昝立永

市場化規(guī)則的制定保證了事項的順利進行和多方利益的共贏。

定向增發(fā)一直是A股市場投資者最熱衷的話題之一，定向增發(fā)一方面可以激發(fā)投資者熱情，另一方面可以給上市公司提供更多的機會，是少有的能夠激發(fā)投融雙方的事情。

最近創(chuàng)業(yè)板出現(xiàn)了一種新定增方式，而這種方式在今年上半年成為了創(chuàng)業(yè)板定增的潮流。這種潮流是什么，為什么會產(chǎn)生這樣的潮流？創(chuàng)業(yè)板上市公司是怎樣具體操作的？下面我們逐一進行分析。

市場環(huán)境催生潮流

有新潮流的產(chǎn)生根本原因是相關(guān)政策的促進。

時間追溯到兩年前2014年5月14日，中國證監(jiān)會第100號令，公布實施了《創(chuàng)業(yè)板上市公司證券發(fā)行管理暫行辦法》（以下簡稱《暫行辦法》）。在這一《暫行辦法》中對于創(chuàng)業(yè)板定向增發(fā)的規(guī)章制度出現(xiàn)在文件的第三節(jié)，其中重點是第十五條和第十六條，具體如下：

非公開發(fā)行股票的具體規(guī)定內(nèi)容

第十五條：1、特定對象符合股東大會決議規(guī)定的條件；2、發(fā)行對象不超過五名。

第十六條：1、發(fā)行價格不低于發(fā)行期首日前一個交易日公司股票均價的，本次發(fā)行股份自發(fā)行結(jié)束之日起可上市交易；

2、發(fā)行價格低于發(fā)行期首日前20個交易日公司股票均價但不低于90%，或者發(fā)行價格低于發(fā)行期首日前一個交易日公司股票均價但不低于90%的，本次發(fā)行股份自發(fā)行結(jié)束之日起12個月內(nèi)不得上市交易；

3、上市公司控股股東、實際控制人或者其控制的關(guān)聯(lián)方以及董事會引入的境內(nèi)外戰(zhàn)略投資者，以不低于董事會做出本次非公開發(fā)行股票決議公告日前20個交易日或者前一個交易日公司股票均價的90%認購的，本次發(fā)行股份自發(fā)行結(jié)束之日起36個月內(nèi)不得上市交易。

這兩條分別從非公開發(fā)行的“對象”、“價格”、“鎖定期限”三方面對創(chuàng)業(yè)板上市公司定增做了約束。在“對象”數(shù)量上要求不超過五名，在“價格”、“鎖定期限”上最具新鮮感的是第十六條第一款“發(fā)行價格不低于發(fā)行期首日前一個交易日公司股票均價的，本次發(fā)行股份自發(fā)行結(jié)束之日起可上市交易”。

這一條款剛剛“面世”時被市場人士廣泛稱為“隨行就市”，而且大家一致認為這么做事非常市場化。

現(xiàn)在問題來了，既然條款已經(jīng)出了兩年，為什么現(xiàn)在才成為市場潮流呢？

答案是市場化的條款需要市場化的環(huán)境。2014年5月到2015年6月是A股市場逐漸走高的過程，大家并不愿意啟用這一市場化條款，幾乎少有人去想“隨行就市”，都一門心思的想握有定價權(quán)，謀求更高的價格在牛市中大家并不擔心定增“流產(chǎn)”。但時易世變，2015年7月開始，一切都不再那么隨人愿了。

2015年6月，A股市場從5178墜落，整個市場由牛轉(zhuǎn)熊，大家不再關(guān)心定價權(quán)、不再關(guān)心高股價，讓定向增發(fā)“不流產(chǎn)”才是最重要的，于是《暫行辦法》第十六條第一款成為市場新寵。

第一批用《暫行辦法》第十六條第一款的公司定向增發(fā)基本已經(jīng)全部過會，現(xiàn)在已經(jīng)進入實施階段。其他公司看到其整個操作流程相對安全、便捷于是就紛紛效仿。

操作模式

有了生發(fā)的土壤，下面就要看種子的生命力了?？照劤橄?，舉例為證。

2015年7月，第一批應(yīng)用《暫行辦法》第十六條第一款的公司有一家叫揚杰科技（300373.SZ）。這家公司踩點相當準確，在市場出現(xiàn)變化后迅速做出調(diào)整。2015年7月13日，揚州揚杰電子科技股份有限公司發(fā)布非公開發(fā)行股票預(yù)案，在預(yù)案“特別提示”的第三條和第六條中公司做出了如下表述：

表述內(nèi)容

第三條：本次發(fā)行的定價基準日為發(fā)行期首日，本次非公開發(fā)行的價格不低于發(fā)行期首日前20個交易日公司股票交易均價的90%，或不低于發(fā)行期首日前一交易日公司股票均價的90%。

第六條：1、發(fā)行價格不低于發(fā)行期首日前一個交易日公司股票均價，本次發(fā)行股份自發(fā)行結(jié)束之日起可上市交易；

2、發(fā)行價格低于發(fā)行期首日前20個交易日公司股票均價但不低于90%，或者發(fā)行價格低于發(fā)行期首日前一個交易日公司股票均價但不低于90%，本次發(fā)行股份自發(fā)行結(jié)束之日起12個月內(nèi)不得上市交易。

這個操作過程充分考慮了實操中的不確定性，沒有一味追求鎖死于《暫行辦法》第十六條第一款，而是給不確定性預(yù)留了空間。

緊接著2015年7月14日，揚杰科技發(fā)布《第二屆董事會第十三次會議決議公告》，通過了《非公開發(fā)行股票預(yù)案》。這表明運用新方式的定增案在董事會層面獲得了支持。

接下來是必要流程階段，揚杰科技向證監(jiān)會遞交了申請文件，2016年1月14，揚州揚杰電子科技股份有限公司收到中國證監(jiān)會行政許可項目審查反饋意見通知書，監(jiān)管部門就一些疑問點進行了例行詢問。

今年1月28日，揚杰科技發(fā)布公告，回復(fù)了監(jiān)管部門的反饋意見。在這次上市公司與監(jiān)管部門的意見交流中沒有涉及到關(guān)于發(fā)行價格與鎖定期限的問題，換言之，在實際操作中監(jiān)管部門對于《暫行辦法》第十六條第一款是認可的。

2016年3月9日，揚杰科技發(fā)布了《關(guān)于非公開發(fā)行股票申請獲得中國證監(jiān)會發(fā)行審核委員會審核通過的公告》，至此揚杰科技始于2015年7月13日的非公開發(fā)行塵埃落定。剩下的只是擇機發(fā)行的事宜。

通過這個例子我們可以確定兩點：一是，應(yīng)用《暫行辦法》第十六條第一款的非公開發(fā)行在操作上可行且并不繁瑣；二，這種方式確實避免了在市場持續(xù)走熊過程中的定增“流產(chǎn)”現(xiàn)象。

隨著市場化改革的推進，監(jiān)管部門正在將更多的市場化操作規(guī)則引入主板。南京銀行（601009.SH）最近一次的非公開發(fā)行就有多項創(chuàng)新，其中最重要的一項就是運用了首日定價原則，保證了大規(guī)模非公開發(fā)行在市場大幅波動中能夠順利進行，同時這種隨行就市的方式也保證了二級市場投資者的權(quán)益，可以說市場化規(guī)則的制定保證了事項的順利進行和多方利益的共贏。