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        “追債”國企是金融改革第一步

        2016-09-02 11:30:37譚保羅
        南風(fēng)窗 2016年18期
        關(guān)鍵詞:特鋼債轉(zhuǎn)股債券

        譚保羅

        一家國企“還不了”銀行的錢,這本身不是什么大事,但它不斷發(fā)酵,并被“廣而告之”,這背后一定發(fā)生了太多的故事和博弈。

        從今年上半年開始,總部位于遼寧的東北特鋼多次違約。其所發(fā)行的多只債券到期,卻無法償付本息,作為其持有人的數(shù)家金融機(jī)構(gòu)開始發(fā)難,甚至一度聯(lián)合行動,倡議“封殺”遼寧地區(qū)的債券。

        可以說,這是近年來,中國債券市場乃至整個(gè)金融市場火藥味最足的一次博弈。還有金融機(jī)構(gòu)人士還認(rèn)為,作為其大股東的地方國資委及背后地方政府之所以遲遲不拿出“解決方案”,目的可能是要“倒逼”金融機(jī)構(gòu)接受“債轉(zhuǎn)股”方案。

        債轉(zhuǎn)股,這是國企面臨債務(wù)困境時(shí)屢試不爽的終極方案,為何現(xiàn)在不再被金融機(jī)構(gòu)接受?作為銀行大客戶的國企,為何此時(shí)失去了議價(jià)優(yōu)勢,而是被金融機(jī)構(gòu)“追債”?

        十幾年間,中國金融市場利益主體的行為模式似乎發(fā)生了巨變,一切都顯得更加市場化。斗轉(zhuǎn)星移的背后,是金融市場利益格局的巨變,更是中國經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型時(shí)刻各種力量深度博弈使然。

        東北特鋼“不還錢”的故事梗概,足以說明這家公司問題之深。

        鋼廠工人子啊高溫高濕艱苦環(huán)境里清理爐缸里的渣鐵混合物

        2016年3月24日,東北特鋼集團(tuán)有限責(zé)任公司董事長、黨委書記楊華在其居所上吊死亡,時(shí)年53歲。

        第二天,東北特鋼即在上海清算所發(fā)布了公告《關(guān)于董事長不能履行職務(wù)的披露說明》,確認(rèn)了董事長上吊死亡,但表示“暫未對生產(chǎn)經(jīng)營造成影響”。

        但銀行不這么認(rèn)為。25日和27日,渤海銀行兩番約見東北特鋼的相關(guān)負(fù)責(zé)人,督促其進(jìn)行信息披露、召開持有人會議、積極籌措資金以兌付債券本息。

        3月28日,作為東北特鋼債券承銷商的國開行發(fā)布公告稱,“公司面臨較大的流動性壓力,且公司董事長楊華先生于3月24日意外身亡,對企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營和資金周轉(zhuǎn)帶來不確定的負(fù)面影響。”

        到自殺時(shí),董事長楊華不過剛接手東北特鋼一年,東北特鋼的經(jīng)營和債務(wù)問題并非他在任時(shí)引起。但他的自殺,的確成了一個(gè)觸發(fā)器,東北特鋼卷入了債務(wù)危機(jī)的漩渦。

        3月27日,東北特鋼當(dāng)天到期的短期融資券“15東特鋼CP001”未能按期兌付本息,構(gòu)成實(shí)質(zhì)性違約。截至8月初,東北特鋼在4個(gè)月內(nèi)已經(jīng)有連續(xù)7只,共計(jì)47.7億元的債券違約。

        東北特鋼是由原大連鋼鐵集團(tuán)、撫順特鋼集團(tuán)、北滿特鋼集團(tuán)于2004年9月重組而成的大型特殊鋼生產(chǎn)企業(yè),生產(chǎn)基地主要在遼寧省大連市、撫順市、黑龍江省齊齊哈爾市。企業(yè)股權(quán)包括三方利益主體,股東包括遼寧國資委(46.13%)、遼寧國資運(yùn)營公司(22.68%)、中央金融國企東方資產(chǎn)(16.67%)和黑龍江國資委(14.52%)。公司實(shí)際控制人為遼寧省政府。

        在債務(wù)危機(jī)中,東北特鋼可以用“狼狽”二字來形容,它甚至差點(diǎn)“失去”一家子公司。在兌付危機(jī)爆發(fā)后,東北特鋼所持有的上市公司撫順特鋼總股本的38.58%的股票被凍結(jié),起因是東北特鋼與一家租賃公司發(fā)生合同糾紛。

        可以看出,東北特鋼的債務(wù)危機(jī)中,一個(gè)重要的特點(diǎn)是,我國金融市場的利益主體變得多元化。對負(fù)債一方發(fā)起“追債”的都是省外金融機(jī)構(gòu),包括了渤海銀行、平安銀行、國開行等金融機(jī)構(gòu),這些機(jī)構(gòu)要么是市場化機(jī)構(gòu),要么是中央級機(jī)構(gòu)。光靠地方領(lǐng)導(dǎo)“打招呼”,是無法擺平的。

        不過,地方政府對“擺平”本次債務(wù)危機(jī)似乎本來就不積極。市場有未經(jīng)證實(shí)的消息稱,曾有中央級金融機(jī)構(gòu)主動與東北特鋼以及其控股股東的地方政府國資委溝通,表示愿意提供兌付需要的資金支持。作為提供資金支持的條件,該金融機(jī)構(gòu)希望地方政府提供擔(dān)保。但后者對此方案“未予回應(yīng)”。

        另有消息認(rèn)為,地方政府實(shí)際上另有他圖,即不是想還債,而是想“債轉(zhuǎn)股”。彭博援引知情人士消息稱,當(dāng)?shù)卣谟握f中央,希望對東北特鋼的債務(wù)按照70%的比例轉(zhuǎn)為股權(quán),剩下30%金融債務(wù)保留。債轉(zhuǎn)股之后,原債權(quán)人可通過東北特鋼整體上市等方式在資本市場退出。此消息未得到地方政府方面的證實(shí)。

        債轉(zhuǎn)股方案看起來可謂“皆大歡喜”,因?yàn)橥ㄟ^資本市場退出,其實(shí)等于讓股民買單。但問題卻沒有這么簡單,當(dāng)前資本市場溫溫吞吞,整體上市遙遙無期。而其中一些基金、理財(cái)?shù)荣Y金期限較短,根本不愿意等到債轉(zhuǎn)股的“美好前景”了。

        于是,一邊是債券持有人不愿意債轉(zhuǎn)股,但另一邊卻是債券的發(fā)行人沒有資金可以兌付,想著債轉(zhuǎn)股。東北特鋼債務(wù)危機(jī)陷入了僵持。

        關(guān)于是否要搞債轉(zhuǎn)股,東北特鋼的態(tài)度發(fā)生過反復(fù)。有債券持有人透露,東北特鋼方面在較早的債券持有人會議上表示不搞債轉(zhuǎn)股,但之后的會議,又表示希望搞。

        較近的一次會議上,債權(quán)人依然堅(jiān)持不搞。7月份的一份債券持有人會議議案顯示:債券持有人要求,發(fā)行人必須書面承諾,不得采取包括但不限于債轉(zhuǎn)股、不會惡意逃廢債、盡一切手段保證本期債券本息兌付。

        債轉(zhuǎn)股問題,背景復(fù)雜。2016年5月9日,人民日報(bào)在頭版刊登了《開局首季問大勢—權(quán)威人士談當(dāng)前中國經(jīng)濟(jì)》的文章。這是自去年5月以來,權(quán)威人士第三次“指點(diǎn)”中國經(jīng)濟(jì),其中就提到了債轉(zhuǎn)股。

        該文指出:對那些確實(shí)無法救的企業(yè),該關(guān)閉的就堅(jiān)決關(guān)閉,該破產(chǎn)的要依法破產(chǎn),不要?jiǎng)虞m搞“債轉(zhuǎn)股”,不要搞“拉郎配”式重組,那樣成本太高,自欺欺人,早晚是個(gè)大包袱。

        地方政府作為控股股東,之所以愿意推債轉(zhuǎn)股,很大程度在于這家企業(yè)已經(jīng)成為包袱。金融機(jī)構(gòu)要地方財(cái)政予以擔(dān)保,地方或許也有心無力。

        數(shù)據(jù)顯示,由于宏觀經(jīng)濟(jì)形勢的變化,遼寧等東北省份財(cái)力狀況不容樂觀。2015年,遼寧省一般公共預(yù)算收入2125.6億元,下降33.4%,連續(xù)兩年下降。遼寧省財(cái)政廳的數(shù)據(jù)還顯示,2016年上半年,該省一般公共預(yù)算收入1188.2億元,同比減少271.9億元,下降18.6%。

        此外,還必須注意,2015年遼寧省政府性基金收入907.7億元,下降42.6%。一般而言,土地出讓金是政府性基金的主體,這種下降,明顯讓人感覺到了東北樓市的寒意。

        以遼寧省會沈陽為例,有數(shù)據(jù)顯示,在“十二五”期間,沈陽市房地產(chǎn)業(yè)稅收總額近600億元。土地出讓收益、房地產(chǎn)業(yè)稅收占地方財(cái)政收入的60%左右。2013年最高點(diǎn)時(shí),沈陽的土地出讓金為527.62億元,一般預(yù)算財(cái)政收入801.00億元,土地財(cái)政依賴度65.9%。

        地方財(cái)政對土地的依賴程度如此之高,加之由于二三線城市去庫存的緩慢,這讓外界更加擔(dān)心當(dāng)?shù)卣摹岸档啄芰Α薄4送?,?004年以來,作為重工業(yè)大省,遼寧省經(jīng)濟(jì)增長下滑較重。2016年上半年,遼寧成為全國唯一GDP負(fù)增長的省份。

        在某種程度上講,東北特鋼其實(shí)算是當(dāng)?shù)氐暮闷髽I(yè),但卻受到了某些方面嚴(yán)重的“拖累”。一是資產(chǎn)負(fù)債率過高。從2007年起,東北特鋼的資產(chǎn)負(fù)債率逐步從65.85%開始直線上升。從2010年起,該公司的資產(chǎn)負(fù)債率始終維持在85%高位上下。

        此外,公司的資金被占用情況一直較嚴(yán)重。近期財(cái)務(wù)報(bào)告顯示,在其 23 億其他應(yīng)收款中,公司資金有 11.6 億被遼寧省國有資產(chǎn)經(jīng)營公司占用,后者是東北特鋼的股東之一。

        實(shí)際上,地方經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)和企業(yè)的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)都說明,地方財(cái)力不但難以對債務(wù)“兜底”,而且地方政府和國資部門如果過度地介入,反倒可能成為企業(yè)正常發(fā)展或者償付債務(wù)的牽制。

        在東北特鋼的博弈中,一般人會有一個(gè)疑問,即國企效益不好,銀行反正都是國有,對貸款進(jìn)行展期就行,為何要追債? 這個(gè)問題問出了中國金融市場的巨變。

        東北特鋼“債務(wù)危機(jī)”中的債務(wù)并非一般意義的貸款,而是標(biāo)準(zhǔn)化的債券。一般的貸款由商業(yè)銀行的分支機(jī)構(gòu)貸出,而展期的決定權(quán)主要在分支機(jī)構(gòu),地方分支機(jī)構(gòu)必須要搞好和地方的關(guān)系,所以雙方“協(xié)商”的空間大。

        但債券則是全國統(tǒng)一發(fā)行和交易,而且由銀行總行的下屬部門,比如金融市場部負(fù)責(zé),后者和地方政府、地方國企并不直接發(fā)生業(yè)務(wù)往來。這種“關(guān)系”意味著銀行可以較大程度地通過市場化方式解決問題,“追債”就是市場化方式之一。

        實(shí)際上,中國建立債券市場的主要目的之一是分散銀行風(fēng)險(xiǎn),分散風(fēng)險(xiǎn)的方式在于兩個(gè)方面。一是債券市場的參與者不但包括了銀行,還包括了基金、證券公司等其他金融機(jī)構(gòu)。大企業(yè)可以通過在市場發(fā)行債券,向銀行以外的機(jī)構(gòu)融資,從而降低銀行融資比重。

        二是一個(gè)活躍的債券市場,可以在必要的時(shí)候“消化”銀行的壞資產(chǎn),比如呆賬、壞賬可以通過證券化打包進(jìn)入債券市場銷售,而由銀行以外的機(jī)構(gòu)通過在債市購買資產(chǎn)進(jìn)行“接盤”。當(dāng)然,后者在“接盤”后,也可以通過積極的管理,翻新公司出售,賺取差價(jià)。國外的橡樹資本這樣的機(jī)構(gòu)投資者就一直以此牟利。

        不過,中國的債券市場并沒有完全達(dá)到當(dāng)初希望降低銀行風(fēng)險(xiǎn)的效果,因?yàn)殂y行依然是債券市場的主要投資者。東北特鋼的違約案中,其債券持有者主要也都是銀行。

        但唯一不同的是,銀行開始多元化,這是金融市場最大的進(jìn)步。在這一違約案中,中型的股份制銀行有業(yè)績需求,而且也是上市公司,作為債券持有者,它們接受“債轉(zhuǎn)股”的意愿顯然不夠高。而一些城商行,則由于資金實(shí)力不強(qiáng),手中巨額的債權(quán)無法兌付,這將給其流動性管理帶來嚴(yán)重挑戰(zhàn),甚至可能導(dǎo)致其爆發(fā)流動性危機(jī)。

        可以說,東北特鋼被追債是中國金融機(jī)構(gòu)多元化的結(jié)果。在本世紀(jì)初,四大行把壞賬剝離,債轉(zhuǎn)股建立了四大壞賬銀行(也叫資產(chǎn)管理公司),這種改革之所以能夠推動,最主要的因素在于當(dāng)時(shí)的銀行都是國有。主管領(lǐng)導(dǎo)一聲令下,下面必須照辦,但現(xiàn)在完全不同了。

        除了金融市場利益主體博弈之外,東北特鋼違約案顯然還涉及到了其他深度博弈。東北特鋼涉及違約的債券都是信用債,簡而言之,和地方債不同,沒有當(dāng)?shù)氐呢?cái)政或者基建項(xiàng)目的現(xiàn)金流作為擔(dān)保,完全靠企業(yè)“信用”來保證還款。金融機(jī)構(gòu)愿意接受信用債的背后,也不外乎看中了地方政府的隱性擔(dān)保,但一些地方政府正在面臨信用的“衰減”。

        彭博7月份的匯總數(shù)據(jù)顯示,發(fā)行人注冊地位于遼寧省,主體評級低于AAA級的非金融企業(yè)信用債,4月以來月度發(fā)行額均不同程度低于到期額,凈融資持續(xù)為負(fù)。此外,今年注冊在遼寧的企業(yè)曾合計(jì)有10只債券取消發(fā)行,規(guī)模累計(jì)為130.3億元人民幣,其中包括營口港務(wù)集團(tuán)、沈陽市政集團(tuán)有限公司等。去年同期,僅有3只債券取消發(fā)行,規(guī)模14億元人民幣。

        值得注意的是,已被“雙開”并被立案偵查的遼寧省委原書記王珉曾多次視察東北特鋼。東北特鋼作為當(dāng)?shù)佚堫^企業(yè),自然也少不了當(dāng)時(shí)領(lǐng)導(dǎo)的“關(guān)注”,視察或許只是例行公事。但也不容否認(rèn),原省委書記王珉被抓,加上原董事長的自縊身亡,必然影響到金融市場對區(qū)域信用和企業(yè)信用的態(tài)度。

        當(dāng)然,這個(gè)背景也更顯示了博弈的存在。這種博弈,將影響違約案的最終解決方案,以及中國金融市場的風(fēng)向。

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