翟淑萍　畢曉方

(天津財經(jīng)大學(xué) 商學(xué)院， 天津 300222)

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環(huán)境不確定性、管理層自信與企業(yè)雙元創(chuàng)新投資

翟淑萍畢曉方

(天津財經(jīng)大學(xué) 商學(xué)院， 天津 300222)

本文從理論上分析了管理層自信及自信異質(zhì)性對企業(yè)雙元創(chuàng)新投資的影響，以及環(huán)境不確定性對該過程的調(diào)節(jié)機(jī)理，并進(jìn)一步探討不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)企業(yè)間的差異?；趯^度自信衡量指標(biāo)的改進(jìn)，測度管理層自信程度與自信異質(zhì)性，以上市高新技術(shù)企業(yè)為樣本開展實證分析，研究結(jié)果顯示：管理層自信程度的提高促進(jìn)了企業(yè)探索式創(chuàng)新投資，管理層自信異質(zhì)性的提高抑制了企業(yè)探索式創(chuàng)新投資；環(huán)境不確定性的提高分別強(qiáng)化了管理層自信、管理層自信異質(zhì)性對企業(yè)探索式創(chuàng)新投資的促進(jìn)與抑制作用；以上結(jié)論在企業(yè)開發(fā)式創(chuàng)新投資中均不成立。進(jìn)一步根據(jù)產(chǎn)權(quán)性質(zhì)對樣本進(jìn)行分組的檢驗結(jié)果表明，相對于非國有企業(yè)，國有企業(yè)管理層自信程度的提高對探索式創(chuàng)新投資的促進(jìn)作用較弱，國有企業(yè)中其他影響關(guān)系均不成立。

環(huán)境不確定性；管理層自信程度；自信異質(zhì)性；探索式創(chuàng)新投資；開發(fā)式創(chuàng)新投資；產(chǎn)權(quán)性質(zhì)；雙元創(chuàng)新理論

一、引言

很多企業(yè)的快速成長源于技術(shù)的不斷創(chuàng)新，而樂觀與自信是實現(xiàn)創(chuàng)新的重要推動力。行為金融學(xué)的大量證據(jù)表明管理者具有過度自信的心理特征，中國企業(yè)管理者更容易產(chǎn)生過度自信的心理[1]。國內(nèi)外學(xué)者對管理者過度自信對企業(yè)創(chuàng)新投資決策的影響也做了初步的探討，大多得到管理者過度自信可以促進(jìn)企業(yè)創(chuàng)新投資的研究結(jié)論。然而現(xiàn)有研究忽略了創(chuàng)新投資風(fēng)險的異質(zhì)性，未探討管理者自信心理對企業(yè)異質(zhì)性創(chuàng)新投資影響的差異，從而降低了研究結(jié)論的可靠性。

此外，在現(xiàn)實世界中，人們做決策時往往受到團(tuán)隊其他成員情緒和信念的影響。Hambrick和Mason提出的高層階梯理論及其拓展研究揭示出，高管團(tuán)隊的認(rèn)知異質(zhì)性和沖突會影響企業(yè)創(chuàng)新績效[2]，自信心理特征屬于風(fēng)險認(rèn)知的范疇[3]，因此高管團(tuán)隊自信異質(zhì)性對企業(yè)創(chuàng)新投資決策必然產(chǎn)生影響。然而在對管理者過度自信研究對象的確定方面，相關(guān)實證研究僅基于企業(yè)某位關(guān)鍵決策者(如董事長、CEO等)，即便以管理層為研究對象也假設(shè)管理層具有偏好和意見的一致性。對于依賴團(tuán)體決策的企業(yè)，這種研究方法忽略了團(tuán)隊內(nèi)管理者之間自信程度的差異以及由此對決策結(jié)果的影響。

另外，企業(yè)的創(chuàng)新投資決策經(jīng)常處于不確定的市場環(huán)境之中。企業(yè)的創(chuàng)新投資一般具有不可逆性，不確定的市場環(huán)境使得企業(yè)創(chuàng)新投資承擔(dān)更大的風(fēng)險。傳統(tǒng)的企業(yè)創(chuàng)新投資決策分析是在管理者理性條件下，采用決策者效用最大化或期權(quán)博弈的思路，探討環(huán)境不確定性對企業(yè)創(chuàng)新投資決策的影響。而在這一過程中，忽略了市場環(huán)境的變化對企業(yè)創(chuàng)新投資決策的主體——管理者自信心理及其決策行為的影響。由于管理者風(fēng)險決策行為一方面受到自身生理與心理因素影響，另一方面與其所處環(huán)境緊密相關(guān)，尤其管理者的風(fēng)險認(rèn)知具有變化性和情境依賴性[4]，因此，環(huán)境及其不確定性便成為影響管理者自信心理及其創(chuàng)新投資決策行為的重要因素。中國企業(yè)處于轉(zhuǎn)軌經(jīng)濟(jì)環(huán)境，環(huán)境不確定性更容易對管理層的自信心理產(chǎn)生影響，加之不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的企業(yè)并存，為我們進(jìn)一步開展相關(guān)研究拓展了空間。

鑒于此，本文基于環(huán)境的不確定性，探討管理層自信程度與自信異質(zhì)性對企業(yè)雙元創(chuàng)新投資的影響，并考察不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)企業(yè)間該影響的差異。本文的研究貢獻(xiàn)在于：(1)拓展高管團(tuán)隊認(rèn)知異質(zhì)性的研究范疇，度量管理層自信程度及自信異質(zhì)性，并考察其對企業(yè)創(chuàng)新投資決策的影響；(2)將創(chuàng)新投資細(xì)化為探索式創(chuàng)新投資與開發(fā)式創(chuàng)新投資，探討管理層自信程度及自信異質(zhì)性對企業(yè)雙元創(chuàng)新投資決策的影響，深化了行為金融理論與企業(yè)創(chuàng)新投資理論的交叉研究；(3)進(jìn)一步考察環(huán)境不確定性對管理層自信程度及自信異質(zhì)性與企業(yè)創(chuàng)新投資關(guān)系的影響，并對不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的企業(yè)進(jìn)行比較分析，深化了管理層自信影響企業(yè)創(chuàng)新投資的內(nèi)外部調(diào)節(jié)效應(yīng)的研究。

二、文獻(xiàn)綜述

(一)管理者過度自信與企業(yè)創(chuàng)新投資

隨著行為金融學(xué)研究領(lǐng)域的拓展，管理者過度自信對企業(yè)創(chuàng)新投資的影響研究逐漸受到重視。Simon和Houghton考察了管理者過度自信對高科技公司諸如產(chǎn)品引進(jìn)等決策的影響，發(fā)現(xiàn)管理者過度自信與產(chǎn)品引進(jìn)的開創(chuàng)性和風(fēng)險性正相關(guān)，引入開創(chuàng)性產(chǎn)品的管理者更傾向于對獲得成功表現(xiàn)出極度的自信[5]。Galasso和Simcoe對美國公司數(shù)據(jù)的研究表明，管理者過度自信與技術(shù)創(chuàng)新正相關(guān)，并且在競爭激烈的行業(yè)中更為顯著[6]。Hirshleifer等對美國上市公司的實證研究表明過度自信的 CEO 更多地投資于創(chuàng)新項目，其創(chuàng)新成功率較高，并且進(jìn)一步的研究表明，高科技行業(yè)中過度自信的管理者能夠獲得更好的創(chuàng)新成果[7]。相反，Chen 等對非預(yù)期R&D投資增長、CEO過度自信以及公司長期績效之間的關(guān)系進(jìn)行了檢驗，結(jié)果顯示只有非過度自信CEO公司非預(yù)期R&D投資才能帶來超額股票收益率和企業(yè)經(jīng)營業(yè)績的長期增長，得出過度自信帶來的R&D投資可能會損害公司價值的結(jié)論[8]。國內(nèi)此方面的研究尚處于起步階段，王山慧等對我國上市公司的實證研究結(jié)果表明，管理者過度自信對企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新投入有顯著的正向影響[9]。

(二)高管團(tuán)隊異質(zhì)性與企業(yè)創(chuàng)新投資

高管團(tuán)隊異質(zhì)性是指團(tuán)隊成員間人口背景特征、認(rèn)知觀念以及價值觀的差異化。由于認(rèn)知基礎(chǔ)與價值觀等心理特征的數(shù)據(jù)不容易獲取，學(xué)者們大多選擇易于測量的高管人口統(tǒng)計學(xué)特征作為上述特質(zhì)的代理變量，研究高管團(tuán)隊年齡、任期、教育水平、教育專業(yè)以及職業(yè)背景的異質(zhì)性對技術(shù)創(chuàng)新及其績效的積極或消極影響[10]，但研究結(jié)論存在爭議。因此，學(xué)者們對高管團(tuán)隊異質(zhì)性的研究在兩個方面進(jìn)行了拓展：一是打開高管團(tuán)隊特征異質(zhì)性對企業(yè)決策及績效影響的黑箱，直接考察認(rèn)知異質(zhì)性的影響[11]；二是從股權(quán)性質(zhì)[12]、股權(quán)集中度[13]等公司治理機(jī)制，高管權(quán)利或管理自由度[14]、高管行為整合[15]等領(lǐng)導(dǎo)力情境變量，以及企業(yè)多元化程度[16]等企業(yè)組織情境變量視角考察高管團(tuán)隊特征異質(zhì)性對企業(yè)決策及績效影響的調(diào)節(jié)機(jī)制。

(三)環(huán)境不確定性與企業(yè)創(chuàng)新投資

由于R&D項目投資具有不可逆性和可推遲性，早期對于不確定條件下R&D投資決策的理論分析大多采用實物期權(quán)的思路與方法[17]。實證研究方面，由于環(huán)境不確定性具有多維角度的定義，學(xué)者們從不同維度對環(huán)境不確定性與企業(yè)創(chuàng)新之間的關(guān)系進(jìn)行實證。Miller 等的實證研究發(fā)現(xiàn)，環(huán)境動態(tài)性的強(qiáng)弱與企業(yè)創(chuàng)新強(qiáng)度顯著正相關(guān)[18]。Su 等從市場、技術(shù)和競爭三個維度定義環(huán)境不確定性，對中國公司的實證研究表明，市場不確定性對企業(yè)R&D投資有正向影響，競爭強(qiáng)度對企業(yè)R&D投資有負(fù)向影響，而技術(shù)不確定性對企業(yè)R&D投資沒有顯著影響[19]。汪麗等通過問卷調(diào)查研究表明，企業(yè)創(chuàng)新強(qiáng)度與環(huán)境不確定性之間存在顯著的正相關(guān)關(guān)系[20]。馮軍政通過問卷調(diào)研從環(huán)境動態(tài)性和包容性的視角考察了企業(yè)突破性創(chuàng)新和破壞性創(chuàng)新的驅(qū)動因素[21]。

綜上所述，現(xiàn)有關(guān)于環(huán)境不確定性對企業(yè)創(chuàng)新投資決策影響的研究均假設(shè)決策者為理性經(jīng)理人，未考慮管理者自信心理偏差對決策的影響；而有關(guān)管理者過度自信對企業(yè)創(chuàng)新投資影響的研究普遍忽略了管理團(tuán)隊成員的自信異質(zhì)性對企業(yè)創(chuàng)新投資決策的影響，對管理層自信心理特征是否影響企業(yè)風(fēng)險異質(zhì)性創(chuàng)新投資也未做考察。因此，本文擬拓展高管團(tuán)隊認(rèn)知異質(zhì)性的研究范疇，探討管理層自信程度與自信異質(zhì)性對企業(yè)雙元創(chuàng)新投資的影響，并考察環(huán)境不確定性對該影響的調(diào)節(jié)效應(yīng)，在此基礎(chǔ)上進(jìn)一步探討不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)企業(yè)間該影響的差異。

三、理論分析與研究假設(shè)

(一)管理層自信對企業(yè)雙元創(chuàng)新投資的影響

在企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新動力的相關(guān)理論中，企業(yè)家精神成為推動企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的有效動力之一，而自信是企業(yè)家精神的重要體現(xiàn)。創(chuàng)新戰(zhàn)略的實施具有復(fù)雜性、不確定性和反饋機(jī)制滯后等特點[22]，在這一過程中，任務(wù)難度[23]和參照點模糊[24]需要管理層具有自信的心理傾向。行為金融學(xué)研究成果顯示，過度自信的管理層更為樂觀地估計投資環(huán)境[25]，對自己也有較高的評價[26]，因此在選擇投資項目時更可能呈現(xiàn)出一種困難效應(yīng)，使管理層更加愿意冒險和承擔(dān)風(fēng)險[27]。“控制幻覺”理論認(rèn)為，過度自信的管理層也期望通過技術(shù)創(chuàng)新來彰顯其管理視野和能力，使企業(yè)更早或更多地投資于革新[7]。

根據(jù)雙元創(chuàng)新理論，企業(yè)的創(chuàng)新活動可以分為探索式創(chuàng)新與開發(fā)式創(chuàng)新[28]。探索式創(chuàng)新是企業(yè)借助新知識和技術(shù)或者脫離原有技術(shù)軌跡以迎合新興市場所進(jìn)行的創(chuàng)新，進(jìn)行探索式創(chuàng)新需要承擔(dān)較高的投資風(fēng)險；開發(fā)式創(chuàng)新則以企業(yè)既有知識、技術(shù)為基礎(chǔ)，繼續(xù)開拓現(xiàn)有市場以滿足現(xiàn)有市場為目標(biāo)，同時挖掘現(xiàn)有市場中可能出現(xiàn)的新需求所進(jìn)行的創(chuàng)新，它能夠有效降低新產(chǎn)品研發(fā)和推廣風(fēng)險，實現(xiàn)企業(yè)中短期績效的提升。相對開發(fā)式創(chuàng)新投資，探索式創(chuàng)新投資具有更高的風(fēng)險和不確定性，因此面臨更嚴(yán)重的資源約束。作為一種更具進(jìn)攻性的創(chuàng)新戰(zhàn)略[29]，探索式創(chuàng)新投資投資期長，一旦失敗對企業(yè)的長期績效和價值產(chǎn)生不利影響，更需要自信的管理層勇于承擔(dān)風(fēng)險加以實施。基于此，本文提出：

假設(shè)1：管理層自信程度的提高對企業(yè)探索式創(chuàng)新投資的促進(jìn)作用大于開發(fā)式創(chuàng)新投資。

(二)管理層自信異質(zhì)性對企業(yè)雙元創(chuàng)新投資的影響

“群體極化”論點指出，進(jìn)行群體決策時，人們會比個人決策時更傾向于冒險或謹(jǐn)慎。“高層階梯理論”認(rèn)為高管團(tuán)隊的認(rèn)知異質(zhì)性會影響企業(yè)的創(chuàng)新決策與績效，而自信心理特征屬于風(fēng)險認(rèn)知的范疇[3]，因而高管團(tuán)隊自信程度的差異會影響企業(yè)創(chuàng)新決策。公司創(chuàng)新戰(zhàn)略的實施會對企業(yè)資源產(chǎn)生爭奪，需要在核心高管團(tuán)隊中達(dá)成共識，成員間一致的高自信水平能夠加速創(chuàng)新決策的制定與執(zhí)行，而管理層自信程度差異越大時，創(chuàng)新的戰(zhàn)略意圖和成功實施的可能性在團(tuán)體決策中達(dá)成共識的概率越低，從而影響創(chuàng)新資源的投入，導(dǎo)致創(chuàng)新投資的發(fā)展受到制約。尤其在面對具有較高風(fēng)險水平的探索式創(chuàng)新投資決策時，不能對企業(yè)短期績效的提升有所貢獻(xiàn)，管理層對項目樂觀程度的差異更難以使決策達(dá)成共識，因此管理層自信程度差異的加大更會抑制探索式創(chuàng)新投資的實施。基于此，本文提出：

假設(shè)2：管理層自信異質(zhì)性的提高對企業(yè)探索式創(chuàng)新投資的抑制作用高于開發(fā)式創(chuàng)新投資。

(三)環(huán)境不確定性的調(diào)節(jié)效應(yīng)

著名社會心理學(xué)家 Lewin Kurt指出，人類的行為方式、指向和強(qiáng)度，主要受個人內(nèi)在因素和外部環(huán)境因素這兩大類因素的影響和制約，個體行為是個體與環(huán)境相互作用的產(chǎn)物[30]。公司管理層風(fēng)險決策行為與其所處環(huán)境緊密相關(guān)。從外部環(huán)境因素來看，企業(yè)所處的外部環(huán)境及其不確定性，可能成為管理層創(chuàng)新投資決策的重要調(diào)節(jié)因素：一方面，環(huán)境不確定性增加了企業(yè)信息不對稱程度，加大了對管理層監(jiān)督的難度，管理層傾向于過度投資的可能性提高[31]；另一方面，根據(jù)“前景理論”，不確定條件下的個體決策常常偏離理性，典型的表現(xiàn)是面對利得情景傾向于風(fēng)險規(guī)避，面對損失情景傾向于風(fēng)險追求[32]。環(huán)境不確定性增加了創(chuàng)新決策產(chǎn)生損失的概率，而過度自信的管理層這時會更多表現(xiàn)為對風(fēng)險的追求和承擔(dān)，高風(fēng)險承擔(dān)水平的企業(yè)反映出更高的創(chuàng)新積極性和更多的R&D投入[33]?；诖?，本文提出：

假設(shè)3：環(huán)境不確定性的提高會增強(qiáng)管理層自信程度對創(chuàng)新投資的促進(jìn)作用。

在環(huán)境不確定的狀態(tài)下，一方面，企業(yè)的業(yè)績無法保持穩(wěn)定的增長，企業(yè)持有財務(wù)資源的預(yù)防性動機(jī)更加強(qiáng)烈，此時，企業(yè)創(chuàng)新戰(zhàn)略的推行會受到阻礙。另一方面，公司內(nèi)部的部門業(yè)績也會受到影響，企業(yè)內(nèi)部不同部門對資源的爭奪更加激勵。隨著項目投資風(fēng)險增加，核心管理層內(nèi)部的自信異質(zhì)性引起的創(chuàng)新項目可行性的意見分歧會增加，導(dǎo)致創(chuàng)新投資水平下降?；诖?，本文提出：

假設(shè)4：環(huán)境不確定性的提高會增強(qiáng)管理層自信異質(zhì)性對企業(yè)創(chuàng)新投資的抑制作用。

四、實證設(shè)計

(一)變量定義

1.管理層自信程度及自信異質(zhì)性

以往對管理者自信的度量大多采用0-1虛擬變量，考察管理者是否過度自信。本文考察管理層自信程度及其異質(zhì)性對企業(yè)創(chuàng)新投資的影響，因此借鑒以往研究成果設(shè)計管理層自信程度指標(biāo)，并進(jìn)一步衡量管理層自信異質(zhì)性。

Ln(Compensation)=β0+β1CR1+β2SIZE+β3ROA+β4Q+β5LEV+

∑βjZONEj+∑βkYEARk+∑βlINDl+ε

(1)

其中，第一大股東持股比例(CR1)、公司規(guī)模(SIZE)、企業(yè)績效(ROA)、企業(yè)成長性(Q)、資產(chǎn)負(fù)債率(LEV)、所在地區(qū)(東部與非東部)(ZONE)、年份(YEAR)、所在行業(yè)(IND)等作為理性薪酬的影響因素[36]。

2.探索式與開發(fā)式創(chuàng)新投資

《企業(yè)會計準(zhǔn)則》(2006)要求企業(yè)披露R&D 投資信息，并將R&D投資分為研究(R)階段投資和開發(fā)(D)階段投資。唐清泉和肖海蓮認(rèn)為，R>0時企業(yè)進(jìn)行了探索式創(chuàng)新投資，R=0且D>0時企業(yè)進(jìn)行了開發(fā)式創(chuàng)新投資[37]。借鑒其思路，我們定義研究(R)階段投資為探索式創(chuàng)新投資，開發(fā)(D)階段投資為開發(fā)式創(chuàng)新投資，并除以銷售收入消除公司規(guī)模的影響。

3.環(huán)境不確定性

環(huán)境不確定性主要反映了環(huán)境的動態(tài)性和復(fù)雜性。其中，環(huán)境動態(tài)性指環(huán)境變化的速度和幅度，環(huán)境復(fù)雜性指環(huán)境變化的不可預(yù)測性。本文借鑒陳收等的度量方法，采用行業(yè)銷售收入增長率的波動性來度量環(huán)境不確定性[38]，具體為：利用各行業(yè)近9年銷售收入的自然對數(shù)對時間虛擬變量回歸，采用回歸系數(shù)的標(biāo)準(zhǔn)差作為環(huán)境不確定性的衡量，然后以中位數(shù)為界，定義環(huán)境不確定性虛擬變量。

(二)實證模型

為檢驗管理層自信程度及自信異質(zhì)性對企業(yè)雙元創(chuàng)新投資的影響，本文設(shè)計以下模型進(jìn)行實證分析：

Rit(Dit)=α0+α1CONit+α2HEit+α3ENt+α4SIZEit+α5CFit+α6LEVit+

α7Qit+α8H5it+α9∑INDit+α10∑YEARt+εit

(2)

其中： R和D分別為標(biāo)準(zhǔn)化企業(yè)探索式和開發(fā)式創(chuàng)新投資水平；CON為管理層自信程度；HE為管理層自信程度的異質(zhì)性。根據(jù)Galasso和Simcoe、Hirshleifer 等的研究，加入公司財務(wù)、公司治理等作為控制變量，并控制行業(yè)和時間的影響[6][7]。變量定義見表1。

表1 變量定義

為進(jìn)一步考察環(huán)境不確定性的調(diào)節(jié)作用，在模型(2)的基礎(chǔ)上加入環(huán)境不確定性(EN)及其與管理者自信程度與自信異質(zhì)性的交乘項，構(gòu)建模型(3)：

Rit(Dit)=α0+α1CONit+α2HEit+α3ENt+α4CONit·ENt+α5HEit·ENt+α6SIZEit+

α7CFit+α8LEVit+α9Qit+α10H5it+α11∑INDit+α12∑YEARt+εit

(3)

五、實證結(jié)果與分析

(一)樣本與數(shù)據(jù)來源

本文以滬深上市的高新技術(shù)企業(yè)2010～2014年數(shù)據(jù)為初始樣本。高新技術(shù)企業(yè)的判斷依據(jù)為WIND數(shù)據(jù)庫中披露的高新技術(shù)企業(yè)認(rèn)定公告與復(fù)審公告，并以其被認(rèn)定后的3年數(shù)據(jù)作為樣本期①。在初始樣本基礎(chǔ)上進(jìn)行以下篩選：(1)剔除ST和*ST公司；(2)剔除創(chuàng)新投資數(shù)據(jù)缺失及沒有分別披露研究支出和開發(fā)支出的樣本；(3)剔除高管薪酬數(shù)據(jù)缺失的樣本。經(jīng)以上篩選，最終樣本有2842個，分屬于13個行業(yè)(包括制造業(yè)，采礦業(yè)，電力、熱力、燃?xì)饧八a(chǎn)和供應(yīng)業(yè)，房地產(chǎn)業(yè)，建筑業(yè)，交通運輸、倉儲和郵政業(yè)，科學(xué)研究和技術(shù)服務(wù)業(yè)，水利、環(huán)境和公共設(shè)施管理業(yè)，農(nóng)、林、牧、漁業(yè)，信息傳輸、軟件和信息技術(shù)服務(wù)業(yè)，文化、體育和娛樂業(yè)，租賃和商務(wù)服務(wù)業(yè)，綜合)。企業(yè)探索式創(chuàng)新投資與開發(fā)式創(chuàng)新投資數(shù)據(jù)均手工收集于上市公司年報中董事會報告、管理費用等披露的研發(fā)支出、研發(fā)費用、開發(fā)支出等項目②。另外，公司財務(wù)及治理變量數(shù)據(jù)分別來自于WIND和CCER數(shù)據(jù)庫。另外，為消除異常值影響，對所有連續(xù)變量兩端各1%進(jìn)行了Winsorize處理。

(二)描述性統(tǒng)計分析

本文主要變量的描述性統(tǒng)計如表2所示?？傮w來講，高新技術(shù)上市公司探索式創(chuàng)新投資水平較高，開發(fā)式創(chuàng)新投資水平較低，分別占銷售收入的比重為3.68%和1.43%，這與高新技術(shù)企業(yè)以創(chuàng)新為主要活動的性質(zhì)有關(guān)。按照產(chǎn)權(quán)性質(zhì)分組后，非國有高新技術(shù)企業(yè)兩種創(chuàng)新投資均顯著大于國有高新技術(shù)企業(yè)，而國有高新技術(shù)企業(yè)管理層具有較高的自信程度和較低的自信異質(zhì)性水平，另外，國有高新技術(shù)企業(yè)所處環(huán)境的不確定性顯著低于非國有高新技術(shù)企業(yè)。

表2 主要變量的描述性統(tǒng)計

注：***、**和*分別表示在1%、5%和10%的水平下顯著。

(三)回歸結(jié)果分析

對變量計算兩兩相關(guān)系數(shù)，各自變量間的相關(guān)系數(shù)均小于0.5，說明自變量間不存在明顯的共線性。本文使用STATA 12.0軟件對樣本企業(yè)的非平行面板數(shù)據(jù)進(jìn)行回歸分析。Hausman檢驗顯示，模型均不能拒絕隨機(jī)效應(yīng)模型的原假設(shè)，因此本文實證均采用隨機(jī)效應(yīng)模型回歸方法，且為消除樣本個體異方差的影響，標(biāo)準(zhǔn)差的估計均采用異方差穩(wěn)健標(biāo)準(zhǔn)差。

1.管理層自信程度及自信異質(zhì)性對企業(yè)雙元創(chuàng)新投資的影響

表3是對模型(2)和模型(3)進(jìn)行全樣本數(shù)據(jù)回歸的結(jié)果。從模型(2)的回歸結(jié)果可以看出，管理層自信程度的提高可以顯著促進(jìn)企業(yè)探索式創(chuàng)新投資的增加，管理層自信異質(zhì)性的提高顯著抑制了企業(yè)探索式創(chuàng)新投資的增加，以上關(guān)系在開發(fā)式創(chuàng)新投資為因變量的回歸中均不成立。這說明對于風(fēng)險較大的探索式創(chuàng)新投資，需要管理層自信心的樹立加以推動，也由于較高的投資風(fēng)險，探索式創(chuàng)新投資會受到管理層認(rèn)知異質(zhì)性的阻礙；而開發(fā)式創(chuàng)新投資由于其風(fēng)險較低，無需管理層自信加以推動，也不會在管理層之間形成認(rèn)知的矛盾從而阻礙其實施。進(jìn)而說明探索式創(chuàng)新投資與開發(fā)式創(chuàng)新投資具有不同的驅(qū)動因素，探索式創(chuàng)新投資與風(fēng)險承擔(dān)決策更相關(guān)，而開發(fā)式創(chuàng)新投資與效率和執(zhí)行力更相關(guān)，沒有受到管理層自信認(rèn)知的影響。因此，該結(jié)果支持了假設(shè)1和假設(shè)2。

2.環(huán)境不確定性的調(diào)節(jié)效應(yīng)

進(jìn)一步加入環(huán)境不確定性與管理層自信程度和自信異質(zhì)性交乘項后，表3中模型(3)的回歸結(jié)果顯示，環(huán)境不確定性的提高顯著強(qiáng)化了管理層自信對企業(yè)探索式創(chuàng)新投資的促進(jìn)作用，也顯著強(qiáng)化了管理層自信異質(zhì)性對企業(yè)探索式創(chuàng)新投資的抑制作用。管理層自信程度與自信異質(zhì)性對開發(fā)式創(chuàng)新投資沒有顯著影響，同時，環(huán)境不確定性的調(diào)節(jié)作用在開發(fā)式創(chuàng)新投資為因變量的回歸中也均不成立，該結(jié)果支持了假設(shè)3和假設(shè)4。

(四)基于產(chǎn)權(quán)性質(zhì)差異的進(jìn)一步探討

不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的企業(yè)由于管理層經(jīng)營目標(biāo)的不同，管理層自信程度對企業(yè)創(chuàng)新投資的影響會有所差異；同時，由于國有企業(yè)和非國有企業(yè)的資源稟賦存在差異，環(huán)境不確定性對管理層自信程度與企業(yè)創(chuàng)新投資水平之間關(guān)系的影響也會不同。

表3 環(huán)境不確定性、管理層自信程度及其異質(zhì)性對企業(yè)雙元創(chuàng)新投資的影響

注：括號內(nèi)的數(shù)值是t值；***、**和*分別表示在1%、5%和10%的水平下顯著。下表同。

從“前景理論”出發(fā)，不同所有權(quán)性質(zhì)企業(yè)的管理層自信程度對創(chuàng)新投資的影響存在差異。民營企業(yè)的管理層持有企業(yè)的股權(quán)份額要遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于國有企業(yè)，民營企業(yè)管理層會將企業(yè)價值的長期穩(wěn)定視為損失，在研發(fā)決策中的保守傾向大大降低，這使管理層的自信程度對創(chuàng)新投資的影響會更加明顯。相比民營企業(yè)，國有企業(yè)高管更多地把業(yè)績穩(wěn)定帶來的晉升作為一種利得，更重視在政治上的“功績”而非企業(yè)實際經(jīng)營業(yè)績和創(chuàng)新成果，加之國有企業(yè)管理層激勵約束機(jī)制缺失，使得其對投資周期較長、風(fēng)險高、在職期間得不到回報的創(chuàng)新項目缺乏投資激勵。因此，國有企業(yè)的創(chuàng)新投資決策受管理層自信程度的影響較弱。

其次，環(huán)境不確定性的提高會增加企業(yè)面臨的風(fēng)險，但是不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的企業(yè)抵抗風(fēng)險的資源與能力不同。國有企業(yè)大多實力雄厚，在政府創(chuàng)新資助方面，具有先天優(yōu)勢，研發(fā)資金充足，抗風(fēng)險能力較強(qiáng)。另外，國有企業(yè)也比非國有企業(yè)更容易獲得外部融資，且存在預(yù)算軟約束，因此當(dāng)國有企業(yè)面臨較高的環(huán)境不確定性時，較低的融資約束和較高的預(yù)算軟約束可以為管理層進(jìn)行技術(shù)創(chuàng)新投入提供資金支持。當(dāng)非國有企業(yè)面臨較高的環(huán)境不確定性時，較大的融資約束使得公司須保留更多的資金預(yù)防未來突發(fā)事件，部門之間對資源的爭奪也會變得激烈，因此成員間自信程度的異質(zhì)性使管理層在進(jìn)行投資時更加謹(jǐn)慎，從而會減少探索式創(chuàng)新方面的投入。因此，隨著環(huán)境不確定性的提高，非國有企業(yè)的創(chuàng)新投資水平會更多受到管理層自信異質(zhì)性的影響。

基于以上分析，我們預(yù)期管理層自信程度及自信異質(zhì)性對非國有企業(yè)的探索式創(chuàng)新投資的影響，以及環(huán)境不確定性的調(diào)節(jié)效應(yīng)均顯著大于國有企業(yè)。

因此，按照產(chǎn)權(quán)性質(zhì)將樣本分為國有高新技術(shù)企業(yè)組與非國有高新技術(shù)企業(yè)組，以探索式創(chuàng)新投資為因變量分別對模型(2)和模型(3)進(jìn)行回歸，結(jié)果如表4所示。

從回歸結(jié)果可以看出，對于非國有高新技術(shù)企業(yè)，管理層自信程度的提高可以顯著促進(jìn)企業(yè)探索式創(chuàng)新投資的增加，管理層自信異質(zhì)性的提高顯著抑制了企業(yè)探索式創(chuàng)新投資的增加，環(huán)境不確定性的提高顯著強(qiáng)化了管理層自信對企業(yè)探索式創(chuàng)新投資的促進(jìn)作用，也顯著強(qiáng)化了管理層自信異質(zhì)性對企業(yè)探索式創(chuàng)新投資的抑制作用。對于國有高新技術(shù)企業(yè)，管理層自信程度的提高可以顯著促進(jìn)企業(yè)探索式創(chuàng)新投資的增加，管理層自信異質(zhì)性、環(huán)境不確定性等因素對企業(yè)探索式創(chuàng)新投資均不產(chǎn)生影響。進(jìn)一步對國有和非國有高新技術(shù)企業(yè)管理層自信程度對探索式創(chuàng)新投資的回歸系數(shù)進(jìn)行Chow檢驗的結(jié)果表明，在5%顯著性水平下，非國有高新技術(shù)企業(yè)管理層自信程度對企業(yè)探索式創(chuàng)新投資的促進(jìn)作用顯著大于國有高新技術(shù)企業(yè)。以上結(jié)果支持了理論分析的結(jié)論。

表4 產(chǎn)權(quán)差異的比較

(四)穩(wěn)健性檢驗

1.改變變量的度量形式

一是采用公司CEO的實際薪酬相對于理性薪酬的偏離程度度量管理層的自信程度；二是采用公司期初總資產(chǎn)標(biāo)準(zhǔn)化創(chuàng)新投資指標(biāo)；三是直接計算行業(yè)增長率的變異系數(shù)衡量環(huán)境不確定性。重新回歸的結(jié)果除顯著性略有差異外，結(jié)論與表3和表4基本一致。

2.改變模型的形式

α6SIZEit+α7CFit+α8LEVit+α9Qit+α10H5it+

α11∑INDit+α12∑YEARt+εit

(4)

重新對模型(4)進(jìn)行回歸，回歸系數(shù)顯著性及含義與上文結(jié)論基本一致。

以上結(jié)果說明本文的實證結(jié)果是穩(wěn)健的。

六、結(jié)論與啟示

本文從理論上探討了管理層自信及自信異質(zhì)性對企業(yè)雙元創(chuàng)新投資決策的影響，以及環(huán)境不確定性對該過程的調(diào)節(jié)機(jī)理，并改進(jìn)過度自信指標(biāo)的衡量，測度管理層自信程度及管理層自信異質(zhì)性，對上市高新技術(shù)企業(yè)樣本進(jìn)行實證分析。研究結(jié)果顯示，管理層自信程度的提高可以顯著促進(jìn)企業(yè)探索式創(chuàng)新投資，管理層自信異質(zhì)性的提高抑制了企業(yè)探索式創(chuàng)新投資，環(huán)境不確定性的提高分別強(qiáng)化了管理層自信、管理層自信異質(zhì)性對企業(yè)探索式創(chuàng)新投資的促進(jìn)與抑制作用，以上關(guān)系在開發(fā)式創(chuàng)新投資中均不成立。進(jìn)一步根據(jù)產(chǎn)權(quán)性質(zhì)對樣本進(jìn)行分組檢驗，發(fā)現(xiàn)以上結(jié)論在非國有企業(yè)樣本中均成立，而在國有企業(yè)樣本中除管理層自信程度對國有企業(yè)探索式創(chuàng)新投資具有一定的促進(jìn)作用外，其他結(jié)論并不成立。

本文實證結(jié)果表明，自信程度的提高使得管理層更愿意冒險和承擔(dān)風(fēng)險，從而促進(jìn)企業(yè)更多地實施探索式創(chuàng)新投資，而環(huán)境不確定性的提高增強(qiáng)了管理層自信對探索式創(chuàng)新投資的促進(jìn)作用。這表明雖然管理層自信程度的提高是促進(jìn)企業(yè)創(chuàng)新的重要動力，然而在較高的不確定性環(huán)境下，信息不對稱程度的提高加大了對管理層的監(jiān)督難度，使得自信程度較高的管理層在損失面前更加追求自身的風(fēng)險偏好。因此，企業(yè)應(yīng)該重視復(fù)雜環(huán)境下的創(chuàng)新項目論證與分析，建立科學(xué)的決策機(jī)制，在創(chuàng)新項目的執(zhí)行階段建立信息的快速反饋機(jī)制，而自信水平高的管理層應(yīng)多搜集和及時評估負(fù)面信息，減少自我合理化的傾向。

管理層自信異質(zhì)性對企業(yè)探索式創(chuàng)新投資發(fā)揮抑制作用，說明管理層成員間的自信水平差異有利于群體決策中過度自信和過度不自信的個體風(fēng)險承擔(dān)水平的平衡，在一定程度上能夠避免低效率的創(chuàng)新投資決策。因此，企業(yè)在重大投資決策時應(yīng)注重發(fā)揮群體決策的優(yōu)勢，提倡積極的團(tuán)隊文化，鼓勵投資方案論證時出現(xiàn)不同的聲音，降低創(chuàng)新投資的決策風(fēng)險。

自信心理這一認(rèn)知特質(zhì)在客觀上有利于管理層把握機(jī)會、勇于創(chuàng)新，而國有企業(yè)管理層自信心理特征及管理層的自信異質(zhì)性對創(chuàng)新投資的影響較弱或者不顯著，說明目前國有企業(yè)的決策程序和激勵機(jī)制并沒有充分發(fā)揮管理層自信特征對企業(yè)創(chuàng)新的推動作用；環(huán)境不確定性的提高也未對國有企業(yè)創(chuàng)新決策產(chǎn)生顯著影響，說明國有企業(yè)對外部環(huán)境變化具有較低的敏感性。因此，提高管理層決策能力、實現(xiàn)科學(xué)創(chuàng)新，并提高管理層對外部風(fēng)險的應(yīng)對能力，是國有企業(yè)需要解決的問題。

注釋：

①高新技術(shù)企業(yè)有效期為三年。

②感謝天津財經(jīng)大學(xué)理工學(xué)院統(tǒng)計系2013級碩士研究生劉帥同學(xué)在數(shù)據(jù)搜集整理與實證中所付出的辛勤勞動。

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(責(zé)任編輯：胡浩志)

2016-01-28

國家自然科學(xué)基金青年項目“環(huán)境不確定性、管理者自信與企業(yè)創(chuàng)新投資：影響機(jī)理與經(jīng)濟(jì)后果”(71502119)；天津市財政局重點會計科研項目“京津冀上市高新技術(shù)企業(yè)政府研發(fā)補(bǔ)貼實施績效研究”(kjkyxm152302)

翟淑萍(1975— )，女，天津人，天津財經(jīng)大學(xué)商學(xué)院教授，博士生導(dǎo)師；

F275.5

A

1003-5230(2016)05-0091-10

畢曉方(1978— )，女，山東榮成人，天津財經(jīng)大學(xué)商學(xué)院副教授。