姚　曦

(1.新疆財經大學 會計學院/企業(yè)發(fā)展研究中心，新疆 烏魯木齊 830012；2.石河子大學 公司治理與管理創(chuàng)新研究中心，新疆 石河子市 832000)

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·管理理論與實踐·

代理沖突、財務信息披露質量與過度投資的實證檢驗

姚曦1，2

(1.新疆財經大學 會計學院/企業(yè)發(fā)展研究中心，新疆 烏魯木齊 830012；2.石河子大學 公司治理與管理創(chuàng)新研究中心，新疆 石河子市 832000)

內容提要：本文以2009年—2014年間的非金融上市公司為樣本，將財務信息披露質量、代理沖突與過度投資納入同一研究框架進行實證研究。結果發(fā)現：公司的股東與經營者之間以及公司的控股股東與中小股東之間的兩類委托代理問題均會造成企業(yè)的過度投資；而財務信息披露質量對代理問題具有抑制作用，即隨著財務信息披露質量的提高，公司的代理成本將會下降；財務信息披露質量的提高能降低代理成本對過度投資的影響。

財務信息披露質量；代理沖突；過度投資

一、引言

在股權分散的背景下，委托代理理論認為，過度投資主要源于公司股東和管理者之間的利益沖突。Jensen(1986)指出，股東和管理者之間存在代理沖突，企業(yè)中大量自由現金流量的存在使得管理者有可能投資于NPV為負的項目, 以追求“管理者帝國”構建而帶來的各種利益。但自La Porta 等(1999) 以來，股權集中現象被證明在世界范圍內普遍存在(Claessens 等,2000)。在這一背景下，代理沖突的研究開始由第一類代理問題(股東與管理者之間)轉移到第二類代理問題(控制性大股東與外部中小股東之間)。Shleifer & Vishny(1997)研究發(fā)現，隨著控股股東控制權比例的提高，控股股東會通過資本投資等方式增加對資產的控制，從而形成控制權私有收益。這種不為中小股東所共享的控制權私有收益是公司進行過度投資的原始驅動力。

由于財務信息具有監(jiān)控功能，因此其可在一定程度上緩解代理沖突。Bushman和Smith( 2001)指出，財務信息通過降低契約方之間的信息不對稱和減輕代理問題來提高資本配置效率。Verdi(2009)的研究驗證了這一假設;國內的學者李青原等(2009，2010)、袁建國等(2009)的研究也證實了高質量的財務報告能抑制過度投資。但是，這些研究均未直接檢驗財務信息質量抑制過度投資問題的路徑。公司往往因為代理沖突而產生過度投資，財務信息之所以能降低過度投資是因為財務信息具有信號傳遞功能，能降低公司與外部資金提供者之間、大小股東之間的信息不對稱，進而減少代理沖突。因此，財務信息質量與過度投資之間的關系需要代理沖突程度作為中間解釋變量，高質量的財務信息能降低代理成本，代理沖突的減少又抑制了企業(yè)的過度投資。

本文以2009年—2014年非金融上市公司為樣本，對代理成本、財務報告質量與過度投資之間的關系進行實證研究,研究結果發(fā)現：公司的股東與管理者之間的代理沖突程度與過度投資正相關，即兩者之間的代理成本越大，自由現金流的過度投資越嚴重；實際控股股東的兩權分離度越大，控股股東與中小股東之間的代理成本越大，企業(yè)的過度投資問題越嚴重；財務信息披露質量的提高能降低代理成本對過度投資的影響，即財務信息披露質量越高，公司的代理成本越小。相對于已有文獻，本文的研究首次將代理成本、財務信息質量與過度投資的關系納入一個研究框架之中，對于深刻理解這三者之間的關系提供了可行的思路。

二、理論分析與研究假設

(一)代理沖突與過度投資

股東與管理者之間(第一層)以及控制性大股東與外部中小股東之間(第二層)的兩類代理沖突在現代企業(yè)中普遍存在。在股權高度分散的英、美國家中，代理沖突主要源于第一層代理問題 (Jensen和Meckling,1976)；而在東亞等股權高度集中的轉型經濟中，代理沖突主要集中于第二層代理問題 (Joseph和Wong,2002)。兩類代理沖突的影響路徑及結果是不同的，控股大股東的出現可以降低中小股東的“搭便車”行為，從而可能降低股權代理成本(第一類代理問題)；但控股大股東的存在也可能損害中小股東利益，從而產生新的代理成本(第二類代理問題)，而我國的一些研究往往對此不做區(qū)分(李明輝，2009)。由于國有股一股獨大現象在我國上市公司普遍存在，所以大股東與外部中小投資者的沖突是我國現階段代理問題研究的重點(王艷艷等，2006)。

1.股東與管理者之間的代理沖突導致的過度投資。兩權(所有權和經營權)分離導致了所有者和管理者之間嚴重的代理沖突。Berle和Means(1932)指出：那些有權獲得終極利潤的所有者不再直接控制公司財富，不再對確保經營效率和生產利潤負責。每個經濟人在企業(yè)的經營活動中都追求自身利益最大化，不再將股東利益最大化放在第一位，因此，出現代理問題(Jensen and Meckling，1976)。股權的高度分散使得中小股東具有“搭便車”的行為，控制權實際上被公司的高級管理層所掌控，掌握控制權的管理層通過投融資攫取控制權私有利益的現象普遍存在。管理者出于最大化其私有財富的目的進行投資，而不是以股東利益最大化的目標進行投資，由此產生道德風險。道德風險模型暗示，當主要代理動機存在分歧時，管理者將會投資凈現值為負的項目。Jensen(1986)認為，企業(yè)經理一般具有過度投資沖動，會傾向于將其經營的公司做大，以便從控制更多的資源中獲取更大的私人利益。管理者有動機進行在職消費，并使其公司成長超過最優(yōu)規(guī)模，經理的這種追求投資規(guī)模而非投資效益的特征被稱之為商業(yè)帝國建造(empire-building)。這一觀點得到了Blanchard 等(1994)和Vogt(1994)的實證支持。

國內很多學者都從公司治理角度出發(fā)，研究具體的某一種治理機制對代理沖突的抑制，進而對過度投資的影響。何金耿和丁加華(2001)以滬市397家上市公司為樣本，研究認為上市公司管理層約束機制失效，企業(yè)高額利潤留存的機會主義行為引發(fā)了過度投資問題。田利輝(2005) 從預算軟約束視角研究發(fā)現，追求規(guī)模等過度投資問題在國有企業(yè)更嚴重，唐雪松等(2007)和楊華軍等(2007)也發(fā)現了類似的證據；連玉君等(2007)和饒育蕾等(2006)的研究認為, 管理者出于私利會將內部自由現金流用于過度投資，從而導致了企業(yè)投資與內部現金流高度敏感，這些發(fā)現都提供了與代理問題一致的證據。所有這些研究結論都直接或間接地證明了股東與管理者之間的代理沖突對企業(yè)投資效率的影響?；诖耍疚奶岢黾僭O1。

H1：公司的股東與管理者之間的代理沖突程度與過度投資正相關，即兩者之間的代理成本越大，自由現金流的過度投資越嚴重。

2.控股股東與中小股東的沖突導致的過度投資。在我國上市公司股權集中的背景下，金字塔結構、交叉持股和特殊投票權是控股股東分離現金流權和控制權的主要方式，控股股東以此達到以較少的股份控制上市公司的最終目的?，F金流權和控制權分離后，大股東可憑借其控制權獲得高于其持股比例的額外收益，這種控制權私有收益促使公司進行過度投資。一方面，控制權私有收益隨著兩權分離度的提高而增加；另一方面，對更多資源的獲取和控制又是控股股東實現控制權私有收益的主要條件，所以，過度投資的動機伴隨著兩權分離度的提高而增強。我國上市公司普遍是由大股東控制的公眾公司，相對較高的股權集中度，以及國有控股的股權性質使得控制權私利廣泛存在。因此，大小股東之間的代理沖突問題依然是目前我國公司治理面臨的主要問題，上市公司大股東侵害中小股東的現象普遍存在，且侵害的程度遠遠高于英美等股權高度分散的國家(唐宗明等，2002)。學者們通常用控股股東兩權分離度來刻畫利益沖突程度，較高的兩權分離度代表控制股東相對較強的侵占動機，從而進一步加劇了代理沖突，俞紅海等(2010)和楊興全等(2011)的研究給予了這方面的實證方面的證據?；诖耍疚奶岢黾僭O2。

H2：實際控制股股東的兩權分離度越大，控股股東與中小股東之間的代理沖突越大，企業(yè)的過度投資問題越嚴重。

(二)財務信息質量與代理成本

信息披露作為資本市場的一個重要機制以確保其有效運行，信息披露質量的高低將直接影響代理成本的高低。財務信息披露在抑制管理者和控股股東對控制權私有收益的攫取和降低代理沖突方面具有重要的作用，是資本市場的一項重要制度安排。不論是哪類代理問題，其產生的關鍵原因在于委托代理雙方的信息不對稱，而提高信息披露質量能有效地降低由此誘發(fā)的道德風險。治理效應是財務信息的主要功能之一(Bushman and Smith,2001)，財務信息的充分披露可以部分解決由于信息不對稱所引發(fā)的代理問題。財務信息披露是兩權分離背景下解決信息不對稱問題的主要措施之一，高質量的財務信息披露將對削弱代理沖突產生重大影響。

國外對于代理沖突的研究主要集中于公司治理機制領域(Ang,Cole and Lin,2000;Singh and Davidson Ⅲ,2003)，雖然獲得了關于財務信息披露質量與代理沖突之間的大量間接經驗證據，但仍然缺乏直接經驗證據的支持。國內對代理成本的研究路徑主要有兩個：第一個路徑是研究審計質量與代理沖突之間的關系。第二個路徑是從公司治理角度出發(fā)，研究所有權安排、內部控制等對代理成本的影響。研究普遍發(fā)現，審計質量的提高、內部公司治理機制和內部控制的完善有助于降低代理成本(廖義剛等，2009；楊玉鳳等，2010)。楊德明等(2009)的研究發(fā)現，財務信息可以反映大股東和經理人對企業(yè)的經營運作狀況，投資者和其他信息使用者通過獲取財務信息可在一定程度上解決信息問題和代理問題，杜興強等(2009)的研究也得出了類似的結論。本文認為，所有者基于對高質量財務信息的獲取可以對企業(yè)經營以及投資情況進行更有利的監(jiān)督，對大股東和經營者的業(yè)績更易作出合理的評價。所以，高質量財務信息的披露不僅可以約束公司經理層偏離企業(yè)價值最大化的自利行為，而且還可以減少控股股東的利益攫取行為?；诖吮疚奶岢黾僭O3。

H3：財務信息披露質量與代理成本負相關，即財務報告披露質量越高，公司的代理成本越小。

(三)財務信息質量與過度投資

通過以上分析可知，代理成本與過度投資正相關，不論是第一類代理沖突還是第二類代理沖突均會導致過度投資，而高質量的財務信息披露能減少信息不對稱，進而降低代理成本。所以，財務信息披露主要是通過影響代理成本來降低過度投資，在財務信息披露與過度投資之間存在如下邏輯關系( 見圖1 ) ：

圖1：財務信息報露與過度投資之間的邏輯關系

Kanodia和Lee(1998)研究發(fā)現，企業(yè)對外披露的業(yè)績報告具有信息功能，市場投資者可借其獲取管理層私有信息, 進而監(jiān)督和抑制企業(yè)的投資扭曲；Bushman和Smith(2001)指出，財務信息具有降低契約方之間信息不對稱和削弱代理問題進而實現資本有效配置的功能；Wang(2003)以1967年—2000年美國上市公司為樣本，發(fā)現行業(yè)和公司層面的研究結論均支持會計信息披露質量的提高可顯著提高企業(yè)資本配置效率的結論。Biddle等( 2009)以1980年—2003年美國上市公司為樣本進行研究, 結果發(fā)現會計信息質量與投資過度顯著負相關。國內的研究也得出了類似的結論，李青原等(2009)以我國新興加轉軌制度特點為背景，并結合Bushman和Smith的研究框架, 以我國滬深2004年—2006年上市公司為研究樣本，證實會計信息披露質量的提高可以抑制公司過度投資。袁建國等(2008)的研究也為會計信息具有治理功能提供了國內上市公司證據。

同時，本文預計財務信息質量與過度投資之間的關系在存在較大代理問題的公司中更顯著。例如，當公司擁有較多的現金余額和自由現金流時，經理就有更多的機會從事價值破壞的投資活動(例如：Jensen,1986;Blanchard,Lopez-de-Silanes,and Shleifer,1994;Harford,1999;Opler等,1999;Richardson,2006)。同樣，股權分散的公司與擁有大股東的公司相比，監(jiān)控管理決策的能力較低。因此，財務信息披露質量的提高在降低這些公司的代理成本方面將發(fā)揮更大的作用。基于此，本文提出假設4。

H4：財務信息披露質量的提高能降低代理成本對過度投資的影響。

三、研究模型設計與描述性統(tǒng)計

(一)過度投資的衡量

本文借鑒Richardson(2006)預期投資模型來預測公司的過度投資，模型如下：

Inewi，t=α0+α1Growthi，t-1+α2Sizei，t-1+α3Returni，t-1+α4Leveragei，t-1+α5List-agei，t-1

+α6Moneyi，t-1+α7Inewi，t-1+∑Year +∑Ind +εi，t

(1)

模型1回歸后可以得到企業(yè)預期資本投資，然后用企業(yè)當年實際投資減去預期投資，便可得到剩余投資量。如果該值大于0，便為投資過度(OverI)，OverI越大，則意味著投資過度越嚴重。Inew代表新增投資；Growth代表銷售增長率；Size為年末總資產的自然對數；Return為經行業(yè)調整的股票年回報率；Leverage為資產負債率；List-age為以公司公告上市年度到相應年度的差值，Year代表上市時間；Money為現金持有水平(以貨幣資金除以年末總資產計量)；Lnd代表行業(yè)。根據現有的文獻(Bates,2005；Larnont,2000)，List-age和Leverage同資本投資量呈負向關系，而Growth、Size、Return、Money和Inew將對投資量產生正面影響。此外，模型中控制了行業(yè)和年度的影響。

(二)代理成本的衡量

1．第一類代理成本的衡量。股權代理成本的衡量方法很多，目前最常用的是Ang 等(2000)和Singh & Davidson III (2003)提出的銷售管理費用率和資產周轉率。在國內的研究中，學者亦普遍以銷售管理費用率和資產周轉率作為代理成本的替代變量(李世輝，等，2008；李壽喜，2007；李明輝，2009)。因此，在本研究中亦采用銷售管理費用率(SMER)和資產周轉率(TAT)來衡量第一類代理成本——股權代理成本。銷售管理費用率(SMER)等于銷售費用和管理費用之和除以主營業(yè)務收入；資產周轉率(TAT)等于主營業(yè)務收入凈額除以平均資產總額，再乘以負1，使資產周轉率變量與代理成本正相關。

2．第二類代理成本的衡量。由于控股股東控制權與現金流權的分離度是代表利益沖突程度的重要變量，兩權分離度越高使得控制股東的侵占動機更為容易和強烈，從而進一步加劇了代理沖突。所以，本文將兩權分離度(Level)作為衡量第二類代理成本的替代變量。兩權分離度(Level)的定義與前文相同，等于實際控制人的控制權(Control)除以現金流權(Cash)。

(三)財務信息披露質量的度量

本文借鑒以前學者的研究成果(Dechow & Dichev,2002)，以應計質量作為衡量財務信息披露質量的代理變量。這種方法是基于這樣的想法——應計是對未來現金流量的估計，在應計利潤估算過程之中有較低的估計錯誤時，收益將更能代表未來的現金流量。本文使用DD模型(2002)對財務信息披露質量(AQ)進行估計，且要求每個年份每個行業(yè)至少有20個觀察值，行業(yè)分類是基于上市公司行業(yè)分類指引(CSRC行業(yè)分類)標準來劃分的(制造業(yè)按二級分類，其他行業(yè)按一級分類)。

Accrualsi,t=α+β1CashFlowi,t-1+β2CashFlowi,t+β3CashFlowi,t+1+εi,t

(2)

其中，Accrualsi,t=(ΔCA-ΔCash)-(ΔCL-ΔSTD)-Dep， ΔCA為流動資產的變化，ΔCash為貨幣資金的變化，ΔCL為流動負債的變化，ΔSTD為短期借款的變化，Dep為折舊和攤銷，CashFlow 為非經常項目前的凈收入減Accruals。所有變量均除以平均總資產。本文首先根據模型(2)求得殘差，財務信息披露質量AQ在第t年的值被定義為在t-5至t-1年間(由于在DD模型中現金流量提前了一年，在此要滯后一年)由DD模型估計的公司層面的殘差的標準離差，以確保當年之前的所有影響盈余質量的解釋變量都被計量，再乘以負1，使AQ所代表的財務信息披露質量為遞增。

(四)模型建立

為檢驗假設，本文將過度投資、代理成本和財務報告質量納入一個研究框架，首先根據模型3檢驗假設1和假設2，檢驗是否代理成本越高，企業(yè)的過度投資越嚴重。其次，在加入財務信息質量變量和財務信息質量變量與代理成本變量的交乘項后(模型4)，檢驗財務信息質量的提高是否降低了過度投資。同時為了避免被解釋變量與解釋變量間潛在的同期性偏見，解釋變量采用滯后一期的數值來建立計量檢驗模型。模型如下：

overIi,t=α+β1Costi,t-1+∑Controli,t-1+∑Ind +εi，t

(3)

overIi,t=α+β1Costi,t-l+β2AQi,t-1+β3Costi,t-l×AQi,t-l+∑Controli,t-l+∑Ind +εi,t

(4)

其中，overI為過度投資，具體定義及數據來源見前文。AQ代表應計質量，是財務信息質量的代理變量。本文用銷售管理費用率(SMER)、資產周轉率(TAT)和兩權分離度(Level)來衡量代理成本(Cost)。借鑒Biddle & Hilary (2006)的研究，本文引入了以下控制變量(見表1)：

表1主要控制變量表

然后，依據模型5檢驗財務信息質量的提高是否降低了代理成本，以進一步解釋財務信息質量與過度投資之間的關系。同時為了避免被解釋變量與解釋變量間潛在的同期性偏見，解釋變量采用滯后一期的數值來建立計量檢驗模型。模型如下：

Costi,t=α+β1AQi,t-l+∑Controli,t-l+∑Ind+εi，t

(5)

根據魏明海等( 2007) 、周澤將( 2008)以及杜興強等( 2009)的模型設計，同時考慮我國上市公司的具體情況，本文選取的控制變量(Control)包括：第一大股東持股比例Shrcr1、兩職分離DU、獨立董事比例DR、股權制衡度herfindahl_10和審計質量BigFour等相關的公司治理變量。此外，本文控制了資產負債率(Leverage)和公司規(guī)模(Size)等公司特征變量以及行業(yè)控制變量。

(五)描述性統(tǒng)計

1.樣本來源。本文使用的數據包括2009年—2014年共6年所有非金融類上市公司，剔除所需數據缺失公司，共獲得6579個有效樣本，其中過度投資樣本(N)3035個，投資不足樣本3544個。上市公司財務數據資料均來自于CSMAR數據庫和CCER數據庫，本文對極端值樣本進行了winsorize處理。

2.主要變量的描述性統(tǒng)計結果。表2是主要變量的描述性統(tǒng)計表。

表2 主要變量的描述性統(tǒng)計表

四、實證檢驗結論與分析

本文將運用固定行業(yè)的普通最小二乘法(OLS)來估計模型，同時運用Petersen(2009)方法從公司和年度兩維群來修正面板數據中常出現的異方差性、序列和截面相關性，從而使本文的實證結論更可靠和穩(wěn)健。

(一)財務信息披露質量與代理成本的實證檢驗

本文在假設中提出，財務信息披露質量的提高有助于降低代理成本，下面分別檢驗財務信息披露質量對資產周轉率(TAT)和銷售管理費用率(SMER)的影響。兩權分離度(Level)雖然能度量代理成本的大小，但是兩權分離度相對比較穩(wěn)定，不會隨著財務信息披露質量的變動而發(fā)生變動，所以在這里不進行回歸檢驗。表3是回歸檢驗分析表，應計質量AQ分別在1%和10%的顯著性水平下與SMER和TAT負相關。這說明應計質量AQ的提高降低了SMER和TAT，即降低了代理成本，假設3得到了驗證。這一研究結果表明信息披露具有治理效應，可以降低委托代理雙方的信息不對稱，能有效降低道德風險。

表3 財務信息披露質量與代理成本的回歸檢驗分析表

注：*** 、**和*分別表示1%、5%和10%的顯著性水平。

(二)財務信息披露質量、代理成本與過度投資的回歸檢驗

表4中第1、3、5列分別為代理成本與過度投資關系的回歸檢驗結果，從表4中可以看出，資產周轉率(TAT)和銷售管理費用率(SMER)分別在5%和10%的水平上與過度投資正相關，兩權分離度(Level)與過度投資在1%的水平下顯著，這說明代理成本越高的公司其過度投資越嚴重。這也說明，不論是第一類還是第二類代理成本均會造成過度投資，假設1和假設2得到了驗證。但同時，第二類代理沖突與過度投資之間的顯著性水平更高，這也進一步說明，在我國委托代理的主要矛盾集中在內部控股大股東與外部中小股東之間的第二類代理沖突中，這也與我國上市公司的股權結構相吻合。從控制變量來看，現金持有(CFOsale)的增加會加劇過度投資，負債(Kstructure)并沒有起到公司治理的作用，反而會成為過度投資的資金來源。ROA、LogAsset、BigFour和TBQ與過度投資并沒有顯著關系，其他控制變量與我們的預期相符。

由于代理成本越高，企業(yè)的過度投資越嚴重，同時發(fā)現，信息披露質量的提高能降低代理成本，因此，表4在第2、4、6列加入財務信息披露質量AQ與代理成本的交乘項后，本文預計交乘項系數應顯著為負。表4中第2、4、6列，應計質量AQ與各衡量代理成本的替代變量的交乘項系數均為負，其中，SMER×AQ和Level×AQ與過度投資在1%和10%的水平下顯著為負，這說明應計質量的提高降低了代理成本對過度投資的影響。但是，TAT×AQ與過度投資的回歸結果雖為負但并不顯著，假設4得到了部分驗證。

對于這一結果可能的解釋是，TAT是用資產的無效使用(如投資不當、管理失職、偷懶、過度在職消費等)所造成的利潤損失來替代股權代理成本。具體而言，該方法用資產周轉率來測定企業(yè)資產使用的效率，并將其與零代理成本公司(no-agency-cost base case firm，是指管理者與股東合一的公司)相比較，從而間接地計量企業(yè)的代理成本。資產周轉率越低，說明管理層對資產使用的效率越低，表明管理當局可能將資產用于非生產性目的，因而股權代理成本越高。然而，在現實中，零代理成本公司很難獲取，對于上市公司而言尤為如此。因此，在研究中往往直接以資產使用效率(資產周轉率)來衡量代理成本，從而會使檢驗結果產生一定的偏差。從控制變量來看，現金持有(CFOsale)的增加會加劇進度投資，負債(Kstructure)并沒有起到公司治理的作用，反而會成為過度投資的資金來源。ROA、LogAsset、BigFour和TBQ與過度投資沒有顯著關系，其他控制變量與本文的預期相符。

表4 財務信息披露質量、代理成本與過度投資的回歸檢驗分析表

注：*** 、**和*分別表示1%、5% 和10%的顯著性水平。

(三)穩(wěn)健性檢驗

為了檢驗結果的穩(wěn)健性，本文對上述結果進行了敏感性測試。首先，本文將OverI按大小各分成五分位組, 并剔除最小的分位組，再重新作回歸分析；其次，以Growth為托賓Q值的Richardson模型計量的過度投資作為OverI的變量進行回歸分析；最后，進一步分別將AQ的分位數作為財務信息質量的替代變量代入模型進行實證檢驗。限于篇幅，本文未列出穩(wěn)健性檢驗結果表?；貧w結果均表明上述結論依然成立，結論有力地支持了本文的假設。

五、結論

國內外的大量研究證實，財務信息披露質量的提高能降低公司的過度投資，但是這些研究均未檢驗財務報告質量抑制過度投資問題的路徑。公司往往是因為代理沖突而產生過度投資，財務報告之所以能降低過度投資是因為財務報告具有信號傳遞功能，能降低公司與外部資金提供者之間、內部大股東與外部中小股東之間的信息不對稱，從而降低代理成本。所以，財務報告質量與過度投資之間的關系需要代理沖突程度作為中間解釋變量，高質量的財務報告能降低代理成本，代理沖突的降低又抑制了企業(yè)的過度投資。

本文以2009年—2014年的非金融上市公司為樣本，對代理成本、財務報告質量與過度投資之間的關系進行實證研究。研究結果發(fā)現：公司的股東與管理者之間的代理沖突程度與過度投資正相關，即兩者之間的代理成本越大，過度投資越嚴重；實際控制股股東的兩權分離度越大，控股股東與中小股東之間的代理成本越大，企業(yè)的過度投資問題越嚴重；而財務信息披露質量與代理成本負相關，即財務報告披露質量越高，公司的代理成本越??；財務信息披露質量的提高能降低代理成本對過度投資的影響。相對于已有文獻，本研究首次將代理成本、財務報告質量與過度投資的關系納入到一個研究框架之中，這對于深刻理解這三者之間的關系提供了可行的思路。

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(責任編輯：易正蘭)

An Empirical Test of Agency Conflicts, Financial Information Disclosure Quality and Over-investment

Yao Xi1，2

(1.Xinjiang University of Finance and Economics, Urumqi 830012, China;2.Corporate Governance and Management Innovation Research Center, Shihezi 832000, China)

Using non financial listed companies from 2009 to 2014 as the samples, this paper brings the financial information disclosure quality, agency conflicts and over-investment into one framework to make an empirical study. The results show that both the agency problem between shareholders and management and that between controlling and minority shareholders will lead to over-investment of the enterprises. The financial information disclosure quality will restrain the agency problem, that is, with the improvement in the quality of financial information disclosure, the agency cost will be reduced, which will reduce the influence of agency cost on over-investment.

Financial Information Disclosure Quality; Agency conflicts; Over-investment

2016-05-10

教育部人文社會科學研究項目“制度背景、管理者權力與公司投資效率研究”(14XJJC630002)；新疆維吾爾自治區(qū)普通高校人文社會科學重點研究基地項目“管理層權力與公司投資行為”(XJEDU020213C03)

姚曦(1976-)，女，副教授，博士，新疆財經大學企業(yè)發(fā)展研究中心研究員，石河子大學公司治理與管理創(chuàng)新研究中心研究員，研究方向：公司財務與公司治理、企業(yè)內部控制與審計。

F275

A

1007-8576(2016)04-0027-10

10.16716/j.cnki.65-1030/f.2016.04.003