張強(qiáng)

安徽省皖能股份有限公司資本結(jié)構(gòu)的調(diào)查分析

張強(qiáng)

通過以安徽省皖能股份有限公司為研究對象（以下簡稱“皖能電力”），結(jié)合資本結(jié)構(gòu)的相關(guān)理論，對皖能電力的資本結(jié)構(gòu)特征進(jìn)行分析，指出了資本結(jié)構(gòu)存在資產(chǎn)負(fù)債率偏高、以長期負(fù)債為主的問題。同時(shí)針對存在問題的成因，提出了皖能電力資本結(jié)構(gòu)的優(yōu)化策略。

資本結(jié)構(gòu)；優(yōu)化策略；皖能電力

電力行業(yè)在我國國民經(jīng)濟(jì)的能源行業(yè)中起到基礎(chǔ)性作用，與國民經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的整體形式密切相關(guān)。當(dāng)前，在電力行業(yè)中，大多數(shù)公司的資產(chǎn)負(fù)債率偏高，財(cái)務(wù)費(fèi)用居高不下，嚴(yán)重影響到行業(yè)的獲利能力和發(fā)展能力。作為安徽電力行業(yè)的龍頭公司，皖能電力面臨著同樣的問題，因此，研究皖能電力資本結(jié)構(gòu)現(xiàn)狀、存在的問題、成因及優(yōu)化措施。一方面，利于合理化皖能電力的資產(chǎn)負(fù)債率。另一方面，利于降低皖能電力的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

一、皖能電力資本結(jié)構(gòu)的現(xiàn)狀

通過對皖能電力2011—2015年的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)進(jìn)行分析后，可以看出近五年皖能電力資產(chǎn)負(fù)債率比較平穩(wěn)，在百分之五十左右波動，說明皖能電力較好地利用債權(quán)進(jìn)行了融資，符合優(yōu)序融資理論的要求。從權(quán)衡理論角度來看，資產(chǎn)負(fù)債率還是偏高的。同時(shí)外源融資金額遠(yuǎn)高于內(nèi)源融資金額。這說明在融資過程中，主要依賴于外源融資。即與優(yōu)序融資理論中“先內(nèi)源融資、再外源融資”的融資順序相背離。下面分別從皖能電力債務(wù)結(jié)構(gòu)現(xiàn)狀和股權(quán)結(jié)構(gòu)現(xiàn)狀予以分析。

1.皖能電力債務(wù)結(jié)構(gòu)現(xiàn)狀

不同類型的債務(wù)構(gòu)成了不同種類的債務(wù)結(jié)構(gòu)，會形成不一致的治理效應(yīng)。從2011年到2015年，皖能電力的債務(wù)融資數(shù)額持續(xù)上升，其中長期負(fù)債占大部分比例。同時(shí)短期負(fù)債比例持續(xù)降低。長期負(fù)債的償還期限較長，短期內(nèi)現(xiàn)金流波動的影響不大。因此，皖能電力在籌資方式選擇上持保守態(tài)度。

2.皖能電力股權(quán)結(jié)構(gòu)現(xiàn)狀

皖能電力2015年十大股東持股沒有一家持股超過50%，但安徽省能源集團(tuán)有限公司持股數(shù)最多的最大股東，持股數(shù)多達(dá)80087.69萬股，持股比例為44.98%，比持股數(shù)第二多股東中國證券金融股份有限公司高出近42%，說明國有股份一股獨(dú)大的情況在皖能電力比較明顯。

二、皖能電力資本結(jié)構(gòu)存在的問題

1.資產(chǎn)負(fù)債率偏高

與同行業(yè)、同層次公司相比，在融資過程中偏重于債務(wù)融資。因此皖能電力的負(fù)債比重較高。而股東權(quán)益比率偏小。大量的債務(wù)必然會產(chǎn)生大量的利息。因此，資產(chǎn)負(fù)債率偏高一定會給公司現(xiàn)金流的持續(xù)性帶來沖擊，給公司經(jīng)營帶來財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

2.長期負(fù)債率有所上升

從皖能電力的債務(wù)結(jié)構(gòu)中可以看出，在總額上，長期負(fù)債超過了短期負(fù)債。在負(fù)債總量不變的前提下，短期負(fù)債的減少量等于長期負(fù)債的增加量。長期負(fù)債的償還期限較長，可以減緩對現(xiàn)金流持續(xù)性的沖擊。因此，有利于降低公司無力償債發(fā)生的可能性。但是，相對于短期負(fù)債，利率較高，可能會導(dǎo)致一定的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

3.股權(quán)結(jié)構(gòu)不夠合理

在電力行業(yè)中，國家一直以來對該行業(yè)擁有相當(dāng)量的持股比例。因此出現(xiàn)了國家擁有股權(quán)過高的問題。一股獨(dú)大的現(xiàn)象在一定程度上抑制了公司的發(fā)展。在國家委托相關(guān)管理機(jī)構(gòu)來管理所控股的公司時(shí)，通常會發(fā)生委托代理成本問題。表現(xiàn)為少數(shù)股東權(quán)益受到侵害、運(yùn)營效率偏低、管理機(jī)制混亂等。因此，皖能電力公司所表現(xiàn)出的一股獨(dú)大的局面是公司發(fā)展面臨的挑戰(zhàn)。

三、皖能電力資本結(jié)構(gòu)問題的成因分析

1.宏觀影響因素分析

電力作為國民經(jīng)濟(jì)生產(chǎn)部門的主要動力來源，更好的發(fā)展國民經(jīng)濟(jì)必須促進(jìn)電力行業(yè)的發(fā)展。隨著實(shí)體經(jīng)濟(jì)總量的增加，社會用電需求將不斷上升。因此發(fā)電公司需要滿足社會的需求，電源建設(shè)投資不可避免的擴(kuò)大。

2.微觀影響因素分析

從皖能電力所屬的行業(yè)特點(diǎn)上看。皖能電力作為電力行業(yè)的公司，其具有規(guī)模大、固定資產(chǎn)比例高、投資回收期長等特點(diǎn)。通常，建設(shè)一座電廠的需要上百億的直接投資。如果僅僅靠某一個(gè)、某幾個(gè)股東的投入，在資金上是無法滿足其需求的。因此，一些項(xiàng)目的建設(shè)必須要依靠國家財(cái)政的扶持。皖能電力也屬于公共事業(yè)，在信貸中信用評級較高，能夠較容易取得金融機(jī)構(gòu)的貸款。因此，形成了較高的資產(chǎn)負(fù)債率、較大的現(xiàn)金流量。

從皖能電力的融資方式上看。皖能電力的融資方式比較窄。在融資的來源中，主要來自商業(yè)銀行的貸款和相關(guān)政策性銀行的貸款。在股權(quán)融資方面，比較少。最終表現(xiàn)為皖能電力的負(fù)債率沒有明顯降低。特別是長期負(fù)債的增加，導(dǎo)致皖能電力長期資產(chǎn)負(fù)債率的升高。公司的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)有所增加。

四、皖能電力資本結(jié)構(gòu)的優(yōu)化建議

1.采取恰當(dāng)?shù)馁Y本結(jié)構(gòu)調(diào)整策略

資本結(jié)構(gòu)是在動態(tài)中逐步形成的。因此調(diào)整資本結(jié)構(gòu)的任務(wù)，采取多種措施去逐步完成。皖能電力近五年以來的資產(chǎn)負(fù)債率沒有明顯降低。負(fù)債主要來源于銀行。可以從存量上出發(fā)，利用債轉(zhuǎn)股的方式，合理地轉(zhuǎn)變銀行債權(quán)人的身份，從存量上使其接近最優(yōu)的資本結(jié)構(gòu)。即，嘗試資產(chǎn)證券化。

何謂資產(chǎn)證券化，也就是合理安排公司目前持有的流動性差、但可能會產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流的資產(chǎn)，重組資產(chǎn)中的可能會產(chǎn)生風(fēng)險(xiǎn)與可能會產(chǎn)生收益的因素，將其轉(zhuǎn)換成可供出售和流通的證券。將資產(chǎn)進(jìn)行證券化可以明顯的優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)。資產(chǎn)證券化是一個(gè)資產(chǎn)負(fù)債表外融資的處理過程，通過發(fā)起人將資產(chǎn)出售給特殊目的的機(jī)構(gòu)的交易，證券化的資產(chǎn)和負(fù)債會被從表內(nèi)轉(zhuǎn)移到表外，這種方法一方面不會增加公司的負(fù)債，另一方面又可以使公司獲得資金，因此可以降低公司的負(fù)債水平，降低了資產(chǎn)負(fù)債率，優(yōu)化了資本結(jié)構(gòu)。

2.優(yōu)化長期負(fù)債和短期負(fù)債的比例

皖能電力的負(fù)債由短期負(fù)債和長期負(fù)債共同構(gòu)成。近5年以來，出現(xiàn)了長期負(fù)債逐漸增加、短期負(fù)債逐漸減少的現(xiàn)象。在負(fù)債總量相對穩(wěn)定的前提下，增加一定的短期負(fù)債有利于減輕公司利息負(fù)擔(dān)，提升公司的償債能力，保證公司的資金供給。

3.合理控制公司規(guī)模擴(kuò)張

目前，在社會用用電總量有所回升的情況下，公司為了更多的盈利，正在提升發(fā)電規(guī)模和裝機(jī)容量。隨著公司裝機(jī)容量、發(fā)電規(guī)模擴(kuò)大，信息不對稱程度將變低。此時(shí)，債務(wù)融資較為被公司取得。規(guī)模效應(yīng)也是驅(qū)動公司進(jìn)一步提升裝機(jī)容量的重要因素之一。在內(nèi)源融資不足的情況下，資產(chǎn)負(fù)債率將會被不斷提高。從皖能電力的當(dāng)前發(fā)展情況上看，存在著爭上項(xiàng)目的現(xiàn)象。從規(guī)模效應(yīng)起到的作用上來看，沒有得到充分發(fā)揮。新項(xiàng)目盈利能力應(yīng)該在被全面的預(yù)算的前提下，再確定是否實(shí)施。使成長速度與資本結(jié)構(gòu)狀況相匹配，以產(chǎn)生規(guī)模效應(yīng)。

4.改善公司治理結(jié)構(gòu)

中國很多上市公司都有一個(gè)共同點(diǎn)。小股東在公司中處于弱勢地位，大股東可以憑借自己的優(yōu)勢獲得更多的好處。對于皖能電力，怎么樣去有效的解決這種問題呢？正常情況下，可以通過兩種方法解決。一是皖能電力的小股東應(yīng)嚴(yán)格督促激勵約定的實(shí)施，把握所有項(xiàng)目帶來盈利狀況。這樣即使大股東違約，成本就會增加。一旦違約，就會承受很大的損失。二是從約束合謀的角度去解決。重大事項(xiàng)被合理溝通后，所有者會了解公司的發(fā)展現(xiàn)狀和前景。理性的所有者會選擇較為合理的凈收益，這樣會進(jìn)一步降低大股東合謀的成功率。

5.提高公司自身的盈利能力

公司盈利水平的提高可以直接的增多其內(nèi)部留存收益，提升利用內(nèi)部方式獲得融資的效果。從而減輕對外部融資需要，使得資本結(jié)構(gòu)得到優(yōu)化。因此對于公司來說，提高盈利能力是改善資本結(jié)構(gòu)的根本途徑之一。但是由于煤炭價(jià)格的市場化使得煤炭價(jià)格普遍上漲，電力行業(yè)的成本隨之上升；而電力作為基礎(chǔ)能源之一，其價(jià)格始終受到國家的宏觀調(diào)控，競價(jià)上網(wǎng)的政策又會進(jìn)一步限制電力的價(jià)格。這種成本與價(jià)格之間的矛盾逐漸縮小了電力行業(yè)上市公司的盈利空間，甚至出現(xiàn)虧損的局面。要想改變這種局面，皖能電力就需要同時(shí)進(jìn)行開源與節(jié)流。

開源需要皖能電力擴(kuò)大盈利空間，在傳統(tǒng)電力行業(yè)盈利能力受限的情況下，積極實(shí)施開展多種經(jīng)營方式，利用自身優(yōu)勢，向盈利能力更強(qiáng)的上下游產(chǎn)業(yè)延伸，優(yōu)化自身的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，這已經(jīng)成為大勢所趨。在投資之前要對上下游產(chǎn)業(yè)進(jìn)行深入的調(diào)查和分析，了解產(chǎn)業(yè)延伸可能帶來的各方面影響，綜合考量利弊得失，選取能為公司帶來預(yù)期收益的項(xiàng)目。進(jìn)而提高公司自身盈利水平，降低資產(chǎn)負(fù)債率，改善資本結(jié)構(gòu)。

節(jié)流要求皖能電力對成本進(jìn)行管理控制。首先在項(xiàng)目建設(shè)過程中應(yīng)該進(jìn)行合理預(yù)算與設(shè)計(jì)，通過市場競標(biāo)、成本控制等方式降低建設(shè)成本，這也是公司在后期提高盈利的前提與保證。其次要確保煤炭能夠以較低價(jià)格供應(yīng)，因?yàn)橥钅茈娏χ鳡I業(yè)務(wù)為火力發(fā)電，而煤炭價(jià)格是電力行業(yè)的主要成本，可以利用市場經(jīng)濟(jì)規(guī)律，采用多種方式，尋求較低價(jià)格的煤炭。再次要通過提高科學(xué)技術(shù)水平，降低電力行業(yè)中發(fā)電、輸電、配電等過程產(chǎn)生的成本，減少中間環(huán)節(jié)不必要的浪費(fèi)。最后要提高公司內(nèi)部管理水平，控制管理成本，發(fā)揮公司內(nèi)部融資功能，將資金進(jìn)行合理投資，降低籌資成本。

五、結(jié)論

綜上所述，皖能電力的資本結(jié)構(gòu)存在著優(yōu)化空間，然而資本結(jié)構(gòu)的優(yōu)化是一個(gè)動態(tài)的過程，不是一蹴而就的，建議根據(jù)以上措施進(jìn)行相應(yīng)的優(yōu)化。

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（作者單位：青海民族大學(xué)）

本文章受“青海民族大學(xué)研究生創(chuàng)新項(xiàng)目”支持。