中國社會科學(xué)院研究生院 段廣森

“雙創(chuàng)”時(shí)代私募股權(quán)基金發(fā)展的前景分析

中國社會科學(xué)院研究生院 段廣森

隨著我國步入“大眾創(chuàng)業(yè)，萬眾創(chuàng)新”的“雙創(chuàng)”時(shí)代，大量創(chuàng)業(yè)創(chuàng)新小微企業(yè)和項(xiàng)目不斷涌現(xiàn)，與此同時(shí)也帶來了大量融資需求。私募股權(quán)投資基金作為融資手段之一，在最近10年，特別是2014年8月《私募投資基金監(jiān)督管理暫行辦法》頒布以來，得到了飛躍式發(fā)展。本文對雙創(chuàng)企業(yè)的融資需求特點(diǎn)和私募股權(quán)投資基金的特點(diǎn)做了分析，總結(jié)了私募股權(quán)投資基金滿足雙創(chuàng)企業(yè)融資需求的獨(dú)特優(yōu)勢，進(jìn)而對私募股權(quán)投資基金未來的發(fā)展前景、存在的風(fēng)險(xiǎn)和規(guī)避措施進(jìn)行了闡述。

雙創(chuàng)時(shí)代 私募股權(quán)基金 前景分析

1　概述

大眾創(chuàng)業(yè)、萬眾創(chuàng)新（ “雙創(chuàng)”）是國家基于轉(zhuǎn)型發(fā)展需要和國內(nèi)創(chuàng)新潛力提出的重大戰(zhàn)略，李克強(qiáng)總理在2014年9月達(dá)沃斯論壇上首次提出了“雙創(chuàng)”概念，2015年3月政府工作報(bào)告再次提到“大眾創(chuàng)業(yè)、萬眾創(chuàng)新”，“創(chuàng)新”和“創(chuàng)業(yè)”關(guān)鍵字在報(bào)告中分別出現(xiàn)了38次和13次之多，此后，政府連續(xù)出臺多項(xiàng)政策鼓勵(lì)企業(yè)和個(gè)人參與到創(chuàng)新和創(chuàng)業(yè)活動中，開啟了中國的“雙創(chuàng)”新時(shí)代。在國家政策的推動下，自2015年初以來，全國各地興起了以“眾創(chuàng)空間”為代表的各類創(chuàng)業(yè)創(chuàng)新基地，在全國掀起創(chuàng)業(yè)創(chuàng)新的新浪潮?？梢灶A(yù)見，雙創(chuàng)時(shí)代將誕生越來越多的小微企業(yè)，同時(shí)也產(chǎn)生了大量的融資需求。私募股權(quán)投資基金是以未上市的公司股權(quán)為主要投資標(biāo)的基金，廣義的私募股權(quán)投資基金包括股權(quán)投資基金和創(chuàng)業(yè)投資基金（本文提到的私募股權(quán)投資基金即為廣義概念）。截至2016年6月底，在證券投資基金業(yè)協(xié)會注冊的私募股權(quán)投資基金和私募創(chuàng)業(yè)投資基金數(shù)量達(dá)到12597家，基金認(rèn)繳規(guī)模達(dá)到42557億元（該數(shù)據(jù)包含了8月1日被證監(jiān)會注銷的4145家私募股權(quán)投資和創(chuàng)業(yè)投資基金公司），已然成為一支不可忽視的融資渠道。

2　私募股權(quán)基金在中國的發(fā)展?fàn)顩r

私募基金是指私下向少數(shù)特定投資人簽訂契約募集資金或通過公司形式由合伙人共同出資建立的一種投資基金。從20世紀(jì)90年代初以來，私募基金在我國是伴隨著證券市場的發(fā)展而發(fā)展的，但直到2014年8月21日《私募投資基金監(jiān)督管理暫行辦法》正式頒布實(shí)施，私募基金才開始有了針對性的、統(tǒng)一的法律規(guī)范，私募基金公司的數(shù)量也得到了飛速增長。

根據(jù)中國證券投資基金協(xié)會分類標(biāo)準(zhǔn)，私募基金通?？煞譃橐韵滤姆N。

（1）證券投資基金，主要投資于證券及證券衍生品。

（2）股權(quán)投資基金，主要投資于非上市企業(yè)股權(quán)。

（3）創(chuàng)業(yè)投資基金，主要投資于創(chuàng)業(yè)早期的非上市企業(yè)股權(quán)。

（4）其他，通常是投資標(biāo)的包含了特殊類對象的私募基金，如房地產(chǎn)投資基金。

表1列出了不同時(shí)間段我國各類私募基金公司的成立數(shù)量。

從表1可以看出，股權(quán)投資基金和創(chuàng)業(yè)投資基金數(shù)量占到了全部私募基金數(shù)量的51%，44%的股權(quán)投資基金和創(chuàng)業(yè)投資基金成立于《私募投資基金監(jiān)督管理暫行辦法》頒布后的兩年中，97.5%股權(quán)投資基金和創(chuàng)業(yè)投資基金成立于2005年以來的11年中。私募股權(quán)基金公司數(shù)量的急速增長說明，一方面，隨著我國體制改革的不斷深入和經(jīng)濟(jì)的持續(xù)增長，數(shù)量眾多的小微企業(yè)有大量的資金需求，而這些需求不能從傳統(tǒng)的銀行貸款、直接上市融資等渠道得到滿足。另一方面，這也說明基金管理人對國內(nèi)雙創(chuàng)企業(yè)帶來的豐富投資機(jī)會持樂觀態(tài)度，對這些雙創(chuàng)企業(yè)的未來充滿信心。私募股權(quán)投資基金和創(chuàng)業(yè)投資基金的迅速增加為雙創(chuàng)小微企業(yè)的融資提供了更多的渠道。

3　私募股權(quán)投資基金的特點(diǎn)

（1）私募股權(quán)投資基金募集對象通常都是資金實(shí)力雄厚，資本構(gòu)成質(zhì)量較高的機(jī)構(gòu)或個(gè)人。

（2）募集方式為非公開方式。

（3）投資對象以高成長性的未上市企業(yè)為主，以放棄資本流動性為代價(jià)追求長期的更高資本收益。

（4）股權(quán)投資期限為中長期，能夠長期為被投資企業(yè)的發(fā)展提供支持。

（5）參與被投資企業(yè)管理，股權(quán)投資基金的管理人有豐富的投資經(jīng)驗(yàn)或特定行業(yè)的經(jīng)營管理經(jīng)驗(yàn)，通常會直接參與目標(biāo)公司的經(jīng)營管理，把先進(jìn)的經(jīng)營管理模式帶到目標(biāo)公司。

（6）退出方式，在被投資企業(yè)達(dá)到一定規(guī)?；驖M足清算條件后，基金管理人出售股權(quán)獲取收益或完成清算而退出。

4　小微企業(yè)融資需求特點(diǎn)

對于已經(jīng)經(jīng)營多年的大中型企業(yè)來說，它們大都有成熟的融資渠道和豐富的運(yùn)營經(jīng)驗(yàn)，雙創(chuàng)的重點(diǎn)在于建立創(chuàng)新體制、促進(jìn)管理創(chuàng)新和技術(shù)創(chuàng)新，以便激發(fā)出企業(yè)活力，形成更強(qiáng)的競爭力。而對于更多的小微企業(yè)，尤其是新成立的創(chuàng)業(yè)型企業(yè)來說，雙創(chuàng)不僅要有創(chuàng)新的產(chǎn)品、創(chuàng)業(yè)的激情，更要有必備的運(yùn)營資本、適應(yīng)所屬行業(yè)及自身特點(diǎn)的運(yùn)營經(jīng)驗(yàn)，總結(jié)下來，這些小微企業(yè)的融資需求有以下特點(diǎn)。

表1　私募基金公司成立數(shù)量

（1）初期融資額通常不大。

（2）沒有足夠的可用于抵押的資產(chǎn)或擔(dān)保人。

（3）投資回報(bào)存在較大不確定性。

（4）小微企業(yè)管理人員在企業(yè)運(yùn)營管理方面的經(jīng)驗(yàn)通常不夠豐富。

5　私募股權(quán)投資基金滿足小微企業(yè)融資需求的優(yōu)勢

以銀行為代表的傳統(tǒng)的融資提供方具有資金實(shí)力雄厚、覆蓋地域廣、能滿足大額甚至巨額融資需求的優(yōu)勢，然而其局限性也很明顯，比如貸款人資格審查嚴(yán)格、貸款審核流程長、要求融資方提供遠(yuǎn)高于貸款金額的抵押資產(chǎn)或者擔(dān)保人等，考慮到有些貸款金額較大以及貸款的安全性，這些審核流程或者資產(chǎn)抵押要求也無可厚非。盡管這些年政府持續(xù)推出了一系列政策鼓勵(lì)銀行為中小企業(yè)（這其中當(dāng)然也包含了大多數(shù)雙創(chuàng)公司）提供融資便利，但考慮到為數(shù)以萬計(jì)的中小企業(yè)辦理貸款所帶來的運(yùn)營成本增加和中小企業(yè)貸款的較高風(fēng)險(xiǎn)，在有充足的國企、大型企業(yè)客戶的前提下，銀行為中小企業(yè)提供融資便利的內(nèi)在動力不足，所以效果很有限。

與傳統(tǒng)融資提供方相比，私募股權(quán)基金的投資人以企業(yè)、金融機(jī)構(gòu)和高凈值人群為主，投資人有較強(qiáng)的風(fēng)險(xiǎn)承受能力；投資人大都具有較豐富的投資經(jīng)驗(yàn)或者特定行業(yè)的閱歷，能夠?yàn)楸煌顿Y企業(yè)的運(yùn)營決策提供引導(dǎo)，共同應(yīng)對發(fā)展中的困難和挑戰(zhàn)，達(dá)到雙贏效果；基金管理人和被投資方掌握的信息比較對稱，基金管理人對于被投資企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)評估會更加客觀準(zhǔn)確；由于私募股權(quán)基金的資金實(shí)力相對銀行要弱得多，所以有較大融資需求的大中型企業(yè)通常不在私募股權(quán)基金的考慮范圍（如表2）。

表2　傳統(tǒng)融資提供方和私募股權(quán)基金的融資特點(diǎn)對比

6　私募股權(quán)基金風(fēng)險(xiǎn)分析和規(guī)避措施

6.1管理和決策風(fēng)險(xiǎn)

私募股權(quán)投資基金在我國的發(fā)展還處于起步階段，而私募股權(quán)投資基金投資期限長、被投資企業(yè)成功率低的特點(diǎn)也使它與生俱來伴隨著高風(fēng)險(xiǎn)。為規(guī)避這種風(fēng)險(xiǎn)，私募股權(quán)投資基金公司需要根據(jù)自身特點(diǎn)設(shè)置相應(yīng)的組織架構(gòu)，建立一套成熟、高效的投資決策機(jī)制，并在募資、投資環(huán)節(jié)進(jìn)行充分溝通，這成為公司發(fā)展壯大的基礎(chǔ)。

6.2價(jià)值評估風(fēng)險(xiǎn)

在股權(quán)投資過程中，對被投資企業(yè)的價(jià)值評估決定了投資方在被投資企業(yè)中最終的股權(quán)比重，過高的評估價(jià)值將導(dǎo)致投資收益率的下降甚至是大幅虧損，這使得價(jià)值評估風(fēng)險(xiǎn)成為私募股權(quán)投資基金的直接風(fēng)險(xiǎn)之一。為規(guī)避這種風(fēng)險(xiǎn)，基金管理人需要充分了解被投資公司所在行業(yè)的特點(diǎn)和風(fēng)險(xiǎn)，可采用多個(gè)管理人分別評估價(jià)值取平均值的做法，或者請第三方獨(dú)立評估機(jī)構(gòu)對被投資企業(yè)的價(jià)值進(jìn)行評估。

6.3道德信用風(fēng)險(xiǎn)

在股權(quán)投資過程中，可能會遇到被投資企業(yè)提供非法無效的知識產(chǎn)權(quán)證明或虛假經(jīng)營資格騙取投資的風(fēng)險(xiǎn)，這將影響后續(xù)風(fēng)險(xiǎn)資本的進(jìn)入，甚至基金公司還要承擔(dān)法律責(zé)任。為規(guī)避這種風(fēng)險(xiǎn)，股權(quán)投資基金公司需要和投資人、被投資企業(yè)擬定嚴(yán)格的、完善的合同條款來明確雙方在合作中的權(quán)利和義務(wù)。

從國家層面而言，為規(guī)避此類風(fēng)險(xiǎn)，可考慮完善企業(yè)信用法律法規(guī)，建立全國統(tǒng)一的向社會公開的信用評價(jià)體系，把信用差的企業(yè)和個(gè)人列入黑名單并對其融資渠道和額度做限制，以增加其信用違約成本。

6.4市場風(fēng)險(xiǎn)

被投資企業(yè)可能在經(jīng)營過程中遇到市場風(fēng)險(xiǎn)，導(dǎo)致企業(yè)盈利水平遠(yuǎn)低于預(yù)期。為規(guī)避這種風(fēng)險(xiǎn)，基金管理人需要事先做好基金的投資風(fēng)控管理，比如把被投資的同行業(yè)企業(yè)的投資額控制在基金凈資產(chǎn)的一定比例范圍內(nèi)，并預(yù)留風(fēng)險(xiǎn)管理儲備金，在最大程度上保證基金能承受一定級別的市場風(fēng)險(xiǎn)。

6.5投資退出風(fēng)險(xiǎn)

我國對上市公司持股超出一定比例的大股東的股份有限售規(guī)定，大股東在限售期滿后才可以在市場上賣出股票。對于經(jīng)營失敗的被投資公司，可能出現(xiàn)基金管理人和被投資公司管理層不能就投資退出達(dá)成一致而導(dǎo)致無法退出或基金巨額虧損的后果。為規(guī)避這種風(fēng)險(xiǎn)，基金管理人在投資前需要和被投資企業(yè)就各種經(jīng)營狀態(tài)下投資退出的條件、方式、步驟等在合同中作出明確約定。

7　結(jié)語

私募股權(quán)投資基金的健康穩(wěn)定發(fā)展有助于我國構(gòu)建多層次資本市場，私募股權(quán)投資基金不僅能從資金上支持小微企業(yè)的發(fā)展，還能在運(yùn)營和管理上對小微企業(yè)進(jìn)行指導(dǎo)，提高雙創(chuàng)企業(yè)創(chuàng)新、創(chuàng)業(yè)的成功率。國家要通過深化制度改革，鼓勵(lì)私募股權(quán)投資基金充分發(fā)揮其優(yōu)勢，同時(shí)，國家也要進(jìn)一步的規(guī)范私募股權(quán)投資基金的發(fā)展，建立與其自身特點(diǎn)相適應(yīng)的監(jiān)管體系。在“雙創(chuàng)”時(shí)代，在經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型的過程中，私募股權(quán)投資基金將大有可為！

［1］ 杜曉明.“雙創(chuàng)”時(shí)代小額信貸企業(yè)的發(fā)展模式探究［J］.商場現(xiàn)代化，2016（8）.

［2］ 趙麗娟.我國私募股權(quán)基金發(fā)展及運(yùn)作機(jī)制研究［D］.武漢理工大學(xué)，2008.

［3］ 周佳佳.淺析“雙創(chuàng)”背景下小微企業(yè)的融資問題與對策［J］.商，2015（47）.

［4］ “私募股權(quán)基金”詞條［EB/OL］.百度百科.

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2096-0298（2016）08（c）-090-02