(biāo)角度，分析市場情緒的變化情況。整體判斷，情緒從低點(diǎn)回升已經(jīng)一半，類似從冬天的零下5度回到15-20度，還不算高，但需要注意的是這次未必能像上次一樣到35度以上，好比皮球落地每次反彈高度都會下降。上一輪行情成交量的低點(diǎn)是15年9月30日的295億股，到11月5日高點(diǎn)的980億股，漲幅232%，本輪成交量低點(diǎn)是3月11日的254億股，最近一周均值為468億股，漲幅82%。上一輪行情換手率低點(diǎn)是9月30日的257%，高點(diǎn)是11月11日的588%，漲幅129%，本輪行情換手率低點(diǎn)是2月15日的207%，最近一周均值為313%，漲幅51%。上一輪行情融資交易占比的低點(diǎn)是8月25日的9.0%，高點(diǎn)是11月9日的14.2%，漲幅57.8%，本輪行情融資交易占比的低點(diǎn)是2月29日的7.1%，最近一周均值為9.4%，漲幅31.5%。上一輪行情純股票型基金倉位高點(diǎn)是91%，目前為87.34%。

2.參考技術(shù)分析對應(yīng)的相關(guān)位置

參考?xì)v史上中反彈行情，這次時(shí)間、空間均已過大半。我們將指數(shù)漲幅大于15%的行情定義為中級反彈行情，1995年來共出現(xiàn)13次，這次是第14次。統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，平均反彈持續(xù)時(shí)間為68個(gè)交易日，平均漲幅27%。目前從1月28日開始的反彈已經(jīng)持續(xù)了46個(gè)交易日，反彈幅度為16.7%，行程已過大半。此外，歷史數(shù)據(jù)還有一個(gè)規(guī)律，中級反彈的高點(diǎn)一般不會超過前期高點(diǎn)，如15年8-12月的反彈高點(diǎn)3685點(diǎn)低于前期高點(diǎn)4184點(diǎn)，由此推測，3685點(diǎn)是此次反彈的阻力位，如果超過此點(diǎn)，行情的性質(zhì)就應(yīng)該定義為反轉(zhuǎn)而非反彈，這需要其他條件支撐，第三點(diǎn)我們再分析。

技術(shù)指標(biāo)測算反彈高度：3200-3300點(diǎn)是敏感區(qū)域。16年初上證綜指從3685跌至2638點(diǎn)，跌幅為1047點(diǎn)，根據(jù)艾略特波浪理論，此次反彈幅度可能為3038、3161、3285點(diǎn)，目前已經(jīng)突破3038點(diǎn)，則可看3161點(diǎn)或者3285點(diǎn)。此外，經(jīng)典的K線形態(tài)分析，股指走成了頭肩底的形態(tài)，底部為2638點(diǎn)，頸部為2930點(diǎn)，現(xiàn)在已經(jīng)有效突破頸線，則向上突破的最小幅度為頸部與底部之差，即高點(diǎn)要突破3222點(diǎn)。與此相類似的分析，波浪理論對應(yīng)的創(chuàng)業(yè)板指高點(diǎn)為2408點(diǎn)、2528點(diǎn)，頭肩底形態(tài)對應(yīng)的向上突破點(diǎn)位為2599點(diǎn)，萬得全A分別為4284點(diǎn)、4485點(diǎn)、4535點(diǎn)。

3.演變?yōu)榉崔D(zhuǎn)的條件暫不具備，且行且珍惜

仍然定性為反彈，反轉(zhuǎn)條件還不成熟。目前樂觀者認(rèn)為本輪反彈會超過3600點(diǎn)，尤其是指數(shù)站上3000點(diǎn)后樂觀者變多。反彈的高點(diǎn)很難精確判斷，不過3600點(diǎn)是非常重要的位置，是本輪下跌前的高點(diǎn)，如果有效突破，意味著行情從反彈將演變?yōu)榉崔D(zhuǎn)了。雖然我們2600-2700點(diǎn)時(shí)就堅(jiān)定看好反彈，但至今，仍然認(rèn)為這是反彈行情，市場需要時(shí)間震蕩蓄勢。

經(jīng)濟(jì)增長回升難以持續(xù)，周期復(fù)辟的盈利回升難以出現(xiàn)。15日公布的一季度各項(xiàng)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)較好，這會驅(qū)動盈利持續(xù)改善么？我們認(rèn)為很難，經(jīng)濟(jì)增長回升本身就難以持續(xù)。3月工業(yè)增加值增速6.8%，較1-2月大幅反彈，主要因?yàn)楣潭ㄙY產(chǎn)投資增速大幅反彈，1季度固定資產(chǎn)投資增速10.7%，好于去年4季度的10%，社會消費(fèi)品零售總額增速則無明顯反彈，一季度出口同比為6年內(nèi)最低。固定資產(chǎn)投資增速的大幅反彈又源于地產(chǎn)投資增速回升，1季度房地產(chǎn)開發(fā)投資累積同比6.2%，遠(yuǎn)高于15年的l%，新開工也出現(xiàn)反彈。但房地產(chǎn)銷售回升帶動的開工和投資回升，是政策刺激下結(jié)果。每次地產(chǎn)銷量回升帶動的投資、開工回升幅度都低于前一次。未來美聯(lián)儲加息，制約中國貨幣政策寬松空間，上海、廣州已經(jīng)收緊地產(chǎn)政策，地產(chǎn)鏈回升的持續(xù)性仍難。

且行且珍惜。1月27日上證綜指跌至2638點(diǎn)后，我們曾孤獨(dú)地堅(jiān)守2600-2700點(diǎn)是底部區(qū)域的判斷，2月后一直提出3-4月是上半年最好的做多窗口期，兩會期間在一片猶豫中提出“向上突破的行情大概率啟動了”。時(shí)至今日，上證綜指已經(jīng)反彈17%，創(chuàng)業(yè)板指反彈25%，反彈大概率已過大半，且行且珍惜，跟蹤4月27日美聯(lián)儲議息會議、市場情緒指標(biāo)、技術(shù)分析對應(yīng)的重要點(diǎn)位。展望未來，全年仍是震蕩市、運(yùn)動戰(zhàn)，1月底的悲觀情景暫時(shí)看不到，反轉(zhuǎn)的條件也不充分。3月以來持續(xù)推薦中小創(chuàng)類高成長，如新能源汽車、娛樂體育，及券商、軍工等高Beta板塊，目前仍可持有，未來穩(wěn)健防御時(shí)，選消費(fèi)品，如養(yǎng)殖鏈、白酒、中藥等。