溫來(lái)成 劉洪芳

一、引言

信用評(píng)級(jí)制度建設(shè)是債券市場(chǎng)的基礎(chǔ)性工程之一。自1909年約翰·穆迪首次在《鐵路投資的分析》中使用信用評(píng)級(jí)方法進(jìn)行債券分析以來(lái)，信用評(píng)級(jí)體系在歐美等發(fā)達(dá)市場(chǎng)中日趨完善，已成為揭示信用風(fēng)險(xiǎn)、提高發(fā)行效率以及提高投資決策正確性的有效工具。發(fā)債主體信用評(píng)級(jí)的高低直接決定其發(fā)債的成本、模式以及后續(xù)交易價(jià)格的變化。同時(shí)，信用評(píng)級(jí)作為衡量信用風(fēng)險(xiǎn)的有效工具，被廣泛運(yùn)用于金融機(jī)構(gòu)的監(jiān)管之中。評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)也因此被譽(yù)為資本市場(chǎng)的“看門(mén)人”。

近年來(lái)，隨著我國(guó)債券市場(chǎng)的快速發(fā)展以及剛性?xún)陡兜拇蚱?，?guó)內(nèi)投資者對(duì)信用評(píng)級(jí)的關(guān)注度和需求在不斷上升。一方面，金融脫媒和利率市場(chǎng)化的加劇，推動(dòng)債券融資快速上升，債券市場(chǎng)容量不斷擴(kuò)大，品種不斷豐富。截至2015年年底，我國(guó)債券市場(chǎng)托管金額達(dá)47.9萬(wàn)億元，全年發(fā)行量達(dá)22.3萬(wàn)億元，有國(guó)債、地方政府債、政策性金融債、企業(yè)債、公司債、中期票據(jù)等近20個(gè)品種。同時(shí)，隨著人口結(jié)構(gòu)趨于老齡化，居民對(duì)財(cái)富管理的需求呈快速上升之勢(shì)，促進(jìn)以銀行、保險(xiǎn)、基金為代表的泛資管機(jī)構(gòu)迅速崛起。泛資管機(jī)構(gòu)通常對(duì)債券資產(chǎn)具有巨大的配置需求。另一方面，以2014年“11超日債”違約為標(biāo)志，中國(guó)債券市場(chǎng)的剛性?xún)陡侗徽酱蚱?，信用風(fēng)險(xiǎn)呈點(diǎn)狀爆發(fā)之勢(shì)。2015年共爆發(fā)21起信用債違約事件，進(jìn)入2016年后更是呈加速惡化之勢(shì)，僅1～4月間便有22起違約事件，超過(guò)2015年全年總和。從發(fā)展趨勢(shì)來(lái)看，信用風(fēng)險(xiǎn)逐漸從民營(yíng)企業(yè)向國(guó)有企業(yè)、從公司債向企業(yè)債蔓延。雖然當(dāng)前的地方政府債尚未發(fā)生信用事件，但隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)進(jìn)入新常態(tài)，地區(qū)間經(jīng)濟(jì)發(fā)展?fàn)顩r愈發(fā)分化，不可排除未來(lái)發(fā)生地方政府債違約事件的可能。在上述背景下，投資人對(duì)信用評(píng)級(jí)的關(guān)注度和需求都明顯提高，債券和發(fā)行主體信用評(píng)級(jí)的變化往往伴隨著債券價(jià)格的劇烈波動(dòng)。

然而，由于種種原因，我國(guó)的地方政府債券信用風(fēng)險(xiǎn)評(píng)級(jí)運(yùn)行狀況并不良好。我國(guó)于2014年在北京、上海等10省份試點(diǎn)“自發(fā)自?xún)敗钡牡胤秸畟l(fā)行模式。2015年新《預(yù)算法》實(shí)施后，正式允許省級(jí)政府發(fā)行地方政府債。大公國(guó)際、中誠(chéng)信、聯(lián)合資信、新世紀(jì)等國(guó)內(nèi)主要評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)也相應(yīng)地建立地方政府評(píng)級(jí)體系。從目前的評(píng)級(jí)運(yùn)行情況來(lái)看，所有省份及獲得發(fā)債試點(diǎn)的計(jì)劃單列市政府均獲得了與我國(guó)主權(quán)相同的評(píng)級(jí)等級(jí)，不具有區(qū)分度?？梢?jiàn)對(duì)于投資者來(lái)說(shuō)，外部評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)雖然在人力、物力及信息渠道等方面具有一定的優(yōu)勢(shì)，但在獨(dú)立性受到很大制約的情況下，其評(píng)級(jí)結(jié)論的權(quán)威性就大打折扣。

隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)進(jìn)入新常態(tài)，不同地區(qū)之間經(jīng)濟(jì)發(fā)展?fàn)顩r將愈發(fā)分化，最終將體現(xiàn)在不同地區(qū)地方政府債之間的利差差異上。因此，建立有效的信用評(píng)估體系以正確區(qū)分不同地區(qū)地方政府的信用狀況，是未來(lái)防范地方政府債投資風(fēng)險(xiǎn)、提高投資收益的必要一步。另一方面，從城投債的投資實(shí)踐來(lái)看，發(fā)行人所在地區(qū)政府的信用狀況也是影響發(fā)行人資質(zhì)、發(fā)行利差和債券價(jià)格變動(dòng)的重要因素。因此，正確區(qū)分不同地方政府間的信用狀況，對(duì)于城投債投資也具有重要的指導(dǎo)意義。

總之，在外部評(píng)級(jí)體系尚不健全、評(píng)級(jí)結(jié)論尚不夠權(quán)威的情況下，投資者有必要建立一套內(nèi)部的評(píng)級(jí)體系，對(duì)所投資的地方政府債、城投債進(jìn)行內(nèi)部評(píng)級(jí)。本文首先總結(jié)國(guó)內(nèi)外評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)、學(xué)術(shù)界對(duì)地方政府信用評(píng)級(jí)的研究成果，在平衡可靠性和可操作性基礎(chǔ)上提出了一套簡(jiǎn)單、實(shí)用的評(píng)級(jí)體系。

二、地方政府信用風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估研究現(xiàn)狀

(一)國(guó)際地方政府信用評(píng)估研究現(xiàn)狀

與一般發(fā)債主體不同，地方政府主要依靠財(cái)政收入作為還款來(lái)源，籌集資金主要運(yùn)用于基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，投資長(zhǎng)、資金回收慢，故地方政府債券及主體的評(píng)級(jí)思想和理論方法均有別于一般經(jīng)濟(jì)主體評(píng)級(jí)。以標(biāo)準(zhǔn)普爾、穆迪和惠譽(yù)為代表的國(guó)際評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)均建立了相對(duì)完善的地方政府債務(wù)評(píng)級(jí)體系。通過(guò)分析三家機(jī)構(gòu)披露的評(píng)級(jí)體系報(bào)告可以發(fā)現(xiàn)*惠譽(yù)只披露了一些評(píng)級(jí)要素及怎樣分析和評(píng)價(jià)這些評(píng)級(jí)要素，沒(méi)有明確的評(píng)級(jí)思路，也沒(méi)有披露各個(gè)評(píng)級(jí)指標(biāo)的權(quán)重和級(jí)別評(píng)定過(guò)程。，盡管在具體的評(píng)級(jí)方法、評(píng)級(jí)指標(biāo)以及側(cè)重點(diǎn)方面稍有不同，但總體來(lái)說(shuō)，三家評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的地方政府評(píng)級(jí)體系在評(píng)級(jí)思路、評(píng)級(jí)指標(biāo)等方面均基本一致。[1]

在評(píng)級(jí)對(duì)象上，三大評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)均區(qū)分為美國(guó)與國(guó)際評(píng)級(jí)體系，并設(shè)定了不同的評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)。在評(píng)級(jí)思路與方法方面，普遍采取定量與定性相結(jié)合的打分卡機(jī)制，首先通過(guò)確定的評(píng)級(jí)框架結(jié)構(gòu)獲得初始地方政府評(píng)級(jí)，而后通過(guò)一些先決指標(biāo)對(duì)初始評(píng)級(jí)進(jìn)行調(diào)整以獲得最終評(píng)級(jí)，從而兼顧了評(píng)級(jí)的全面性(如圖1所示)。在評(píng)級(jí)要素與指標(biāo)方面，三家機(jī)構(gòu)均選取行政體制、經(jīng)濟(jì)實(shí)力、財(cái)政表現(xiàn)和債務(wù)狀況幾類(lèi)指標(biāo)構(gòu)建基礎(chǔ)評(píng)級(jí)框架。每類(lèi)要素內(nèi)包含若干指標(biāo)。同時(shí)，均將行政制度、上級(jí)政府支持等定性因素作為評(píng)級(jí)的重要考量，盡管將其納入評(píng)級(jí)體系的方式有所不同。[2-7]

圖1 穆迪的國(guó)際地方政府評(píng)級(jí)思路

(二)國(guó)內(nèi)地方政府信用評(píng)估研究現(xiàn)狀

雖然我國(guó)《預(yù)算法》于2014年修訂后才從法律層面正式賦予地方政府自主發(fā)行債券的權(quán)利，但城投債作為財(cái)政分權(quán)制度下的產(chǎn)物，早已被市場(chǎng)認(rèn)同為中國(guó)特色的市政債。大公國(guó)際[8]、中誠(chéng)信[9]、聯(lián)合、新世紀(jì)等國(guó)內(nèi)主要評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)在對(duì)城投債進(jìn)行信用評(píng)級(jí)時(shí)均將當(dāng)?shù)亟?jīng)濟(jì)發(fā)展、地方政府財(cái)政收支等因素作為重要評(píng)級(jí)要素。因此，國(guó)內(nèi)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)在地方政府信用評(píng)估實(shí)踐方面已經(jīng)具有一定經(jīng)驗(yàn)。隨著2015年地方政府債券的全面發(fā)行，國(guó)內(nèi)機(jī)構(gòu)在地方政府信用評(píng)價(jià)方面的實(shí)踐又更進(jìn)一步。

國(guó)內(nèi)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)基本借鑒了國(guó)外評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的思路和方法，普遍采用先獲得基礎(chǔ)信用評(píng)級(jí)，然后通過(guò)外部支持因素或其他因素進(jìn)行評(píng)級(jí)修正，得到最后的評(píng)級(jí)[10]。大公國(guó)際的評(píng)級(jí)體系中，首先依據(jù)地方政府治理、地方財(cái)政狀況、地方政府債務(wù)三大因素評(píng)估得到基礎(chǔ)評(píng)級(jí)，然后根據(jù)過(guò)往政府信用記錄進(jìn)行調(diào)整(如圖2)。中債資信的評(píng)級(jí)體系中，依據(jù)經(jīng)濟(jì)實(shí)力、財(cái)政實(shí)力和政府治理水平三大因素得出初步評(píng)級(jí)結(jié)果后，根據(jù)當(dāng)?shù)亟鹑诃h(huán)境因素進(jìn)行評(píng)級(jí)調(diào)整而得到地方政府個(gè)體信用評(píng)級(jí)，然后依據(jù)外部支持因素再次進(jìn)行調(diào)整而得到最終的評(píng)級(jí)。[10]鵬元?jiǎng)t根據(jù)經(jīng)濟(jì)實(shí)力、財(cái)政、債務(wù)和治理四大因素得出初步評(píng)級(jí)結(jié)果，然后根據(jù)歷史違約記錄調(diào)整而得到初步評(píng)級(jí)，最后根據(jù)外部支持因素調(diào)整而得到最終評(píng)級(jí)(如圖3)。[11]其他評(píng)級(jí)公司也均采取上述類(lèi)似的評(píng)級(jí)思路和方法。由于單一制下地方政府擁有上級(jí)政府不同程度的支持，外部支持成為在中國(guó)進(jìn)行地方政府信用評(píng)級(jí)時(shí)非常重要的因素，因此各評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)均對(duì)其有所考量。

圖2 大公國(guó)際的地方政府信用評(píng)級(jí)思路

圖3 鵬元資信地方政府評(píng)級(jí)思路

然而，從各評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)發(fā)布的評(píng)級(jí)報(bào)告來(lái)看，各家機(jī)構(gòu)似乎并沒(méi)有嚴(yán)格按照上述框架來(lái)進(jìn)行信用評(píng)估，主要問(wèn)題有二：一是側(cè)重當(dāng)?shù)亟?jīng)濟(jì)發(fā)展、財(cái)政狀況的分析，基本忽略對(duì)地方政府治理因素的評(píng)估，對(duì)當(dāng)?shù)卣畟鶆?wù)情況的分析也不夠深入；二是不披露初步評(píng)級(jí)結(jié)果，使得從評(píng)級(jí)要素分析到最終評(píng)級(jí)結(jié)果的過(guò)程成為“黑箱”。從目前各地方政府的評(píng)級(jí)結(jié)果來(lái)看，所有省份及獲得發(fā)債試點(diǎn)的計(jì)劃單列市政府均獲得了與我國(guó)主權(quán)相同的評(píng)級(jí)等級(jí)，不具有區(qū)分度。筆者認(rèn)為主要原因有以下三方面：一是地方政府信用評(píng)價(jià)結(jié)果對(duì)地方融資至關(guān)重要，直接影響到其融資成本與融資規(guī)模，地方政府對(duì)提升評(píng)級(jí)等級(jí)的迫切愿望與地方政府較強(qiáng)的資源調(diào)度能力對(duì)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的獨(dú)立客觀性造成一定負(fù)面影響；二是目前評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)地方政府債券的信用評(píng)級(jí)全部采取發(fā)行人付費(fèi)模式，生存壓力之下評(píng)級(jí)的獨(dú)立性受到了制約；三是我國(guó)評(píng)級(jí)行業(yè)發(fā)展起步較晚，評(píng)級(jí)行業(yè)的自律性和獨(dú)立性還不高，相關(guān)監(jiān)管措施也有欠缺，導(dǎo)致行業(yè)內(nèi)級(jí)別競(jìng)爭(zhēng)時(shí)有發(fā)生。

此外，部分學(xué)者也對(duì)我國(guó)地方政府信用評(píng)級(jí)方法進(jìn)行了有益的探索。陳志勇和莊佳強(qiáng)(2014)[12]利用2011年的省級(jí)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，采用包含地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展?fàn)顩r、地方政府財(cái)政狀況和地方政府對(duì)地方融資平臺(tái)支持情況三個(gè)一級(jí)指標(biāo)的評(píng)價(jià)體系來(lái)評(píng)估我國(guó)省級(jí)地方政府的信用，評(píng)價(jià)體系包含地區(qū)宏觀經(jīng)濟(jì)、財(cái)政補(bǔ)貼和政府項(xiàng)目應(yīng)收款等七項(xiàng)二級(jí)指標(biāo)，指出天津、江蘇等地方政府信用風(fēng)險(xiǎn)較低，云南、貴州等地方政府信用風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較高。閆明和顧煒宇(2014)[13]建立的指標(biāo)體系包含宏觀經(jīng)濟(jì)影響因素、基本財(cái)政體制、地方經(jīng)濟(jì)發(fā)展?fàn)顩r、地方政府治理狀況、地方政府預(yù)算管理制度、地方政府債務(wù)管理制度等方面，利用打分卡方法確定各個(gè)指標(biāo)的權(quán)重。

對(duì)于投資者而言，在無(wú)法獲取準(zhǔn)確客觀的外部評(píng)級(jí)情況下，建立有效的內(nèi)部評(píng)級(jí)體系是必要的。而相比外部評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)，多數(shù)投資者通常難有與之相匹配的人力、物力從事龐大的評(píng)級(jí)工作。因此，向一般投資者提供簡(jiǎn)單、有效的評(píng)級(jí)方法就顯得十分有意義。而這正是本文所努力實(shí)現(xiàn)的目標(biāo)。

三、評(píng)估指標(biāo)的選取、權(quán)重設(shè)定與評(píng)估思路

(一)評(píng)估思路與方法

如前所述，國(guó)內(nèi)外評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的評(píng)級(jí)框架內(nèi)，均有歷史違約、政府治理等定性因素作為評(píng)級(jí)調(diào)整因素?？梢钥闯?，信用評(píng)級(jí)本質(zhì)上是對(duì)風(fēng)險(xiǎn)因素進(jìn)行定性和定量分析基礎(chǔ)上的定性判定，評(píng)級(jí)的高低本身是一個(gè)相對(duì)的概念。因此，準(zhǔn)確的評(píng)級(jí)既需要客觀數(shù)據(jù)的支持，也需要評(píng)級(jí)人員的經(jīng)驗(yàn)判斷。

本文沒(méi)有采納對(duì)各評(píng)級(jí)指標(biāo)再設(shè)定權(quán)重，并對(duì)各指標(biāo)設(shè)定閾值標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行打分的傳統(tǒng)評(píng)估思路和方法。筆者認(rèn)為，設(shè)定閾值標(biāo)準(zhǔn)通常帶有較強(qiáng)的主觀性，依賴(lài)于評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)經(jīng)驗(yàn)判斷，沒(méi)有一個(gè)相對(duì)客觀的設(shè)定標(biāo)準(zhǔn)可以參考。另一方面，政府信用評(píng)估本身應(yīng)是相對(duì)的概念，并沒(méi)有絕對(duì)信用高低之分。因此，本文采取相對(duì)客觀的聚類(lèi)分析法，通過(guò)對(duì)各指標(biāo)進(jìn)行高低分類(lèi)得出各省份信用風(fēng)險(xiǎn)的相對(duì)高低。具體思路如下：首先在各要素層面進(jìn)行聚類(lèi)分析，根據(jù)聚類(lèi)分析情況進(jìn)行要素打分；然后根據(jù)設(shè)定的要素權(quán)重進(jìn)行加權(quán)平均，計(jì)算得到最終的信用得分。

(二)評(píng)估指標(biāo)的選取

總結(jié)國(guó)內(nèi)外評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)及學(xué)術(shù)界的研究成果，可以得到以下基本經(jīng)驗(yàn)：

1.經(jīng)濟(jì)發(fā)展?fàn)顩r是評(píng)價(jià)地方政府信用狀況的重要要素。一方面，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)狀況直接影響地方政府的財(cái)政收入，進(jìn)而影響其未來(lái)的償債能力；另一方面，地方經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)對(duì)其經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的波動(dòng)性有直接影響。過(guò)度依賴(lài)某一產(chǎn)業(yè)或某幾個(gè)產(chǎn)業(yè)是該地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展不平衡的表現(xiàn)，經(jīng)濟(jì)下滑的風(fēng)險(xiǎn)較大。具體而言，國(guó)內(nèi)外評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)普遍以人均GDP、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)、經(jīng)濟(jì)增速、資源稟賦等方面評(píng)估某地方的經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平。

2.財(cái)政收支狀況是評(píng)價(jià)地方政府信用狀況的核心要素。財(cái)政收入是地方政府償債資金的最直接來(lái)源，因而是地方政府評(píng)級(jí)的核心要素。一般而言，地方政府財(cái)政收入規(guī)模越大，財(cái)政實(shí)力越強(qiáng)，同時(shí)財(cái)政收支結(jié)構(gòu)越合理，其財(cái)政收入的穩(wěn)定性就越強(qiáng)，償債風(fēng)險(xiǎn)就越小。具體而言，國(guó)內(nèi)外評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)普遍采用財(cái)政收入規(guī)模、財(cái)政收入/財(cái)政支出、政府基金收入/財(cái)政總收入、一般預(yù)算收入/財(cái)政總收入等指標(biāo)評(píng)估地方政府財(cái)政實(shí)力。

3.償債能力是評(píng)價(jià)地方政府信用狀況的關(guān)鍵要素。償債能力是反映地方政府財(cái)政狀況和運(yùn)轉(zhuǎn)效率的重要標(biāo)志，體現(xiàn)出其償還到期債務(wù)的能力或保障程度。地方政府的負(fù)債水平和負(fù)債結(jié)構(gòu)直接決定了其信用風(fēng)險(xiǎn)的大小。國(guó)內(nèi)外評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)在分析政府的償債能力時(shí)的思路較為一致，主要從債務(wù)負(fù)擔(dān)、債務(wù)結(jié)構(gòu)、償債保障程度等方面進(jìn)行分析。

4.體制環(huán)境因素亦是地方政府信用評(píng)級(jí)時(shí)的重點(diǎn)考察要素。體制環(huán)境因素是地方政府面臨的外部與內(nèi)部治理因素的綜合，屬于定性類(lèi)因素，因而各評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)在分析維度、思路等方面均存在較大差異。但也有共性的地方，例如均較為關(guān)注信息的透明度、上級(jí)政府支持、法律制度的完備性等方面。

結(jié)合上述研究結(jié)論，本文選擇如下指標(biāo)作為我國(guó)地方政府信用評(píng)估指標(biāo)(見(jiàn)表1)。這里需要做出幾點(diǎn)說(shuō)明：

一是關(guān)于財(cái)政收支的統(tǒng)計(jì)口徑。根據(jù)我國(guó)目前施行的“一級(jí)政府一級(jí)預(yù)算”的財(cái)政預(yù)算制度，財(cái)政收支的統(tǒng)計(jì)口徑分為本級(jí)政府口徑與全口徑(即包含下級(jí)政府財(cái)政收支)。由于上級(jí)政府對(duì)下級(jí)政府的財(cái)政收支有一定的調(diào)配權(quán)或調(diào)節(jié)權(quán)，因此采用全口徑數(shù)據(jù)更能反映地方政府的綜合財(cái)政實(shí)力。

二是定性指標(biāo)的確定方法。評(píng)估體系中采用了兩個(gè)定性指標(biāo)：政治重要性和政治影響力。在當(dāng)前體制環(huán)境下，如果該地區(qū)是少數(shù)民族地區(qū)、邊疆地區(qū)、政治中心，那么該地區(qū)在政治上的重要性較高，這是本文中“政治重要性”指標(biāo)的確定原則。在當(dāng)前體制環(huán)境下，如果該地區(qū)黨政班子在上級(jí)黨組織中擔(dān)任政治局委員、中央委員、中央候補(bǔ)委員、省委常委等職務(wù)時(shí)，該地區(qū)領(lǐng)導(dǎo)人在政治上的影響力相對(duì)較高，這是本文中“政治影響力”的確定原則。以省級(jí)政府為例，筆者將省級(jí)黨政領(lǐng)導(dǎo)班子成員中擔(dān)任政治局委員、中央委員及中央候補(bǔ)委員作為確定其政治影響力的基礎(chǔ)，采用積分制確定最終政治影響力得分。具體而言，如果省級(jí)黨政領(lǐng)導(dǎo)班子成員中有1人擔(dān)任政治局委員，則記6分；如果省級(jí)黨政領(lǐng)導(dǎo)班子成員中有1人擔(dān)任中央委員，則記4分；如果省級(jí)黨政領(lǐng)導(dǎo)班子成員中有1人擔(dān)任中央候補(bǔ)委員，則記2分。

三是剛性支出的統(tǒng)計(jì)口徑。筆者采納國(guó)內(nèi)信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的普遍做法，將狹義剛性支出定義為政府公共預(yù)算收支表中一般公共服務(wù)、教育支出、醫(yī)療衛(wèi)生、社會(huì)保障和就業(yè)四項(xiàng)支出之和；將廣義剛性支出定義為一般公共服務(wù)、外交、國(guó)防、公共安全、教育、科學(xué)技術(shù)、文化體育與傳媒、社會(huì)保障和就業(yè)、醫(yī)療衛(wèi)生和節(jié)能環(huán)保十項(xiàng)支出之和。筆者采用狹義的剛性支出作為本文剛性支出的統(tǒng)計(jì)口徑。

表1 我國(guó)地方政府信用評(píng)估框架與指標(biāo)體系

(三)要素權(quán)重的確定

確定指標(biāo)權(quán)重的方法有很多，大體可以分為主觀賦權(quán)法和客觀賦權(quán)法。主觀賦權(quán)法完全或部分依靠人的主觀判斷來(lái)確定指標(biāo)權(quán)重，如直接判斷法、Delphi法、相鄰指標(biāo)比較法、層次分析法等；客觀賦權(quán)法則主要依靠統(tǒng)計(jì)上的相關(guān)性來(lái)確定權(quán)重，如主成分分析法、熵值法、多目標(biāo)規(guī)劃法等。

1.層次分析法。

不同的方法適用于不同的應(yīng)用場(chǎng)景，當(dāng)指標(biāo)體系中既有定性指標(biāo)又有定量指標(biāo)的情況下，學(xué)者們普遍采用傳統(tǒng)的是層次分析法(analytic hierarchy process,AHP)。層次分析法是由美國(guó)運(yùn)籌學(xué)家T.L.Saaty于20世紀(jì)70年代提出，旨在解決定性與定量相結(jié)合、層次化背景下的決策問(wèn)題，其優(yōu)點(diǎn)在于能夠?qū)⑷说闹饔^觀點(diǎn)用數(shù)量化的方式表達(dá)出來(lái)，使決策更加科學(xué)。其基本步驟如下：

(1)明確問(wèn)題，建立遞階層次結(jié)構(gòu)模型，具體分為目標(biāo)層、準(zhǔn)則層、子準(zhǔn)則層和措施層。

(2)構(gòu)造兩兩判斷矩陣。判斷矩陣是本層因素之間相對(duì)上層因素的相對(duì)重要性的兩兩比較。通常采用九標(biāo)度法，如表2所示。可以看出，最后得出的判斷矩陣中對(duì)稱(chēng)元素相乘之積為1。

表2 九級(jí)分制標(biāo)度表

(3)計(jì)算因素相對(duì)權(quán)重。這里可以采用的方法有多種，常用的有行歸一法、方根法和特征根法。其中行歸一法操作最為簡(jiǎn)單，首先對(duì)判斷矩陣中各行向量進(jìn)行幾何平均，然后歸一化，得到的行向量即為權(quán)重向量。

(4)進(jìn)行一致性檢驗(yàn)，以保證主觀判斷符合數(shù)學(xué)邏輯。求出判斷矩陣的最大特征根，代入下述公式:

其中，λmax為最大特征根，n為矩陣階數(shù)，計(jì)算得到的CI稱(chēng)為一致性指標(biāo)。如果

則認(rèn)為判斷矩陣具有較為滿意的一致性，否則需要調(diào)整判斷矩陣的元素值，其中RI稱(chēng)為修正值，是一個(gè)矩陣階數(shù)的函數(shù)，其對(duì)應(yīng)值見(jiàn)表3。

表3 修正值對(duì)應(yīng)表

2.模糊層次分析法。

傳統(tǒng)的層次分析法的缺點(diǎn)主要有：一是判斷矩陣的設(shè)定較為關(guān)鍵，否則容易導(dǎo)致不滿足一致性條件，有時(shí)甚至需要反復(fù)試驗(yàn)；二是利用和行歸一法、方根法求每一個(gè)方案重要性排序的時(shí)候，僅考慮了判斷矩陣中對(duì)應(yīng)一行元素的影響，故計(jì)算精度不高，無(wú)法按精度要求控制精度，并且不能較為準(zhǔn)確地反映其實(shí)際情況。特征值法雖然可以控制和提高精度，但迭代次數(shù)和收斂速度受迭代初值的影響，有時(shí)甚至無(wú)法求出最大特征值(李永等，2005[14])。

為此，李永等(2005)[14]提出了改進(jìn)的模糊層次分析法(improved FAHP)，具體步驟如下：

(1)用三標(biāo)度法(表4)建立互補(bǔ)型的模糊判斷矩陣F，稱(chēng)為優(yōu)先判斷矩陣。

表4 三級(jí)分制標(biāo)度表

(3)采用和行歸一法或方根法求得排序向量W。

(5)以排序W為特征值法的迭代初始值V0，利用迭代公式=EVk求特征向量，并求其無(wú)窮范數(shù)||Vk+1||∞。

(6)以Vk=Vk+1/||Vk+1||∞作為新初始值，進(jìn)行迭代，直至||Vk+1||∞-||Vk||∞<ε，停止迭代。將矩陣進(jìn)行歸一化處理后，所得向量即為權(quán)重向量。

改進(jìn)的模糊層次分析法優(yōu)點(diǎn)有：既解決了判斷矩陣的一致性問(wèn)題,又解決了解的收斂速度及精度問(wèn)題,以此求得與實(shí)際相符的排序向量。模糊層次分析法較傳統(tǒng)的層次分析法更加完善和行之有效,并符合人們的思維邏輯,形式簡(jiǎn)單、準(zhǔn)確,且易建立。另外，由優(yōu)先判斷矩陣改造而成的模糊一致性矩陣滿足一致性條件，無(wú)需再進(jìn)行一致性檢驗(yàn)，同時(shí)也可大大減少疊代次數(shù)，提高收斂速度,滿足計(jì)算精度的要求，從而為多目標(biāo)決策提供了較為可靠的決策方法。

3.本文權(quán)重的計(jì)算。

基于以上分析，筆者采用李永等(2005)[14]提出的模糊層次分析法首先確定經(jīng)濟(jì)發(fā)展、財(cái)政收支、債務(wù)負(fù)擔(dān)、體制環(huán)境四大要素的權(quán)重。為確定不同要素之間的相對(duì)重要性，筆者邀請(qǐng)5位學(xué)界與業(yè)界專(zhuān)家對(duì)四個(gè)要素進(jìn)行重要性排序。根據(jù)多數(shù)人意見(jiàn)最終形成財(cái)政收支、債務(wù)負(fù)擔(dān)、經(jīng)濟(jì)發(fā)展、體制環(huán)境的重要性排序。基于該排序，我們得到模糊判斷矩陣，如表5所示。

表5 地方政府信用評(píng)估要素優(yōu)先判斷矩陣

根據(jù)該模糊判斷矩陣，筆者自行根據(jù)李永等(2005)[14]的方法，自行設(shè)計(jì)了一套stata程序，最終得到的權(quán)重向量為:(0.18，0.46，0.26，0.10)。為了計(jì)算方便，本文在此基礎(chǔ)上進(jìn)行適當(dāng)調(diào)整，最終采用的權(quán)重向量為:(0.2，0.45，0.25，0.1)。具體詳見(jiàn)表6。

表6 地方政府信用評(píng)估要素權(quán)重表

續(xù)前表

四、基于省級(jí)層面數(shù)據(jù)的評(píng)估體系應(yīng)用

(一)數(shù)據(jù)來(lái)源及描述性統(tǒng)計(jì)

接下來(lái)，本文利用筆者手工整理的2012—2014年間省級(jí)層面數(shù)據(jù)，采用上述評(píng)估體系，對(duì)除西藏、港澳臺(tái)地區(qū)外的30個(gè)省份政府信用狀況進(jìn)行評(píng)估。經(jīng)濟(jì)發(fā)展方面的數(shù)據(jù)來(lái)自wind金融資訊數(shù)據(jù)庫(kù)；財(cái)政收支方面的數(shù)據(jù)為筆者根據(jù)wind金融資訊數(shù)據(jù)庫(kù)、外部評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)各省份發(fā)行一般債券的信用評(píng)級(jí)報(bào)告以及各省份的預(yù)算執(zhí)行報(bào)告數(shù)據(jù)手工整理得到；債務(wù)數(shù)據(jù)來(lái)自wind金融資訊數(shù)據(jù)庫(kù)。領(lǐng)導(dǎo)班子成員擔(dān)任政治局委員、中央委員、中央候補(bǔ)委員情況為筆者根據(jù)網(wǎng)絡(luò)資料整理得到。各指標(biāo)的描述性統(tǒng)計(jì)見(jiàn)表7。本文的數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)分析及聚類(lèi)分析均通過(guò)stata 11.0軟件實(shí)現(xiàn)。

表7 各類(lèi)指標(biāo)的描述性統(tǒng)計(jì)

續(xù)前表

(二)省級(jí)地方政府信用評(píng)估結(jié)果分析

筆者采用迭代聚類(lèi)法(K-Means-Cluster)對(duì)4個(gè)要素進(jìn)行聚類(lèi)分析。在嘗試不同分類(lèi)數(shù)的聚類(lèi)結(jié)果并比較Calinski-HarabaszpseudoF指數(shù)后，筆者認(rèn)為聚類(lèi)數(shù)量為3比較合適。聚類(lèi)分析結(jié)果見(jiàn)表8，其中排序?yàn)椤?”的省份代表經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平較高、財(cái)政收支較為健康、債務(wù)負(fù)擔(dān)較輕以及體制環(huán)境較好，同理排序?yàn)椤?”、“3”的省份代表在經(jīng)濟(jì)發(fā)展、財(cái)政收支、債務(wù)負(fù)擔(dān)和體制環(huán)境方面適中、較差。

表8 各要素聚類(lèi)分析結(jié)果

續(xù)前表

根據(jù)要素聚類(lèi)分析結(jié)果，可以得到各省份政府在相應(yīng)要素上的得分，我們將要素排序處于“1”、“2”、“3”的，分別賦予“6”、“4”、“2”分，并根據(jù)要素權(quán)重計(jì)算綜合得分。計(jì)算公式為：

綜合得分=經(jīng)濟(jì)發(fā)展得分×0.2+財(cái)政收支×0.45+債務(wù)負(fù)擔(dān)×0.25+體制環(huán)境×0.1

最終結(jié)果如表9所示。從綜合得分結(jié)果可以看到，我國(guó)省級(jí)地方政府的信用狀況可以分為5個(gè)檔次:廣東、江蘇處于第一檔次，浙江、北京、福建、山東、上海處于第二檔次，天津、河南、遼寧、江西、海南、河北、湖北、內(nèi)蒙古處于第三檔次，四川、山西、安徽、新疆、重慶、云南、湖南、吉林、寧夏處于第四檔次，黑龍江、陜西、廣西、甘肅、貴州、青海處于第五檔次。

表9 省級(jí)地方政府信用評(píng)估綜合得分情況

續(xù)前表

五、完善地方政府信用評(píng)估體系的建議

本文在總結(jié)國(guó)內(nèi)外相關(guān)研究結(jié)論基礎(chǔ)上，提出了一套適合中國(guó)國(guó)情的地方政府信用評(píng)價(jià)體系，并將其應(yīng)用于我國(guó)省級(jí)地方政府信用風(fēng)險(xiǎn)的評(píng)估實(shí)踐中。評(píng)估結(jié)果與現(xiàn)有文獻(xiàn)的結(jié)論較為一致，也與業(yè)界人士對(duì)當(dāng)前國(guó)內(nèi)地方政府信用狀況的主觀認(rèn)識(shí)較為一致，說(shuō)明本文所建立的評(píng)級(jí)體系具有較強(qiáng)的可靠性和可操作性。在當(dāng)前國(guó)內(nèi)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的獨(dú)立性受到制約、學(xué)術(shù)界對(duì)地方政府信用風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估的研究尚顯不足的情況下，本文的研究具有較高的理論和實(shí)踐價(jià)值。

同時(shí)，筆者也認(rèn)識(shí)到諸多因素制約著本評(píng)估體系的有效性。首先，當(dāng)前政府信息透明度不高、信息披露機(jī)制不健全，導(dǎo)致獲得評(píng)級(jí)所需數(shù)據(jù)較為困難，部分?jǐn)?shù)據(jù)的獲取甚至不可能；其次，債券市場(chǎng)剛性?xún)陡兜拇蚱品脚d未艾，信用風(fēng)險(xiǎn)沒(méi)有充分暴露，導(dǎo)致評(píng)估體系有效性的驗(yàn)證受到掣肘；最后，地方政府是否能夠利用國(guó)有資產(chǎn)償還債務(wù)尚無(wú)定論，也影響了評(píng)估結(jié)果的可靠性。

為更好地構(gòu)建和完善我國(guó)地方政府信用評(píng)級(jí)體系，本文提出以下政策性建議：

其一，完善地方政府信息披露制度。這是一項(xiàng)長(zhǎng)期而系統(tǒng)的工程，涉及法律法規(guī)層面的修訂、信息披露機(jī)制的健全和政府會(huì)計(jì)與財(cái)務(wù)報(bào)告制度的改革等。首先是法律法規(guī)層面的修訂。在現(xiàn)行法律法規(guī)框架下，大量的地方政府負(fù)債存在違法違規(guī)，這直接導(dǎo)致地方政府在信息披露時(shí)小心謹(jǐn)慎。如果不修訂相關(guān)法律法規(guī)，推行地方政府信息的透明化和公開(kāi)化都是一句空話。其次是信息披露機(jī)制的健全。目前涉及披露地方政府債務(wù)信息的主體龐雜，包括人大、財(cái)政部門(mén)、人民銀行、銀監(jiān)會(huì)、融資平臺(tái)等發(fā)債主體等，各信息發(fā)布主體在信息搜集、統(tǒng)計(jì)口徑、數(shù)據(jù)來(lái)源等方面存在很大區(qū)別，從而造成數(shù)據(jù)披露混亂，因此有必要建立統(tǒng)一的政府債務(wù)信息披露系統(tǒng)。最后是政府會(huì)計(jì)與財(cái)務(wù)報(bào)告制度的完善。當(dāng)前以收付實(shí)現(xiàn)制為基礎(chǔ)的會(huì)計(jì)制度不能客觀反映政府財(cái)務(wù)狀況。以地方政府財(cái)政預(yù)算收支為基礎(chǔ)的財(cái)務(wù)報(bào)告相當(dāng)于企業(yè)財(cái)務(wù)報(bào)表中的利潤(rùn)表，缺乏以存量資產(chǎn)負(fù)債為基礎(chǔ)的資產(chǎn)負(fù)債表。有必要在政府會(huì)計(jì)制度中引入權(quán)責(zé)發(fā)生制，在財(cái)務(wù)報(bào)告體系中引入資產(chǎn)負(fù)債表、現(xiàn)金流量表、財(cái)務(wù)報(bào)告附注等報(bào)告形式。

其二，改進(jìn)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)盈利模式。改進(jìn)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)盈利模式是增強(qiáng)評(píng)級(jí)獨(dú)立性的必由之路。只有改進(jìn)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的盈利模式才能遏制其“重量輕質(zhì)，重短期利益輕長(zhǎng)期信譽(yù)”的目標(biāo)。雖然當(dāng)前國(guó)際主流評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的盈利模式為發(fā)行人付費(fèi)模式，但在當(dāng)前國(guó)內(nèi)環(huán)境下采用該盈利模式的弊端十分突出。而在金融危機(jī)后，主流機(jī)構(gòu)以發(fā)行人付費(fèi)為主的盈利模式本身也受到國(guó)際社會(huì)的廣泛質(zhì)疑。2010年，歐盟便提出包括投資人付費(fèi)、基于評(píng)級(jí)結(jié)果付費(fèi)、交易平臺(tái)付費(fèi)等解決發(fā)行人付費(fèi)模式下的利用沖突替代付費(fèi)模式(黃國(guó)平，2012)[15]。目前我國(guó)已推動(dòng)成立投資人付費(fèi)的新型信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)(如中債資信評(píng)估有限責(zé)任公司)，以此為載體推進(jìn)評(píng)級(jí)行業(yè)發(fā)展運(yùn)營(yíng)和業(yè)務(wù)模式的變革。但鑒于國(guó)內(nèi)機(jī)構(gòu)公信力不夠的現(xiàn)實(shí)，以發(fā)行人付費(fèi)為主的模式具有其現(xiàn)實(shí)依據(jù)。在發(fā)行人付費(fèi)模式基礎(chǔ)上進(jìn)行一定程度的改進(jìn)或許是平衡各方面利益的更優(yōu)選擇。例如，要求發(fā)行人將評(píng)級(jí)費(fèi)用交由第三方(如財(cái)政部)托管，由第三方負(fù)責(zé)向評(píng)級(jí)人支付。也可以探索由中央撥付專(zhuān)項(xiàng)資金開(kāi)展信用評(píng)價(jià)工作，從而避免因評(píng)價(jià)對(duì)象付費(fèi)而導(dǎo)致的級(jí)別套利。

其三，積極探索符合中國(guó)國(guó)情的的政府信用評(píng)價(jià)理論與方法。我國(guó)政治、經(jīng)濟(jì)、財(cái)政體制與行政管理模式與西方國(guó)家差異較大，因此國(guó)際三大評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)成熟的地方政府信用評(píng)價(jià)方法難以全部適用于國(guó)內(nèi)，而我國(guó)沒(méi)有地方政府及城投債違約的客觀事實(shí)也限制了信用評(píng)價(jià)方法的實(shí)踐檢驗(yàn)，因此，為較好地構(gòu)建科學(xué)的評(píng)價(jià)體系，一方面需大力開(kāi)展針對(duì)我國(guó)特殊財(cái)稅體制下的地方政府信用評(píng)價(jià)的理論性研究，同時(shí)借鑒國(guó)內(nèi)主要評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)城投債的評(píng)級(jí)方法與經(jīng)驗(yàn)。另一方面，應(yīng)積極探索大數(shù)據(jù)挖掘在信用評(píng)級(jí)中的運(yùn)用。在政府口徑披露的數(shù)據(jù)相對(duì)有限的情況下，應(yīng)充分挖掘主政官員言行、當(dāng)?shù)厣鐣?huì)輿情等非政府披露口徑信息的價(jià)值，以緩解信息的不透明度。當(dāng)前大數(shù)據(jù)挖掘與分析技術(shù)在個(gè)人與企業(yè)征信方面已經(jīng)得到一定程度的運(yùn)用，但在政府信用評(píng)估方面尚無(wú)探索。

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