石運(yùn)金

啤酒行業(yè)是充分競爭的行業(yè)，2015年中國啤酒銷量超過4900萬千升，穩(wěn)居世界第一，人均啤酒消費(fèi)量已達(dá)到世界的平均水平，2014年和2015年中國啤酒行業(yè)已經(jīng)連續(xù)兩年銷量負(fù)增長，華潤、青啤、百威、燕京和嘉±伯為代表的前五大企業(yè)市場占有率接近80%，中國啤酒市場已經(jīng)是寡頭壟斷的格局。目前中國啤酒業(yè)行業(yè)低速增長成為常態(tài)，外延擴(kuò)張行業(yè)整合進(jìn)入尾聲，市場競爭由產(chǎn)能規(guī)模擴(kuò)張轉(zhuǎn)向質(zhì)量、差異化為主的競爭，啤酒龍頭企業(yè)從搶占市場份額為目標(biāo)開始轉(zhuǎn)向追求業(yè)績。啤酒行業(yè)有點(diǎn)類似前幾年的白色家電企業(yè)，初期通過產(chǎn)能擴(kuò)張和價(jià)格戰(zhàn)搶奪市場份額，在市場集中度很高，當(dāng)市場進(jìn)入低速增長階段，競爭格局基本穩(wěn)定后，龍頭企業(yè)不再相互打價(jià)格戰(zhàn)，相互之間形成默契，轉(zhuǎn)而追求利潤，利潤率快速提升，股價(jià)也不斷創(chuàng)出新高。

中國啤酒消費(fèi)量大約占全球消費(fèi)量的四分之一，從中國啤酒行業(yè)格局來看，華潤啤酒是行業(yè)老大，2015年銷量為1168萬千升（同比下降1.34%），市場占有率超過20%，2015年銷售額為348億港幣，凈利潤8.3億港幣，凈利潤率2.4%；青島啤酒位列第二，2015年銷量848萬千升（同比下降7.36%），市場占有率超過17%，2015年實(shí)現(xiàn)銷售收入276億，凈利潤17億，凈利潤率6.1%；全球啤酒老大百威英博位列第三，2015年銷量為745萬千升，銷售收入42億美元（同比增長9.8%）；燕京啤酒位列第四，2015年銷量已經(jīng)跌破500萬千升，銷量為483萬千升（同比下降9.22%），2015年實(shí)現(xiàn)銷售收入125億元，凈利潤5.88億元，凈利潤率4.7%。2015年嘉士伯關(guān)閉了5家中國工廠，2016年計(jì)劃再關(guān)閉2家，百威英博2016年也計(jì)劃關(guān)閉舟山工廠，這顯示面對中國啤酒消費(fèi)量連續(xù)兩年的負(fù)增長，行業(yè)巨頭已經(jīng)在主動(dòng)收縮戰(zhàn)線，企業(yè)對利潤將更加關(guān)注。

從全球啤酒巨頭百威英博來看，當(dāng)企業(yè)在市場中占據(jù)絕對領(lǐng)先地位后，利潤率能達(dá)到何種程度。2015年百威英博實(shí)現(xiàn)銷售收入436億美元，凈利潤達(dá)85億美元，凈利潤接近20%，百威英博的市值高達(dá)2000億美元。從百威英博披露的2015年年報(bào)數(shù)據(jù)來看，在北美市場，百威英博在美國啤酒銷量1085萬千升，市場占有率45.8%，行業(yè)第一，在加拿大銷量96萬千升，市場占有率42.4%，行業(yè)第一；墨西哥市場，2015年銷量1143萬千升，市場占有率58.2%，行業(yè)第一；拉丁美洲市場，巴西市場銷量1143萬千升，市場占有率67.5%，行業(yè)第一，阿根廷市場銷量233萬千升，市場占有率76.7%，行業(yè)第一；可見當(dāng)公司取得絕對的市場領(lǐng)先地位后，能夠攫取高達(dá)20%的凈利率。那么當(dāng)中國啤酒市場逐步形成寡頭壟斷后，行業(yè)的利潤率也將逐步觸底回升，利潤增速將開始超越收入增速。

從估值角度來看，百威英博動(dòng)態(tài)PE超過20倍，市銷率接近5倍，A股上市的啤酒企業(yè)青島啤酒（600600）動(dòng)態(tài)PE也在20倍附近，市銷率1.5倍附近：另一家A股上市啤酒企業(yè)燕京啤酒（000729）靜態(tài)PE近40倍，市銷率大約2倍。所以目前來看青島啤酒的估值與國際接軌甚至有估值折讓。當(dāng)行業(yè)龍頭利潤率開始提升后，股價(jià)將由業(yè)績增長驅(qū)動(dòng)，但這一利潤率提升的過程從時(shí)間上看可能會(huì)比較漫長，投資者應(yīng)有心理準(zhǔn)備。