肖淑芳，付威

（北京理工大學　管理與經(jīng)濟學院，北京 100081）

股權(quán)激勵能保留人才嗎？
——基于再公告視角

肖淑芳，付威

（北京理工大學管理與經(jīng)濟學院，北京 100081）

以《上市公司股權(quán)激勵管理辦法》實施后的2006年1月1日—2013年12月31日期間滬深兩市公告股權(quán)激勵計劃的上市公司為研究對象，采用配對樣本T檢驗和多元線性回歸方法，探討了股權(quán)激勵是否具有保留人才效應的問題。研究結(jié)果表明：當由于股價下跌導致股權(quán)激勵計劃失去價值時，撤銷原有股權(quán)激勵計劃后再公告實施新的股權(quán)激勵計劃的公司與未再公告實施的公司相比，能夠有效降低高管的離職率；面對競爭越來越激烈的核心人才的勞動力市場，實施一個股權(quán)激勵計劃的同時進行再公告即連續(xù)公告實施多次股權(quán)激勵計劃的公司與只公告實施一次的公司相比，能夠有效降低高管、非高管以及全體激勵對象的離職率?？傊?，股權(quán)激勵計劃的實施能夠有效降低員工離職率，從而達到保留人才的目的。

股權(quán)激勵；再公告；保留人才；離職率

自2005年12月31日中國證監(jiān)會頒布并實施了《上市公司股權(quán)激勵管理辦法（試行）》以來，先后又出臺了3個《股權(quán)激勵有關(guān)事項備忘錄》等一系列進一步規(guī)范股權(quán)激勵的文件，使得股權(quán)激勵實施有了良好的政策環(huán)境；股權(quán)分置改革的完成也使得公司內(nèi)外部治理環(huán)境得到了改善。2006年公告股權(quán)激勵的公司僅為47家；到2013年已達到156家，而且超過90%的股權(quán)激勵方案的授予對象包括董事、高級管理人員、中層管理人員、核心技術(shù)人員、核心業(yè)務人員等，股權(quán)激勵的運用越來越廣泛，已然成為一種普遍的薪酬方式。與一般的現(xiàn)金薪酬相比，股權(quán)激勵是一種長期薪酬激勵方式，需要設置等待期，任何希望實現(xiàn)股權(quán)激勵收益的激勵對象都必須在等待期內(nèi)留在企業(yè)。因此，當股票期權(quán)等股權(quán)激勵方式屬于價內(nèi)期權(quán)時，它就如一副“金手銬”（Mehran 和 Yermack，1999）將員工鎖定，從而實現(xiàn)吸引保留人才、降低離職率的目的［1-2］?！拔齼?yōu)秀管理人員、技術(shù)人員、業(yè)務骨干等”是股權(quán)激勵的主要目的之一，而且隨著股權(quán)激勵的對象逐漸由高管①本文高管包括董事、總經(jīng)理、副總經(jīng)理、董事會秘書、財務負責人以及公司章程規(guī)定的其他人員。向核心員工②核心員工包括中層管理人員、核心技術(shù)人員和核心業(yè)務人員，文中在涉及這部分激勵對象時，也將其統(tǒng)稱為“非高管”。轉(zhuǎn)移，該目的顯得越發(fā)重要。然而，自從2008年的金融危機以來，國內(nèi)外經(jīng)濟形勢和證券市場發(fā)生了巨大變化，中國股市出現(xiàn)很大波動，許多公司的股票市價下挫，低于了股票期權(quán)行權(quán)價格（對于限制性股票來說，就是其授予價格），使得股票期權(quán)成為了“水下期權(quán)”，限制性股票也失去了應有的價值。在這種情況下，股權(quán)激勵方案本身不再具有任何意義，更不用說發(fā)揮吸引保留人才的作用了。因此為了保留人才，部分公司撤銷了原有的激勵方案，再公告新的股權(quán)激勵方案，調(diào)整了行權(quán)價格。

在21世紀，市場的競爭日益加劇，企業(yè)的成功越來越依賴于其核心競爭力。企業(yè)的核心競爭力主要表現(xiàn)為知識和技能，而核心員工是企業(yè)關(guān)鍵知識和技能的載體，同時也是企業(yè)價值的主要創(chuàng)造者。然而，根據(jù)最新統(tǒng)計，2013年各行業(yè)的員工平均離職率達16.3%，其中生產(chǎn)工程類與業(yè)務銷售類員工離職率最高，分別為21.7%和18.7%，中層管理人員和專業(yè)技術(shù)人員離職率都比2012年有所上升③數(shù)據(jù)來源：前程無憂人力資源調(diào)研中心《2014離職與調(diào)薪調(diào)研報告》。。核心人才的勞動力市場競爭越來越激烈，人才的保留迫在眉睫。股權(quán)激勵的目的之一是吸引和保留人才。因此，一些公司在實施一個股權(quán)激勵方案的同時會選擇再公告，即實施第二、甚至第三個股權(quán)激勵方案，以期達到吸引保留人才的目的。

股權(quán)激勵作為一種薪酬方式，對其能否起到吸引保留人才的作用，國內(nèi)外學術(shù)界的研究還不夠充分，也未形成成熟的理論體系。受到美國等學者對股票期權(quán)“再定價（reprice）”研究的啟發(fā)，我們可以利用撤銷原有股權(quán)激勵方案再公告實施新的方案（以下簡稱“撤銷后再公告”）或者連續(xù)公告實施兩個或兩個以上的股權(quán)激勵方案（以下簡稱“未撤銷再公告”）來研究股權(quán)激勵的吸引保留人才作用①文中將“撤銷后再公告”與“未撤銷再公告”統(tǒng)稱為“再公告（reannounce）”。。類似的研究在美國被稱為“再定價”研究。美國證券交易委員會 （Securities and Exchange Commission，SEC）對股票期權(quán)“再定價”進行了界定，即再定價包括取消原有的期權(quán)并且以不同的執(zhí)行價格授予新的期權(quán)，或者重新設定期權(quán)的執(zhí)行價格和到期期限。中國證監(jiān)會的《管理辦法》第25條規(guī)定：上市公司因標的股票除權(quán)、除息或其他原因需要調(diào)整行權(quán)價格或股票期權(quán)數(shù)量的，可以按照股票期權(quán)計劃規(guī)定的原則和方式進行調(diào)整②該規(guī)定也同樣適用于限制性股票。。言外之意，除了除權(quán)、除息等導致流通在外股票數(shù)量發(fā)生變化的原因之外，我國是不允許因為股票市價降低而直接調(diào)整行權(quán)價格的，除非撤銷原有方案重新公告新的方案。因此，借鑒國外的界定，同時考慮到中國的實際情況，本文將股權(quán)激勵中“再公告”（reannounce）界定為類似于國外的“再定價”。

國外已經(jīng)有一些關(guān)于“再定價”與保留人才之間關(guān)系的研究成果。Callaghan（2003）研究發(fā)現(xiàn)，再定價可以提高高管的留任期［3］；Chen（2004）發(fā)現(xiàn)對于限制進行“再定價”的公司，在股價下跌后會面臨更高的高管離職率，尤其是除了CEO外的高管更為顯著［4］；Subramanian（2007）通過建立模型來研究高管離職率與公司再定價的可能性之間的關(guān)系，結(jié)果證明高管離職率越高，公司進行再定價的可能性越大［5］；Daily（2002）和Chidambaran（2003）發(fā)現(xiàn)再定價公司CEO的離職率比較高［6-7］；Carter（2004）將再定價對離職率的影響擴展到了公司的全體員工，而不僅局限于高層管理人員，研究發(fā)現(xiàn)，再定價對于高管的離職率不會產(chǎn)生影響，但是卻可以有效防止其他員工的離職［8］。國內(nèi)雖然有關(guān)于股權(quán)激勵與高管離職問題的研究［2］58-63，但是目前還沒有從“再公告”視角來分析股權(quán)激勵保留人才效應的研究。因此，本文擬從“再公告”視角研究股權(quán)激勵能否保留人才，旨在進一步豐富股權(quán)激勵效應研究的學術(shù)成果，同時也能為企業(yè)如何更好地發(fā)揮股權(quán)激勵保留人才的效應提供理論支持。

本研究的其他部分包括：以股權(quán)激勵相關(guān)理論為基礎，提出研究假說；研究設計，包括變量的定義、模型的建立以及樣本的選取和數(shù)據(jù)的來源；對于提出的假設進行檢驗并給出結(jié)論；對全文進行總結(jié)。

一、理論分析與研究假設

人力資本理論（human capital theory）認為人的才能本身也是能產(chǎn)生投資收益的資本，從而為企業(yè)實施股權(quán)激勵奠定了理論基礎。1961年，美國經(jīng)濟學家Schultz在《人力資本的投資》演講中提出人力資本的概念，并指出人的能力、知識、健康等人力資本的提高對經(jīng)濟的貢獻遠比物質(zhì)資本、勞動力數(shù)量的增加重要的多［9］。隨著科技的進步和現(xiàn)代企業(yè)制度的發(fā)展，人力資本的地位越來越重要，特別是核心員工的人力資本。因此只有最大限度地發(fā)揮核心員工潛在的人力資本素質(zhì)，充分調(diào)動他們的積極性，企業(yè)才能更好地生存與發(fā)展。然而核心人員的價值不僅僅體現(xiàn)在其固定薪酬上，還體現(xiàn)在持股、期權(quán)上。員工的薪酬結(jié)構(gòu)體系隨著人力資本的日益重要也逐漸向多元化發(fā)展。股權(quán)激勵給予具有極大主觀能動性的人力資本相應的企業(yè)剩余索取權(quán)和剩余控制權(quán)，是對核心員工人力資本價值的承認和肯定，從而使得員工的工作滿意度提高，自身效用也隨之增加，理性的員工會選擇留在企業(yè)，實現(xiàn)組織目標。

Pierce（1991）提出了心理所有權(quán)概念（psychological ownership）。他認為心理所有權(quán)是一種心理狀態(tài)：在這種狀態(tài)下，個人感覺某個目標物（物質(zhì)或非物質(zhì)的）或其中的一部分是屬于自己的［10］。Furby（1991）也指出心理所有權(quán)是一種占有感 （the feeling of possession），它使得人們將占有物當作自我的延伸，從而影響人們的動機，導致態(tài)度并最終引發(fā)行為［11］。股權(quán)激勵是一種在未來相對較長的時期內(nèi)將激勵對象視為股東或潛在股東的薪酬機制，實施股權(quán)激勵計劃可以對核心員工創(chuàng)造一種心理所有權(quán)［12］。員工如果對企業(yè)建立起心理所有權(quán)，就會采取有利于企業(yè)的積極行為。員工產(chǎn)生的心理所有權(quán)越高，就認為自身與組織的聯(lián)系越緊密，就會提高他們對組織的自我認同感，對組織工作的責任意識越強，從而會從情感和行為上來維護組織、提升組織績效，也更愿意留在企業(yè)。

綜上所述，無論是人力資本理論還是心理所有權(quán)理論，都能夠解釋股權(quán)激勵是一種能夠吸引保留人才的有效的薪酬機制。

歸因理論（attribution theory）是一種重要的過程型激勵理論，主要研究個人用以解釋其行為原因的認知過程。歸因理論側(cè)重于研究人的行為是因為什么而產(chǎn)生影響［13］。奧地利社會心理學家Fritz Heider （1958）在其出版的《人際關(guān)系心理學》中首次提出歸因理論［14］。美國心理學家B Weiner（1984）沿用了Heider的理論并加以完善和豐富，提出了三維度的歸因模式，即控制點、穩(wěn)定性和可控性［15］。我們通過對撤銷股權(quán)激勵方案的原因進行分析，發(fā)現(xiàn)有近70%是由于外部市場環(huán)境變化導致股票的市價低于行權(quán)價格，股權(quán)激勵方案喪失了應有價值；有近10%是由于相關(guān)規(guī)定的出臺導致方案不合規(guī)①例如，《股權(quán)激勵有關(guān)事項備忘錄2號》規(guī)定，上市公司提出增發(fā)新股、資產(chǎn)注入、發(fā)行可轉(zhuǎn)債等重大事項動議至上述事項實施完畢后30日內(nèi)，上市公司不得提出股權(quán)激勵計劃草案。；還有20%是由于股票期權(quán)行權(quán)業(yè)績、限制性股票解禁業(yè)績不達標或其他原因。依據(jù)歸因理論，市場環(huán)境的變化和相關(guān)政策的出臺均屬于外部、不穩(wěn)定而且不可控的因素，因此而撤銷股權(quán)激勵方案并不是員工自身可以左右的，若公司不及時采取措施，就可能影響員工的積極性，甚至離職。因此，歸因理論告訴我們，公司在撤銷原有方案后進行再公告對保留人才應該有積極作用。

在股權(quán)激勵實施過程中，公司必須對激勵對象的離職等情況進行公告，然而一旦股權(quán)激勵方案被撤銷，除了高管外，公司不需要隨時對外披露公司員工的離職情況。因此，對于撤銷后未再公告的樣本，本文只能通過對比年報來統(tǒng)計激勵對象中高管的離職數(shù)據(jù)，而無法獲得非高管的離職數(shù)據(jù)。鑒于數(shù)據(jù)的可獲得性，對于撤銷后再公告的樣本，本文只對高管的離職情況進行研究。

根據(jù)人力資本理論、心理所有權(quán)理論和歸因理論，對實施股權(quán)激勵中的撤銷后再公告樣本的保留人才效應，本文提出假設1。

假設1.股權(quán)激勵方案撤銷后再公告的樣本與未再公告的樣本相比，再公告能夠降低高管的離職率。

強化理論（reinforcement theory）又稱操作條件反射理論，是由美國著名心理學家Skinner于20世紀70年代提出的一種行為改造型激勵理論。該理論主要研究人的行為與外部因素之間的關(guān)系，認為人的行為是由外界因素來決定的，外界的強化因素可以塑造行為。因此，只要創(chuàng)造和改變外部因素，人的行為就會隨之改變。該理論的意義在于通過改變外部因素的辦法來保持和發(fā)揮那些產(chǎn)生愉快和積極結(jié)果的行為，減少或消除導致不愉快和消極結(jié)果的行為。根據(jù)強化的性質(zhì)和目的，可把強化分為正強化和負強化。從管理角度看，正強化就是獎勵組織需要的行為，進而加強這種行為；負強化就是懲罰與組織不相容的行為，進而削弱這種行為。

根據(jù)強化理論，股權(quán)激勵對于員工有正強化的作用。授予員工股票期權(quán)等是對員工的一種肯定，可以充分調(diào)動員工的工作積極性，使得他們更愿意留在企業(yè)，從而達到保留人才的目的。因此，如果企業(yè)加強這種外部環(huán)境的刺激，對員工連續(xù)實施股權(quán)激勵，就更能夠提高員工的工作滿意度，更有利于企業(yè)吸引和保留人才。

根據(jù)人力資本理論、心理所有權(quán)理論和強化理論，對實施股權(quán)激勵中的未撤銷再公告樣本的保留人才效應，本文提出以下假設。

假設2.股權(quán)激勵方案未撤銷再公告的樣本與只公告一次的樣本相比，再公告能夠降低高管的離職率。

假設3.股權(quán)激勵方案未撤銷再公告的樣本與只公告一次的樣本相比，再公告能夠降低非高管的離職率。

假設4.股權(quán)激勵方案未撤銷再公告的樣本與只公告一次的樣本相比，再公告能夠降低全體激勵對象的離職率。

二、研究設計

（一）變量定義及模型建

1.因變量

本文研究的核心問題是激勵對象的離職情況，將激勵對象的離職率作為因變量。激勵對象包括高管和核心員工。離職是指員工由于各種原因產(chǎn)生的自愿離職行為，例如辭職。根據(jù)研究的需要，本文設計了高管離職率（executive turnover，ETO）、非高管離職率（non-executive turnover，NETO）和全體激勵對象離職率（total turnover，TTO）3個因變量。上市公司實施股權(quán)激勵情況屬于強制性信息披露，因此從股權(quán)激勵草案公告開始，上市公司必須將股權(quán)激勵實施的進展情況在指定網(wǎng)站上進行披露。對于激勵對象離職情況的披露，一些公司會單獨披露，大部分公司往往在股權(quán)激勵方案的修訂、授權(quán)、行權(quán)（限制性股票為解禁）等公告中進行相應的披露。因此，對于離職率的計算是從股權(quán)激勵草案公告開始，手工統(tǒng)計所有相關(guān)公告中公布的激勵對象離職情況，以年為單位，結(jié)合每年年初激勵對象總數(shù)（公告當年以最初激勵對象人數(shù)為準）來計算①未撤銷再公告樣本會涉及2個甚至3個公告，因此該樣本離職率是以每次公告的離職率的算術(shù)平均值衡量的。。

2.自變量

本文研究再公告對于激勵對象離職的影響，將公司是否進行再公告（reannounce）作為自變量，如果公司進行了再公告設為1，否則設為0。

3.控制變量

在人力資源領域的離職模型中，離職行為會受到宏觀環(huán)境、組織因素、個人因素3方面的影響。宏觀環(huán)境對于所有企業(yè)基本是相同且不可控的；相對于宏觀環(huán)境而言，組織因素具有更強的可操控性。經(jīng)典的離職模型如March-Simon（1958）模型、Price-Mueller（2000）模型說明，員工離職與否主要決定于員工的工作滿意度和組織承諾度［16-17］。員工的工作滿意度受組織的薪酬水平、工作壓力、工作參與度、工作自主權(quán)、單調(diào)性、晉升機會等多重因素的影響；而組織承諾度也因公司分配公平性、晉升機會、社會支持等因素不同而產(chǎn)生差異?？梢姡瑐€人因素很大程度上是通過組織因素作用于員工離職的，因此組織因素是影響離職率的關(guān)鍵所在。同時，由于本文是以公司為單位進行“再公告”效應的研究，為了保證各變量之間的一致性，在選擇離職影響因素作為控制變量時只考慮組織因素。由于企業(yè)的工作壓力、晉升機會、工作自主權(quán)、社會支持等數(shù)據(jù)很難從企業(yè)的公開信息中獲取。因此，本文通過其他控制變量間接控制這些影響因素。

1）現(xiàn)金薪酬水平。在我國，“對薪酬不滿”依然是員工主動離職的重要原因②數(shù)據(jù)來源：前程無憂人力資源調(diào)研中心《2013離職與調(diào)薪調(diào)研報告》?！，F(xiàn)金薪酬水平越高的企業(yè)員工離職率往往越低［18］。為了與因變量相匹配，對于現(xiàn)金薪酬水平的衡量，本文分別選擇高管、非高管以及全體激勵對象的平均現(xiàn)金薪酬（annual average cash compensation，AACC）作為表征變量。

2）公司業(yè)績水平。以往對離職率的研究中發(fā)現(xiàn)，不同業(yè)績水平的公司，其員工的離職率存在差異。高管往往在公司業(yè)績較差時選擇離職［19-21］。因此，論及再公告對離職率的影響時，要考慮公司業(yè)績的影響。本文選擇凈資產(chǎn)收益率作為衡量公司業(yè)績水平（Perf）的表征變量。

3）公司規(guī)模。James和Soref（1981）研究表明，規(guī)模較大的公司高管離職率較高，相對于小公司來說，從大公司離職的高管就業(yè)機會更多［22］。本文以總資產(chǎn)的自然對數(shù)衡量公司規(guī)模（Fsize）。

4）行業(yè)特征。人力資本對于高新技術(shù)企業(yè)③對于高新技術(shù)企業(yè)的界定，按照2008年1月1日起實施的《高新技術(shù)企業(yè)認定管理辦法》的相關(guān)規(guī)定，將電子信息技術(shù)、生物與新醫(yī)藥技術(shù)、航空航天技術(shù)、新材料技術(shù)、高技術(shù)服務業(yè)、新能源及節(jié)能技術(shù)、資源與環(huán)境技術(shù)、高新技術(shù)改造傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)8個領域界定為高新技術(shù)領域。發(fā)展所起的作用相對其他行業(yè)而言更為重要。然而2011年的數(shù)據(jù)顯示，高新技術(shù)行業(yè)的離職率在過去3年時間內(nèi)始終位于各行業(yè)榜首④數(shù)據(jù)來源：前程無憂人力資源調(diào)研中心《2011離職與調(diào)薪調(diào)研報告》。。因此，對于人才需求更加強烈的高新技術(shù)企業(yè)而言，股權(quán)激勵理應具有更好的保留人才的效果。本文設計高新技術(shù)（H-Tec）為啞變量，當公司為高新技術(shù)企業(yè)時取值為1，否則取值為0。

本文所有變量及其定義如表1所示。

表1　變量及其定義

為了檢驗再公告對激勵對象離職率的影響，本文建立模型（1）用于檢驗假設1。

建立模型（2）用于檢驗假設2～假設4。

其中，TO表示離職率，具體分別為高管離職率（ETO）、非高管離職率（NETO）和全體激勵對象離職率（TTO）；AACC表示平均現(xiàn)金薪酬水平，具體分別為高管平均現(xiàn)金薪酬水平（EAACC）、非高管平均現(xiàn)金薪酬水平（NEAACC）、全體激勵對象平均現(xiàn)金薪酬水平（TAACC）。

（二）樣本選取和數(shù)據(jù)來源

本文以《上市公司股權(quán)激勵管理辦法》實施的2006年1月1日—2013年12月31日期間公告股權(quán)激勵方案的公司中，選擇撤銷后再公告的52家公司作為檢驗假設1的觀察樣本，同時從撤銷后未再公告的118公司中選取了52家公司作為檢驗假設1的對照樣本；選擇未撤銷再公告的31家公司作為檢驗假設2～假設4的觀察樣本，同時從318家只公告1次的公司中選擇了31家公司作為檢驗假設2～假設4的對照樣本。根據(jù)研究慣例，行業(yè)與規(guī)模是選取對照樣本時需要控制的關(guān)鍵因素，但是由于終止撤銷未再公告和只公告一次的公司數(shù)量有限，因此本文在選擇對照樣本時遵循的原則是同一行業(yè)。

2012年10月26日，證監(jiān)會公布了上市公司新的行業(yè)分類指引，同時2001年《上市公司行業(yè)分類指引》廢止。為了保證對照樣本選擇的科學性，本文的基本原則是無論按照舊的行業(yè)分類指引還是新的行業(yè)分類指引，對照樣本與觀察樣本的行業(yè)代碼均應該相同。如果不能同時滿足上述要求，則以新行業(yè)代碼相同為標準選擇對照樣本。按照上述原則，撤銷后再公告樣本中有3家沒有與之匹配的對照樣本，因此被刪除；有4家公司是以新行業(yè)代碼相同選擇對照樣本公司。在未撤銷再公告的樣本中，有1家公司因為沒有與之匹配的公司被刪除，有3家是以新行業(yè)代碼相同選擇對照樣本公司。

綜上所述，最終確定了撤銷后再公告樣本公司為49家、未撤銷再公告樣本公司為30家；相應有49家撤銷后未再公告公司、30家只公告一次的公司與之配對。

由于數(shù)據(jù)庫中并沒有對股權(quán)激勵對象離職情況的統(tǒng)計，所以本文對于激勵對象的離職數(shù)據(jù)是從巨潮資訊網(wǎng)（www.cninfo.com.cn）上披露的股權(quán)激勵相關(guān)公告和公司年報中經(jīng)手工搜集獲得。現(xiàn)金薪酬水平、公司業(yè)績、公司規(guī)模等控制變量指標的相關(guān)數(shù)據(jù)來自于國泰安 （The China Stock Market& Accounting Research，CSMAR）數(shù)據(jù)庫。所有數(shù)據(jù)處理均通過SPSS 18.0和EXCEL 2007進行。

三、實證結(jié)果與分析

（一）撤銷后再公告樣本與撤銷后未再公告樣本相比離職率的差異分析

由于樣本量的限制，在研究撤銷后再公告樣本和未再公告樣本在高管的離職率上是否存在顯著差異時，配對樣本T檢驗研究再公告當年、第1年、第1年和第3年，多元回歸分析只研究再公告當年及第1年。

表2　撤銷后再公告與未再公告樣本的描述性統(tǒng)計分析

1.描述性統(tǒng)計分析

表2是撤銷后再公告樣本和未再公告樣本高管離職率的描述性統(tǒng)計分析。

從表2可以看出，再公告當年，撤銷后未再公告樣本高管的平均離職率為13.41%，標準差為0.149 8；而撤銷后再公告樣本高管的平均離職率僅為1.98%，標準差僅為0.068 1。說明再公告當年，再公告樣本高管的離職率遠低于未再公告樣本。從再公告第1年、第2年和第3年也都可以看到類似的結(jié)果。因此，描述性統(tǒng)計分析表明再公告在一定程度上降低了高管的離職率，這種降低程度是否顯著，需要進一步進行檢驗。

表3　撤銷后再公告與未再公告樣本高管離職率的配對樣本T檢驗

2.配對樣本T檢驗

表3是撤銷后再公告樣本與未再公告樣本高管離職率的配對樣本T檢驗結(jié)果。

配對樣本T檢驗的結(jié)果顯示，在再公告當年、第1年、第2年和第3年，撤銷后再公告樣本的高管離職率顯著低于未再公告樣本，表明再公告能夠有效地降低高管的離職率，可以起到吸引保留人才的作用，即假設1通過了檢驗。

3.多元回歸分析

以上的配對樣本T檢驗表明，再公告能夠降低高管的離職率。但是，由于導致高管離職行為的因素很多，為了進一步驗證結(jié)論的準確性，利用模型（1）進行回歸分析。表4是撤銷后再公告與未再公告樣本在再公告當年和第1年回歸分析的結(jié)果。

表4　撤銷后再公告與未再公告樣本高管離職率的回歸結(jié)果

由回歸結(jié)果可知，模型（1）通過了F檢驗，在再公告當年和再公告第1年分別在1%和10%的置信水平上顯著，說明高管離職率與自變量以及控制變量之間存在著線性關(guān)系，并且由調(diào)整的R2可知，模型的擬合結(jié)果也較好，特別是再公告當年。表4同時給出了多重共線性檢驗的結(jié)果，各個變量的方差膨脹因子VIF均小于2，不存在多重共線性，模型擬合有效。

再公告的符號為負，并且在再公告當年和第1年分別在1%和5%的水平上顯著，說明再公告對高管離職率有負向影響，即再公告能夠降低高管的離職率，假設1得到進一步驗證。

關(guān)于控制變量，再公告當年通過顯著性檢驗的有公司規(guī)模、高管的平均現(xiàn)金薪酬水平和是否為高新技術(shù)企業(yè)；再公告第1年通過顯著性檢驗的有公司規(guī)模與公司業(yè)績，而且回歸系數(shù)的正負均與之前的預測一致。

（二）未撤銷再公告樣本與只公告一次樣本相比離職率的差異分析

對未撤銷再公告樣本與只公告一次樣本的離職率的分析，本文是從高管、非高管以及全體激勵對象3個方面展開的。同時由于樣本量的限制，配對樣本T檢驗研究再公告當年和第1年，多元回歸分析只研究再公告當年。

1.描述性統(tǒng)計分析

表5是未撤銷再公告樣本和只公告一次樣本的高管離職率、非高管離職率以及全體激勵對象離職率的描述性統(tǒng)計分析。

表5　未撤銷再公告樣本和只公告一次樣本的激勵對象離職率的描述性統(tǒng)計分析

從表5可以看出，再公告當年和第1年，未撤銷再公告樣本高管的離職率分別為 0.42%、2.65%；而只公告一次樣本高管的平均離職率遠高于未撤銷再公告樣本，分別為4.42%、7.86%。同樣非高管離職率及全體激勵對象離職率也有類似的結(jié)果。這說明，再公告在一定程度上降低了激勵對象的離職率，這種降低程度是否顯著，需要進一步檢驗。

從表5中還可以看出，未撤銷再公告樣本在再公告當年和第1年非高管離職率 （分別為1.17%、3.17%）均高于高管的離職率（分別為 0.42%、2.65%）?？赡苁且驗楦吖艿穆毼粫o員工帶來更多的威望、聲譽以及權(quán)力，從而在一定程度上降低高管離開公司尋求事業(yè)發(fā)展的動機；然而對于非高管而言，如果可以提高聲望和級別，他們更可能會離開公司，尋求事業(yè)發(fā)展的機會。這種現(xiàn)象在公司普遍存在，與股權(quán)激勵無關(guān)。

2.配對樣本T檢驗

未撤銷再公告樣本與只公告一次樣本高管離職率的配對樣本T檢驗結(jié)果如表6所示。

表6　未撤銷再公告樣本與只公告一次樣本激勵對象離職率的配對樣本T檢驗

由表6可知，在再公告當年和第1年，未撤銷再公告樣本的高管的離職率、非高管的離職率和全體激勵對象離職率均顯著低于只公告一次樣本，表明再公告能夠有效地降低激勵對象的離職率，從而起到吸引保留人才的作用，即假設2、假設3、假設4通過了檢驗。

3.多元回歸分析

以上的配對樣本T檢驗表明，相對于只一次公告而言，再公告能夠降低激勵對象的離職率。為了進一步驗證結(jié)論的準確性，利用模型（2）進行回歸分析。表7是未撤銷再公告樣本與只公告一次樣本在高管離職率、非高管離職率和全體激勵對象離職率3個方面回歸分析的結(jié)果。

由回歸結(jié)果可知，模型（2）通過了方程顯著性檢驗，說明激勵對象的離職率與自變量以及控制變量之間存在著線性關(guān)系，由調(diào)整的R2可知，模型的擬合結(jié)果也較好，表中各個變量的方差膨脹因子VIF均小于2，各變量之間不存在多重共線性。

表7　未撤銷再公告樣本與只公告一次樣本激勵對象離職率的回歸結(jié)果

未撤銷再公告樣本的回歸系數(shù)顯著為負，說明再公告能夠有效地降低激勵對象的離職率，從而起到吸引保留人才的作用。假設2、假設3以及假設4得到進一步驗證。

對于控制變量，回歸結(jié)果發(fā)現(xiàn)均沒有通過顯著性檢驗，而且公司業(yè)績的回歸系數(shù)與之前的預期相反。主要是因為該樣本組中超過70%的企業(yè)來自中小板和創(chuàng)業(yè)板，這些企業(yè)一般處于快速成長期，負債較高，凈資產(chǎn)偏低，凈資產(chǎn)收益率較低。但是這類企業(yè)有廣闊的發(fā)展前景，員工是不愿意離開企業(yè)的，從而出現(xiàn)業(yè)績差的公司離職率低的情況。該樣本組中關(guān)于高管離職率的回歸分析中，高管平均薪酬水平的回歸系數(shù)為正，可能是因為中小企業(yè)的高管更傾向于非現(xiàn)金薪酬例如股權(quán)等，他們更看重的是企業(yè)未來更高的收益。在非高管離職率與全體激勵對象離職率的回歸分析中，是否高新技術(shù)企業(yè)的回歸系數(shù)為正，可能是由于在高新技術(shù)企業(yè)中核心技術(shù)和核心業(yè)務人員（非高管）是稀缺的，他們有更多的選擇外部工作的機會，離職的可能性就會越大。

（三）穩(wěn)健性檢驗

薪酬是影響員工主動離職的重要因素，Adams 和Ferreira（2007）在研究組織中的分配公平問題時強調(diào)員工不僅關(guān)心薪酬絕對量，而且關(guān)心薪酬相對量［23］。當員工認為其得到的薪酬不夠公平，薪酬差距較大時，就會對工作產(chǎn)生不滿，一個可能的后果就是離職。因此，薪酬差距可能會影響員工離職，從而影響上述實證結(jié)果的穩(wěn)健性。為了檢驗本文結(jié)論的可靠性，用“薪酬差距”代替“現(xiàn)金薪酬水平”再次進行回歸。本文采用非高管現(xiàn)金薪酬水平（NES）占高管現(xiàn)金薪酬水平（ES）的比率來衡量薪酬差距［18］?；貧w結(jié)果顯示，再公告與離職率之間的關(guān)系仍顯著且方向不變，其他控制變量的回歸系數(shù)方向也基本未變。綜上所述，穩(wěn)健性檢驗的結(jié)果表明，之前的實證結(jié)果是有效的。

四、研究結(jié)論

本文運用配對樣本T檢驗和多元回歸模型從“再公告”視角來探究股權(quán)激勵的保留人才效應，結(jié)論如下。

1.在再公告當年、第1年、第2年和第3年，撤銷后再公告樣本高管的離職率均顯著低于未再公告樣本，而且再公告當年和第1年，再公告與離職率之間顯著負相關(guān)，說明再公告能夠有效降低高管的離職率。

2.在再公告當年和第1年，未撤銷再公告樣本高管、非高管以及全體激勵對象的離職率均顯著低于只公告一次樣本，而且再公告當年，再公告與離職率之間顯著負相關(guān)，說明再公告能夠有效降低激勵對象的離職率。

本文結(jié)論對實施股權(quán)激勵公司的啟示是：當由于股價下跌導致股權(quán)激勵方案失去價值時，公司應該選擇撤銷原有方案后再公告實施新的股權(quán)激勵方案，以增強員工對公司的信心；在有可能的情況下，公司在實施一個股權(quán)激勵方案的可以選擇再公告，即連續(xù)實施多個股權(quán)激勵方案，使員工對企業(yè)的發(fā)展建立起長久信心。以上做法都能夠使企業(yè)利用股權(quán)激勵機制達到吸引和保留人才的目的。

本文還存在一定的局限性。在我們所統(tǒng)計的時間段內(nèi)再公告公司僅有83家，篩選后減少至79家，樣本觀察值數(shù)量較少；此外，未撤銷再公告樣本中再公告時間主要集中在2012年以后，對于離職情況的分析最長僅為2年。因此本文的樣本觀察值有限，一定程度上可能會影響分析結(jié)論。未來對這一問題的深入研究還需要構(gòu)造更大規(guī)模的樣本進行更長時間跨度的檢驗。

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Are Equity Compensations Able to Retain Talented Employees？—From the Perspective of Reannouncing Equity Incentives

XIAO Shufang，F(xiàn)U Wei
（School of Management and Economics，Beijing Institute of Technology，Beijing 100081，China）

In this paper，we selected the companies that had announced and implemented an equity compensation plan during the period from January 1st，2006 to December 31th，2013.We used paired samples T test and multiple linear regression method to explore the effects of equity compensation on retention of talented employees.The results are as follows：When the stock price falls down，equity incentive plan might lose value，the executives’turnover is significantly reduced in the companies revoking and then re-announcing an equity incentive plan，compared with the companies revoking and then not re-announcing an equity incentive plan.Faced with an increasingly competitive labor market of core talents，compared with the companies that announce an equity incentive plan only once，the companies that announce twice or more can effectively reduce the executives’turnover，non-executives turnover and the total incentives turnover.In short，equity incentives can effectively reduce employees’turnover and achieve the purpose of retaining talented employees.

equity incentives；reannouncing；retaining talented employees；turnover

F270.7

A

1009-3370（2016）01-0073-09

10.15918/j.jbitss1009-3370.2016.0110

［責任編輯：宋宏］

2015-03-19

國家自然科學基金資助項目（71172171，71372015）

肖淑芳（1957—），女，博士，教授、博士生導師，E-mail：xiaoshufangblg@sina.com