劉端+王雅帆+薛靜蕓+陳收

摘要：采用中國(guó)A股制造業(yè)上市公司1998～2011年數(shù)據(jù)，探討制造業(yè)全行業(yè)及其細(xì)分行業(yè)下反經(jīng)濟(jì)周期相對(duì)價(jià)格變動(dòng)現(xiàn)象的存在；并引入現(xiàn)金持有這一財(cái)務(wù)資源，比較在不同現(xiàn)金持有水平下企業(yè)產(chǎn)品市場(chǎng)反經(jīng)濟(jì)周期相對(duì)價(jià)格變動(dòng)的差異。研究發(fā)現(xiàn)反經(jīng)濟(jì)周期相對(duì)價(jià)格變動(dòng)現(xiàn)象在中國(guó)制造業(yè)中存在，而現(xiàn)金持有較少的企業(yè)其反經(jīng)濟(jì)周期相對(duì)價(jià)格變動(dòng)現(xiàn)象更為明顯。同時(shí)在不同制造業(yè)細(xì)分行業(yè)中，反經(jīng)濟(jì)周期相對(duì)價(jià)格變動(dòng)程度有所差異，現(xiàn)金持有的影響也發(fā)生變化。

關(guān)鍵詞： 相對(duì)價(jià)格變動(dòng)；經(jīng)濟(jì)周期；現(xiàn)金持有

中圖分類(lèi)號(hào)：F832 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼： A 文章編號(hào)：1003-7217（2016）04-0065-06

一、引言

傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)學(xué)理論認(rèn)為，當(dāng)需求增加時(shí)，企業(yè)會(huì)提高產(chǎn)品價(jià)格；當(dāng)需求萎縮時(shí)，企業(yè)會(huì)降低產(chǎn)品價(jià)格，從而實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)供需均衡。但是產(chǎn)品市場(chǎng)中價(jià)格和成本的波動(dòng)有時(shí)并不一致，成本變化與經(jīng)濟(jì)周期變動(dòng)往往是相同的，或者稱(chēng)之為順周期[1，2]。經(jīng)濟(jì)衰退時(shí)，產(chǎn)出品的價(jià)格相對(duì)于人工成本以及原材料成本等會(huì)有上升，這時(shí)產(chǎn)品相對(duì)價(jià)格被認(rèn)為是反經(jīng)濟(jì)周期的，這種現(xiàn)象與普遍認(rèn)為的順周期行為相矛盾。Rotemberg和Saloner（1986）指出經(jīng)濟(jì)形勢(shì)不好時(shí)，企業(yè)更容易采取聯(lián)合方式將價(jià)格提高[3]。Bils（1989）認(rèn)為需求彈性在衰退時(shí)期減小，價(jià)格變動(dòng)帶來(lái)的需求變動(dòng)量降低，因此企業(yè)會(huì)提高價(jià)格水平[4]。Rotemberg和Woodford將這種現(xiàn)象解釋為，在經(jīng)濟(jì)繁榮時(shí)期企業(yè)保持行業(yè)協(xié)商價(jià)格很困難，當(dāng)目前商品需求大于未來(lái)需求時(shí)，企業(yè)以降低價(jià)格來(lái)尋求短期銷(xiāo)售額增加的動(dòng)機(jī)更為強(qiáng)烈[5，6]。

企業(yè)產(chǎn)品的反經(jīng)濟(jì)周期相對(duì)價(jià)格變動(dòng)受到很多因素的影響，其中財(cái)務(wù)資源是非常重要的要素之一。Greenwald等（1984），Chevalier和Scharfstein（1996）提出由于資本市場(chǎng)的不完美造成價(jià)格的反周期相對(duì)上漲，在經(jīng)濟(jì)衰退時(shí)，企業(yè)如果沒(méi)有充足的現(xiàn)金流，企業(yè)會(huì)采取增加近期利潤(rùn)水平來(lái)滿(mǎn)足其資金需求[7，8]。Chevalier和Scharfstein（1995）也認(rèn)為企業(yè)面臨的流動(dòng)性限制越大[9]，產(chǎn)品價(jià)格上漲幅度越大。Campello（2003）將反周期相對(duì)價(jià)格水平的波動(dòng)與負(fù)債相結(jié)合，驗(yàn)證了企業(yè)外部負(fù)債融資比例越大，反周期相對(duì)價(jià)格變動(dòng)越明顯[10]。

作為企業(yè)財(cái)務(wù)資源中流動(dòng)性最強(qiáng)的資產(chǎn)，現(xiàn)金儲(chǔ)備在產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中的角色已經(jīng)逐漸為人所重視。自Keynes（1936）提出流動(dòng)性交易動(dòng)機(jī)、預(yù)防動(dòng)機(jī)和投機(jī)動(dòng)機(jī)后，大量研究從公司持有現(xiàn)金的傳統(tǒng)動(dòng)機(jī)擴(kuò)展到現(xiàn)金持有在公司發(fā)展戰(zhàn)略等方面的作用[11]。企業(yè)持有現(xiàn)金對(duì)產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的作用體現(xiàn)在很多方面，如可以影響產(chǎn)品定價(jià)策略，Bolton 和Scharfstein（1990）認(rèn)為現(xiàn)金充足的公司會(huì)試圖提高產(chǎn)出以降低行業(yè)價(jià)格[12]；Campello（2006）認(rèn)為現(xiàn)金持有也可以為競(jìng)爭(zhēng)戰(zhàn)略提供資金支持，資本支出和分銷(xiāo)渠道等戰(zhàn)略決策都需要現(xiàn)金資源的支撐[13]；Fresard（2010）通過(guò)實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)，企業(yè)相對(duì)于行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，其持有的現(xiàn)金儲(chǔ)備增量將有利于其奪取更多的未來(lái)市場(chǎng)份額[14]。反經(jīng)濟(jì)周期相對(duì)價(jià)格變動(dòng)行為受到企業(yè)本身財(cái)務(wù)資源的影響，而現(xiàn)金持有正是企業(yè)一項(xiàng)重要的流動(dòng)性財(cái)務(wù)資源，其對(duì)產(chǎn)品市場(chǎng)中價(jià)格相對(duì)成本的變動(dòng)具有何種作用是值得研究的問(wèn)題，尤其在經(jīng)濟(jì)發(fā)展特點(diǎn)明顯不同于國(guó)外成熟市場(chǎng)的中國(guó)。另一方面，由于不同行業(yè)在財(cái)務(wù)資源儲(chǔ)備上存在一定差異，因此通過(guò)細(xì)分行業(yè)進(jìn)一步拓展分析便于企業(yè)根據(jù)自身行業(yè)特點(diǎn)制定價(jià)格調(diào)整策略。

二、變量、模型與樣本說(shuō)明

首先對(duì)主要變量進(jìn)行界定和度量，然后構(gòu)建反經(jīng)濟(jì)周期相對(duì)價(jià)格變動(dòng)分析模型，最后對(duì)本文樣本進(jìn)行說(shuō)明。

（一）相對(duì)價(jià)格與經(jīng)濟(jì)運(yùn)行狀況界定及計(jì)算

相對(duì)價(jià)格（Markup）定義為產(chǎn)出品價(jià)格相對(duì)于原材料、人工等成本的水平。Campello（2003）[10]的相對(duì)價(jià)格指標(biāo)為“（價(jià)格/邊際成本）的自然對(duì)數(shù)”。本文對(duì)該指標(biāo)進(jìn)行調(diào)整，計(jì)算公式為：Ln某制造業(yè)企業(yè)主營(yíng)業(yè)務(wù)收入某制造業(yè)企業(yè)主營(yíng)業(yè)務(wù)成本-折舊-攤銷(xiāo)。

選取1998～2011年的GDP數(shù)據(jù)，由于GDP總量數(shù)據(jù)均為名義數(shù)據(jù)，因此利用CPI指數(shù)調(diào)整以剔除物價(jià)影響，以1998年為基期，其他年份以此為基礎(chǔ)進(jìn)行換算。將計(jì)算得到的數(shù)據(jù)取自然對(duì)數(shù)后作為實(shí)際GDP指標(biāo)，該指標(biāo)變動(dòng)量（Δln GDP）作為宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的直觀描述。

（二）反經(jīng)濟(jì)周期相對(duì)價(jià)格變動(dòng)模型

采用線(xiàn)性回歸研究經(jīng)濟(jì)運(yùn)行過(guò)程中產(chǎn)品市場(chǎng)相對(duì)價(jià)格的變動(dòng)，檢驗(yàn)反經(jīng)濟(jì)周期相對(duì)價(jià)格變動(dòng)的存在性及程度?；貧w模型為：

（三）樣本說(shuō)明

以我國(guó)1998～2011年中國(guó)A股制造業(yè)上市企業(yè)為樣本，數(shù)據(jù)主要來(lái)源于國(guó)泰安CSMAR數(shù)據(jù)庫(kù)。剔除了缺失任何數(shù)據(jù)的企業(yè)和在樣本期內(nèi)公司數(shù)目少于10家的行業(yè)。行業(yè)分類(lèi)用制造業(yè)次類(lèi)（即字母后加一位數(shù)字）分類(lèi)，最終樣本涉及七個(gè)細(xì)分行業(yè)，共獲得7294個(gè)觀測(cè)值的非平衡面板。并對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行了1%水平的Winsorized處理以消除離群值的影響。各行業(yè)代碼及名稱(chēng)如表1所示。

三、反經(jīng)濟(jì)周期相對(duì)價(jià)格變動(dòng)

在企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力的經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)研究中，越來(lái)越多的文獻(xiàn)開(kāi)始關(guān)注價(jià)格與成本的比率。Robert Hall（1986）從宏觀經(jīng)濟(jì)角度，采用索洛模型衡量美國(guó)制造業(yè)的價(jià)格成本關(guān)系，發(fā)現(xiàn)該指標(biāo)具有顯著意義[15]。Chevalier等（2003）研究表明消費(fèi)產(chǎn)品相對(duì)價(jià)格在積極的需求沖擊下趨于下降[16]，Wilson和Reynolds（2005）指出在繁榮階段產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)價(jià)格為純策略納什均衡，而在衰退期企業(yè)產(chǎn)品價(jià)格則高于競(jìng)爭(zhēng)價(jià)格[17]。Chevalier和Scharfstein（1995），Barro和Tenreyro（2006）分別證明了在制造業(yè)中相對(duì)價(jià)格與GNP、GDP存在負(fù)向關(guān)系[9，18]。

中國(guó)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展無(wú)論從增速還是經(jīng)濟(jì)周期本身都與國(guó)外發(fā)達(dá)國(guó)家相比具有明顯差異。那么上述關(guān)系是否也存在于中國(guó)企業(yè)的產(chǎn)品市場(chǎng)行為中，這是需要研究的問(wèn)題。

（一）制造業(yè)全行業(yè)的反經(jīng)濟(jì)周期相對(duì)價(jià)格變動(dòng)

通過(guò)回歸模型（1）檢驗(yàn)相對(duì)價(jià)格變動(dòng)（Dmarkup）與GDP變動(dòng)量（Δln GDP）之間的關(guān)系。回歸結(jié)果如表2所示：由回歸結(jié)果可知在制造業(yè)企業(yè)中相對(duì)價(jià)格變動(dòng)（Dmarkup）與GDP變動(dòng)量（Δln GDP）呈現(xiàn)反向變動(dòng)，系數(shù)為-0.209，且在1%的水平下顯著。即經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)幅度每減少1單位，企業(yè)產(chǎn)品價(jià)格相對(duì)成本而言，上漲幅度擴(kuò)大或下降幅度減小平均0.209個(gè)單位。反之在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)走高時(shí)期，企業(yè)相對(duì)價(jià)格的上漲幅度會(huì)減小或下降幅度會(huì)擴(kuò)大。這表明制造業(yè)企業(yè)的產(chǎn)品市場(chǎng)定價(jià)中存在著反經(jīng)濟(jì)周期相對(duì)價(jià)格變動(dòng)。

在經(jīng)濟(jì)衰退時(shí)，市場(chǎng)需求將會(huì)不足，同時(shí)伴隨大量競(jìng)爭(zhēng)力不足企業(yè)的淘汰，留存下的企業(yè)各方面都有很強(qiáng)的競(jìng)爭(zhēng)力，因此企業(yè)會(huì)為提供的優(yōu)質(zhì)產(chǎn)品或服務(wù)相對(duì)提價(jià)[3，5，6]，同時(shí)，留存下的企業(yè)實(shí)力較強(qiáng)，在某些壟斷性行業(yè)寡頭之間相互勾結(jié)相對(duì)提升價(jià)格的可能性大大增加，這樣相對(duì)價(jià)格會(huì)因此上升；而在經(jīng)濟(jì)繁榮時(shí)，行業(yè)的進(jìn)入門(mén)檻較低，各行各業(yè)都得到充分競(jìng)爭(zhēng)，消費(fèi)者有更多的選擇權(quán)，企業(yè)不能因?yàn)樽约旱膬?yōu)質(zhì)產(chǎn)品和服務(wù)而貿(mào)然提價(jià)，當(dāng)存在充分競(jìng)爭(zhēng)，供給大于需求時(shí)，相對(duì)價(jià)格反而是下降的。

（二）制造業(yè)細(xì)分行業(yè)的反經(jīng)濟(jì)周期相對(duì)價(jià)格變動(dòng)

在制造業(yè)不同細(xì)分行業(yè)中，利用模型（1）對(duì)不同行業(yè)相對(duì)價(jià)格變動(dòng)（Dmarkup）與GDP變動(dòng)量（Δln GDP）之間的關(guān)系進(jìn)行分析，如表3所示。

回歸結(jié)果顯示，只有機(jī)械、設(shè)備（C7）行業(yè)中，明顯存在反經(jīng)濟(jì)周期相對(duì)價(jià)格變動(dòng)，系數(shù)為-0.344，且在1%的水平上顯著，說(shuō)明在經(jīng)濟(jì)下行時(shí)期，該行業(yè)中企業(yè)相對(duì)價(jià)格上漲幅度擴(kuò)大或下降幅度減??；而在經(jīng)濟(jì)上升期間，該行業(yè)的企業(yè)產(chǎn)品相對(duì)價(jià)格上漲幅度減小或下降幅度增加。機(jī)械、設(shè)備業(yè)是其他經(jīng)濟(jì)部門(mén)發(fā)展的基礎(chǔ)，與國(guó)民經(jīng)濟(jì)密切相關(guān)，屬周期性行業(yè)，從其銷(xiāo)售分布來(lái)看，機(jī)械產(chǎn)品市場(chǎng)主要是需求拉動(dòng)型。因此在經(jīng)濟(jì)衰退時(shí)，機(jī)械設(shè)備行業(yè)受到的沖擊較大，在產(chǎn)品價(jià)格上表現(xiàn)出明顯的反經(jīng)濟(jì)周期變動(dòng)。

表3數(shù)據(jù)還顯示除了食品、飲料（C0）行業(yè)系數(shù)為正外，其余的細(xì)分行業(yè)中，GDP變動(dòng)量（Δln GDP）對(duì)相對(duì)價(jià)格變動(dòng)（Dmarkup）的影響系數(shù)均為負(fù)。因此本文認(rèn)為在經(jīng)濟(jì)增速、經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)與經(jīng)濟(jì)周期與國(guó)外成熟市場(chǎng)大相徑庭的中國(guó)制造業(yè)產(chǎn)品市場(chǎng)中，同樣也存在一定程度的反經(jīng)濟(jì)周期相對(duì)價(jià)格變動(dòng)，但在不同的行業(yè)中存在顯著差異。

四、不同現(xiàn)金持有水平下企業(yè)的反經(jīng)濟(jì)周期相對(duì)價(jià)格變動(dòng)比較

現(xiàn)金持有作為企業(yè)流動(dòng)性的重要保證和資金的緩沖器，能使企業(yè)的財(cái)務(wù)資源根據(jù)內(nèi)外部環(huán)境變化的要求靈活運(yùn)用于企業(yè)的產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)活動(dòng)，包括產(chǎn)品定價(jià)行為，從而增大了企業(yè)應(yīng)對(duì)經(jīng)濟(jì)周期波動(dòng)的彈性。

（一）不同現(xiàn)金持有水平下制造業(yè)全行業(yè)的反經(jīng)濟(jì)周期相對(duì)價(jià)格變動(dòng)比較

通過(guò)回歸模型檢驗(yàn)，比較不同現(xiàn)金持有水平下GDP變動(dòng)量（Δln GDP）對(duì)相對(duì)價(jià)格變動(dòng)（Dmarkup）影響系數(shù)的差異?；貧w結(jié)果如表4所示：

結(jié)果顯示，低現(xiàn)金持有企業(yè)中，GDP變動(dòng)量（Δln GDP）的影響系數(shù)為-0.238，在1%水平上顯著，且該系數(shù)比制造業(yè)全樣本中的影響系數(shù)水平更高；在高現(xiàn)金持有組中，系數(shù)為-0.221，在5%水平上顯著，顯著性并沒(méi)有低現(xiàn)金組高。這表明企業(yè)的現(xiàn)金儲(chǔ)備會(huì)對(duì)企業(yè)的定價(jià)產(chǎn)生影響，企業(yè)越缺少現(xiàn)金儲(chǔ)備，反經(jīng)濟(jì)周期相對(duì)價(jià)格變動(dòng)現(xiàn)象更明顯。說(shuō)明持有現(xiàn)金較少的企業(yè)在經(jīng)濟(jì)下滑時(shí)，其產(chǎn)品價(jià)格上漲幅度較大或下降幅度較小。

企業(yè)的現(xiàn)金儲(chǔ)備對(duì)企業(yè)相對(duì)價(jià)格產(chǎn)生的影響主要是因?yàn)橘Y本市場(chǎng)的流動(dòng)性缺陷。經(jīng)濟(jì)衰退時(shí)期，每個(gè)企業(yè)面臨著需求不足、銷(xiāo)量下降、利潤(rùn)下降、資金短缺的難題，而銀行收縮貸款更增加了企業(yè)融資的難度[8-10]。當(dāng)企業(yè)持有的現(xiàn)金儲(chǔ)備較低時(shí)，企業(yè)面臨的融資壓力會(huì)更大，此時(shí)需求的不足使企業(yè)不能使用薄利多銷(xiāo)的方式，只能采取相對(duì)邊際成本提高產(chǎn)品價(jià)格，增加單位產(chǎn)品利潤(rùn)的方式獲取短期利潤(rùn)來(lái)緩解融資壓力。

（二）不同現(xiàn)金持有水平下制造業(yè)細(xì)分行業(yè)的反經(jīng)濟(jì)周期相對(duì)價(jià)格變動(dòng)比較

通過(guò)回歸模型檢驗(yàn)制造業(yè)細(xì)分行業(yè)中不同現(xiàn)金持有水平下，GDP變動(dòng)量（Δln GDP）對(duì)相對(duì)價(jià)格變動(dòng)（Dmarkup）作用系數(shù)的差異?；貧w結(jié)果如表5所示：

結(jié)果顯示，在石油、化學(xué)等（C4），電子（C5），金屬、非金屬（C6），機(jī)械、設(shè)備等（C7）行業(yè)中，低現(xiàn)金持有組表現(xiàn)出明顯的反經(jīng)濟(jì)周期相對(duì)價(jià)格變動(dòng)，且較細(xì)分行業(yè)全樣本時(shí)負(fù)向程度更大。但在不考慮現(xiàn)金持有時(shí)，這四個(gè)細(xì)分行業(yè)的反經(jīng)濟(jì)周期相對(duì)價(jià)格變動(dòng)現(xiàn)象并不明顯，但按現(xiàn)金持有分組分析時(shí)，情況發(fā)生變化，低現(xiàn)金持有企業(yè)表現(xiàn)出明顯的反經(jīng)濟(jì)周期相對(duì)價(jià)格變動(dòng)，而高現(xiàn)金持有企業(yè)的反經(jīng)濟(jì)周期相對(duì)價(jià)格變動(dòng)現(xiàn)象仍不明顯。究其原因，這四個(gè)細(xì)分行業(yè)受宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)影響較大，作為周期性行業(yè)，需求波動(dòng)明顯，在面臨經(jīng)濟(jì)沖擊時(shí)，由于供需關(guān)系的變化，導(dǎo)致周期性衰退，而且實(shí)體經(jīng)濟(jì)帶來(lái)的需求下滑壓力，也使得企業(yè)需要利用自身的財(cái)務(wù)資源優(yōu)勢(shì)制定最優(yōu)價(jià)格；同時(shí)這些行業(yè)價(jià)格彈性較大，價(jià)格的變動(dòng)對(duì)銷(xiāo)售量的影響較為明顯，因此當(dāng)經(jīng)濟(jì)下滑且相對(duì)價(jià)格趨于上升時(shí)，現(xiàn)金儲(chǔ)備較多的企業(yè)可以在一定程度上抑制產(chǎn)品漲價(jià)幅度，提高產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力，而現(xiàn)金儲(chǔ)備較少的企業(yè)無(wú)法靈活制定價(jià)格，面臨退出市場(chǎng)的危險(xiǎn)。

而在剩余的細(xì)分行業(yè)中，無(wú)論是否對(duì)現(xiàn)金持有進(jìn)行分組，反經(jīng)濟(jì)周期相對(duì)價(jià)格變動(dòng)現(xiàn)象均不明顯。食品、服裝與醫(yī)藥等是涉及國(guó)計(jì)民生的基礎(chǔ)消費(fèi)行業(yè)，與居民日常生活密切相關(guān)。作為非周期性行業(yè)，需求穩(wěn)步增長(zhǎng)，即使在經(jīng)濟(jì)下滑時(shí)期，這些行業(yè)仍具備較好的防御性。另外，由于市場(chǎng)進(jìn)入門(mén)檻較低，在位者和潛在競(jìng)爭(zhēng)者眾多，而消費(fèi)者的購(gòu)買(mǎi)頻率較高，這些行業(yè)產(chǎn)品價(jià)格的穩(wěn)定對(duì)確保企業(yè)長(zhǎng)期競(jìng)爭(zhēng)地位至關(guān)重要；同時(shí)從價(jià)格彈性角度來(lái)看，日常消費(fèi)品的價(jià)格彈性較小，同幅度的價(jià)格變動(dòng)所帶來(lái)的銷(xiāo)售量變動(dòng)并不十分明顯，企業(yè)不會(huì)采取價(jià)格的大幅度變動(dòng)策略，因此現(xiàn)金持有這類(lèi)財(cái)務(wù)資源對(duì)產(chǎn)品定價(jià)的影響不如周期性行業(yè)顯著。

五、結(jié) 論

以外部經(jīng)濟(jì)環(huán)境變化對(duì)產(chǎn)品市場(chǎng)價(jià)格的影響為核心研究對(duì)象，引入現(xiàn)金持有這一重要財(cái)務(wù)資源，比較不同現(xiàn)金持有水平下，相對(duì)價(jià)格變動(dòng)與宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)之間相關(guān)關(guān)系的差異性。發(fā)現(xiàn)在制造業(yè)全行業(yè)及機(jī)械設(shè)備細(xì)分行業(yè)中，反經(jīng)濟(jì)周期相對(duì)價(jià)格變動(dòng)顯著；除食品飲料細(xì)分行業(yè)外，其它細(xì)分行業(yè)也表現(xiàn)出一定程度的反周期變動(dòng)，但不顯著。說(shuō)明制造業(yè)企業(yè)的產(chǎn)品市場(chǎng)定價(jià)中存在著價(jià)格相對(duì)成本的反經(jīng)濟(jì)周期變動(dòng)現(xiàn)象，但變動(dòng)程度在不同行業(yè)中有所差異。

針對(duì)現(xiàn)金持有分組分析發(fā)現(xiàn)，現(xiàn)金持有作用于產(chǎn)品定價(jià)行為是現(xiàn)金儲(chǔ)備作用于產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的一種重要途徑，且這種作用在不同行業(yè)特征下，表現(xiàn)出一定的差異性。

參考文獻(xiàn)：

[1]Murphy K M， Shleifer A， Vishny R W. Building blocks of market clearing business cycle models [J]. Macroeconomics Annual， 1989， （4）： 247- 287.

[2]Solon G， Barsky R， Parker J A. Measuring the cyclicality of real wages： how important is composition bias [J]. Quarterly Journal of Economics， 1994， 109（1）： 1-25.

[3]Rotemberg J J， Saloner G. A supergame theoretic model of business cycles and price wars during booms [J]. American Economic Review， 1986， 76（3）： 390-407.

[4]Bils M. Pricing in a customer market [J]. Quarterly Journal of Economics， 1989， 104（4）：699-718.

[5]Rotemberg J J， Woodford M. Markups and the business cycle [J]. Macroeconomics Annual， 1991， （6）：93-140.

[6]Rotemberg J J， Woodford M. Oligopolistic pricing and the effects of aggregated demand on economic activity [J]. Journal of Political Economy， 1992， 100 （6）：153 -207.

[7]Greenwald B， Stiglitz J E， Weiss， A. Informational imperfections in the capital market and macroeconomic fluctuations [J]. American Economic Review， 1984， 74（2）：194-199.

[8]Chevalier J， Scharfstein D. Capitalmarket imperfections and countercyclical markups： theory and evidence [J]. American Economic Review， 1994， 86（4）：703-725.

[9]Chevalier J， Scharfstein D. Liquidity constraints and the cyclical behavior of markups [J]. American Economic Review， 1995， 85（2）：390-396.

[10]Campello M. Capital structure and product markets interactions： evidence from business cycles [J]. Journal of Financial Economics， 2003，68（3）：353-378

[11]Keynes M J. The general theory of employment， interest and money [M]. London Macmillan Press， 1936：170-171.

[12]Bolton P， Scharfstein D. A theory of predation based on agency problems in financial contracting [J]. The American Economic Review， 1990，80（1）：93-106.

[13]Campello M. Debt financing： does it boost or hurt firm performance in product markets [J]. Journal of Financial Economics， 2006， 82（1）：135-172.

[14]Fresard L. Financial strength and product market behaviors： the real effects of corporate cash holdings [J]. Journal of Finance， 2010， 65（3）：1097-1122.

[15]Hall R E. Market structure and macroeconomic fluctuations[J].Brookings Papers on Economic Activity， 1986， （2）：285-338.

[16]Chevalier J K， Kashyap A K A， Rossi P. Why dont prices rise during periods of peak demand？ evidence from scanner data [J]. American Economic Review， 2003， 93（1）： 15-37.

[17]Wilson B J， Reynolds S S. Market power and price movements over the business cycle [J]. The Journal of Industrial Economics， 2005， 53（2）： 145-174.

[18]Barro R， Tenreyro S. Closed and open economy models of business cycles with marked up and sticky prices [J]. Economic Journal， 2006，116（511）： 434-456.

（責(zé)任編輯：漆玲瓊）

Abstract：Using the data of listed manufacturing companies in China A share markets from 1998 to 2011， We first establish a regression model to explore the relationship between economic cycles and markup changes in China as special economic entity. Then we compare the markup change in different cash holding levels and further add economic conditions to make a comparison. The research finds that countercyclical markup changes exist in China business and the more cash holdings enterprises reserve， the more relative prices decline they will have. Namely， cash holdings have negative effect on corporate markup changes. In times of economic recession， this negative effect will be increased.

Key words：Markup changes； Economic cycle； Cash holdings